المؤلف | @Web3_Mario

الملخص: كان هناك موضوع مثير للاهتمام هذا الأسبوع، وهو حماسة MicroStrategy، وقد قام العديد من الرواد بتعليقهم على نموذج عمل هذه الشركة. بعد التعمق في الموضوع، لدي بعض الآراء الخاصة التي أود مشاركتها. أعتقد أن سبب ارتفاع سعر سهم MicroStrategy هو "القضاء المزدوج لديفيس"، من خلال تصميم الأعمال المتعلقة بالتمويل لشراء BTC، يتم ربط زيادة قيمة BTC بأرباح الشركة، ومن خلال الابتكار في تصميم قنوات التمويل التقليدية، تم الحصول على الرافعة المالية، مما يمنح الشركة القدرة على تحقيق نمو في الأرباح يتجاوز ببساطة القيمة المتزايدة لـ BTC التي تحتفظ بها، ومع زيادة حجم الاحتفاظ، تم منح الشركة بعض حقوق تحديد الأسعار لـ BTC، مما يعزز توقعات نمو الأرباح. لكن الخطر يكمن في أنه عندما يظهر BTC تقلبات أو مخاطر عكسية، ستتوقف زيادة أرباح BTC، وفي الوقت نفسه، ستؤثر النفقات التشغيلية للشركة وضغوط الديون على قدرة MicroStrategy على التمويل، مما سيؤثر على توقعات نمو الأرباح، ما لم تكن هناك دفعة جديدة لدفع أسعار BTC إلى الأعلى، وإلا ستتقلص الزيادة السلبية لسعر سهم MSTR بسرعة، وهذه العملية تُعرف باسم "الضربة المزدوجة لديفيس".

ما هو القضاء المزدوج لديفيس والضربة المزدوجة

يجب أن يعرف الأصدقاء الذين يعرفونني أنني أكرس جهودي لمساعدة المزيد من الأصدقاء غير المتخصصين في المالية على فهم هذه الديناميات، لذلك سأعيد عرض تفكيري. لذلك سأبدأ أولاً بإضافة بعض المعرفة الأساسية، ما هو "القضاء المزدوج لديفيس" و"الضربة المزدوجة".

ما يسمى بـ "القضاء المزدوج لديفيس" (Davis Double Play) هو مصطلح قدمه المستثمر العظيم كليفورد ديفيس، وعادة ما يُستخدم لوصف الحالة التي تحدث فيها زيادة كبيرة في سعر السهم بسبب عاملين في بيئة اقتصادية جيدة. هذان العاملان هما:

· نمو أرباح الشركة: حققت الشركة نموًا قويًا في الأرباح، أو أن نموذج أعمالها، أو الإدارة، أو جوانب أخرى قد تم تحسينها مما أدى إلى زيادة الأرباح.

· توسع التقييم: نظرًا لأن السوق تتوقع مستقبلًا أفضل لهذه الشركة، يكون المستثمرون مستعدين لدفع أسعار أعلى، مما يؤدي إلى زيادة تقييم السهم. بمعنى آخر، تتوسع مضاعفات تقييم الأسهم (نسبة السعر إلى الأرباح) وغيرها.

المنطق الذي يحفز "القضاء المزدوج لديفيس" هو كما يلي، أولاً، تتجاوز الشركة توقعات الأداء، مما يؤدي إلى زيادة الإيرادات والأرباح. على سبيل المثال، مبيعات المنتجات الجيدة، وزيادة حصة السوق، أو نجاح السيطرة على التكاليف، كل هذه ستؤدي مباشرة إلى زيادة أرباح الشركة. كما أن هذه الزيادة ستعزز أيضًا ثقة السوق في آفاق الشركة المستقبلية، مما يجعل المستثمرين مستعدين لدفع نسبة سعر إلى أرباح أعلى، وبالتالي دفع أسعار أعلى للأسهم، مما يؤدي إلى توسيع التقييم. عادةً ما يؤدي تأثير التغذية الراجعة الإيجابية هذا إلى تسريع ارتفاع سعر السهم، وهو ما يعرف بـ "القضاء المزدوج لديفيس".

