Một bài nghiên cứu working paper của BIS đã làm giảm sức thuyết phục của câu chuyện “stablecoin tăng trưởng đồng nghĩa với mức độ phổ biến trong thanh toán tăng”. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu hàng tuần của Mỹ từ tháng 1/2019 đến tháng 6/2025 và phát hiện rằng nếu lãi suất tiền gửi bình quân tăng 1 điểm cơ bản trong một tuần, tốc độ tăng trưởng cộng dồn của vốn hóa stablecoin trong mười tuần tiếp theo sẽ giảm từ mức bình quân khoảng 15% xuống còn khoảng 12%. Lưu ý: đây là tăng trưởng chậm lại, không phải vốn hóa giảm. Sự khác biệt này rất quan trọng.
Theo tôi, kết quả này đáng chú ý không phải vì nó dự đoán stablecoin sẽ đạt đỉnh, mà vì nó cho thấy một phần dòng tiền thúc đẩy tăng trưởng stablecoin cạnh tranh trực tiếp với tiền gửi ngân hàng. Chênh lệch lãi suất là yếu tố neo giữ loại dòng tiền này: lãi suất tiền gửi tăng thì chi phí cơ hội của việc nắm giữ stablecoin cũng tăng, khiến dòng tiền mới đổ vào chậm lại. Nghiên cứu còn cho thấy USDC phản ứng với lãi suất mạnh hơn USDT, nhưng các tác giả không đưa ra lời giải thích nhân quả. Từ đó, tôi suy đoán điều này có thể liên quan đến cách phân bổ lợi nhuận từ dự trữ và cơ cấu người nắm giữ là các tổ chức. Tuy nhiên, đây chỉ là suy đoán, chưa được nghiên cứu xác nhận và vẫn cần kiểm chứng.
Với độc giả, điều này có nghĩa là không thể chỉ dựa vào câu chuyện thanh toán trên chuỗi để theo dõi vốn hóa stablecoin. Có ba điều kiện đáng theo dõi hơn: thứ nhất là diễn biến lãi suất tiền gửi tại Mỹ; nếu lãi suất tiếp tục giảm, cơ chế kìm hãm mà nghiên cứu mô tả sẽ suy yếu. Thứ hai là liệu chênh lệch tốc độ tăng trưởng vốn hóa giữa USDC và USDT có tiếp diễn hay không; nếu chênh lệch biến mất, cần điều chỉnh cách lý giải về mức độ nhạy cảm với lãi suất. Thứ ba là liệu tỷ trọng các giao dịch chuyển tiền phục vụ thanh toán trên chuỗi có tăng độc lập với biến động lãi suất hay không; nếu có, đó mới là dấu hiệu gần hơn với sự mở rộng sử dụng thực tế.
Giới hạn của bằng chứng cũng rất rõ: mẫu nghiên cứu chỉ bao quát một chu kỳ lãi suất cao, và các tác giả nêu rõ không thể từ đó kết luận rằng tổng lượng tiền gửi hoặc cho vay của ngân hàng đã giảm. Vì vậy, đây giống một manh mối về cơ chế hơn là một kết luận.
Nguồn:
PANews (đăng ban đầu lúc 20:12 ngày 17/10, giờ Bắc Kinh)
https://www.panewslab.com/zh/articles/01a149c7-597f-720f-8236-768daacf0fdb
CoinDesk (đăng ban đầu lúc 20:00 ngày 17/10, giờ Bắc Kinh)
https://www.coindesk.com/business/2026/10/14/banks-could-slow-stablecoin-growth-by-paying-savers-more-bis-paper-finds
Theo tôi, kết quả này đáng chú ý không phải vì nó dự đoán stablecoin sẽ đạt đỉnh, mà vì nó cho thấy một phần dòng tiền thúc đẩy tăng trưởng stablecoin cạnh tranh trực tiếp với tiền gửi ngân hàng. Chênh lệch lãi suất là yếu tố neo giữ loại dòng tiền này: lãi suất tiền gửi tăng thì chi phí cơ hội của việc nắm giữ stablecoin cũng tăng, khiến dòng tiền mới đổ vào chậm lại. Nghiên cứu còn cho thấy USDC phản ứng với lãi suất mạnh hơn USDT, nhưng các tác giả không đưa ra lời giải thích nhân quả. Từ đó, tôi suy đoán điều này có thể liên quan đến cách phân bổ lợi nhuận từ dự trữ và cơ cấu người nắm giữ là các tổ chức. Tuy nhiên, đây chỉ là suy đoán, chưa được nghiên cứu xác nhận và vẫn cần kiểm chứng.
Với độc giả, điều này có nghĩa là không thể chỉ dựa vào câu chuyện thanh toán trên chuỗi để theo dõi vốn hóa stablecoin. Có ba điều kiện đáng theo dõi hơn: thứ nhất là diễn biến lãi suất tiền gửi tại Mỹ; nếu lãi suất tiếp tục giảm, cơ chế kìm hãm mà nghiên cứu mô tả sẽ suy yếu. Thứ hai là liệu chênh lệch tốc độ tăng trưởng vốn hóa giữa USDC và USDT có tiếp diễn hay không; nếu chênh lệch biến mất, cần điều chỉnh cách lý giải về mức độ nhạy cảm với lãi suất. Thứ ba là liệu tỷ trọng các giao dịch chuyển tiền phục vụ thanh toán trên chuỗi có tăng độc lập với biến động lãi suất hay không; nếu có, đó mới là dấu hiệu gần hơn với sự mở rộng sử dụng thực tế.
Giới hạn của bằng chứng cũng rất rõ: mẫu nghiên cứu chỉ bao quát một chu kỳ lãi suất cao, và các tác giả nêu rõ không thể từ đó kết luận rằng tổng lượng tiền gửi hoặc cho vay của ngân hàng đã giảm. Vì vậy, đây giống một manh mối về cơ chế hơn là một kết luận.
Nguồn:
PANews (đăng ban đầu lúc 20:12 ngày 17/10, giờ Bắc Kinh)
https://www.panewslab.com/zh/articles/01a149c7-597f-720f-8236-768daacf0fdb
CoinDesk (đăng ban đầu lúc 20:00 ngày 17/10, giờ Bắc Kinh)
https://www.coindesk.com/business/2026/10/14/banks-could-slow-stablecoin-growth-by-paying-savers-more-bis-paper-finds