本文將探討受 USDC 脫鉤危機影響最大的借貸、交易協議和去中心化穩定幣系統的表現，以及潛在的交易機會。

USDC 脫鉤危機概述

USDC是與美元掛鉤的中心化穩定幣，由Circle和Coinbase發行。當硅谷銀行（SVB）於 2023 年 3 月 11 日申請破產時，Circle 的部分現金儲備被銀行凍結，降低了市場對 USDC 的信心，並引發了大幅擠兌和拋售。 USDC 的價格從 1 美元跌至 0.878 美元，與 DAI 和 BUSD 等其他穩定幣相比，價格差異顯着。隨後，隨着美聯儲、財政部和FDIC聯合救助計劃的實施，市場恐慌情緒逐漸消退，USDC價格於3月13日恢復至接近正常水平。

圖：USDC脫鉤危機中的重大事件以及穩定幣競賽中相關穩定幣代幣的價格走勢。

爲了應對這一危機，Circle 採取了以下行動：

• 與SVB協商解凍部分資金並轉移至其他銀行。

• 通過銷燬部分USDC減少了USDC的流通量，增強了市場對USDC儲備充足性的信心。

• 與其他穩定幣發行機構合作，開通1:1兌換通道，緩解市場壓力。

• 配合中心化交易所暫停或限制USDC充提服務，防止惡意套利。

整個USDC危機引發了加密貨幣市場的恐慌和波動，影響了投資者信心和交易活動。在此期間，市場的某些細分市場，包括中心化穩定幣市場、去中心化穩定幣、鏈上借貸、DEX等都面臨着風險：

中心化穩定幣市場：USDC危機可能會損害其在中心化穩定幣市場的地位和聲譽，首先引起所有穩定幣的質疑和恐慌性拋售，但隨後爲其他競爭對手（如TUSD、USDP等）提供了搶佔其市場份額的機會。市場份額。與此同時，恐慌時期爲 BUSD 和 USDP 等穩定幣創造了低風險套利機會，這些穩定幣沒有脫離錨定的風險。

去中心化穩定幣：USDC 危機影響了使用 USDC 作爲儲備或抵押品的去中心化穩定幣（例如 DAI、FRAX、MIM），導致其錨定匯率出現重大偏差，並使其面臨清算風險和套利機會。同時，它可能會刺激不依賴法定儲備或抵押品的去中心化穩定幣（例如 sUSD、LUSD、RAI）的創新和發展。

鏈上借貸：以USDC作爲借貸資產或抵押品的鏈上借貸平臺，例如Aave和Compound，受到USDC危機的影響，導致利率波動、USDT流動性枯竭或清算事件。與此同時，默認USDC價格爲1美元的Compound面臨着更大的風險。

DEX：使用 USDC 作爲交易對或流動性池資產的 DEX（例如 Uniswap、Curve）可能會因 USDC 危機而出現價格滑點或套利機會。同時，它可能會推動DEX提高交易效率和靈活性以適應市場變化。

綜合

Synthetix 於 2018 年作爲合成資產協議推出，並逐漸轉變爲基於以太坊和 Optimism 的去中心化流動性供應協議。用戶可以通過質押治理代幣SNX來生成穩定幣sUSD。 sUSD 目前的規模約爲 5500 萬美元。 SNX鑄造sUSD的抵押率爲400%，清算門檻爲160%。由於抵押率相對較高，資本利用效率低下。此外，由於SNX作爲協議的治理代幣，其價格波動較大。爲了應對嚴重的市場風險並保持穩定，需要更高的抵押率。

sUSD 通過套利機制維持其價格掛鉤。如果 sUSD 的市場價格高於鑄造價格，套利者可能會鑄造新的 sUSD 增加市場供應量，然後以市場價格出售，從而降低其價格。當市場價格低於鑄幣價格時，套利者可以從市場上回購 sUSD，然後將其銷燬，以減少債務。

sUSD的應用是基於SNX抵押品形成的“債務池”。債務池是 Synthetix 的獨特機制。所有質押 SNX 鑄造 sUSD 的用戶共享一個債務池。當用戶鑄造 sUSD 時，鑄造的 sUSD 佔債務池中 sUSD 總量的比例就是用戶的份額，所有鑄造的 sUSD 就是整個系統的總債務。如果用戶的投資策略實現了資產增值（比如用sUSD購買sETH，sETH的價格上漲），就會增加其他用戶的債務。

債務池可以提供零滑點的流動性，可以作爲各種協議的交易對手提供流動性服務，具有良好的可組合性。

在這個債務池的基礎上，SNX建立了自己的生態系統。 Synthetix 不直接提供任何前端，而是作爲一些 DeFi 協議的後端流動性提供者。目前的生態包括Curve、合約交易所Kwenta、期權交易所Lyra等，sUSD有相對穩定的使用場景。近期，Kwenta的交易數據和營收數據均大幅增長。