لتوضيح هذه العملية، افترض أن نسبة السعر إلى الأرباح الحالية لشركة ما هي 15 مرة، ومن المتوقع أن تنمو أرباحها المستقبلية بنسبة 30%. إذا كان المستثمرون مستعدين لدفع 18 مرة من نسبة السعر إلى الأرباح بسبب الزيادة في الأرباح وتغير المشاعر السوقية، حتى وإن ظلت نسبة نمو الأرباح دون تغيير، فإن تحسين التقييم سيؤدي إلى ارتفاع كبير في سعر السهم، على سبيل المثال:

• سعر السهم الحالي: $100

• زيادة الأرباح بنسبة 30%، مما يعني أن الأرباح لكل سهم (EPS) زادت من $5 إلى $6.5

• نسبة السعر إلى الأرباح زادت من 15 إلى 18

• سعر السهم الجديد: $6.5×18 = $117

سعر السهم ارتفع من $100 إلى $117، مما يعكس تأثير زيادة الأرباح وتحسين التقييم.

بينما "الضربة المزدوجة لديفيس" تشير إلى العكس، وعادة ما تستخدم لوصف الانخفاض السريع في سعر السهم بسبب تأثير عاملين سلبيين معًا. هذان العاملان السلبيان هما:

· انخفاض أرباح الشركة: تنخفض قدرة الشركة على تحقيق الأرباح، ربما بسبب انخفاض الإيرادات، وزيادة التكاليف، والأخطاء الإدارية، مما يؤدي إلى انخفاض الأرباح عن المتوقع.

· انكماش التقييم: بسبب انخفاض الأرباح أو تدهور آفاق السوق، تنخفض ثقة المستثمرين في مستقبل الشركة، مما يؤدي إلى انخفاض مضاعفات التقييم (مثل نسبة السعر إلى الأرباح) وانخفاض سعر السهم.

المنطق الكلي هو كما يلي، أولاً، لم تتمكن الشركة من تحقيق أهداف الأرباح المتوقعة، أو تواجه صعوبات تشغيلية، مما أدى إلى أداء ضعيف وانخفاض الأرباح. وهذا سيؤدي إلى تدهور توقعات السوق لمستقبلها، مما يؤدي إلى عدم ثقة المستثمرين واستعدادهم لدفع أسعار أقل للأسهم، مما يؤدي إلى انخفاض مضاعفات التقييم، وبالتالي انخفاض سعر السهم.

وبالمثل، لتوضيح هذه العملية، افترض أن نسبة السعر إلى الأرباح الحالية لشركة ما هي 15 مرة، ومن المتوقع أن تنخفض أرباحها المستقبلية بنسبة 20%. نتيجة لانخفاض الأرباح، بدأ السوق في الشك في آفاق هذه الشركة، وبدأ المستثمرون في خفض نسبة السعر إلى الأرباح. على سبيل المثال، قد تنخفض نسبة السعر إلى الأرباح من 15 إلى 12. قد يؤدي ذلك إلى انخفاض كبير في سعر السهم، على سبيل المثال:

• سعر السهم الحالي: $100

• انخفاض الأرباح بنسبة 20%، مما يعني أن الأرباح لكل سهم (EPS) انخفضت من $5 إلى $4

• نسبة السعر إلى الأرباح انخفضت من 15 إلى 12

• سعر السهم الجديد: $4×12 = $48

سعر السهم انخفض من $100 إلى $48، مما يعكس تأثير الانخفاض في الأرباح وانكماش التقييم.

