Khi Quy định về Thị trường Tài sản Crypto (MiCA) có hiệu lực, quy định này đã làm điều mà trong nhiều năm qua lĩnh vực tài sản số ở châu Âu không thể đạt được: nó đã tạo ra một “bộ luật chơi” duy nhất, thống nhất.

Lần đầu tiên, một nhà cung cấp dịch vụ tài sản tiền mã hóa (CASP) được cấp phép tại một Quốc gia Thành viên có thể cấp phép “passport” cho các dịch vụ của mình trên toàn Liên minh châu Âu và Khu vực Kinh tế châu Âu, và các khách hàng trên toàn khối có thể lựa chọn trong số ngày càng mở rộng các nhà cung cấp được cấp phép, chịu sự giám sát. Đó là một thành tựu thực sự, và ngành công nghiệp không nên coi đó là điều hiển nhiên.

Khi tham vấn về việc rà soát MiCA kết thúc, trọng tâm giờ đây cần chuyển sang việc hiệu chỉnh: giữ lại những gì đang hiệu quả, và thẳng thắn về việc gánh nặng tuân thủ đã tăng nhanh hơn mức rủi ro mà nó được kỳ vọng giải quyết.

Giá trị của một thị trường thống nhất

Hãy bắt đầu từ những gì MiCA làm đúng. Trước đó, một doanh nghiệp muốn hoạt động trên toàn châu Âu phải đối mặt với một bức tranh chắp vá gồm các chế độ quốc gia, các yêu cầu đăng ký khác biệt, và ở một số thị trường, thậm chí không có một chế độ riêng biệt nào dành cho lĩnh vực này.

Một thị trường thống nhất thay đổi nền kinh tế của việc xây dựng một doanh nghiệp nghiêm túc. Nó cho phép nhà cung cấp đầu tư vào một lần ủy quyền và một kiến trúc tuân thủ thay vì 30, đồng thời mang đến cho khách hàng những thứ họ thực sự được hưởng lợi: lựa chọn giữa nhiều nhà cung cấp cạnh tranh dựa trên chất lượng, giá cả, dịch vụ và an ninh—tất cả đều chịu sự ràng buộc theo một chuẩn mực chung.

Passporting là cơ chế biến 30 thị trường phân mảnh thành một thị trường có thể tiếp cận duy nhất cho khoảng 450 triệu người, và đây là lý do đơn lẻ mạnh nhất khiến một ngành có khả năng cơ động toàn cầu nên xây dựng ở châu Âu thay vì nơi khác.

Tham vấn về việc rà soát MiCA kết thúc vào ngày 30 tháng 9. Nguồn: Ủy ban Châu Âu

MiCA đã nâng rào cản gia nhập bằng cách áp đặt một khuôn khổ ủy quyền và tuân thủ đòi hỏi khắt khe hơn. Đổi lại, tuy nhiên, một CASP đã được ủy quyền không chỉ có quyền tiếp cận một Quốc gia Thành viên, mà là toàn bộ thị trường đơn nhất EU.

Câu hỏi trọng tâm đối với việc rà soát vì thế là liệu các nghĩa vụ để tiếp cận thị trường có còn tương xứng với quy mô thị trường mà chúng mở ra hay không.

Điều tiết rủi ro, không phải hoạt động

Nguyên tắc nên dẫn dắt việc rà soát là rất rõ ràng: việc điều tiết cần áp dụng nơi có rủi ro thực sự đối với các bên tham gia thị trường hoặc đối với sự ổn định của thị trường, và cần tương xứng với mức độ rủi ro đó.

Khi một dịch vụ chạm tới tiền của khách hàng, việc lưu ký tài sản, tính toàn vẹn của thị trường hoặc sự ổn định tài chính, thì các quy tắc vững chắc không chỉ chấp nhận được mà là cần thiết. Đó là nơi sự giám sát cần tập trung, và đó cũng là nơi ngành có ít điều để phàn nàn nhất.

Khuôn khổ tuân thủ cuối cùng phải được đánh giá theo một chuẩn mực: liệu chúng có thực sự làm giảm rủi ro hay không?

Theo thời gian, các khuôn khổ thường tích tụ thêm quy định, yêu cầu báo cáo và nghĩa vụ tài liệu, qua đó tăng thêm sự phức tạp và chi phí mà không đem lại lợi ích tương xứng về giảm rủi ro.

Do đó, một cuộc rà soát nên đặt vấn đề với mọi yêu cầu và chỉ giữ lại những yêu cầu giải quyết một rủi ro rõ ràng và mang tính vật chất. Các quy tắc vượt qua được bài kiểm tra đó thì nên được giữ lại. Những quy tắc không đạt thì cần được đơn giản hóa, tinh gọn hoặc loại bỏ. Tính tương xứng không phải là một “kẽ hở”; đó là kỷ luật giúp sổ tay quy định vẫn đáng tin.

