Quá trình tiền tệ hóa của Bitcoin cũng đi theo một quỹ đạo tương tự. Trong phép so sánh này, vật liệu phải chịu áp lực liên tục chính là hệ thống tín dụng đồng USD.
Giai đoạn đầu tiên là giai đoạn khám phá. Cả lợi nhuận và biến động đều cực kỳ cao, các dòng vốn lớn khó có thể phân bổ vào Bitcoin, và cũng rất khó để sử dụng nó như một tài sản thế chấp nhằm nhận tài trợ.
Giai đoạn thứ hai là giai đoạn trưởng thành. Lợi nhuận và biến động cùng thu hẹp lại, lợi nhuận sau khi điều chỉnh rủi ro của Bitcoin được cải thiện, nhà đầu tư có thể mở rộng quy mô phân bổ vốn, và nó dần trở thành một tài sản thế chấp hấp dẫn hơn.
Giai đoạn thứ ba là tiền tệ hóa do hệ thống tài chính thúc đẩy. Các lệnh mua được dẫn dắt bởi vốn tự có và tín dụng bắt đầu tiến vào thị trường Bitcoin với quy mô lớn, vòng lặp tự củng cố từ đó được kích hoạt; đà tăng giá được gia tốc trở lại và vượt lên quỹ đạo theo hàm lũy thừa.
Hầu hết mọi người nhìn thấy giai đoạn thứ hai và cho rằng hiện tượng lợi nhuận giảm dần sẽ kéo dài mãi mãi. Nhưng theo tôi, giai đoạn thứ hai lại chính là đang tạo điều kiện cho giai đoạn thứ ba. Khi Bitcoin trưởng thành, biến động giảm, lợi nhuận sau điều chỉnh rủi ro được cải thiện, chất lượng tài sản thế chấp tăng lên; vì vậy vốn hiện hữu dễ phân bổ vào Bitcoin hơn, và việc mua Bitcoin bằng vốn vay tín dụng cũng trở nên khả thi hơn.
Biến động giảm đang tái định hình thuộc tính tài sản của Bitcoin
Biến động của Bitcoin đã giảm đáng kể.
Tháng 3 năm 2014, biến động thực hiện trong 1 năm của Bitcoin từng tiệm cận 147%; tính đến thời điểm bài viết gốc được đăng, dữ liệu của Perplexity Finance cho thấy con số này đã giảm xuống khoảng 44%. Gần đây, Fidelity cũng chỉ ra rằng biến động hiện tại của Bitcoin thấp hơn mức của 98,5% số ngày giao dịch trong lịch sử của nó.
Trong khi lợi nhuận dài hạn vẫn nổi bật, biến động của Bitcoin tiếp tục giảm và tỷ số Sharpe cũng tăng theo. Điều này có nghĩa là Bitcoin không cần dựa vào tín dụng mới: chỉ riêng sự cải thiện về đặc tính rủi ro-lợi nhuận cũng đủ thu hút thêm vốn. Năm 2016 đến đầu năm 2017 đã từng xuất hiện dấu hiệu tương tự: biến động co hẹp rõ rệt, trong khi hiệu suất mạnh bắt đầu thu hút thêm vốn đổ vào.
Biến động cũng giống như một “loại thuế ẩn” đánh vào quy mô vị thế. Đối với các nhà đầu tư có ngân sách rủi ro cố định, nếu biến động của Bitcoin giảm một nửa, về mặt lý thuyết họ có thể tăng gấp đôi quy mô nắm giữ mà không làm tăng mức đóng góp rủi ro của danh mục. Vì vậy, ngay cả khi không tạo ra bất kỳ tín dụng mới nào, bản thân việc biến động giảm đã mở rộng không gian để phân bổ vốn hiện hữu vào Bitcoin.
Các lần sụt giảm tối đa trước đây cũng cho thấy vấn đề tương tự. Trước đó, trong ba chu kỳ gấu chính của Bitcoin, mức sụt giảm tối đa lần lượt khoảng 85%, 84% và 77%. Trong chu kỳ lần này, Bitcoin từ đỉnh khoảng 125.000 USD vào tháng 10 năm 2025 đã giảm xuống đáy khoảng 58.500 USD vào tháng 6 năm 2026, tương ứng mức sụt giảm khoảng 53%.
