Nhiều người mới sẽ hiểu stablecoin như “tiền mặt đặt trên blockchain”: giá phần lớn thời gian không có gì biến động, các con số trong tài khoản cũng cứ nằm đó, nên tự nhiên họ nghĩ rằng nó chỉ còn rủi ro cất giữ chứ không còn rủi ro tài sản.

Khi xem stablecoin, tôi tách bạch “giá bám sát giá trị neo” và “đồng coin trong tay của bạn có thể đổi thành tiền một cách suôn sẻ” ra làm hai việc. Việc thứ nhất chỉ nói rằng, gần đây vẫn có người sẵn sàng tiếp nhận trên thị trường thứ cấp với mức giá gần bằng giá trị neo; còn việc thứ hai lại hỏi một chuyện khác: ai là người có nghĩa vụ thanh toán cho bạn, bạn có quyền trực tiếp yêu cầu được thanh toán hay không, và phía bên kia có thể chi trả đúng số tiền và đúng thời điểm theo cam kết hay không.

Việc phân loại này rất quan trọng. Một số người nắm giữ có thể trực tiếp tìm bên phát hành để yêu cầu hoàn trả; trong khi những người khác chỉ có thể bán qua các khâu trung gian trước. Việc hoàn trả trực tiếp còn có thể liên quan đến kiểm tra danh tính, khu vực áp dụng, ngưỡng số tiền, phí và thời gian xử lý. Khi thị trường bình lặng, những khác biệt này không nổi bật, vì thường có người ở thị trường sẵn sàng mua lại. Nhưng ngay khi bên mua thu hẹp lại, việc có thể hoàn trả trực tiếp được hay không và cần đáp ứng điều kiện gì sẽ biến từ “điều khoản” thành “chi phí thực tế”.

Tôi cũng sẽ tiếp tục xem cái gọi là “dự trữ dồi dào” rốt cuộc nghĩa là gì. Số tiền trên sổ sách đủ chưa có nghĩa là lúc nào cũng có thể dùng để thanh toán. Dự trữ được đặt ở đâu, thuộc về ai, có được cách ly khỏi tài sản tự có của bên phát hành hay không, bản thân tài sản đó có dao động hay không, và liệu có thể nhanh chóng chuyển thành tiền mặt khi đồng loạt được yêu cầu chuộc hay không—tất cả đều ảnh hưởng đến việc cuối cùng lấy lại được bao nhiêu và phải chờ bao lâu. Kiểm tra độc lập và công bố liên tục có thể giảm bớt “vùng mù”, nhưng một báo cáo thôi cũng không thể thay thế cho việc đánh giá chất lượng dự trữ, tính thanh khoản và quyền sở hữu pháp lý của tài sản dự trữ.

Áp lực thường lan truyền theo một chuỗi khá “mộc mạc”: có người bắt đầu nghi ngờ dự trữ hoặc kênh trung gian, nhiều người khác vội vã muốn rút lui; bên phát hành cần nhanh hơn để chuyển dự trữ thành tiền. Nếu việc chuyển tiền bị cản trở, việc bán tài sản bị lỗ, hoặc dịch vụ trung gian tạm thời không hoạt động, thì tốc độ hoàn trả và giá trên thị trường đều chịu áp lực. Giá bị lệch lại càng làm tăng thêm sự nghi ngờ. Ở đây không phải nói rằng stablecoin chắc chắn sẽ có vấn đề, mà là để chỉ ra rằng “không biến động nhiều” không thể chứng minh rằng chuỗi liên kết đó luôn thông suốt.

Vì vậy, khi đánh giá một stablecoin, tôi sẽ không chỉ nhìn xem trong quá khứ nó có giữ được tỷ lệ neo hay không. Tôi quan tâm đến ba điều có thể nối với nhau được hay không: người nắm giữ rốt cuộc có thể yêu cầu quyền lợi với ai; liệu tài liệu công khai có thể giải thích được số lượng, chất lượng và cơ chế cách ly của dự trữ hay không; trong tình huống bất thường có các bước hoàn trả rõ ràng và phạm vi xử lý được xác định hay không. Chỉ cần một mắt xích không nói rõ ràng thì không nên coi là “không rủi ro” chỉ vì tên có chữ “ổn định”.

Điều này cũng sẽ làm thay đổi cách sắp xếp dòng tiền. Tiền dùng cho luân chuyển ngắn hạn càng cần phải xác nhận đường thoát thực sự trước khi sử dụng, chứ không phải đợi đến lúc đông người rút rồi mới lần đầu nghiên cứu điều khoản; khi số tiền lớn hơn, cũng cần tránh việc đặt toàn bộ thanh khoản vào chỉ một bên phát hành, một bên lưu ký hoặc một kênh hoàn trả duy nhất. Việc phân tán chỉ giúp giảm tác động của lỗi đơn lẻ, không thể loại bỏ rủi ro về giá trị đồng tiền, rủi ro pháp lý, rủi ro vận hành và rủi ro thanh khoản.

Nếu bạn đang nắm giữ một loại stablecoin nhưng không biết nên kiểm tra những gì, hãy nêu rõ tên đồng cụ thể, cách bạn đang nắm giữ, và bạn dự định để dài hạn hay dùng ngay khi cần. Điều thật sự đáng ưu tiên giải quyết thường không phải hôm nay nó biến động bao nhiêu, mà là khi cần thoát, bạn sẽ dựa vào ai để biến cam kết đó thành tiền.