Tổng kết 14 năm RWA: từ ý tưởng về colored coins đến đường đua nghìn tỷ USD

Mùa đông STO, BlackRock bước vào, cuộc giằng co giữa các bên quản lý — một hành trình tiến hóa token hóa trải dài qua hai thế hệ người làm nghề.
Tác giả: Seth
Biên soạn: Luffy, Foresight News
Tháng 3/2012, nhà phát triển người Israel Yoni Assia đề xuất khái niệm “colored coins”: gắn nhãn cho một số Bitcoin nhất định để chúng có thể đại diện cho các tài sản thực như cổ phiếu, trái phiếu, chứng từ quyền sở hữu…
Tiếc rằng, ý tưởng này mãi không thể thoát khỏi giai đoạn “bạch thư”. Nhưng nó đã đặt ra một mệnh đề mà nhiều người trong suốt 14 năm sau đó tiếp tục khám phá: làm sao để biến các tài sản thực thể không có đủ thanh khoản, có thể lưu chuyển tự do như tiền mặt.
Sau 14 năm, loại trừ stablecoin, quy mô tài sản token hóa có thể giao dịch tự do đạt 38,29 tỷ USD; quy mô vốn đã cam kết đầu tư là 369,44 tỷ USD; số người nắm giữ là 1,79 triệu.
Bài viết lần lượt hệ thống hóa toàn bộ các giai đoạn mà token hóa đã đi qua cho đến nay, đồng thời phân tích vì sao con đường này lại dài lâu đến vậy.
Token hóa tài sản là gì
Tài sản token hóa là chứng cứ quyền chủ nợ đối với tài sản thực; tài sản cơ sở có thể là tín phiếu kho bạc ngắn hạn, thỏi vàng, tín dụng, hoặc cổ phần khách sạn, và được “đóng gói” dưới dạng token trên chuỗi.
Bản thân token không có giá trị độc lập. Ngoài chuỗi, tổ chức lưu ký, người quản lý quỹ hoặc pháp nhân ủy thác nắm giữ tài sản thật và công nhận token như một chứng chỉ hợp lệ để rút tài sản cơ sở. Logic này kế thừa mạch lạc từ quan hệ giữa chứng chỉ cổ phiếu, trái phiếu vô danh và trái phiếu gắn với tài sản cơ sở tương ứng.
Giá trị gia tăng do blockchain mang lại là hữu hạn nhưng có thật: nó ghi nhận quyền sở hữu khoản nợ, việc chuyển giao có thể hoàn tất theo thời gian thực với độ chính xác theo giây 24/7, không cần trung gian công ty môi giới đứng ra khớp lệnh. Tách bỏ lớp vỏ công nghệ, đây là một ý tưởng tài chính rất cũ; thứ thực sự đổi mới là tốc độ giao dịch, các bên tham gia tài sản và cách thức sử dụng tài sản.
Người xây dựng ban đầu và nghịch cảnh thế hệ đầu
Ngay cả trước khi ngành tin rằng token hóa có thể được triển khai theo quy mô, thì một số ít người đi trước phải là người chứng minh trước rằng điều đó khả thi. Năm 2017, Lucas Vogelsang và Martin Quensel sáng lập Centrifuge. Trong bốn năm đầu, đội ngũ tập trung sâu vào hệ thống Tinlake, dựa trên các pool vốn theo mô hình tuần hoàn phân tầng để cung cấp dịch vụ tài trợ cho các khoản phải thu trong đời thực và tài sản thực.
Vào giữa năm 2021, Centrifuge ra mắt pool RWA đầu tiên tiếp cận MakerDAO (hiện thuộc hệ Sky), đúc ra lô DAI đầu tiên được bảo chứng bởi tài sản thực; kế hoạch triển khai suôn sẻ.
Cùng một mô thức cũng xuất hiện trong lĩnh vực bất động sản. Tháng 10/2018, công ty vận hành bất động sản Elevated Returns hoàn tất một khoản tài trợ 18 triệu USD, định giá 224 triệu USD, token hóa 18,9% quyền lợi của khách sạn Aspen Regecy; thông qua Templum Markets phát hành token mệnh giá 1 USD cho các nhà đầu tư đủ điều kiện. Đây cũng là giao dịch token hóa bất động sản thương mại quy mô lớn đầu tiên trên blockchain.