عادة ما يحدث هذا التأثير التفاعلي في الأسهم ذات النمو العالي، خاصة في العديد من الأسهم التكنولوجية، حيث يكون المستثمرون عادة مستعدين لدفع توقعات أعلى للنمو المستقبلي لهذه الشركات، ومع ذلك، فإن هذه التوقعات غالبًا ما تعتمد على عوامل ذات طابع ذاتي، مما يؤدي إلى تقلبات كبيرة.

كيف تم إنشاء زيادة MSTR، ولماذا أصبحت جوهر نموذج أعمالها

بعد إضافة هذه المعرفة الأساسية، أعتقد أن الجميع يجب أن يكونوا قادرين على فهم كيف يتم إنشاء الزيادة السلبية لـ MSTR مقارنة بحيازتها من BTC. أولاً، قامت MicroStrategy بتحويل أعمالها من الأعمال التقليدية إلى تمويل شراء BTC، ولا يستبعد أن يكون هناك إيرادات إدارة أصول متعلقة في المستقبل. هذا يعني أن أرباح هذه الشركة تأتي من العوائد الرأسمالية الناتجة عن زيادة قيمة BTC التي تم شراؤها من خلال تخفيف الأسهم وإصدار الديون. مع زيادة قيمة BTC، ستتزايد حقوق جميع المستثمرين، وبالتالي يستفيد المستثمرون، وفي هذه النقطة، لا تختلف MSTR عن ETF BTC الأخرى.

والفرق يكمن في قدرة التمويل التي تجلب تأثير الرفع المالي، لأن توقعات المستثمرين في MSTR لنمو الأرباح المستقبلية تعتمد على زيادة القدرة التمويلية التي تحقق عوائد الرفع المالي، مع الأخذ في الاعتبار أن القيمة السوقية الإجمالية لأسهم MSTR مقارنة بقيمة BTC التي تحتفظ بها في حالة زيادة، أي أن القيمة السوقية الإجمالية لـ MSTR أعلى من القيمة الإجمالية لـ BTC التي تحتفظ بها. طالما أن هذه الحالة من الزيادة مستمرة، فإن كل من تمويل الأسهم وتمويل السندات القابلة للتحويل سيرتبط بشراء BTC، مما سيزيد من حقوق السهم. وهذا يجعل MSTR تمتلك قدرة نمو أرباح مختلفة عن ETF BTC.

لتوضيح، افترض أن MSTR لديها BTC بقيمة 40 مليار دولار، وإجمالي الأسهم المتداولة X، وإجمالي القيمة السوقية Y. في هذه الحالة، تكون حقوق السهم لكل سهم 40 مليار / X. في أسوأ حالة من تخفيف الأسهم، افترض أن معدل زيادة الأسهم الجديدة هو a، مما يعني أن إجمالي الأسهم المتداولة يصبح X * (a+1)، باستخدام التقييم الحالي لإجراء التمويل، سيكون إجمالي الأموال التي تم جمعها هو a * Y مليار دولار. وإذا تم تحويل هذه الأموال بالكامل إلى BTC، فستصبح حيازتها من BTC 40 مليار + a * Y مليار، مما يعني أن حقوق السهم ستصبح:

سنقوم بطرحها من قيمة حقوق السهم الأصلية لحساب تأثير تخفيف الأسهم على نمو حقوق السهم كما يلي:

هذا يعني أنه عندما تكون Y أكبر من 40 مليار، أي عندما تكون قيمة BTC التي تمتلكها، فهذا يعني أن هناك زيادة سلبية، فإن كل زيادة في التمويل لشراء BTC ستؤدي إلى زيادة حقوق السهم بمقدار أكبر من 0، وكلما زادت الزيادة السلبية، زادت حقوق السهم، حيث أن العلاقة بينهما خطية، فيما يتعلق بتأثير نسبة التخفيف a، يظهر في المقام الأول علاقة عكسية، مما يعني أن كلما قللت عدد الأسهم الجديدة المصدرة، زادت نسبة حقوق السهم.

