المصدر: Bitcoin Magazine

تجميع: فيليكس، PANews

ألقى آرثر هاز، المؤسس المشارك لـ BitMEX، محاضرة في مؤتمر بيتكوين 2026، حيث أوضح خلال حديثه سبب تفاؤله بشأن البيتكوين، ولماذا لا يُعتبر كيفن وورش كما يخشى البعض بأنه صارم، وكيف أن تنظيمات البنوك التي دخلت حيز التنفيذ بهدوء في 1 أبريل قد تطلق تريليونات الدولارات من الائتمان الجديد. بالإضافة إلى ذلك، قدم هاز هدف سعر البيتكوين بنهاية العام بمقدار 125,000 دولار، وشرح نظرية "طباعة النقود في زمن الحرب" التي استند إليها في تحديد هذا الهدف.

قامت PANews بتجميع تفاصيل هذه المحاضرة، وفيما يلي تفاصيل المحتوى.

خلال الأيام القليلة الماضية، فكرت بعمق في كيفية تطور سياسة طباعة النقود، ومع دمج ذلك مع تطورات الذكاء الاصطناعي ومعطيات الحرب مع إيران، خرجت بهذا الحديث. ومن الواضح أن موقفي أصبح أكثر تفاؤلًا، وسأشرح السبب الآن.

وبالطبع، لا يمكننا تجاهل الحرب الجارية الآن، لذا قبل أن أطرح الحجة الأساسية، يجب أن أضع بعض الافتراضات. أولًا، لن نموت بسبب دمار نووي؛ لأنه إذا حدث دمار نووي، فستفقد أي استثمارات معناها، لذا فلنضع هذا القلق جانبًا. ثانيًا، ستنظر السوق إلى هذه الحادثة على أنها حادثة «قصيرة الأجل» بطريقة ما، أياً كان معنى ذلك. والآن حان الوقت للتفكير في خلق النقود وطباعة الأموال، وما يعنيه ذلك بالنسبة للبيتكوين.

كل صباح أراجع رسمًا بيانيًا على بلومبرغ لأفهم الأثر الحقيقي للحرب على محفظتي. هذا الرسم يوضح الفارق بين عقد خام غرب تكساس الوسيط الآجل لستة أشهر والعقد القريب. أنا لا أهتم إطلاقًا بحرب الدعاية من جانب ترامب أو إيران، وكل ما يهمني هو: هل هناك ما يكفي من السلع والنفط لعبور المضيق بسلاسة؟ من الرسم البياني يبدو أن الوضع تحسن بالفعل، ما يعني أن الأسعار في الطرف الأمامي تتجه نحو الطرف الخلفي، وهذا يدل على أن الأمور سيئة، لكنها ليست سيئة إلى حد الكارثة. لذا يمكنني تجاهلها مؤقتًا ومواصلة التفكير في أمور أخرى.

كلما صعدتُ إلى المنصة للتحدث، أتناول دائمًا مسألة طباعة النقود. ومن خلال مقالتي الأخيرة التي نشرتها قبل نحو أسبوعين، تغيّر تفكيري، وأعتقد أنه على المدى المتوسط إلى الطويل ستتحول السيولة إلى منطقة إيجابية. لذلك، إذا فكرنا في الجانب السلبي، سنجد الانكماش الذي يجلبه الذكاء الاصطناعي. لقد كان الناس يتحدثون عن أن عددًا كبيرًا من العاملين في الوظائف المعرفية سيفقدون وظائفهم لأن النماذج الفعّالة والرخيصة قادرة على إنجاز هذا العمل. قبل بضعة أشهر، كتبت مقالًا أوضحت فيه حجم هذه الخسائر المتوقعة. أعتقد أن هذا قد يسبب خسائر بمئات المليارات من الدولارات للنظام المصرفي.

