Hai cơ quan liên bang nắm quyền quản lý và thực thi mạnh tay đối với tài sản crypto — Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC) và Ủy ban Giao dịch Hợp đồng Tương lai Hàng hóa (CFTC) — sẽ đồng thời rơi vào cảnh “thiếu người” sau thứ Sáu của tuần này: sau khi ủy viên SEC Hester Peirce rời nhiệm vào ngày 2 tháng 10, cơ quan này sẽ chỉ vận hành với hai ủy viên, lần thứ hai trong lịch sử Mỹ; còn chủ tịch CFTC Michael Selig thì kể từ cuối năm 2025 đến nay đã đơn độc gánh vác. Tổng cộng có bảy ghế ủy viên bị trống ở hai cơ quan, nghĩa là hướng đi quản lý của ngành crypto quy mô khoảng 3 nghìn tỷ USD tại Mỹ sẽ được quyết định chỉ bởi ba ủy viên còn lại.

Thời điểm xuất hiện “khoảng trống nhân sự” này đặc biệt nhạy cảm. Ngày 15 tháng 9, (Đạo luật Sáng tỏ cho Thị trường Tài sản Số) (CLARITY Act) — được ngành kỳ vọng rất lớn — đã thất bại trước ngưỡng bỏ phiếu thủ tục tại Thượng viện do Đảng Cộng hòa kiểm soát, với kết quả 49 phiếu thuận/50 phiếu, nên không đạt được 60 phiếu cần thiết để đưa lập pháp sang giai đoạn tiến tới. Sau khi lộ trình lập pháp ở Quốc hội bị cản trở, SEC và CFTC chỉ còn cách chuyển sang việc khoanh định ranh giới đối với crypto thông qua soạn thảo quy định theo đường hành chính, trong phạm vi quyền hạn pháp định hiện có. Khi quy định, thay vì luật, trở thành lực lượng điều tiết chủ đạo thì độ bền của chính sách suy giảm, sắc thái đảng phái lại tăng lên; tuy vậy, tốc độ ban hành quy định có thể lại nhanh hơn — và đây là biến số mà bên dự án, sàn giao dịch lẫn nhà đầu tư tổ chức đều cần phải “định giá lại”.

Hai người ở SEC và một người ở CFTC: “khoảng trống quản lý” hiếm thấy trong lịch sử

Peirce làm việc tại SEC trong tám năm, và vì bà theo đuổi lâu dài chủ trương xây dựng các quy tắc rõ ràng cho tài sản crypto nên được ngành gọi là “Crypto Mom”. Việc bà rời đi cách kết thúc thời hạn gia hạn thêm 18 tháng của nhiệm kỳ thứ hai khoảng chừng hai tháng. Sau đó, SEC chỉ còn lại hai người Cộng hòa — chủ tịch Paul Atkins và ủy viên Mark Uyeda (dù Uyeda được Biden đề cử vào năm 2022, nhưng thuộc về đảng Cộng hòa). Với cấu hình ủy ban gồm năm người hai đảng, sẽ có ba ghế bị trống.

Theo (Luật Chứng khoán và Giao dịch) (Securities Exchange Act), SEC phải do năm ủy viên hợp thành và cùng một đảng không được có quá ba người, nhằm bảo đảm cơ chế kiềm chế và đối trọng giữa hai đảng. Tuy nhiên, pháp luật không bắt buộc phải luôn đủ đủ năm ghế. Nhịp độ tổng thống đề cử và Thượng viện phê chuẩn thường quyết định số lượng ủy viên thực tế tại nhiệm. Theo “quy tắc số lượng tối thiểu theo quy định” mà SEC áp dụng năm 1995, ủy ban thường cần ba ủy viên để đủ điều kiện tiến hành các công việc chính thức; nhưng nếu số ủy viên tại nhiệm ít hơn ba thì số lượng ủy viên đang tại nhiệm sẽ được coi là đủ điều kiện. Cơ chế này, còn được gọi là “Quy tắc hai người” (Rule of 2), từng được kích hoạt trong thời kỳ chính quyền Clinton và giai đoạn chuyển giao quyền lực đầu năm 2017, giúp SEC vẫn xử lý các công việc thường ngày và ban hành quy định dù thiếu nhân sự.