NYDIG cũng đưa ra kết luận tương tự gần vùng đáy trong tháng 6: lần sụt giảm này là 52,7%, giai đoạn 2021-2022 là 77,6%, và các chu kỳ trước đó nữa nằm trong khoảng 84% đến 94%. Mỗi chu kỳ, mức giảm lại co hẹp hơn và đáy cũng được nâng lên. NYDIG xem sự giảm dần biến động dài hạn này là một trong những đặc điểm nổi bật nhất của giai đoạn hiện tại.
Đối với người nắm giữ Bitcoin, sự thay đổi này có thể gây thất vọng: mức tăng của thị trường bò nhỏ hơn, mức giảm của thị trường gấu cũng nhỏ hơn, và lợi nhuận tổng thể vì thế đi xuống.
Nhưng với bên cho vay, cùng một xu hướng lại cực kỳ hấp dẫn, vì Bitcoin đang trở thành tài sản thế chấp chất lượng hơn.
Biến động càng thấp, quy mô tín dụng mà Bitcoin có thể hỗ trợ càng lớn
Từ góc nhìn của bên cho vay, câu hỏi quan trọng nhất là: trước khi giá trị tài sản thế chấp tiến sát dư nợ khoản vay, Bitcoin còn có thể chịu được mức sụt giảm tối đa là bao nhiêu?
Giả sử một người nắm giữ Bitcoin trị giá 100.000 USD và dùng nó để vay 20.000 USD, thì giá trị khoản vay so với giá trị tài sản thế chấp ban đầu (LTV) là 20%; khi LTV tăng lên 80%, bên cho vay sẽ xử lý tài sản thế chấp.
Mức sụt giảm tệ nhất mà Bitcoin có thể gặp càng nhỏ thì hạn mức cho vay mà bên cho vay có thể phát hành với cùng mức an toàn của tài sản thế chấp càng cao. Trong điều kiện quy tắc xử lý không đổi, nếu mức sụt giảm tệ nhất dự kiến từ 80% giảm xuống 50%, thì hạn mức vay có thể được phát hành sẽ tăng lên 2,5 lần so với ban đầu.
Tương tự, logic này cũng áp dụng cho bên đi vay. Các công ty như Strategy và Strive sử dụng cấu trúc tài trợ có thể mở rộng mức độ tiếp xúc với Bitcoin mà không phải chịu rủi ro bị thanh lý cưỡng bức trong ngắn hạn; mức giảm càng nông thì sức bền của các cấu trúc này càng mạnh. Vì vậy, biến động thấp hơn có thể vừa giảm rủi ro tín dụng vừa hỗ trợ quy mô tài trợ lớn hơn.
Việc giá tăng sẽ còn khuếch đại thêm hiệu ứng này. Nếu giá Bitcoin gấp đôi trong khi các khoản nợ bằng USD tương ứng giữ nguyên, thì LTV sẽ giảm một nửa. Từ đó, cùng một lượng Bitcoin có thể hỗ trợ nhiều khoản vay hơn và cung cấp vốn cho lực mua ở giai đoạn tiếp theo.
Ngay cả khi Bitcoin dần trưởng thành và tỷ suất lợi nhuận năm không còn đạt 100%, logic tài trợ này vẫn có thể tiếp tục đúng; quy mô tín dụng có thể mở rộng vẫn có thể rất lớn.
Giả sử tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng hằng năm của Bitcoin giảm xuống 30%, trong khi chi phí vốn của các cổ phiếu ưu đãi liên quan đến Bitcoin vào khoảng 13%, thì vẫn còn khoảng 17 điểm phần trăm chênh lệch lợi nhuận kỳ vọng giữa hai bên.
Khi mức sụt giảm cực đoan của tài sản thế chấp tiếp tục co hẹp, khoảng trống lợi nhuận như vậy vẫn đủ để hỗ trợ quy mô tài trợ lớn. Khi thị trường đánh giá rủi ro tài sản thế chấp thấp hơn, các kênh tài trợ chi phí thấp hơn cũng có thể dần được mở ra, bao gồm cấp tín dụng ngân hàng, trái phiếu cấp đầu tư và chứng khoán hóa các khoản vay thế chấp Bitcoin.