Hãy trung thực về đường cong chi phí

Cũng cần nói thẳng rằng chi phí tuân thủ đối với các CASP đã tăng đáng kể dưới thời MiCA. Điều đó, tự thân nó, không phải là một sự chỉ trích. Một phần chi phí đó là giá phải trả để được gia nhập một thị trường lớn và có giá trị, và một doanh nghiệp được quản trị tốt cần sẵn sàng chi trả. Nhưng chi phí không phải là một “sự kiện trung lập” đối với toàn bộ thị trường.

Chi phí tuân thủ phát sinh nhiều nhất ở các doanh nghiệp nhỏ hơn và những người gia nhập mới—những chủ thể chính thúc đẩy cạnh tranh và đổi mới. Khi chi phí cố định của việc được ủy quyền tăng cao đến mức đủ lớn, nó không còn là một biện pháp bảo đảm nữa mà trở thành rào cản gia nhập, củng cố vị thế của các doanh nghiệp hiện hữu và làm “mỏng” đi lựa chọn mà thị trường đơn nhất đáng lẽ phải mở rộng.

Vì vậy, rủi ro cần theo dõi không phải là bất kỳ một quy tắc đơn lẻ nào, mà là xu hướng tích lũy theo thời gian. Nếu việc rà soát làm tăng đáng kể gánh nặng điều tiết mà không có lý do biện minh dựa trên rủi ro một cách rõ ràng, thì kết quả có khả năng không phải là một thị trường an toàn hơn mà là một thị trường nhỏ hơn: ít đổi mới hơn và ít doanh nghiệp sẵn sàng xây dựng ở châu Âu hơn.

Các doanh nghiệp tài sản số hoạt động đặc biệt linh hoạt, và một số doanh nghiệp có thể dần dần chuyển hướng đầu tư mới sang các khu vực pháp lý mang lại khả năng tiếp cận thị trường tương đương với mức độ cản trở thấp hơn. Nếu điều đó xảy ra, người tiêu dùng châu Âu sẽ có ít lựa chọn hơn, và các cơ quan giám sát châu Âu sẽ quản lý một phần nhỏ hơn của một hoạt động toàn cầu vẫn tiếp diễn.

Một cuộc rà soát trông như thế nào

Không có nội dung nào trong số này lập luận ủng hộ việc bãi bỏ điều tiết. Nội dung đó lập luận cho một cuộc rà soát được xây dựng trên nguyên tắc tương xứng: sử dụng cơ hội này để rà soát kỹ các yêu cầu tạo ra chi phí mà không tương ứng với lợi ích thu được, để tạo không gian cho các doanh nghiệp đổi mới và xây dựng, và để đặt câu hỏi, ở mọi thời điểm: một nghĩa vụ cụ thể có đang bảo vệ thị trường hay chỉ đơn thuần “đánh thuế” lên nó. Một vài ví dụ minh họa cho quan điểm này:

• Điều tiết theo bậc dựa trên quy mô và rủi ro: Một startup nhỏ với một vài khách hàng không nên chịu cùng mức gánh nặng tuân thủ và các yêu cầu thận trọng như một tập đoàn đa quốc gia đang quản lý hàng tỷ tài sản. Việc thiết lập các bậc tương xứng dựa trên quy mô tài sản, tệp khách hàng hoặc tầm quan trọng mang tính hệ thống sẽ làm giảm rào cản gia nhập cho các người chơi mới nổi trong khi vẫn duy trì sự giám sát vững chắc ở nơi quan trọng nhất.

• Cấp phép kép cho token e-money: Việc lưu ký và chuyển nhượng EMT có thể kích hoạt các quy định bổ sung, như Chỉ thị Dịch vụ Thanh toán (PSD2), ngoài việc cấp phép theo MiCA. Sự chồng lấn này tạo ra chi phí tuân thủ trùng lặp và bất định pháp lý mà không mang lại lợi ích rõ ràng về bảo vệ người tiêu dùng. Việc phân định rõ hơn — hoặc một lộ trình cấp phép đơn lẻ — sẽ giảm ma sát trong khi vẫn bảo toàn phạm vi giám sát.

Chỉ thị về Dịch vụ Thanh toán. Nguồn: ECB

• Yêu cầu dự trữ cứng đối với stablecoin: Tổ chức phát hành phải nắm giữ ít nhất 30% dự trữ dưới dạng tiền gửi ngân hàng. Trong môi trường lãi suất tăng, điều này hạn chế cơ hội tạo lợi suất; trong khủng hoảng ngân hàng, điều này tập trung rủi ro đối tác. Một khuôn khổ phân bổ linh hoạt hơn — cho phép tài sản thanh khoản có chất lượng cao ngoài tiền gửi ngân hàng — có thể tăng cường khả năng chống chịu mà không làm suy giảm năng lực hoàn trả.

Châu Âu đã xây dựng được một điều hiếm có: một thị trường lớn, thống nhất và được điều tiết một cách đáng tin cậy cho các tài sản tiền mã hóa. Phần thưởng giờ đây là giữ cho thị trường đó hấp dẫn đối với các doanh nghiệp tạo ra và làm cho nó vận hành hiệu quả.

Thiết lập đúng sự cân bằng là vì lợi ích của tất cả mọi người, cả cơ quan quản lý lẫn ngành, và những tháng sắp tới chính là thời điểm để làm điều đó.