Tôi không nghĩ đợt này sẽ tăng tiếp. Không phải tôi dự đoán thị trường sẽ sụp đổ, mà là chẳng có lý do nào khiến giá nhất định phải tăng. Việc tăng lãi suất không khiến thị trường lao dốc chỉ chứng tỏ tin xấu đã được hấp thụ, chứ không có nghĩa là giá vẫn còn dư địa tăng.

Lãi suất vẫn đang tăng. Tháng 9, Fed nâng lãi suất quỹ liên bang lên 3,75%–4,00%, với cả 12 phiếu đều tán thành; đây là lần tăng lãi suất đầu tiên trong ba năm. Mức trung vị trong biểu đồ dot plot cho cuối năm vào khoảng 4,1%; 12 trong số 18 thành viên cho rằng năm nay sẽ còn tăng thêm một lần. Tuyên bố đã xóa câu “lạm phát cao bắt nguồn từ cú sốc năng lượng” và thay bằng cam kết đưa lạm phát trở lại mức 2% kịp thời hơn. Đây là hành động chủ động, chứ không phải chờ giá dầu giảm. Sau đó, xác suất không tăng lãi suất vào tháng 10 đã giảm; điều đó chỉ có nghĩa là thị trường ngắn hạn bớt đi một cú sốc. Tăng lãi suất vào tháng 12 vẫn là kịch bản cơ sở phổ biến nhất. Nhật Bản cũng đang tăng lãi suất. Cả hai phía đều chưa chuyển sang bơm tiền.

Bảng cân đối kế toán còn nói lên nhiều điều hơn. Tính đến ngày 30 tháng 9, tổng tài sản của Fed là 6,743 nghìn tỷ USD, so với mức đỉnh khoảng 8,97 nghìn tỷ USD vào tháng 4 năm 2022. Việc thu hẹp bảng cân đối đã dừng vào tháng 12 năm 2025; sau đó Fed mua tín phiếu kho bạc ngắn hạn để duy trì dự trữ ngân hàng ở mức đủ dùng, khoảng 3 nghìn tỷ USD, chứ không phải nới lỏng định lượng. Công cụ mua lại đảo ngược qua đêm gần như đã cạn. Dừng thu hẹp bảng cân đối là vì lo ngại dự trữ lại giảm, chứ không phải đang bơm tiền vào thị trường. Muốn bảng cân đối này thúc đẩy tài sản rủi ro, phải thấy Fed mua trái phiếu dài hạn, dự trữ tăng liên tục và lãi suất thực giảm. Cả ba điều đều chưa xảy ra.

Lợi suất kỳ hạn dài vẫn đè nặng. Lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm ở gần 5,25%; đầu phiên có lúc được ghi nhận ở mức 5,29%, cao nhất trong nhiều năm. Chỉ số USD vào khoảng 102,5. Bitcoin không trả lãi; chi phí nắm giữ chính là lãi suất thực này. Chi phí không giảm thì hệ số định giá không thể mở rộng. Nasdaq có thể lập đỉnh mới mà Bitcoin không nhất thiết phải tăng theo. Ba lần chạm mốc 87.000 USD đều bị đẩy lùi; giá hiện mắc kẹt trong khoảng 85.000–86.000 USD, vẫn thấp hơn 32% so với đỉnh khoảng 126.000 USD hồi tháng 10 năm ngoái. Vùng 87.000–87.500 USD chính là bức tường cản; giá mở cửa năm 2026, khoảng 87.570 USD, cũng nằm gần đó.

Tiền đổ vào AI, chứ không chảy sang những lĩnh vực khác. Microsoft, Google, Amazon và Meta dự kiến chi khoảng 730 tỷ USD cho đầu tư vốn trong năm nay, so với khoảng 410 tỷ USD năm ngoái. Doanh thu trực tiếp từ AI chỉ khoảng 25 tỷ USD, bằng 4% chi phí đầu tư. Hơn 90% dòng tiền từ hoạt động kinh doanh lại được tái đầu tư, ngoài ra còn có khoảng 1,65 nghìn tỷ USD cam kết ngoài bảng cân đối kế toán. Xây dựng trung tâm dữ liệu ngốn vốn, điện và chip, khiến nhà ở, nhà máy, ô tô và máy tính phải xếp hàng phía sau. Ai phải cạnh tranh với họ để giành vốn thì sẽ phải chịu lãi suất cao hơn. Mỗi đồng vốn biên giờ đây không còn là tiền họ tự kiếm được, mà đến từ nợ, tín dụng tư nhân và quỹ hưu trí.

Của cải được tạo ra chỉ tập trung vào một số ít, nên chỉ số tăng mà phần lớn thị trường vẫn nghèo đi. Kể từ khi ChatGPT ra mắt, khoảng ba phần tư mức tăng của S&P 500 đến từ 20 công ty; riêng Nvidia đóng góp khoảng 16%. Tùy cách tính, cổ phiếu liên quan đến AI chiếm gần một nửa vốn hóa S&P, tập trung hơn cả thời đỉnh bong bóng dot-com. Chỉ số S&P 500 đồng trọng số đã giảm liên tiếp bảy tuần; lần trước xảy ra vào năm 2022, trước đó là năm 2002. Chưa đến một phần tư số cổ phiếu thành phần còn nằm trên đường trung bình 50 ngày. Nhóm hàng tiêu dùng không thiết yếu tụt hậu; một số cổ phiếu ngành may mặc đã mất khoảng một nửa giá trị trong năm qua. Ai không sở hữu vài chục cổ phiếu kia thì chẳng có được khoản tài sản tăng thêm này.

Diễn biến bên crypto cũng phù hợp với nhận định này. ETF Bitcoin giao ngay vừa ghi nhận dòng vốn ròng chảy ra khoảng 90 triệu USD; trước đó từng có dòng vốn chảy vào, nhưng giá vẫn mắc kẹt trong biên độ. Dòng vốn vào chỉ là sự luân chuyển, không phải mở rộng hệ số định giá. Chỉ số Sợ hãi và Tham lam ở mức 73, vẫn thuộc vùng tham lam. Những người hô hào rằng tháng 10 chắc chắn sẽ tăng dựa vào thống kê 13 năm qua: 10 lần tăng, 3 lần giảm, lợi suất trung bình tháng khoảng 17%. Thống kê không phải là lệnh mua của tháng này. Người hô hào thị trường tăng đông hơn bên mua; lúc như vậy, rất dễ mua đúng đỉnh của biên độ.

Vì vậy, tôi không lạc quan về đà tăng. Thanh khoản không phải không có, mà là không chịu rời khỏi AI và các kỳ hạn dài. Tôi chỉ đổi quan điểm nếu có một trong hai điều: lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm giảm rõ rệt, hoặc Bitcoin đóng cửa ngày trên 87.000 USD và ETF ghi nhận dòng vốn ròng vào liên tục trong vài tuần. Thiếu một trong hai điều kiện đó, câu chuyện lịch sử tháng 10 cũng chỉ là chuyện lịch sử. Nếu vùng 84.000–85.000 USD không trụ được, niềm tin ít ỏi tích lũy được sau đợt tăng lãi suất sẽ tan biến.#币安推出BinanceIntelligence #比特币三度受阻8.7万美元 #sol #ETH