Cơ chế này đã bắt đầu thể hiện rõ trên thị trường công khai. Strategy đã công bố một mô hình tín dụng mang tính minh họa, suy ra chênh lệch tín dụng đối với cổ phiếu ưu đãi của họ từ giả định về biến động của Bitcoin.
Trong khi các giả định khác không đổi, khi biến động của Bitcoin là 60%, mô hình cho ra chênh lệch tín dụng STRC là 360 điểm cơ bản (1 điểm cơ bản = 0,01 điểm phần trăm), rơi vào vùng không thuộc đầu tư. Khi biến động giảm xuống gần mức thực hiện hiện tại là 40%, chênh lệch nhanh chóng co hẹp còn 56 điểm cơ bản, đi vào vùng cấp đầu tư; khi biến động tiếp tục giảm xuống 30%, chênh lệch chỉ còn 6 điểm cơ bản. Đồng thời, xác suất tài sản thế chấp trong mô hình không đủ để chi trả cho các khoản nợ cũng giảm từ khoảng 26% xuống dưới 0,5%.
Biến động giảm sẽ khiến cùng một công cụ có mức rủi ro tín dụng thấp hơn; rủi ro tín dụng càng thấp thì thường càng nhiều vốn mà hệ thống tài chính sẵn sàng cung cấp.
Điểm khởi đầu là lợi suất và biến động cùng giảm, nhưng kết quả lại có thể là lợi suất một lần nữa được kéo lên.
Cỗ máy quay vòng giữa vốn và tín dụng, thúc đẩy giá tăng tốc trở lại
Sau khi các yếu tố này cộng hưởng, chúng sẽ tạo thành một vòng lặp tự củng cố.
Bitcoin liên tục phát triển và dần trưởng thành, khiến biến động giảm theo; lợi nhuận sau điều chỉnh rủi ro được cải thiện, cho phép nhà đầu tư đưa thêm nhiều vốn vào; chất lượng tài sản thế chấp được nâng cao lại làm cho việc huy động vốn rẻ hơn và dồi dào hơn. Vốn hiện hữu và lực mua được hỗ trợ bởi tín dụng USD mới cùng bắt đầu cạnh tranh để giành giới hạn tổng lượng Bitcoin là 21 triệu đồng, từ đó thúc đẩy giá tăng. Giá tăng lại kéo theo giá trị tài sản thế chấp tăng, qua đó giải phóng thêm không gian để huy động vốn; vòng lặp vì thế tiếp diễn.
Xét từ góc độ mở rộng tín dụng, vòng lặp này tương tự một “cuộc tấn công mang tính đầu cơ” trong tài chính vĩ mô (vay một loại tiền tương đối yếu, mua một tài sản khó bị pha loãng hơn và từ đó hình thành cơ chế giao dịch tự củng cố).
Việc mở rộng tín dụng có thể đến từ nhiều con đường. Ngân hàng có thể cấp các khoản vay thế chấp Bitcoin, và như Ngân hàng Trung ương Anh đã giải thích trong (Tạo tiền trong nền kinh tế hiện đại), khi ngân hàng thương mại cho vay, họ đồng thời tạo ra tiền gửi. Doanh nghiệp cũng có thể phát hành trái phiếu chuyển đổi và cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn, dùng số tiền thu được để mua Bitcoin. Hai con đường này đều mở rộng tín dụng tính bằng USD, đồng thời làm cho nhiều Bitcoin hơn thoát khỏi lưu thông trên thị trường.
Ngày 29 tháng 8, Chỉ số Sợ hãi & Tham lam hôm nay giảm xuống 68 (hôm qua là 73), mức vẫn thuộc nhóm Tham lam. Ghi chú: Ngưỡng chỉ số Sợ hãi nằm trong thang 0-100, bao gồm các chỉ báo: Biến động (25%) + Khối lượng giao dịch thị trường (25%) + Mức độ nóng trên mạng xã hội (15%) + Khảo sát thị trường (15%) + Tỷ trọng Bitcoin trong toàn thị trường (10%) + Phân tích xu hướng từ Google (10%).
Tôi gợi ý nhà đầu tư dài hạn nên gom BTC, BNB, ETH, SOL ở những lúc giá điều chỉnh, ưu tiên các đồng chất lượng.
Những nhà giao dịch ngắn hạn hãy quản lý vị thế và điểm chốt lời tốt nhé!