أما بخصوص الاحتياطي الفيدرالي، فسأتناول ذلك لاحقًا. السوق قلق جدًا بشأن اختيار كيفن وورش رئيسًا للاحتياطي الفيدرالي، والجميع يتساءل هل هو متشدد أم متساهل. سأحلل تصريحاته بشكل موضوعي، وهي في الأساس محايدة، لا تفيد السيولة ولا تضرها. أولئك الذين أصابهم الذعر من فكرة أن وورش سيكون رئيس احتياطي فيدرالي شديد التشدد، لم يفهموا الإشارة الكامنة. وأخيرًا، لننظر إلى قروض البنوك التجارية. لماذا قد تزيد هذه القروض؟ ولماذا ستدفع اقتصاد الحرب في الولايات المتحدة وخارجها البنوك إلى إقراض المزيد من الأشخاص المشاركين في إنتاج مختلف أنواع الأسلحة والأجزاء المرتبطة بها؟ إضافة إلى ذلك، ستسمح التغيرات في التنظيم المصرفي للبنوك بزيادة الرافعة المالية لميزانياتها العمومية.

هذا الرسم البياني أتابعه منذ أكتوبر الماضي، حيث يمثل الخط الوردي الداكن مؤشر ناسداك، والخط الذهبي سعر البيتكوين، والخط الأبيض صندوق المؤشرات المتداولة للأسهم التكنولوجية الأمريكية.

في الوقت الحاضر، يعتقد معظم الناس، على الأقل المستثمرون المؤسسون، أن سعر البيتكوين أصبح قريبًا من مؤشر ناسداك، وقد كان أداؤه كذلك فعلًا خلال السنوات الأربع أو الخمس الماضية. لكن منذ أن سجّل البيتكوين أعلى مستوى له على الإطلاق عند 126 ألف دولار في أكتوبر الماضي، انخفض بنحو 50%، بينما بقي مؤشر ناسداك مستقرًا. وكانت أسهم التكنولوجيا الكبرى أداءها جيدًا نسبيًا.

لكن إذا أمعنت النظر في أسهم التكنولوجيا التي تلقت الضربة الأقوى، ستجد أنها في الغالب شركات SaaS، وهي شركات تنتج برامج يمكن للذكاء الاصطناعي الآن إنجازها مقابل 10 دولارات شهريًا، بينما كانت تتقاضى سابقًا 10 آلاف دولار، أو أسعارًا مرتفعة أخرى سخيفة. هذه الأسهم تعرضت لضرر كبير. وأعتقد أن هذا يشير إلى وقوع أزمة ائتمان، بينما لم تدرك البنوك المركزية ذلك، ولم تطبع ما يكفي من المال، كما تأثر البيتكوين بذلك أيضًا. هذا هو الوضع قبل الحرب. وتاريخ انتهاء هذه الصورة البيانية هو 28 فبراير.

أمنيتي الأخرى هي أن أطرد جميع المحاسبين والمحامين الذين يعملون معي. لقد أنفقتُ الكثير من المال على هذا. لا أطيق الانتظار حتى يتولى Claude كل شيء. سيكون لذلك أثر سيئ جدًا على أولئك الذين يقدّمون القروض لأصحاب الرواتب العالية. هذا، في الأساس، هو تصوري عن أن الذكاء الاصطناعي سيصبح أزمة الرهن العقاري الثانوي الجديدة، وما الذي قد يعنيه ذلك بالنسبة للنظام المصرفي التجاري.

أعتقد أن هذا الخطاب هو ما أدى إلى تراجع البيتكوين منذ أكتوبر الماضي وحتى اندلاع الحرب بين الولايات المتحدة وإيران في أواخر فبراير. لكن منذ بدء الحرب، كان أداء البيتكوين أفضل من الأسهم الأخرى، وتفوّق على ناسداك وأسهم SaaS. أعتقد أن البيتكوين يركّز الآن على التضخم زمن الحرب. والآن بعد أن اعترفت الولايات المتحدة والعديد من الدول الأخرى صراحة بأنها في حالة حرب، وأن إنفاقها الدفاعي غير كافٍ، وأنها بحاجة إلى طباعة المزيد من الأموال لصنع مزيد من القنابل، فماذا سيتغير بعد ذلك؟

لذا، دعونا نضع الذكاء الاصطناعي جانبًا الآن ونتحدث عن الاحتياطي الفيدرالي. في يناير من هذا العام، عندما تم ترشيح كيفن وورش لرئاسة الاحتياطي الفيدرالي، ساد الذعر في السوق. لأنه منذ الأزمة المالية في 2008، وهو ينتقد الميزانية العمومية الضخمة للاحتياطي الفيدرالي، وقال علنًا إنه يريد تقليص الميزانية العمومية وخفض أسعار الفائدة.