Vài tháng sau, 31,6% quyền lợi của một tác phẩm tranh của Andy Warhol trị giá 5,6 triệu USD được token hóa và hoàn tất đấu giá theo cùng cách.
Hai giao dịch đều được phát hành suôn sẻ theo kế hoạch, nhưng sau đó lại bị đình trệ. Sau khi token được đúc xong, thị trường thiếu đối tác giao dịch, khiến thanh khoản không có cách nào hình thành.
Tháng 9/2019, Paxos ra mắt PAXG — token vàng đầu tiên được cơ quan quản lý tài chính ở New York phê duyệt. Cùng năm, Tether ra mắt XAUT, cạnh tranh với PAXG nhờ dự trữ vàng trong kho tại Thụy Sĩ và sản phẩm vàng của Paxos được lưu giữ trong kho vàng tại London Brink. Hai sản phẩm lúc bấy giờ đều không thể thu hút sự phân bổ quy mô lớn của các tổ chức. Bảy năm trôi qua, cả hai vẫn vận hành bình thường, với vốn hóa lần lượt đạt 1,9 tỷ USD và 2,7 tỷ USD. Điều này chứng minh rằng, trước cả làn sóng nóng token hóa trái phiếu chính phủ, mô hình token hóa hàng hóa quy mô lớn đã chạy được.
Quy tắc quản lý được hoàn thiện còn chậm xa so với đổi mới. SEC Mỹ năm 2017 công bố (báo cáo DAO), lần đầu áp dụng bài kiểm tra Howey để phán định việc phát hành token: token kỹ thuật số có phải là chứng khoán hay không phụ thuộc vào cách thức phát hành, chứ không dựa vào tên gọi của token.
Kết luận này đã tạo ra làn sóng phát hành token chứng khoán (STO), đồng thời xác lập rào cản gia nhập chỉ dành cho nhà đầu tư đủ điều kiện. Sau đó trong bốn năm, tổ chức phát hành liên tục tung ra nhiều sản phẩm STO khác nhau, nhưng về mặt pháp lý, đa số người giao dịch tiềm năng vẫn bị giới hạn không được tham gia. Việc sổ lệnh mỏng, thời gian khóa bắt buộc, phí quản lý pháp lý mù mờ… khiến làn sóng này về cơ bản kết thúc vào năm 2021. Cùng năm đó, đỉnh điểm người dùng hoạt động dự đoán của nền tảng thị trường Augur chỉ 265 người, rồi sau đó thu hẹp còn 37 người.
Bài toán dài hạn của ngành
Nhiều loại tài sản liên tục được token hóa, nhưng đa số token trong dài hạn đứng yên, không có ai giao dịch. Theo dữ liệu của (Forbes), hiện 88% giá trị thị trường của RWA tập trung vào 62 tài sản cơ sở; chỉ 5 sản phẩm — Quỹ Figure Housing Credit Fund, USYC của Circle, vàng Tether, BUIDL của BlackRock, và quỹ JMWH thuộc Justokenglobal — đã chiếm gần một nửa tổng quy mô thị trường.
Phần lớn token còn lại sau khi được đúc xong thì bị thị trường “quên lãng”. Ngay cả trong các tài sản đầu tàu có mức độ tập trung cao tới 88%, chỉ chưa đến 10% giá trị token hóa thực sự được “kích hoạt”, được dùng làm tài sản thế chấp DeFi và tham gia vòng lặp cho vay/đi vay.
Nguyên nhân gốc rễ không phải là thiếu nhu cầu. Trước năm 2024, dòng vốn đã muốn phân bổ vào trái phiếu chính phủ và vàng được token hóa. Trở ngại thực sự nằm ở chỗ: trừ khi có một tổ chức được cấp phép và đáng tin cậy đứng ra đảm nhiệm lưu ký, chuyển nhượng tài sản và quy trình tuân thủ, thì không có tổ chức nào sẵn sàng đứng ra “bảo chứng” cho các loại tài sản đó. Trước khi BlackRock tham gia, chưa có chủ thể nào đủ uy tín để xác thực mô hình kinh doanh này với quy mô đáng kể.
