Trong một tuần này, thị trường stablecoin đã xảy ra bốn việc. Nhìn chúng cùng lúc thì hướng đi rất rõ ràng.

Sự kiện thứ nhất: Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) đưa hai dự thảo đề xuất đi kèm của dự luật GENIUS lên bàn: một dự thảo quản lý dự trữ, yêu cầu tài sản thanh khoản cao như trái phiếu kho bạc Mỹ ngắn hạn phải được hỗ trợ đầy đủ, đồng thời còn phải có vốn; và một dự thảo quản lý việc tiếp cận, quy định các ngân hàng phải nộp đơn thế nào để phát hành stablecoin. Việc phát hành đang dần trở thành một ngành cần giấy phép và cần vốn.

Sự kiện thứ hai: 7 ngân hàng lớn của Anh lần đầu tiên dùng tiền gửi được mã hóa để chuyển khoản lẫn nhau. Có khách hàng thật, khoản hoàn trả cũng là thật. Số tiền này vẫn là một khoản nợ phải trả của ngân hàng, và cơ chế bảo vệ tiền gửi vẫn được giữ nguyên. Thái độ của ngân hàng rất rõ ràng: họ không định nhường toàn bộ cho stablecoin.

Thứ ba, sàn Binance đã chi 100 triệu USD để mua cổ phiếu của Circle, đồng thời gia hạn hợp tác USDC thêm 5 năm, và nhận phí ưu đãi hàng tháng theo lượng nắm giữ. Tại sao kênh lại có giá trị đến vậy? Thu nhập quý 2 của Circle đạt 701 triệu USD, riêng chi phí phân phối đã là 412 triệu.

Thứ tư, nguồn cung stablecoin trên Solana đạt kỷ lục mới, lên tới 17,3 tỷ USD, đứng sau Ethereum (145,9 tỷ) và Tron (94,1 tỷ).

Xâu chuỗi bốn việc trên lại với nhau:

Bên phát hành đang chuyển thành “nặng”. Dự trữ, vốn điều lệ, giấy phép—rào cản ngày càng cao, lợi nhuận ngày càng giống như tiện ích công cộng: kiếm từ lãi trái phiếu Mỹ, cạnh tranh về quy mô và tuân thủ.

Bên phân phối đang chuyển thành “đắt”. Ai trong tay có người dùng, có kịch bản giao dịch thì người đó sẽ giành phần lãi từ phía đơn vị phát hành. Circle gần 60% doanh thu trả cho các kênh phân phối, và chính tỷ lệ đó là câu trả lời.

Điều đó có ý nghĩa gì với người dùng phổ thông: stablecoin trong tay bạn—phần lớn tiền lãi không nằm ở bạn, mà nằm giữa đơn vị phát hành và kênh phân phối. Vì vậy mới có ngày càng nhiều sản phẩm “nắm giữ là có lợi nhuận” — đó là việc kênh dùng lãi để giành người dùng.

Nhận định của tôi: trong năm tới, cuộc cạnh tranh stablecoin sẽ không còn là ai có thể phát hành, mà là ai có thể phân phối. Quyền thương lượng của sàn giao dịch, ví và công ty thanh toán sẽ tiếp tục tăng.

Khi nào nhận định này không còn đúng: lợi suất trái phiếu Mỹ giảm mạnh, “chiếc bánh” tiền lãi nhỏ lại, thì cuộc giành giật phân phối sẽ hạ nhiệt rõ rệt.