إذا قرأتَ مقالاتي، فستعرف أنني كنت دائمًا أقول إن كمية النقود أهم من سعرها. لذلك فأنا أهتم أكثر بما يقوله عن الميزانية العمومية، بدلًا من مسار أسعار الفائدة قصيرة الأجل. إذا صدّق السوق أن سيولة الدولار في السوق ستنخفض بسبب تولي وورش المنصب، فسيكونون سلبيين تجاه البيتكوين والأصول عالية المخاطر الأخرى. وهذا ما رأيناه مؤخرًا في الإعلام من حديثٍ عن «رئيس احتياطي فيدرالي متشدد جدًا ووشيك التعيين».

ستقيد هذه القواعد الطريقة التي يمكن للبنوك من خلالها الاحتفاظ بالأصول في ميزانياتها العمومية، وكذلك مقدار رأس المال الذي يجب أن تحتفظ به مقابل ذلك. لكنني لا أعتقد أن الأمور ستسير هكذا. أعتقد أن الاحتياطي الفيدرالي سيحوّل، في جوهره، الاحتياطيات وسندات الخزانة واتفاقيات إعادة الشراء إلى النظام المصرفي التجاري، وذلك عبر قواعد تنظيم مصرفية جديدة. ستقيد هذه القواعد الطريقة التي يمكن للبنوك من خلالها الاحتفاظ بالأصول في ميزانياتها العمومية، وكذلك مقدار رأس المال الذي يجب أن تحتفظ به مقابل ذلك. وأخيرًا، أعتقد أن أهم شيء لفهم تأثير وارن على الاحتياطي الفيدرالي هو أن تدرك أنه يواجه قيدًا مهمًا جدًا: يجب أن يعمل عن كثب مع وزير الخزانة سكوت بيسنت لضمان ألا تؤثر أي خطوة يتخذها بشأن ميزانية الاحتياطي الفيدرالي العمومية سلبًا في قدرة بيسنت على إصدار عشرات المليارات من السندات.

لدينا هنا ميزانية عمومية بسيطة جدًا. لا توجد أرقام محددة هنا، لأنني أعلم أن هذا معقّد قليلًا بالنسبة لبعض الناس. في جانب الأصول لدينا سندات الخزانة، والأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري (MBS)، واتفاقيات إعادة الشراء. وهذه هي الأدوات التي تساعد الناس على تمويل شراء سندات الخزانة. أما في جانب الخصوم فهناك احتياطيات البنوك، والحساب العام للخزانة، وحسابات الشيكات الحكومية، والنقد المتداول.

بشكل أساسي، منذ عام 2008 وحتى اليوم، زاد الاحتياطي الفيدرالي من خصومه المتمثلة في احتياطيات البنوك، واشترى أصولًا من النظام المصرفي. وتشمل هذه الأصول سندات الخزانة، والأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري، واتفاقيات إعادة الشراء. وعندما يقول وارن إن الميزانية العمومية أصبحت كبيرة جدًا، فهو يقصد أن الاحتياطي الفيدرالي يحتفظ بكمية مفرطة من السندات، ويريد أن يقلص الميزانية العمومية. لذا ربما يبيع السندات. لكن هذا سيحدث صدمة كبيرة في السوق. أو، وأظن أن هذا هو التلميح الحالي، فإنه سيدخل في مقايضة أصول مع النظام المصرفي الأمريكي. وتُعد الميزانية العمومية للبنك التجاري، أي احتياطيات الاحتياطي الفيدرالي، أصلًا أيضًا. هناك نحو ثلاثة تريليونات دولار، وهذه الاحتياطيات موجودة كلها على ميزانية الاحتياطي الفيدرالي. وتأتي أموالهم من القروض والودائع وحقوق المساهمين. لذلك، يجب أن يكون هناك مقدار معين من حقوق الملكية مقابل حجم معين من الميزانية العمومية. وهذا ما يُسمى بنسبة كفاية رأس المال. لذا يجب أن يجري الاحتياطي الفيدرالي والبنوك مقايضة. وتحتاج البنوك إلى تحرير الاحتياطيات، وتقليل اعتمادها عليها، واستبدالها بسندات الخزانة واتفاقيات إعادة الشراء.