لذا، بالنسبة لمايكل سايلور، تعتبر الزيادة السلبية لقيمة MSTR مقارنة بقيمة BTC التي يمتلكها هي العامل الأساسي في صحة نموذج أعماله، لذلك فإن اختياره الأمثل هو كيفية الحفاظ على هذه الزيادة السلبية مع الاستمرار في التمويل وزيادة حصته في السوق، للحصول على المزيد من حقوق تحديد الأسعار لـ BTC. كما أن تعزيز حقوق تحديد الأسعار سيزيد من ثقة المستثمرين في المستقبل حتى في ظل ارتفاع نسبة السعر إلى الأرباح، مما يمكنهم من إتمام جمع الأموال.

لخص الأمر، يكمن سر نموذج أعمال MicroStrategy في أن ارتفاع BTC يؤدي إلى زيادة أرباح الشركة، واتجاه نمو BTC الإيجابي يعني أن اتجاه نمو أرباح الشركة إيجابي، بدعم من هذا "القضاء المزدوج لديفيس"، بدأت الزيادة السلبية لـ MSTR في التوسع، لذا السوق يتنافس على مدى ارتفاع الزيادة السلبية التي يمكن أن تحققها MicroStrategy في التمويل اللاحق.

ما هي المخاطر التي جلبتها MicroStrategy للصناعة

دعونا نتحدث عن المخاطر التي جلبتها MicroStrategy للصناعة، أعتقد أن جوهرها هو أن هذا النموذج التجاري سيزيد بشكل كبير من تقلبات أسعار BTC، مما يعمل كمكبر لتلك التقلبات. السبب في ذلك هو "الضربة المزدوجة لديفيس"، ودخول BTC في فترة اهتزاز مرتفعة هو المرحلة التي تبدأ فيها كل قطع الدومينو.

دعونا نتخيل أنه عندما يتباطأ ارتفاع BTC وندخل في فترة اهتزاز، ستبدأ أرباح MicroStrategy بلا شك في الانخفاض، وفي هذا السياق أريد أن أتناول موضوعًا، رأيت بعض الأصدقاء يركزون بشدة على تكلفة الاحتفاظ بهم، وحجم الأرباح المحتملة. هذا ليس له معنى، والسبب هو أنه في نموذج أعمال MicroStrategy، تكون الأرباح شفافة وتعادل التسوية الفورية، في السوق التقليدية للأسهم، نعلم أن العوامل التي تسبب تقلبات سعر السهم هي التقارير المالية، فقط مع إعلان التقارير المالية الفصلية يمكن تأكيد مستوى الأرباح الحقيقي في السوق، وفي هذه الأثناء، سيقوم المستثمرون فقط بتقدير التغيرات المالية بناءً على بعض المعلومات الخارجية. بمعنى آخر، في معظم الأوقات، يكون رد فعل سعر السهم متأخرًا عن تغيرات الأرباح الحقيقية للشركة، هذا التأخير يتم تصحيحه عند إعلان التقارير المالية الفصلية. ومع ذلك، في نموذج أعمال MicroStrategy، نظرًا لأن حجم الاحتفاظ وسعر BTC يعتبران معلومات علنية، يمكن للمستثمرين أن يعرفوا مستوى أرباحهم الحقيقي في الوقت الحقيقي، ولا يوجد تأثير تأخيري، لأن حقوق السهم تتغير ديناميكيًا، مما يعادل تسوية الأرباح في الوقت الحقيقي. إذا كان الأمر كذلك، فقد عكس سعر السهم بالفعل جميع الأرباح، ولا يوجد تأثير تأخيري، لذا فلا معنى للتركيز على تكلفة الاحتفاظ.

