资产负债表现在不是放水。9 月 30 日总资产 6.743 万亿美元，高峰在 2022 年 4 月大约 8.97 万亿，缩掉了大约四分之一。缩表在 2025 年 12 月 1 日停了。之后买的是短期国库券，用来把准备金维持在充足，不是量化宽松。今年 1 月以来国库券购买将近 2500 亿美元，其中大约 1600 亿是准备金管理，900 亿是抵押贷款支持证券到期后再投资。资产因此回升大约 1500 亿，总规模停在 6.7 万亿附近。
负债端才是比特币要看的。准备金大约 2.95 万亿到 3.1 万亿，美联储称为充足。隔夜逆回购几乎排空，10 月 2 日只有大约 15 亿美元。财政部账户大约 8000 亿到 9000 亿。流通中的钞票大约 2.48 万亿。逆回购空了，说明上一轮多余的短钱已经不在美联储门口排队。再缩，缩的就是银行准备金。所以它停缩表、买短债，是怕准备金掉出充足区间，不是在向市场灌流动性。
对比特币的传导有三层。第一层是数量。扩表买长债，银行存款准备金上升，风险资产的贴现率下降，2020 到 2021 年比特币跟着走。现在买的是短债，数量小，只抵消流通中现金和财政部账户的自然增长。净流动性几乎没增。第二层是价格。9 月利率加到 3.75%–4.00%，10 年期实际收益率仍高。比特币没有息票，持有成本是实际利率，不是资产负债表的总张数。总资产停在 6.7 万亿，利率还在加，倍数扩不了。第三层是财政部账户。政府发债、钱进财政部账户，准备金会被吸走。账户从高位往下降，钱才回到银行体系。这一项短期波动，比买短债的新闻更大。
所以「缩表停了」不等于「水来了」。停的是流失，补的是维持准备金充足的短债。真要资产负债表推比特币，得看到长债购买、准备金持续上升、实际利率下来。这三样现在都没有。现货停在 8.5 万到 8.6 万、ETF 流入换不成新高，和这张表是同一件事。#btc #ETH
负债端才是比特币要看的。准备金大约 2.95 万亿到 3.1 万亿，美联储称为充足。隔夜逆回购几乎排空，10 月 2 日只有大约 15 亿美元。财政部账户大约 8000 亿到 9000 亿。流通中的钞票大约 2.48 万亿。逆回购空了，说明上一轮多余的短钱已经不在美联储门口排队。再缩，缩的就是银行准备金。所以它停缩表、买短债，是怕准备金掉出充足区间，不是在向市场灌流动性。
对比特币的传导有三层。第一层是数量。扩表买长债，银行存款准备金上升，风险资产的贴现率下降，2020 到 2021 年比特币跟着走。现在买的是短债，数量小，只抵消流通中现金和财政部账户的自然增长。净流动性几乎没增。第二层是价格。9 月利率加到 3.75%–4.00%，10 年期实际收益率仍高。比特币没有息票，持有成本是实际利率，不是资产负债表的总张数。总资产停在 6.7 万亿，利率还在加，倍数扩不了。第三层是财政部账户。政府发债、钱进财政部账户，准备金会被吸走。账户从高位往下降，钱才回到银行体系。这一项短期波动，比买短债的新闻更大。
所以「缩表停了」不等于「水来了」。停的是流失，补的是维持准备金充足的短债。真要资产负债表推比特币，得看到长债购买、准备金持续上升、实际利率下来。这三样现在都没有。现货停在 8.5 万到 8.6 万、ETF 流入换不成新高，和这张表是同一件事。#btc #ETH