USDC脫鉤恐慌期間，雖然sUSD的標的資產不包含$USDC，但價格仍受到一定影響，最低跌至0.96美元左右。然而，很快就被套利者平衡了。相關恐慌性拋售主要由情緒因素主導，因爲Synthetix系統沒有直接暴露的風險，同期非sUSD合成資產價格的下跌實際上減少了sUSD鑄幣商的債務（清算風險） 。因此，相比於資產負債表上有大量 USDC 的穩定幣項目，迴歸錨定 sUSD 的確定性更高。

圖：sUSD 與 USDC 價格對比

此外，理論上此時協議內部仍然存在套利機會，例如在二級市場以 0.95 美元的價格購買 sUSD，以 1:1 的比例將 sUSD 兌換爲 Synthetix 系統中的 sETH 等其他合成資產，並在二級市場以高於 0.95 美元的價格出售 sETH 以獲得套利利潤，前提是摩擦成本足夠低。

Synthetix 目前正在對 3.0 版本進行修改。在V3中，將會出現新的質押資產類型，除了SNX之外，還可以質押ETH等其他加密貨幣來生成sUSD。此前，sUSD的規模受到SNX市值的限制，但V3實施後，將不再受此限制，sUSD的可擴展性將得到增強。預計隨着資金的流入，Optimism將發展出更加多元化的生態系統並獲得更大的市場份額。

MakerDAO

MakerDAO 是 2014 年在以太坊上構建的智能合約應用程序，它發行了一種名爲 DAI 的去中心化穩定幣，通過 DAO 模型以 1:1 的比例與美元掛鉤。該協議使用各類加密資產作爲抵押品，並根據一定的抵押比例發行穩定幣 DAI，本質上創造了一種無需信任的超額抵押貸款。當抵押品價值低於最低抵押比例（150%）時，用戶的抵押品可能會被清算（強制出售以償還 DAI），確保 Maker 不會出現債務短缺。

DAI 的目標是儘量減少加密貨幣的波動性，但市場行爲往往會導致 DAI 偏離最初的 1 美元價格。因此，Maker的首要目標是維持DAI價格的穩定。

Maker 調節 DAI 價格的工具之一是調整其穩定費。由於穩定費代表用戶借入 DAI 時必須支付的利率，因此它可以通過提高或降低借款利率來影響他們的借貸行爲。但穩定費的調整由MKR持有者通過投票決定，治理週期較長，導致價格控制週期較長。而且，DAI 的實際市場場景是，隨着 ETH 的增加，DAI 的需求減少，而隨着 ETH 的下跌，DAI 的需求增加，但市場供給規則恰恰相反。

爲了解決這兩個問題，Maker 設計了 ​​Peg Stabilization Module (PSM)。 PSM 的第一個實現是 USDC PSM，它允許客戶以 1:1 的匯率存入 USDC 並提取 DAI，僅需 0.1% 的交易費用。該模塊是基於 DAI 固定價格的貨幣兌換協議，類似於用一定資金進行剛性贖回，爲 DAI 價格提供雙邊緩衝保護。

PSM 在很大程度上解決了 DAI 的價格穩定性問題，並允許 Maker 保持對借貸成本的控制，而無需不斷改變借貸利率。 PSM 的融資規模迅速擴大，使 USDC 成爲 DAI 最大的抵押品來源。雖然這是一個平穩的兌換機制，但這正是導致 USDC 在最近的恐慌事件中迅速被拋售至 PSM 的原因。目前，通過 USDC PSM 發行 DAI 的債務上限已經設定，其他波動性較大的資產（如 MATIC）也已大量贖回，這使得 USDC PSM 在 DAI 發行中的佔比從 40% 上升至 62%。

圖片：MakerDAO 鎖定資產的百分比以及由此產生的 DAI 債務。

DAI 經歷的市場危機主要有兩類：

當大多數抵押品由於穩定幣恐慌而價格下跌時：

2020 年 3 月 12 日，以太坊價格一日暴跌 43%，導致許多使用以太坊和其他加密貨幣作爲抵押品創建 DAI 的用戶出現嚴重赤字。這些有缺陷的金庫被強制清算，其抵押品被拍賣以償還債務和罰款。然而，由於市場恐慌、網絡擁塞和系統問題，多次拍賣導致無人出價，導致用戶以 0 DAI 贏得了大量抵押品。因此，MakerDAO 損失了 540 萬個 DAI，DAI 的供應量大幅減少。