وهذا بالضبط ما يدفع إليه رفع القيود التنظيمية على النظام المصرفي التجاري الأمريكي. لذا، في كل مرة تسمعون فيها مسؤولي السياسة النقدية في الحكومة الأمريكية يتحدثون عن رفع القيود، فإنهم يقصدون: نريد أن نسمح للنظام المصرفي باستيعاب كل الديون التي نخلقها، وإزالتها من ميزانية الاحتياطي الفيدرالي العمومية.

الهدف النهائي هو أن يتسلم النظام المصرفي التجاري الأمريكي راية خلق النقود من الاحتياطي الفيدرالي، بحيث تتضمن ميزانياته العمومية سندات الخزانة واتفاقيات إعادة الشراء، بينما يتضمن جانب الخصوم الودائع وحقوق المساهمين. والمفتاح في كل هذا هو أن الأثر الصافي على سيولة الدولار سيكون محايدًا. لم يُبع أي شيء ولم يُشترَ أي شيء، إنها مجرد عملية مقايضة. ومن حيث من يمكنه حيازة ماذا، فهي مجرد حيلة تنظيمية بحتة. لكن في النهاية، يستطيع وورش أن يقف ويخبر الناس أنه نجح في تقليص ميزانية الاحتياطي الفيدرالي العمومية. لكننا كمستثمرين، ما الذي يهمنا فعلًا؟ النتيجة النهائية هي: لا شيء.

إضافة إلى ذلك، لن يدخل وورش في صدام مع بيسنت. تلك الصورة الجماعية السابقة التي كان فيها باول في المنتصف، يمكن فقط استبدال الوجه بوجه وورش. في نهاية المطاف، نحن أصدرنا 38 تريليون دولار من الديون، والحكومة تحتاج إلى التمويل. وسيقوم الاحتياطي الفيدرالي بواجبه لضمان أن تكون الأسواق منظمة، حتى يتمكن الناس من شراء هذه الديون.

لننظر مرة أخرى إلى الإنفاق، فهذه صورة للسنة المالية الحالية، من أكتوبر إلى سبتمبر من العام التالي. يمكنكم أن تروا أنه من فترة كوفيد إلى فترة الرئاسة، وصولًا إلى أكبر عجز في وقت السلم في تاريخ الولايات المتحدة، فإن عجز السنة المالية 2026 أعلى قليلًا من عجز 2025. والنقطة الأساسية هنا هي أن وزارة الخزانة الأمريكية لن تخفض الإنفاق. ترامب لم يقل إنه سيجري تخفيضات كبيرة. خطة DOGE في العام الماضي أصبحت منسية. الآن كل شيء إنفاق حربي. ميزانية الدفاع الجديدة لديه أعلى بنسبة 50% من السابقة، لتصل إلى 1.5 تريليون دولار. وهذا لا يبدو على الإطلاق كأن وزارة الخزانة أو الساسة سيتعاونون على خفض الإنفاق حتى يتمكن الاحتياطي الفيدرالي من تقليص ميزانيته العمومية.

لذلك، فإن كل الحديث عن تقليص الاحتياطي الفيدرالي لميزانيته العمومية لا يستقيم، لأن الساسة ووزارة الخزانة من خلفهم يواصلون زيادة حجم الدين. وهنا أيضًا لدينا رسم بياني آخر. من الذي يشتري هذه الديون؟ الأجانب لم يعودوا يشترون منها بالقدر السابق. لقد استبعدت الدول التي تُستخدم عادة في صفقات الأساس الخاصة بصناديق التحوط. ويمكنكم أن تروا أن حصة الأجانب البالغة 25% من الدين بقيت تقريبًا كما هي، بينما ارتفع إجمالي الدين بشكل كبير، وهذا يعني الحاجة إلى مشترٍ جديد غير حساس للسعر لاستيعاب كل هذه الديون، وهذا المشتري هو النظام المصرفي التجاري الأمريكي.