Token hóa sẽ đến “bẻ khóa” như thế nào
Ngành công nghiệp không thiếu sản phẩm tốt hơn; mà thiếu một “ông lớn” mà các tổ chức khác nói chung đều tin tưởng, sẵn sàng công khai đứng ra bảo chứng cho mảng này.
Tháng 3/2024, BlackRock đưa ra câu trả lời: ra mắt quỹ token hóa BUIDL, do nền tảng tuân thủ Securitize chịu trách nhiệm token hóa và quản lý vận hành. Securitize được Carlos Domingo và Jamie Finn thành lập vào năm 2017.
Carlos Domingo trước đây từng vận hành quỹ tài sản mã hóa chứng khoán giai đoạn đầu SPiCE VC, đây cũng là lý do quan trọng khiến BlackRock lựa chọn Securitize khi tìm kiếm đối tác.
Hiện nay BUIDL phát hành trên hơn 10 blockchain công khai, quy mô đạt 2,8 tỷ USD; do Ngân hàng BNY Mellon lưu ký và PwC kiểm toán, lợi suất 7 ngày đạt 3,42%. Việc BlackRock tham gia khiến các hội đồng quản trị của các công ty quản lý tài sản lớn bắt đầu nhìn nhận nghiêm túc mảng token hóa — đây là hiệu quả mà làn sóng STO trong suốt bốn năm qua vẫn không thể tạo ra.
Bổ sung bối cảnh: quỹ BENJI của Franklin Templeton đã lên sàn từ tháng 4/2021 trên Stellar — là quỹ đại chúng đăng ký tại Mỹ đầu tiên dùng mạng công khai làm hệ thống sổ cái chính thức, sớm hơn BUIDL 3 năm. Hiện quỹ này vận hành đa chuỗi: phiên bản iBENJI triển khai trên BNB Chain và phiên bản EVM trên Ethereum có quy mô 1,72 tỷ USD, còn token Stellar gốc đạt 712,5 triệu USD.
Hạ tầng tín dụng và nền tảng tạo lợi suất
Sau khi phương án “đóng gói” tài sản ở lớp trên hoàn thiện, lớp trung gian trong ngành cần một thị trường giao dịch để khớp bên đi vay và bên cho vay. Năm 2019, Sid Powell và Joe Flanagan ra mắt Maple Finance; trong quá trình phát triển, nền tảng này từng chịu cú đập rất nặng.
Tháng 12/2022, bên vay Orthogonal Trading đã che giấu mức độ rủi ro của mình đối với sự cố FTX; dẫn đến khoản vay 36 triệu USD bị vỡ nợ. Trong vòng một tuần, quy mô khoản vay đang hoạt động của nền tảng giảm khoảng 30%. Powell khi đó thừa nhận mình “bàng hoàng và thất vọng”, đồng thời tái xây dựng hệ thống quản trị rủi ro của nền tảng dựa trên cuộc khủng hoảng này: mở rộng phạm vi chấp nhận bên vay, không còn chỉ dựa vào bên đại diện tự kê khai đơn phương mức độ rủi ro.
Tính đến nay, Maple đã cấp phát quy mô khoản vay tích lũy vượt 20 tỷ USD. Các sản phẩm syrupUSDC và syrupUSDT của công ty có tổng quy mô 1,9 tỷ USD, là nền tảng tín dụng tư nhân token hóa dẫn đầu về quy mô.
Hai năm sau, Nathan Allman — một chuyên gia kỳ cựu tài sản số của Goldman Sachs — sáng lập Ondo. Sản phẩm cốt lõi OUSG là token hóa trái phiếu chính phủ đầu tiên có thể chuyển nhượng trực tiếp ngang hàng; USDY là stablecoin tạo lợi suất đầu tiên không có ngưỡng gia nhập. Hiện USDY có quy mô 2,145 tỷ USD, OUSG quy mô 449 triệu USD. Ondo đồng thời cũng là kênh phân phối on-chain lớn nhất của BUIDL. Tiếc rằng, người sáng lập Nathan Allman qua đời đột ngột vào tháng 5/2026.