由於 DAI 的需求遠遠超過供應，掛鉤被打破，DAI 的溢價高達 10%。此時做空 DAI 並等待其價格進一步上漲或下跌的風險回報比很高。

當只有 USDC 繼續以折扣價交易時：

這是歷史上第一次 USDC 脫鉤的危機。由於一半的 DAI 是用 USDC 作爲抵押品生成的，這對 DAI 系統構成了重大風險。如果 USDC 失去掛鉤，DAI 的價格將會波動或變得不可贖回。作爲預防措施，MakerDAO 社區批准了多項緊急措施，將多個流動性池的債務上限降至零 DAI，這意味着它們無法繼續發行新代幣。此外，所謂“穩定模塊”（PSM）中暴露於 USDC 風險的部分的每日發行限額從 9.5 億 DAI 降低至僅 2.5 億 DAI，費用從 0 提高至 1%。

清算是不可行的，因爲 USDC 在創建 DAI 時沒有過度抵押。如果 USDC 的價格跌破 1 美元，使用 USDC 作爲抵押品生成 DAI 的用戶將會耗盡，因此他們將不得不支付更多的 DAI 來贖回他們的 USDC。這使他們面臨損失或無法退出的風險，整個系統可能陷入癱瘓。因此，可能會再次拍賣 MKR 來彌補缺口，這也是 MKR 價格在這次危機期間暴跌超過 30% 的原因。然而，USDC危機解決後，MKR的價格迅速恢復到危機前的水平。

圖片：脫鉤危機期間 USDC 和 MKR 的價格變化。

除了MKR價值恢復的交易機會外，還有DAI的交易機會。 DAI 是 USDC 的強化版本，DAI 背後的整體抵押率主要在 150% 以上。因此，當價格低於 USDC 並且一旦圍繞 USDC 的風險消除後，DAI 的價格應該會上漲得更快。如下圖所示，隨着11日的危機被市場慢慢化解，DAI價格始終略高於USDC價格。

還需要注意的是，穩定幣鑄幣模塊PSM在此次危機中出現了9.5億美元的鉅額流入，而安全的GUSD存款也大幅流出。其他抵押品池也有或多或少的流出，呈現出“壞驅逐良”的效果。如何應對類似的結構性風險值得更多關注和討論。

流動性

Liquity 於 2021 年 4 月推出，是一個基於以太坊的去中心化穩定幣借貸平臺。用戶只能通過抵押 ETH 來生成與美元掛鉤的穩定幣 LUSD。 Liquity 收取一次性鑄幣和贖回費用，以支持長期持有 LUSD，而不是貸款利息。 Liquity由智能合約管理，部署後無法修改，也不處理前端操作，因此用戶交互需要第三方前端，使其高度去中心化和抗審查。

目前，LUSD 的流通量約爲 2.43 億，TVL 爲 5.72 億美元，抵押了 38.8 萬 ETH，總抵押率爲 235.1%。

Liquity最低抵押比例爲110%，低於150%系統進入恢復模式，低於110%觸發強平。在恢復模式下，抵押率低於150%的金庫也可能被清算，系統禁止進一步降低總體抵押率。回收模式的目標是快速將整體抵押率提升至150%以上，降低系統風險。

Liquity採用分級清算機制來維持系統穩定性。穩定池通過流動性挖礦激勵用戶存儲LUSD，並在清算過程中銷燬債務並獲得ETH。當穩定池耗盡時，系統將重新分配債務，將剩餘債務按比例分配給 ETH 給其他金庫所有者。

穩定池提供商和前端運營商可以獲得治理代幣 LQTY 獎勵。 LQTY代表索取協議收入（鑄幣費和贖回費）和治理權（投票權）的權利。

當LUSD價格跌破1美元時，用戶可以從市場上以較低價格買入LUSD，然後贖回ETH獲利。當LUSD的價格超過1美元（例如1.1美元）時，用戶可以抵押ETH鑄造LUSD，然後在市場上以更高的價格出售LUSD以獲取利潤。這樣，LUSD的價格在（1-贖回費和1.1）之間波動，並趨向於1美元，爲LUSD創造了穩定的掛鉤機制。此外，由於用戶可以隨時以 1 美元鑄造和兌換 LUSD，因此他們形成了謝林點，並認爲 1 LUSD = 1 美元。

圖片：LUSD 掛鉤機制

2021年5月19日，ETH價格從3400美元迅速下跌至1800美元，超過300個地址被清算。 Liquity啓動了兩種恢復模式，但由於恢復太快（抵押品比例跌破150%後很快恢復），數據沒有被Dune捕獲。在此期間，總共清算了 9350 萬 LUSD 債務，並向穩定池儲戶分配了 48,668 ETH。全部清算均由穩定池完成，穩定池中的參與者能夠以折扣價購買ETH。此次壓力測試證明了Liquity模型的穩健性。

圖片：流動性系統抵押品比率變化，TCR = 總抵押品比率。

USDC恐慌期間，LUSD也經歷了波動，最低0.96，最高1.03。套利者很快使價格恢復正常。具體來說，用戶可以在二級市場上以 0.96 美元的價格購買 LUSD，在 Liquity 系統中償還 LUSD 貸款，以贖回抵押品 ETH。由於LUSD在Liquity系統中的價格保持在1美元，用戶可以贖回的ETH資產的價值大於他們在二級市場上購買的LUSD的價值，從而產生套利機會。