دعنا نعود إلى الموضوع ونلقي نظرة على كيفية ظهور "القضاء المزدوج لديفيس"، عندما يتباطأ نمو BTC ويدخل مرحلة اهتزاز، ستستمر أرباح MicroStrategy في الانخفاض، بل قد تصل إلى الصفر، في هذه الحالة ستقلل التكاليف التشغيلية الثابتة وتكاليف التمويل من أرباح الشركة، حتى تصل إلى حالة خسارة. وفي هذه المرحلة، سيبدأ هذا الاهتزاز في تقويض ثقة السوق في تطور أسعار BTC المستقبلية. وهذا سيتحول إلى تساؤلات حول قدرة MicroStrategy على التمويل، مما سيؤثر سلبًا على توقعات نمو أرباحها، ومع تفاعل هذين الأمرين، ستتقلص الزيادة السلبية لـ MSTR بسرعة. وللحفاظ على استمرارية نموذج أعمالها، يجب على مايكل سايلور الحفاظ على حالة الزيادة السلبية. لذا، فإن بيع BTC لاستعادة الأموال لشراء الأسهم هو أمر يجب القيام به، وهذه هي اللحظة التي بدأت فيها MicroStrategy في بيع أول BTC لها.

قد يسأل بعض الأصدقاء، لماذا لا نحتفظ بـ BTC كما هو، وندع سعر السهم ينخفض بشكل طبيعي؟ إجابتي هي أنه لا يمكن القيام بذلك، وبشكل أكثر دقة، لا يمكن القيام بذلك عندما يتغير سعر BTC بشكل عكسي، ولكن يمكن تحمل ذلك أثناء الاهتزاز، والسبب في ذلك هو الهيكل الحالي لأسهم MicroStrategy، وما هو الحل الأمثل بالنسبة لمايكل سايلور.

وفقًا لنسبة الأسهم الحالية التي تمتلكها MicroStrategy، هناك العديد من المجموعات الكبرى، مثل Jane Street وBlackRock، بينما يمتلك المؤسس مايكل سايلور أقل من 10%. ومع ذلك، من خلال تصميم ثنائي الأسهم، يتمتع مايكل سايلور بسلطة تصويت مطلقة، لأن معظم أسهمه هي من الفئة B والتي تتمتع بعلاقة تصويت 10:1 مع الفئة A. لذلك لا تزال الشركة تحت سيطرة مايكل سايلور القوية، ولكن حصته في الأسهم ليست عالية.

هذا يعني أنه بالنسبة لمايكل سايلور، فإن القيمة طويلة الأجل للشركة أعلى بكثير من قيمة BTC التي يمتلكها، لأنه في حالة تعرض الشركة للإفلاس، لن يحصل على الكثير من BTC.

ما هي فوائد بيع BTC في مرحلة الاهتزاز، وإعادة شراء الأسهم للحفاظ على الزيادة السلبية؟ والإجابة واضحة، عندما يحدث التقارب في الزيادة السلبية، افترض أن مايكل سايلور يعتقد أن نسبة السعر إلى الأرباح لـ MSTR في حالة انخفاض بسبب الذعر، فإن بيع BTC لاستعادة الأموال وإعادة شراء MSTR من السوق سيكون خطوة رابحة. لذلك، فإن إعادة الشراء في هذه المرحلة ستسهم في تقليل حجم التداول مما سيزيد من تأثير حقوق السهم، والذي سيكون أعلى من تأثير تقليل حقوق السهم بسبب نقص احتياطيات BTC، وعندما تنتهي حالة الذعر، سيرتفع سعر السهم، مما يجعل حقوق السهم أعلى، وهو أمر مفيد للتطور المستقبلي، وستكون هذه الآثار أكثر وضوحًا عندما يحدث تحول في اتجاه BTC وتكون MSTR في حالة نقص في الزيادة السلبية.