Nhưng điều đó đồng thời kéo theo hai ràng buộc kép: Thứ nhất, mọi quyết định quan trọng đều cần hai ủy viên đạt được sự nhất trí; nếu phát sinh bất đồng thì không thể hình thành một quyết nghị hiệu lực. Thứ hai, ủy ban mất đi “tiếng nói” kiềm chế từ các ủy viên thuộc phe Dân chủ, và xu hướng đảng phái của các ủy viên còn lại sẽ quyết định trực tiếp định hướng quản lý. Trong lịch sử, SEC từng trì hoãn nhiều hoạt động thực thi cưỡng chế quan trọng và hành động theo quy định khi ở trạng thái chỉ có hai người, cho đến khi ủy viên mới nhậm chức.

Tình hình của CFTC còn cực đoan hơn. Sau khi “chủ tịch quyền” Caroline Pham rời nhiệm vào tháng 12/2025, chủ tịch Michael Selig vẫn là ủy viên duy nhất đã được Thượng viện phê chuẩn của cơ quan này. Theo thiết kế, CFTC cũng là ủy ban gồm năm người, nhưng hiện đang trống tới bốn ghế. Nhà Trắng vẫn chưa công bố bất kỳ đề cử mới nào, chỉ cho biết Tổng thống Trump dự định “trong thời gian không xa” sẽ đề cử hai thành viên cho hai cơ quan. CNBC ngày 4 tháng 9 đưa tin rằng Nhà Trắng đã sàng lọc bốn ứng viên cho vị trí ủy viên CFTC, nhưng không tiết lộ tên tuổi.

Trong tình huống chỉ còn một ủy viên đã được phê chuẩn, việc CFTC ban hành quy định lại ít bị vướng mắc hơn. Cựu chủ tịch CFTC thuộc phe Dân chủ Timothy Massad nói với báo chí rằng Selig không cần thuyết phục các ủy viên khác để thúc đẩy chương trình nghị sự, phản ánh sự gia tăng tình hình “chính trị hóa” của cơ quan này — “không phải là xu hướng tốt”. Thực tế, “Crypto Sprint” kéo dài 12 tháng do ông Pham khởi động trong nhiệm kỳ của mình đã đưa ra các quy định cho ứng dụng blockchain trong việc niêm yết giao dịch spot crypto, tài sản thế chấp được token hóa và stablecoin, cũng như cơ sở hạ tầng cho thị trường phái sinh; sau khi Selig nhậm chức, ông tiếp tục lộ trình này. Lợi thế về hiệu quả của mô hình ủy ban một người đang trở thành công cụ chủ chốt để chính quyền Trump lách qua bế tắc tại Quốc hội.

Sau thất bại lập pháp, việc quản lý chuyển từ Quốc hội sang các quy định hành chính

CLARITY Act ban đầu được ngành coi là lập pháp then chốt để giải quyết tranh chấp về quyền tài phán giữa SEC và CFTC, và kỳ vọng sẽ chuyển thêm quyền quản lý tài sản số cho CFTC. Dự luật này đã trải qua hơn một năm thương thảo hai đảng tại Ủy ban Ngân hàng của Thượng viện, và Hạ viện cũng đã thông qua từ ngày 7/2025 với tỷ lệ 294 phiếu thuận/134 phiếu chống. Nhưng trong cuộc bỏ phiếu thủ tục ngày 15/9, các thượng nghị sĩ Đảng Cộng hòa Susan Collins, Josh Hawley, Jerry Moran cùng bỏ phiếu phản đối, với sự đồng thuận từ các nghị sĩ Đảng Dân chủ — khiến dự luật cuối cùng thất bại. Nhiều phân tích cho rằng trở ngại không nằm ở chi tiết kỹ thuật của luật chứng khoán, mà ở tranh cãi đạo đức xoay quanh việc tổng thống đương nhiệm nắm giữ tài sản số, cũng như sự phản đối của các ngân hàng cộng đồng đối với các điều khoản về stablecoin.

Sau khi thất bại ở khâu lập pháp, hai cơ quan nhanh chóng chuyển sang con đường hành chính. Chủ tịch SEC Paul Atkins và chủ tịch CFTC Michael Selig đều cho biết sẽ tiếp tục thúc đẩy các quy tắc về crypto trong phạm vi quyền hạn pháp định hiện có. Sự chuyển hướng này đã được chuẩn bị từ trước: ngày 17 tháng 3, SEC và CFTC cùng phát hành một tài liệu giải thích, thiết lập hệ thống phân loại token, nêu rõ phần lớn tài sản crypto không thuộc chứng khoán; đồng thời cũng chỉ ra rằng token không phải chứng khoán trong những điều kiện nhất định vẫn có thể cấu thành “hợp đồng đầu tư” và do đó bị ràng buộc bởi luật chứng khoán. Đến tháng 9, vài ngày sau khi việc bỏ phiếu CLARITY Act thất bại, SEC lại tiếp tục với việc ban hành hướng dẫn hỏi-đáp cho nhân viên cùng với CFTC, nêu ra cách áp dụng luật chứng khoán liên bang đối với các bối cảnh như phát hành token, chứng chỉ thế chấp và dịch vụ mạng.