市場危機期間，LUSD上漲的原因是部分用戶需要償還LUSD以避免爆倉，而部分用戶有動機將LUSD存入穩定池，希望在爆倉時獲得打折的ETH。這兩個因素都促進了對 LUSD 的需求。此外，衝出LUSD-USDC流動性池的USDC持有者也被動助推了LUSD價格。

USDC恐慌當日的價格波動產生了套利機會，導致鑄幣和LUSD銷燬量大幅增加。銷燬的 LUSD 爲 1122 萬枚，新鑄造的 LUSD 爲 2198 萬枚。 LUSD供應量淨增約1000萬枚，約佔當日LUSD總供應量的4%。結果，該協議在 3 月 11 日的收入大幅增長，在鑄造過程中賺取了 377,000 LUSD，在贖回過程中賺取了 97.4 ETH。該收入完全歸屬於 LQTY 質押者，導致 LQTY 收益率短期增加。與此同時，USDC恐慌情緒增加了市場對去中心化穩定幣LUSD的關注，LUSD的供應量和挖礦數量呈現上升趨勢。 3月11日至3月16日，LUSD的總體供應量增加了約12%。

圖表：LUSD 鑄幣、銷燬、協議保險收入、贖回收入。

反射

Reflexer 是一個超額抵押的去中心化穩定幣平臺，用戶可以通過質押 ETH（一種不與任何法定貨幣或資產掛鉤的穩定幣）來生成 RAI。 RAI 的贖回價格由基於市場供需的算法使用 PID 控制器自動調整，以實現低波動性。用戶可以通過超額抵押 ETH 鑄造 RAI，支付 2% 年利息，並通過償還 RAI 贖回 ETH。清算門檻爲145%，但目前超額抵押率在300%-400%之間。 Reflexer擁有三重清算機制，保證系統安全，並收取2%的穩定費作爲盈餘緩衝。 FLX是Reflexer的治理代幣，也是系統中的最終貸款人。

當市場供需失衡時，Reflexer通過激勵用戶套利主動調整RAI贖回價格，引導市場價格迴歸贖回價格。 RAI系統採用基於一系列參數的PID控制機制來調節上述控制過程。

當用戶抵押品的價值相對於借入金額低於一定閾值時，就會觸發清算。清算人通過固定折扣拍賣獲得被清算用戶的 ETH 抵押品，並代表被清算用戶償還 RAI 債務。當盈餘緩衝區不足以處理壞賬時，協議進入“債務拍賣”流程，系統發行更多的 FLX 來兌換 RAI，完成市場上的債務處理。 Reflexer 的 2% 穩定費分配給以下用途： 穩定費 Treasury 智能合約、FLX 質押者，用於回購和銷燬。

RAI 的用例包括貨幣市場、疊加融資利率、利用正/負贖回率的收益聚合器以及複雜的套利工具。

總體而言，Reflexer 的優點是完全去中心化，最終走向無治理，並且擁有不與任何法定貨幣掛鉤的抵押品機制，得到了 Vitalik 的積極評價和以太坊社區的支持。但缺乏被動需求和用例，超額抵押率目前爲300%-400%（357%），資金效率和代幣價值捕獲較低，用於激勵的代幣不足（爲推廣用例預留的FLX）可能還不夠）。

從資金效率來看，Liquity 優於 Reflexer（Liquity 260% 抵押率 vs Reflexer 357%）。從借貸量來看，Liquity 的記錄是 Reflexer 的數倍，從 P/S 估值來看，FLX 被低估與 LQTY 相比。

在這場危機中，Vitalik 爲 USDC 和 USDT 鑄造了 RAI 購買力，這似乎是對 ETH 支持的完全去中心化（不與法定貨幣掛鉤）穩定幣的認可。不過，由於RAI沒有固定的掛鉤價格，本身就不穩定，因此Reflexer要吸引主流用戶仍然具有挑戰性。

此外，今年 1 月，Vitalik 建議改進 Reflexer 的抵押機制。他認爲ETH持有者需要更多的激勵來超額抵押ETH並在Reflexer平臺上借入RAI，因爲通過質押ETH用戶可以獲得無風險的5%獎勵，而在Reflexer上獲得的贖回率的套利浮動收益並不大不超過5%時具有吸引力。然而，出於額外的合約風險考慮，社區拒絕了使用 ETH 作爲抵押品的提議。

前額

Celo 是一個專注於移動設備的開源支付網絡。其主網於2020年4月上線。該網絡將PoS機制與EVM兼容性相結合，爲用戶提供各種DeFi服務。其中包括使用穩定幣進行匯款和跨境支付，支持多種代幣支付汽油費，以及將電話號碼映射到錢包地址以簡化轉賬操作。 Celo 還推出了鏈上穩定幣 CUSD、CEUR 和 CREAL。