ومع الأخذ في الاعتبار حجم حيازات مايكل سايلور الحالي، وعندما تظهر تقلبات أو دورات هبوطية، فإن السيولة عادة ما تتقلص، لذا عندما يبدأ في البيع، سيتسارع انخفاض سعر BTC. وسيتسارع الانخفاض مما سيزيد من تفاقم توقعات المستثمرين بشأن نمو أرباح MicroStrategy، مما يؤدي إلى انخفاض إضافي في نسبة الزيادة السلبية، مما يجبره على بيع BTC لإعادة شراء MSTR، وفي هذه المرحلة تبدأ "الضربة المزدوجة لديفيس".

بالطبع هناك سبب آخر يجبرهم على بيع BTC للحفاظ على سعر السهم وهو أن المستثمرين وراءهم هم مجموعة من الدولة العميقة الذين لا يمكنهم ببساطة مشاهدة سعر السهم ينخفض إلى الصفر دون أن يتحركوا، مما سيشكل ضغطًا على مايكل سايلور ويدفعه لتحمل مسؤولية إدارة القيمة السوقية الخاصة به. علاوة على ذلك، تشير الأخبار الحديثة إلى أنه مع استمرار تخفيف الأسهم، أصبحت حقوق التصويت لمؤسس الشركة مايكل سايلور أقل من 50%، على الرغم من أن المصدر المحدد للمعلومات لم يتم العثور عليه. لكن يبدو أن هذه الاتجاهات لا مفر منها.

هل السندات القابلة للتحويل من MicroStrategy حقًا بلا مخاطر قبل الاستحقاق

بعد المناقشة السابقة، أعتقد أنني قد قدمت منطقتي بشكل كامل. وآمل أيضًا أن نناقش موضوعًا آخر، هل لدى MicroStrategy مخاطر ديون على المدى القصير؟ لقد قدم بعض الرواد مقدمة حول طبيعة السندات القابلة للتحويل لـ MicroStrategy، ولا أريد التوسع في ذلك هنا. بالفعل، فترة سداد ديونها طويلة. قبل حلول تاريخ الاستحقاق، لا توجد مخاطر سداد حقيقية. لكن رأيي هو أن هناك احتمالًا لوجود مخاطر ديون يمكن أن تنعكس في سعر السهم مبكرًا.

السندات القابلة للتحويل التي تصدرها MicroStrategy تعتبر في الأساس سندات مضافة معها خيارات شراء مجانية، عند الاستحقاق، يمكن للدائنين أن يطلبوا من MicroStrategy استرداد السندات بقيمة الأسهم المتساوية وفقًا لمعدل التحويل المتفق عليه مسبقًا، ولكن هناك حماية لـ MicroStrategy، حيث يمكن لـ MicroStrategy اختيار طريقة الاسترداد، سواء نقدًا، أو أسهمًا، أو مزيج من الاثنين، مما يجعل الأمر أكثر مرونة، إذا كانت الأموال وفيرة، يمكنهم سداد المزيد من النقد، لتجنب تخفيف الأسهم، وإذا كانت الأموال غير كافية، يمكنهم إضافة المزيد من الأسهم، بالإضافة إلى أن هذه السندات القابلة للتحويل غير مضمونة، لذا فإن مخاطر سداد الديون ليست كبيرة. وعلاوة على ذلك، هناك حماية أخرى لـ MicroStrategy، وهي أنه إذا تجاوزت نسبة الزيادة 130%، يمكن لـ MicroStrategy أيضًا اختيار الاسترداد نقدًا بالقيمة الأصلية، مما يخلق شروطًا للتفاوض على تجديد القرض.

لذا، فإن دائني هذا الدين لن يحصلوا على عوائد رأس المال إلا عندما يكون سعر السهم أعلى من سعر التحويل، وأيضًا أقل من 130% من سعر التحويل، بخلاف ذلك ستحصل فقط على رأس المال مع فائدة منخفضة. بالطبع، بعد تذكير المعلم ميدا، فإن مستثمري هذه السندات هم أساسًا صناديق التحوط التي تستخدمها للتحوط الديناميكي، لكسب عوائد تقلبات الأسعار. لذلك فكرت مليًا في المنطق وراء ذلك.