Đối với ngành, lộ trình ban hành quy định là con dao hai lưỡi. Ưu điểm của quy định hành chính là tính linh hoạt và tốc độ — đặc biệt khi thiếu nhân sự trong ủy ban, nghị trình do chủ tịch chủ đạo sẽ dễ được triển khai hơn. Nhưng cái giá phải trả là độ bền: quy định hành chính có thể được ủy ban nhiệm kỳ sau nhanh chóng sửa đổi hoặc rút lại; chỉ có lập pháp của Quốc hội mới có thể tạo ra kỳ vọng thể chế ổn định. Với các tổ chức cần phân bổ vốn dài hạn và đầu tư cho hoạt động tuân thủ, chính sự không chắc chắn này bản thân đã là một loại chi phí.

Vấn đề sâu xa nằm ở chỗ ranh giới quyền tài phán vẫn chưa được pháp luật hóa. Giá trị cốt lõi của CLARITY Act vốn là làm rõ sự phân công giữa SEC và CFTC thông qua lập pháp, nhằm giảm “quản lý vòng tránh” và vùng xám mập mờ về quy mô. Sau khi dự luật thất bại, hai cơ quan chỉ có thể “đàm phán” ranh giới thông qua hướng dẫn chung và thực thi theo từng vụ việc. Độ ổn định của ranh giới này phụ thuộc vào sự ăn ý giữa hai đời chủ tịch, chứ không phải vào điều khoản pháp luật. Nếu có biến động về nhân sự hoặc thay đổi xu hướng chính trị, tính chắc chắn về tuân thủ mà bên dự án nhận được trước đó có thể bị lung lay theo.

Mất cân bằng đảng phái và các điểm cần theo dõi tiếp theo

Một mối lo ngại khác do khoảng trống nhân sự mang lại là sự thiếu vắng cơ chế kiềm chế và đối trọng giữa hai đảng. Hai ủy viên còn lại của SEC đều là người Cộng hòa; còn CFTC chỉ do một người đứng đầu — chủ tịch do ông Trump đề cử. Trong bức thư tháng 6 gửi ông Trump và lãnh đạo phe đa số tại Thượng viện John Thune, các nghị sĩ Dân chủ thẳng thắn cho rằng chính quyền Trump dường như muốn nắm quyền kiểm soát hoàn toàn các cơ quan này, và không có hứng thú trong việc hợp tác thiện chí với Quốc hội. Đối với ngành công nghiệp crypto, môi trường quản lý thân thiện có thể có lợi trong ngắn hạn cho đổi mới và dòng vốn, nhưng nếu thiếu khung quản lý có sự đồng thuận xuyên đảng thì độ ổn định dài hạn sẽ phụ thuộc vào việc chu kỳ chính trị còn tiếp diễn hay không.

Ba biến số cần theo dõi tiếp theo: Thứ nhất, khi nào Nhà Trắng chính thức đề cử để lấp các vị trí trống, và ứng viên được đề cử có thể được phê chuẩn thuận lợi tại Thượng viện hay không — nếu số ghế hai đảng ở Thượng viện gần như tương đương, quá trình phê chuẩn có thể một lần nữa rơi vào thế giằng co. Thứ hai, trong phạm vi quyền hạn hiện có, SEC và CFTC sẽ ban hành những quy định cụ thể nào nữa, đặc biệt ở các lĩnh vực nhạy cảm như phân loại token, stablecoin và thị trường dự đoán. Thứ ba, trước khi Quốc hội khóa thứ 120 khai mạc, ngành có chuyển sang thúc đẩy các dự luật mang “khẩu độ” hẹp hơn, độc lập, nhằm lách qua bế tắc tổng thể của CLARITY Act hay không.

Đối với thị trường crypto, ranh giới quản lý đang trở nên “có thể tính toán”, nhưng người tạo ra ranh giới đó lại ngày càng ít đi. Trong giai đoạn cửa sổ trống lập pháp, mỗi lần ủy ban gồm ba ủy viên thực hiện một động thái quy định đều có thể bị thị trường khuếch đại thành tín hiệu chính sách. Ngành vừa chào đón môi trường quản lý thân thiện, vừa cũng cần chuẩn bị cho việc các quy định thiếu tính bền vững.