Celo 的穩定幣機制是這樣的：用戶可以將價值 1 美元的 Celo 發送到官方 Mento 礦池​​，並收到價值 1 美元的穩定幣，例如 cUSD。相反，他們也可以向 Mento 發送價值 1 美元的 cUSD 並接收價值 1 美元的 Celo。在這種機制下，當 cUSD 的市場價格低於 1 美元時，就會有人低價購買 cUSD，以換取價值 1 美元的 Celo。同樣，當 cUSD 的價格高於 1 美元時，有人會使用 Celo 鑄造 cUSD 並出售，套利者的存在將確保 cUSD 不會偏離其掛鉤價格太遠。目前，穩定幣背後的儲備池爲CELO（8190萬美元）、ETH（4889萬美元）和BTC（791萬美元）。

Celo 機制與 LUNA/UST 機制的區別在於，CUSD、cEUR 和 cREAL 的資金不僅由 CELO 提供支持，還由 ETH 和 BTC 提供支持。因此，只要儲備池中 ETH 和 BTC 的資產規模大於穩定幣的流通市值，即使 CELO 代幣價格大幅波動，穩定幣仍然會出現超額抵押，從而出現無脫鉤風險。如果CELO市值快速下跌，儲備池中的ETH和BTC市值可能不足以覆蓋穩定幣的流通市值，從而可能導致穩定幣脫鉤。

因此，只要CELO的價格跌幅不超過50%，穩定幣脫鉤的風險就相當低。不過，如果未來穩定幣的規模持續增長，而儲備池中的 BTC 和 ETH 規模不會因此增加，那麼脫鉤的可能性就會增加。

從CUSD的歷史波動來看，除了去年FTX事件引發的市場恐慌外，整體價格大部分時間都維持在1美元以上。

一般來說，影響 Celo 穩定幣機制的外部因素並不多，最主要的因素是儲備池中 ETH 和 BTC 的資產規模。除了CUSD大部分在Celo鏈上流通，與USDC沒有直接掛鉤之外，近期USDC脫鉤對其沒有直接影響。

弗萊克斯財經

FRAX 穩定幣系統的核心組件——算法市場運營（AMO）控制器於 2020 年 12 月推出，目前處於版本 2。

雖然 FRAX 代幣最初打算以 100% USDC 作爲抵押品，但後來轉型爲 USDC 和 FXS 的混合，逐漸減少 USDC 抵押品的比例。截至 2023 年 2 月，社區投票決定將抵押率永久提高至 100%，暫停 FXS 回購，直至協議產生足夠的收入。目前該協議的抵押率爲 92%。 Frax Finance 還於 2022 年 9 月推出了名爲 Fraxlend 的借貸市場，允許用戶以其資產借入 FRAX，類似於 MakerDAO 協議。不同之處在於，FRAX 持有者可以將 FRAX 存入貸款池並賺取貸款利息。

AMO 旨在在不降低抵押品利率或改變 FRAX 價格的情況下制定 FRAX 貨幣政策並投資於儲備資產，提高資本效率併爲 FXS 持有者獲取更多價值。該機制激活後，穩定幣的規模擴張很大程度上受到AMO的控制。目前，Liquidity AMO（提供流動性的多鏈 DEX）、Lending AMO（借貸池）、Investor AMO（投資）和 Curve AMO 是核心 AMO 池（Curve 生態系統）。大約 8 億個 FRAX 代幣處於該協議的控制之下。

最近的 USDC 事件對 FRAX 價格產生了重大影響，其價格跌至 0.87 美元的低點。主要原因是1）由於USDC+FXS擁有FRAX算法穩定幣實際價值的92%，而社區投票將抵押率提高到100%後，僅使用100%的USDC作爲抵押品。 2）Curve AMO LP池中的FRAX數量爲2.7億，核心池爲FRAX/USDC和FRAXBP（FRAX/USDC/USDT/Dai）。

儘管Frax Finance在此次活動中沒有公開宣佈任何補救措施，但團隊告知公衆，長期計劃是通過建立Frax市場保證（FMA）來解決此類風險擔憂。

由於抵押品是穩定幣，抵押率最終會上升到100%，因此無法提高用戶資金的效率。目前市場上幾乎沒有其他 FRAX 用例，Curve 和 Convex 是 FRAX 的主要生態系統合作。總體而言，市場對 FRAX 的需求較低。

由於 FRAX 代幣在其他 dApp 上並不常用，因此大多數套利活動發生在 Fraxlend 上，借用 FRAX 代幣的用戶可以在市場上以折扣價購買它們以償還貸款。

