Tôi đã coi như đó là những sự thật đã được xác lập. Nhưng không phải vậy. Chúng liên tục được định giá lại khi có thông tin mới xuất hiện, và rất ít mảnh ghép thông tin có thể làm quá trình đó chuyển động nhanh như dữ liệu về việc làm và lạm phát. Vì vậy, sự kết hợp giữa số việc làm phi nông nghiệp (nonfarm payrolls) mạnh hơn kỳ vọng và việc CPI sắp được công bố lại hấp dẫn với tôi hơn là nhìn từng con số một cách riêng lẻ.
Một báo cáo bảng lương cho thấy tình hình mạnh mẽ sẽ làm thay đổi cuộc thảo luận về chính sách vì nó gợi ý rằng thị trường lao động vẫn đang cung cấp đủ hỗ trợ cho nền kinh tế. Điều đó không tự động có nghĩa là Cục Dự trữ Liên bang (Fed) nên tăng lãi suất. Đây là chỗ tôi nghĩ phần lớn bình luận của thị trường trở nên quá nhị phân một cách không cần thiết. Việc làm mạnh có thể làm giảm mức độ cấp bách đối với chính sách nới lỏng mà không tạo ra lập luận tự động cho chính sách thắt chặt. Mảnh ghép còn thiếu là lạm phát, và chính vì vậy CPI lúc này lại quan trọng đến thế.
Khi tôi nhìn vào các tình huống như vậy, tôi tập trung ít vào việc liệu một lần công bố đơn lẻ có “tích cực” hay “tiêu cực” hay không, và nhiều hơn vào việc nó tác động ra sao đối với phạm vi các lựa chọn quyết định mà các nhà hoạch định chính sách có thể đưa ra. Nếu việc làm vẫn vững chắc trong khi lạm phát cũng cho thấy tính dai dẳng, Fed sẽ có ít không gian hơn để biện minh cho một lập trường mềm hơn. Nếu việc làm mạnh nhưng lạm phát tiếp tục hạ nhiệt, cách diễn giải sẽ khác đi. Nền kinh tế có thể đủ khả năng chịu đựng chính sách thắt chặt mà không cần thêm một lần tăng lãi suất. Những khác biệt đó quan trọng vì thị trường thường phản ứng với “lộ trình chính sách” được kỳ vọng hơn là với chính bản thân dữ liệu tiêu đề.
Và cũng vì vậy tôi nghĩ CPI có thể tạo ra biến động không cân xứng ngay cả khi bản thân con số trông có vẻ khá bình thường. Thị trường không chỉ đơn giản hỏi liệu lạm phát đã tăng hay giảm. Họ đang hỏi liệu kết quả đó có làm thay đổi xác suất của các kịch bản chính sách khác nhau hay không. Vì vậy, một sai lệch nhỏ so với kỳ vọng đôi khi quan trọng hơn nhiều so với một biến động lớn đã được thị trường dự đoán sẵn. Cuối cùng, phản ứng xoay quanh khoảng cách giữa thứ mà nhà đầu tư đã định vị và thứ mà thông tin mới thực sự nói lên.
Tôi thấy điều này diễn ra liên tục khi nghiên cứu dòng vốn. Việc định vị có thể trở nên “đông nghịt” quanh một cách diễn giải vĩ mô cụ thể, đặc biệt khi các nhà giao dịch đã dành vài ngày để xây dựng quan điểm dựa trên dữ liệu việc làm. Rồi đến một công bố khác và buộc họ phải xem xét lại những giả định nằm dưới vị thế đó. Bước đi kết quả có thể trông rất kịch tính trên biểu đồ, nhưng bên dưới thường là một quá trình khá đơn giản: kỳ vọng thay đổi, rủi ro được giảm bớt hoặc tăng thêm, và dòng vốn chuyển hướng theo phân phối xác suất mới mà thị trường cảm nhận.
Đây là lúc tôi nghĩ một số nhà giao dịch đôi khi hiểu sai mối quan hệ giữa CPI và Fed. CPI không “tự động” chỉ cho Cục Dự trữ Liên bang phải làm gì. Các nhà hoạch định chính sách nhìn vào một tập hợp rộng hơn các điều kiện kinh tế, và thị trường cũng biết điều đó. Tầm quan trọng của CPI đến từ thông tin mà nó đóng góp vào bức tranh rộng hơn này. Bảng lương mạnh đã làm cho quyết định chính sách trở nên phức tạp hơn. Dữ liệu lạm phát có thể củng cố thêm sự phức tạp đó hoặc làm nhẹ đi phần nào.
Với tôi, câu hỏi hữu ích hơn vì vậy không phải “Chỉ số CPI có kích hoạt một đợt tăng lãi suất không?” mà là “Kết quả CPI nào sẽ có thể thay đổi một cách căn bản kỳ vọng chính sách được tạo ra từ báo cáo bảng lương?” Đây là câu hỏi thực tiễn hơn nhiều vì nó buộc tôi phải xác định thông tin nào thực sự sẽ làm quan điểm của tôi bị bác bỏ.
