#termmax Gần đây tôi cứ suy nghĩ mãi @TermMax về một câu hỏi dễ bị bỏ qua: trong một giao thức lãi suất cố định, rốt cuộc ai quyết định mức lãi suất “cố định” đó? Không phải giao thức tự ý quyết định, cũng không phải qua bỏ phiếu quản trị, mà là thị trường hình thành mức lãi suất ấy thông qua sự tương tác giữa bên vay và bên cho vay.
Trong các giao thức lending pool truyền thống như Aave, lãi suất là một đường cong thuật toán được quyết định bởi mức độ sử dụng vốn — mức sử dụng càng cao, lãi suất càng cao. Bạn không thể khóa lãi suất, mà chỉ có thể thụ động chấp nhận mức lãi suất biến động. TermMax thì ngược lại: người vay mint GT để vay, người cho vay mua FT để khóa lợi suất, hai bên giao dịch trong một thị trường có ngày đáo hạn cụ thể, và giá giao dịch ngầm thể hiện mức lãi suất cố định cho kỳ hạn đó.$SNDKB
Về bản chất, điều này đưa việc “khám phá lãi suất” từ thuật toán trở lại với thị trường. Mỗi ngày đáo hạn, mỗi tổ hợp tài sản thế chấp đều tương ứng với một thị trường định giá riêng. Lãi suất vay USDC trong ba tháng với WETH làm tài sản thế chấp có thể hoàn toàn khác với lãi suất vay cùng kỳ hạn bằng wstETH làm tài sản thế chấp, bởi rủi ro đuôi của hai loại tài sản này khác nhau — và sự khác biệt về rủi ro ấy sẽ được phản ánh trực tiếp qua mức chiết khấu khi FT được giao dịch.
Theo tôi, điểm khéo léo nhất ở đây là rủi ro vỡ nợ được định giá trước. Trong vài bài trước, tôi đã nói về cơ chế tất toán bằng tài sản thực của TermMax: nếu người vay không trả nợ khi đáo hạn, tài sản thế chấp sẽ được phân chia theo tỷ lệ cho những người nắm giữ FT, thay vì để giao thức phân bổ tổn thất cho toàn hệ thống. Vì vậy, giá mua FT phải bao gồm khoản bù đắp cho rủi ro đuôi này — thị trường sẵn sàng mua FT ở mức giá thấp đến đâu chính là lá phiếu tức thời của thị trường về xác suất vỡ nợ của tài sản thế chấp đó.
Nhờ vậy, đường cong lãi suất không còn là một đường thuật toán trơn tru, mà trở thành tập hợp vô số mức giá thực được hình thành qua tương tác trên các thị trường riêng lẻ. Mật độ thông tin cao hơn, nhưng cũng đòi hỏi thanh khoản nhiều hơn — thị trường quá mỏng thì giá dễ bị lệch.
Vì vậy, theo tôi, yếu tố cốt lõi quyết định #TermMax có thể đứng vững hay không không nằm ở cơ chế đẹp đến đâu, mà ở độ sâu của từng thị trường đáo hạn. Nếu độ sâu không đủ, lãi suất cố định cũng chỉ là cố định trên giấy.$SPCXB
Tôi sẽ tiếp tục theo dõi: độ sâu sổ lệnh FT trên các thị trường tài sản thế chấp chủ đạo, cấu trúc kỳ hạn lãi suất ở các kỳ hạn khác nhau, cũng như cách thúc đẩy thanh khoản để khởi động các thị trường mới. #TermMax @TermMax