圖片：脫鉤危機前後 FRAX 和 USDC 的價格變化。

儘管如此，由於由此帶來的不確定性，其治理代幣在危機期間也遭遇了拋售，跌幅超過 20%。與 MKR 代幣一樣，拋售的原因可能是由於系統失衡和代幣通脹的潛在風險。然而，在 USDC 危機解決後，FXS 價格迅速反彈超過 40%，與 MKR 類似。

圖表：脫鉤危機前後治理代幣 FXS 和 USDC 的價格變化。

此外，ETH 2.0流動性質押也是Frax系統的一個功能。在市場動盪中，由於搶先交易的增加，節點收入在 3 月 10 日左右增長了 5 倍以上。

圖表：frxETH節點收入。藍色是基本獎勵，綠色是手續費“小費”收入。

例如，3 月 10 日，一名 USDC 用戶在鏈上將 200 萬 USDC 兌換爲 USDT，在用戶支付了 45 美元的 Gas 費和 39,000 美元的 MEV 賄賂後，MEV 機器人意外獲利 204.5 萬美元，因爲用戶沒有設置滑點限制。不幸的是，該用戶交易了 208 萬 USDC，但只收到了 0.05 USDT。

GHO

Aave 借貸協議支持各種加密貨幣之間的任何類型的借貸。該團隊於 2022 年 7 月宣佈有意推出穩定幣 GHO。基於超額抵押貸款，創建 GHO 的整體機制與 DAI 類似，與美元保持 1:1 掛鉤。本質上，底層邏輯是用戶將支持的抵押品類型存入金庫，並根據一定的抵押比例獲得 GHO 穩定幣。如果這些穩定幣被償還或清算，它們將被銷燬。

爲了產生更多收入，Aave 首先開展了穩定幣業務，因爲穩定幣鑄造費用通常高於一般借貸的利息收入，這可以爲 Aave 帶來額外利潤。這筆錢也將直接進入金庫。

Aave 目前的借貸業務已經比較成熟，相比其他較新協議推廣穩定幣的難度，Aave 有一定的市場信用背書。其次，Aave當前協議版本已經迭代到V3，V3升級計劃尚未全面部署。 V3還將爲穩定幣提供重要支持。

尚未完成的計劃之一是高效借貸市場（e-Mode），該市場允許以更高 LTV 的同類抵押品進行借貸。首先，ETH資產（WETH、wstETH）之間的借貸可以實現90%的LTV，這意味着原本抵押2000美元的WETH現在最多可以借入1800美元的wstETH，提高了資金利用效率。下一步將在穩定幣資產之間實現e模式借貸（已部署L2，但以太坊主網尚未部署），LTV高達93%。這一實施將極大提高穩定幣資產的使用效率。未來，GHO上線後，將對GHO的價格穩定及採用產生積極影響。但它面臨着與 MakerDAO PSM 相同的問題，即模塊內中心化穩定幣的監管問題。

第二個未完成的計劃是跨鏈部署。儘管 Aave 已經部署在多個鏈上並保持其作爲頂級 DeFi 借貸協議的優勢，但它尚未實現真正的跨鏈流動性。 Aave V3跨鏈部署實施後，對於GHO的擴展會有一定的優勢。 Aave V3 的“網關”功能可以讓資產在不同網絡的 V3 市場之間無縫流動，這意味着可以通過白名單的跨鏈橋接協議在目標鏈上鑄造“aToken”，然後在源鏈上進行銷燬，從而實現流動性從源鏈轉移到目標鏈的目標。

圖片：各鏈上的頂級協議

目前，V3跨鏈網關白名單提案已經投票通過。 Aave 將使用跨鏈互操作協議 Wormhole 進行源鏈和目標鏈之間的一般消息傳遞，並使用 Hashflow 的跨鏈 DEX 零滑點和 MEV 保護來獲取做市商的報價來執行交易。

CRV美元

2022 年 10 月，Curve 發佈了穩定幣協議白皮書 Curve.Fi USD Stablecoin，也稱爲 crvUSD。爲了提供持續的清算和購買抵押品，Curve 設計了 ​​LLAMMA 模型。用戶可以在LLAMMA中超額抵押鑄造crvUSD，避免資產被一次性爆倉的風險。通過Pegkeepers的自動發行和銷燬機制，穩定了crvUSD在市場上的供需關係。

crvUSD 尚未正式推出。然而，如果未來像 USDC 這樣的主要穩定幣脫鉤，根據 Curve 披露的設計機制，可能會出現以下情況（假設 USDC 再次脫鉤）：

1.理論上，crvUSD與ETH、BTC等主流資產存在超額抵押，因此如果主要穩定幣脫鉤且抵押資產價格不受影響，crvUSD應該不會出現直接的價格波動。

2.儘管crvUSD是通過超額抵押鑄造的，但其價格穩定性仍然取決於市場池的流動性深度。 crvUSD作爲Curve的官方穩定幣，未來可能會進入3pool。 Curve團隊持有大量veCRV，可以在早期爲crvUSD提供顯着的流動性激勵。因此，應該有一個相對順利的開始。如果USDC脫鉤後crvUSD、USDC、USDT都在3pool中，用戶可能會恐慌，將大量USDC兌換成USDT和crvCRV，導致crvUSD價格暫時超過1美元。爲了維持crvUSD的穩定，Pegkeeper將向市場池中發行大量crvUSD，從而恢復價格。因此，相比其他穩定幣，crvUSD的機制可能不適合滑點套利，因爲Pegkeeper的自動發行功能會很快減少套利機會。