Còn một điểm tinh tế khác ở đây. Một báo cáo lao động mạnh ban đầu có thể được hiểu là tiêu cực đối với các tài sản nhạy với lãi suất vì nó làm giảm kỳ vọng về chính sách dễ dãi hơn. Nhưng phản ứng đó có thể diễn tiến rất nhanh nếu nhà đầu tư tin rằng việc làm mạnh hơn cũng đồng nghĩa với hoạt động kinh tế mạnh hơn. Vì vậy, cùng một điểm dữ liệu có thể mang hàm ý khác nhau tùy thuộc vào việc thị trường trước đó đang lo lắng điều gì. Đó là lý do vì sao tôi hiếm khi tin một phản ứng đầu tiên là toàn bộ câu chuyện.
Nguyên tắc tương tự cũng áp dụng cho vàng. Vàng đặc biệt nhạy với thay đổi trong kỳ vọng lãi suất thực, kỳ vọng về chính sách tiền tệ và nhận thức rộng hơn về rủi ro kinh tế vĩ mô. Thị trường lao động mạnh hơn có thể tạo áp lực qua kênh lãi suất, trong khi lạm phát “mềm” hơn lại có thể đẩy kỳ vọng theo hướng khác. Tôi thà quan sát vàng phản ứng thế nào sau dữ liệu còn hơn là quyết trước rằng một công bố chắc chắn phải tạo ra một kết quả định sẵn.
Đối với cổ phiếu, tình huống cũng tinh tế tương tự. Kinh tế mạnh hơn có thể hỗ trợ cho hoạt động doanh nghiệp, nhưng chính sách tiền tệ “cao hơn trong thời gian dài hơn” lại có thể gây áp lực lên định giá và điều kiện tài trợ. Sự giằng co đó có nghĩa là một số liệu kinh tế tốt không tự động tốt cho mọi loại tài sản. Thị trường phải dung hòa tăng trưởng với chi phí vốn.
Đây là lúc tôi nghĩ tính thanh khoản trở nên đặc biệt quan trọng. Xung quanh những đợt công bố vĩ mô lớn, thanh khoản có thể mỏng đi và vị thế ngắn hạn có thể trở nên bất ổn. Một bước đi vượt qua một mức “rõ ràng” không nhất thiết có nghĩa là một xu hướng bền vững đã bắt đầu. Đôi khi, đó chỉ là các vị thế được tạo ra để giao dịch quanh kỳ vọng trước đó. Tôi chú ý liệu dòng vốn có tiếp tục di chuyển sau phản ứng ban đầu hay là biến động nhanh chóng mất đi sự tham gia.
Vì vậy, diễn biến sau CPI có thể cho chúng ta biết nhiều hơn so với vài phút đầu tiên ngay sau khi công bố. Nếu thị trường nhận con số và sau đó tiếp tục điều chỉnh định giá lãi suất, điều đó gợi ý rằng thông tin đã làm thay đổi kỳ vọng chính sách nền tảng. Nếu biến động ban đầu đảo chiều nhanh chóng, tôi sẽ thận trọng hơn khi coi đó là một tín hiệu vĩ mô đáng kể.
Cũng vì vậy tôi nghĩ quyết định của Fed bản thân nó không nên được xem độc lập với phần thông điệp đi kèm. Thị trường định giá theo lộ trình, không chỉ theo cuộc họp tiếp theo. Các nhà hoạch định chính sách có thể giữ nguyên lãi suất nhưng phát tín hiệu cứng rắn hơn, hoặc họ có thể đưa ra một quyết định có vẻ thắt chặt trong khi lại khiến nhà đầu tư ít lo ngại hơn về việc siết chặt trong tương lai. Ranh giới giữa hành động và thông điệp rất dễ bị bỏ qua và thường quan trọng đối với việc định vị.
Tôi không nghĩ cách tiếp cận mạnh nhất ở đây là dự đoán con số CPI trước khi thấy nó. Không có nhiều giá trị khi cố ép sự chắc chắn lên thông tin mà ta còn chưa nhận được. Tôi thà thiết lập các điều kiện để khi nào thì cách diễn giải của tôi thay đổi. Bảng lương mạnh đã khiến cuộc thảo luận chuyển sang một Fed phải đối mặt với ít áp lực hơn để nới lỏng. CPI lúc này trở nên quan trọng vì nó có thể củng cố lập luận đó hoặc tạo chỗ cho một cách diễn giải khác.
Đó là phần giao dịch vĩ mô mà tôi thấy hữu ích nhất. Mục tiêu không phải là đoán đúng mọi tiêu đề. Mà là hiểu thông tin nào làm thay đổi cấu trúc của quyết định và thông tin nào chỉ tạo ra nhiễu tạm thời.
Về sau, theo tôi, CPI nên được nhìn ít như một “tín hiệu” để dự đoán trước động thái của Fed và nhiều hơn như một phép thử đối với những giả định mà thị trường đã xây dựng sau dữ liệu việc làm. Câu hỏi quan trọng không phải là con số chỉ đơn giản là tốt hay xấu. Mà là liệu thông tin lạm phát mới có làm thay đổi điều mà các nhà đầu tư tin rằng Fed có thể hợp lý làm tiếp theo hay không. Sự thay đổi trong kỳ vọng đó, thay vì bản thân con số tiêu đề, mới là nơi phản ứng thực sự của thị trường bắt đầu.