تتمثل العملية المحددة للتحوط الديناميكي من خلال السندات القابلة للتحويل بشكل رئيسي في شراء سندات MSTR القابلة للتحويل، وفي نفس الوقت بيع أسهم MSTR بنفس الكمية، لتحوط المخاطر الناجمة عن تقلبات أسعار الأسهم. ومع تطور الأسعار لاحقًا، تحتاج صناديق التحوط إلى تعديل مراكزها باستمرار للتحوط الديناميكي. وعادةً ما يكون هناك نوعان من السيناريوهات للتحوط الديناميكي:

· عندما ينخفض سعر سهم MSTR، تنخفض قيمة دلتا للسندات القابلة للتحويل، لأن حق تحويل السندات يصبح أقل قيمة (أقرب إلى "غير ذي قيمة"). في هذه الحالة، يحتاج الأمر إلى بيع المزيد من أسهم MSTR لمطابقة قيمة دلتا الجديدة.

· عندما يرتفع سعر سهم MSTR، تزداد قيمة دلتا للسندات القابلة للتحويل، لأن حق تحويل السندات يصبح أكثر قيمة (أقرب إلى "ذو قيمة"). في هذه الحالة، يجب شراء جزء من أسهم MSTR التي تم بيعها مسبقًا لمطابقة قيمة دلتا الجديدة، للحفاظ على التحوط.

يتطلب التحوط الديناميكي تعديلات متكررة في الحالات التالية:

· تقلبات كبيرة في سعر السهم: مثل التغيرات الكبيرة في سعر البيتكوين التي تؤدي إلى تقلبات حادة في سعر MSTR.

· تغيرات في ظروف السوق: مثل تقلبات الأسعار، وأسعار الفائدة، أو أي عوامل خارجية أخرى تؤثر على نموذج تسعير السندات القابلة للتحويل.

· عادة ما تقوم صناديق التحوط بتنفيذ العمليات بناءً على مدى تغير دلتا (مثل كل تغيير 0.01) للحفاظ على التحوط الدقيق للمحفظة.

دعنا نأخذ سيناريو محدد للتوضيح، افترض أن حجم الاستثمار الأولي لصندوق التحوط هو كما يلي

· شراء سندات قابلة للتحويل بقيمة 1000万 دولار من MSTR (دلتا = 0.6).

· بيع الأسهم بقيمة 600万 دولار من MSTR.

عندما يرتفع سعر السهم من $100 إلى $110، تصبح قيمة دلتا للسندات القابلة للتحويل 0.65، وبالتالي يتطلب الأمر تعديل المراكز. الحساب يتطلب إعادة شراء عدد الأسهم بمقدار (0.65−0.6)×1000万 = 50万. العملية المحددة هي شراء 50万 دولار من الأسهم.

وعندما ينخفض سعر السهم من $100 إلى $95، تصبح قيمة دلتا للسندات القابلة للتحويل الجديدة 0.55، مما يتطلب تعديل المراكز. الحساب يتطلب زيادة الأسهم القصيرة بمقدار (0.6−0.55)×1000万 = 50万. العملية المحددة هي بيع 50万 دولار من الأسهم.

هذا يعني أنه عندما ينخفض سعر MSTR، ستقوم صناديق التحوط التي تقف وراء السندات القابلة للتحويل ببيع المزيد من أسهم MSTR لتحوط دلتا ديناميكي، مما سيؤدي إلى مزيد من الضغط على سعر MSTR، مما سيؤثر سلبًا على الزيادة السلبية، مما يؤثر على النموذج التجاري بأكمله، لذا فإن مخاطر السندات ستظهر من خلال ردود فعل سعر السهم المبكرة. بالطبع في الاتجاه الصاعد لـ MSTR، ستشتري صناديق التحوط المزيد من MSTR، لذا فهي سلاح ذو حدين.