3.如果主要穩定幣脫鉤，造成市場嚴重恐慌，導致加密貨幣市場出現大規模清算，包括將用戶抵押品轉換爲crvUSD的LLAMMA，crvUSD也可能因恐慌而出現價格脫鉤。但如果用戶認爲市場上有資金購買 CRVUSD 並銷燬，從而在 CRVUSD 跌破 1 美元時恢復價格，則可能存在潛在的套利機會。

4.由於LLAMMA仍然是基於AMM的機制，清算池中可能存在由穩定幣和抵押品組成的LP。當價格波動時，一方面，抵押資產因不斷清算和購買而產生的摩擦成本會造成磨損，這對於抵押品提供者來說是難以避免的。另一方面，LP可能會在持續的清算過程中獲得一定的交易費用補貼，特別是當鏈上出現大量清算時，LLAMMA的交易量可能會在短期內增加，而這些費用的50%可以給予 LP。

以上四點都是基於目前披露的Curve機制，需要在crvUSD正式上線後進一步在市場上進行檢驗。

借貸和交易協議的影響和機遇

圖：USDC脫鉤後四大穩定幣及TUSD價格變化

儘管經歷了USDC脫鉤危機，市場上最大的穩定幣USDT仍是資金流出的首選，且價格表現最爲強勁，漲幅高達1個百分點甚至超過1%。由於 DAI 約 50% 的抵押品是 USDC，USDC 市場價格的持續下跌導致 DAI 也經歷了嚴重的脫鉤，但程度較 USDC 輕。

儘管最近幣安新增了穩定幣交易對，但BUSD和TUSD的價格表現仍然相對穩定，沒有出現超過1%的價格波動。

不同協議採取的措施

在這次USDC脫鉤危機中，除了大批人“奔逃”以減少損失之外，還有一批對主流DeFi項目機制有深入瞭解的套利者。其核心思想是利用USDC的協議機制，將USDC的價值與1美元掛鉤，尋求在USDC價格低於1美元時，將其兌換成價值大於1美元的其他穩定幣或加密貨幣，成功獲利。此次活動也將帶來對當前和未來項目的反思，是否可以將所有交易標的的價格替換爲固定值而不是實際市場價值。以下是幾個案例供參考。

MakerDAO 的 PSM（掛鉤穩定性模塊）

PSM 是一種旨在幫助維持 DAI 價格穩定的機制。它允許用戶以固定匯率將其他代幣兌換爲 DAI，而無需通過拍賣。 USDP是PAXOS發行的穩定幣，並未受到近期危機的影響。當 USDC 和 DAI 出現折價時，採用 PSM 價格機制來利用套利機會：1 USDC = 1 USDP。

套利路徑：使用資產在AAVE上借入USDC，然後在PSM上將USDC 1:1兌換成USDP。當USDC價格進一步下跌時，將USDP兌換回USDC，償還USDC貸款，並保留剩餘USDC作爲利潤。如下圖所示，USDC脫鉤危機期間，USDC出現大量流入，而GUSD和USDP則迅速出現流出，導致USDP供應短缺。

圖片：USDC 脫鉤期間 Maker 系統中三種不同穩定幣抵押品的變化。

曲線

Curve價格公式是爲穩定幣交易而設計的，對於大量穩定幣的交易滑點較低。當使用非穩定幣的算法時，該模型在當前訂單簿機制下提供了比 UNI 更大的交易深度，從而導致與其他市場的價格差異，Curve 的 USDC/USDT 價格 > UNI 的 USDC/USDT 價格。與傳統套利類似，可以在 UNI 上買入 USDC，然後在 Curve 上賣出，賺取差價，但中間存在 USDC 價格快速下跌的風險。

鬼

在 AAVE 對 USDC 進行長期“槓桿循環”的情況下，買方假設 USDC 價格最終將重新掛鉤，並願意承擔 USDC 價格進一步下跌的風險。具體流程是通過資產借貸的方式借入USDC（借入USDT，然後通過DEX交易USDC），抵押USDC借入USDT，使用USDT購買USDC，然後再使用USDC借入USDT，如此循環。

集中兌換套利

幣安支持USDC充值，USDC可以1:1兌換BUSD，完成低幣值USDC兌換高幣值BUSD。 Coinbase用戶可以將USDC以1:1的比例提取到自己的銀行賬戶中，以完成套利過程。然而，兩家交易所的反應都很快，套利過程持續的時間也很短。