تمكّن النظام المصرفي من زيادة حيازته من الديون بسبب القاعدة التنظيمية الجديدة التي دخلت حيز التنفيذ في 1 أبريل من هذا العام: نسبة الرافعة المالية التكميلية المعززة (ESLR). وتسمح هذه القاعدة الجديدة للبنوك بالاحتفاظ باحتياطيات أقل وأنواع أخرى أقل من الأصول لدعم القروض وبقية البنود في ميزانياتها العمومية. وهذا يعني أن البنوك الكبيرة مثل جي بي مورغان وسيتي بنك يمكنها إصدار المزيد من سندات الخزانة وسندات الريبو في السوق، والحصول على التمديد من الاحتياطي الفيدرالي. أما بالنسبة للبنوك الصغيرة، التي تُعد محرك الإقراض للاقتصاد الأمريكي، فيمكنها زيادة قروض البناء والصناعة.

تقدّر S&P Global أن هذا الانكماش في ميزانيات ESLR سيؤدي إلى 1.3 تريليون دولار من القروض الجديدة. إذًا لماذا سيكون هناك طلب على القروض من الأساس؟ أحد الانتقادات التي يوجهها بعض محللي الاقتصاد الكلي لهذا التحليل هو اعتقادهم أن النظام المصرفي يفتقر إلى الطلب، وأنه لا يخلق ما يكفي من القروض، أو أن الطلب غير كافٍ. لكن هناك مصدر طلب رائع: وزارة الدفاع الأمريكية. فهي لا تستثمر في بعض الصفقات حقوق ملكية فحسب، بل ستوفر أيضًا ضمانات لتمويل الإنتاج. عندما ترى البنوك شركات لديها عميل مضمون مثل الحكومة، التي يمكنها طباعة النقود، فإنها تقرضها. كما أنها ستقرض أيضًا الجهات المستخرجة للموارد التي تُعد حيوية لتصنيع القنابل.

أخيرًا، يُنظر الآن إلى جميع النفقات الرأسمالية للذكاء الاصطناعي على أنها قضية أمن قومي. لذلك، عندما لا تستطيع إحدى الشركات فائقة الضخامة تمويل ديونها من التدفق النقدي الحر وتلجأ بدلًا من ذلك إلى تمويل السوق، فإنها ستجد أن البنوك الكبيرة ذات الميزانيات العمومية الضخمة مستعدة لتقديم دعم الديون لها. لذا، راقبوا عن كثب قروض البناء والصناعة، وأعتقد أنه يمكنكم الحصول على معلومات ذات صلة من الاحتياطي الفيدرالي أسبوعيًا.

ميزة القروض المصرفية هي أن أثرها المضاعف أعلى من قروض البنك المركزي، وتشير التجربة إلى أنه يقارب ثلاثة أضعاف. لقد لاحظنا ذلك عمليًا. وهذا يعني أنه سيتم خلق نحو 4 تريليونات دولار من الأموال، وهو ما يفوق بكثير خسائر الائتمان التي قد يسببها استيلاء الذكاء الاصطناعي على وظائف الناس، ولهذا أنا أكثر تفاؤلًا بالبيتكوين.

انخفض هذا الرسم البياني للسيولة إلى القاع في نوفمبر الماضي، وهو تقريبًا نفس توقيت قاع البيتكوين. أعتقد أننا مررنا ببعض الاضطراب وبعض التقلبات. والآن حان وقت الاختراق. ولهذا السبب أعتقد أن البيتكوين سيواصل الصعود. أعتقد أن هدفي لنهاية العام يقارب 125 ألف دولار، لكن الرقم الدقيق ليس مهمًا جدًا. شكرًا لكم.

قراءة ذات صلة: آرتور هايز: هدف البيتكوين بنهاية العام 125 ألف دولار