根據 USDC 的抵押品問題和 USDC 的脫鉤價格，多種類型的 DeFi 應用可能會面臨以下風險：

借貸協議面臨的風險

Aave和Compound是兩個最大的鏈上借貸協議，允許用戶借入和借出各種加密貨幣並賺取利息收入或支付利息費用。 USDC 是這些平臺上常用的資產之一。如果用戶使用USDC作爲抵押物進行借款，可能會面臨無法償還或被清算的風險。 Aave 使用 Chainlink 作爲 USDC 價值計算的預言機，並使用 Uniswap 作爲備份預言機。對於通過充值 ETH 借入 USDC 的用戶，可以利用這個機會，以較少的資金回購 USDC，以贖回原來的抵押品。另一方面，Compound 使用 1 美元的固定值，這可能會帶來風險。

具體來說，當 USDC 價格脫鉤時，借貸協議可能會存在一些與借貸協議相關的風險：

• 抵押 USDC 的借款人的貸款價值比 (LTV) 可能會超過清算閾值，導致其抵押品被清算。

• 清算人可能無法獲得足夠的利潤來補償其交易成本和風險。

• Aave 的安全模塊（SM）可能無法承擔潛在的壞賬，導致 Aave 代幣（AAVE）價值下降。 （注：AAVE代幣持有者可以在安全模塊中抵押AAVE以獲得stkAAVE代幣並獲得AAVE獎勵。如果Aave協議出現資金損失，可以激活安全模塊，最多扣除stkAAVE持有者30%的資金以抵消損失.)

• 借貸平臺上的 USDT 等更有價值的穩定幣可能會被全額借入，導致儲戶無法收回全部 USDT 金額。

• Compound可能無法及時調整USDC的固定價格，從而導致市場失衡和套利機會。

  

這些風險可以通過以下措施來降低：

• 暫停 USDC 市場或將 LTV 比率設置爲零，以防止進一步的借貸活動。

• 提高USDC的清算獎勵或採用動態定價機制來激勵清算人蔘與市場。

• 利用生態系統儲備或其他資產增加安全基金的資本充足率和抗衝擊能力。

• 定期監控和更新 USDC 的價格參數，以反映市場狀況和預期。

對於交易協議：如果 USDC 是交易對或流動性提供者，他們可能面臨損失的風險。例如，在 Uniswap 平臺上，用戶可以在任意兩種加密貨幣之間進行交易或提供流動性來賺取費用。如果用戶使用USDC作爲交易對或流動性池中的貨幣之一，則可能會因USDC價格下跌時匯率惡化或無法退出而造成損失。此外，衍生品交易應用中存在一些默認的USDC應用，帶來了套利機會。

以衍生協議GMX爲例

GMX是一個基於Arbitrum的去中心化永續交易所。在GMX的交易機制中，用戶持有多頭頭寸並獲得標的資產，而不是保證金本身，保證金以美元計價。套利者使用打折的 USDC 建倉，並根據標準美元價格獲得報酬。

此次事件後，GMX協議及類似機制可能會優化穩定幣價格曲線，計算用戶下單時用作保證金的穩定幣的實際價值。

在 GMX 的 Swap 中，USDC/ETH 的價格基於 ETH/USD 的價格，這也爲 Swap 市場創造了套利機會。

而且，由於市場動盪，此類槓桿交易平臺的手續費收入是平時的2-3倍。

圖：四大鏈上交易平臺營收情況

預測應用：如果用戶在 Augur 等預測平臺上使用 USDC 作爲投注或獎勵貨幣，那麼如果 USDC 價格下跌，他們可能會面臨支出或利潤減少的風險。例如，用戶可以在Augur平臺上創建並參與各種市場預測活動，並根據結果贏得獎勵。如果用戶使用USDC作爲投注或獎勵貨幣，如果USDC價格下跌導致支付金額減少或利潤縮水，他們可能會虧損。

概括

USDC脫鉤危機期間，USDC的折價給DeFi生態帶來了顯着的不確定性，但最終通過政府和監管幹預得以解決。在此過程中，既有單向押注價格重新掛鉤的情況（即錢包從幣安收到2.15億美元USDT購買USDC和DAI穩定幣，賺取約1650萬美元利潤）；低風險套利利用機制漏洞（如文中提到的Maker PSM套利）；以折扣價恐慌拋售各種資產（例如文中提到的BUSD和USDP）；此外，由於市場大幅波動給槓桿交易和LSD應用帶來的被動收入增長也不容忽視（例如Frax和crvUSD可以捕獲相關收入）。這些應用程序本身對 USDC 的風險敞口較小，反而成爲被動受益者。

網站：ldcap.com

媒介：ld-capital.medium.com