Oracle và hạ tầng dữ liệu
Hợp đồng thông minh on-chain đọc tin cậy giá tài sản off-chain, NAV của tài sản quỹ — đây là nền tảng để mọi ứng dụng triển khai được. Hiện tại, thị trường chủ yếu bị chia cho bốn mạng lớn:
RedStone: Tháng 3/2025, Securitize chọn RedStone làm đối tác oracle cốt lõi. Hiện nay RedStone cung cấp luồng dữ liệu NAV hàng ngày cho tất cả các quỹ token hóa của Securitize như BUIDL, Apollo ACRED, VanEck VBILL, Hamilton Lane SCOPE. Trước khi kết nối, các token do Securitize phát hành thiếu báo giá theo thời gian thực — trên chuỗi vẫn có份额 quỹ, nhưng giao thức cho vay không thể lấy định giá thời gian thực. Nhờ RedStone “đưa giá” (price feed), ACRED có thể tạo lợi suất trên Morpho, còn VBILL có thể đóng vai tài sản thế chấp trên Euler. Hiện tại, RedStone đảm bảo an toàn cho tài sản on-chain với quy mô khoảng 6 tỷ USD trên 110 blockchain, phần lớn phục vụ định giá cho quỹ tổ chức chứ không phải token crypto native.
Pyth Network: nhắm tới đầu bên kia của thị trường, ưu tiên tốc độ và giảm bớt việc tính toán NAV phức tạp. Dùng mô hình “kéo” (pull-based), phù hợp cho các tài sản giao dịch tần suất cao: cổ phiếu, ngoại hối, hàng hóa quy mô lớn; hỗ trợ dữ liệu của hơn 750 cặp giao dịch cổ phiếu niêm yết trên thị trường Mỹ và lãi suất trái phiếu chính phủ với nhiều kỳ hạn. Ondo chọn Pyth để cung cấp báo giá cho token lợi suất USDY; phạm vi phục vụ trải rộng trên 65 blockchain. Dù tách khỏi stack kỹ thuật của Securitize, các sản phẩm trái phiếu của chính Ondo vẫn có nguồn dữ liệu giá độc lập và đáng tin cậy.
DIA: tập trung vào tính xác thực và độ minh bạch toàn chuỗi từ nguồn dữ liệu đến hợp đồng. Bộ xReal bao phủ hơn 100 chỉ số giá RWA, bao gồm cổ phiếu, ETF, ngoại hối, và lợi suất trái phiếu. Stellar và Ripple đều chọn DIA khi thúc đẩy hợp tác RWA. Trong quy trình tuân thủ, các tổ chức có xu hướng ưu tiên logic dữ liệu nguồn đã được kiểm toán đầy đủ, thay vì chỉ dựa vào xác nhận thương hiệu; DIA khớp chính xác nhu cầu này.
Chainlink: đảm nhiệm phần việc của ba nhà khác chưa tham gia — truyền dữ liệu và khả năng chuyển giao tài sản giữa các blockchain vốn không tin nhau, không trực tiếp phụ trách định giá quỹ. Kênh CCIP của công ty phân phối dữ liệu NAV thông minh từ DTCC, hỗ trợ thí điểm với SWIFT và UBS trong dự án tại Singapore (dự án “người gác cổng”). Dự án này khởi động vào tháng 5/2022 và hoàn tất thử nghiệm “quỹ token hóa thực” đầu tiên của UBS vào tháng 10/2023. Quy mô chuyển tiền xuyên chuỗi qua CCIP trong quý trước đạt 4,9 tỷ USD, tăng 353% so với cùng kỳ; giá trị tài sản được toàn mạng đảm bảo đạt 110 tỷ USD. Riêng Mantle — một blockchain công khai — trong năm nay, quy mô token luân chuyển qua CCIP đã vượt 2,5 tỷ USD. DTCC đang nhúng hạ tầng Chainlink vào chuỗi ứng dụng tài sản thế chấp của chính mình, mục tiêu ra mắt vào quý IV/2026.
Xây dựng kênh phân phối
Phát hành dưới dạng “đóng gói” tài sản và phân phối trên thị trường là hai bài toán hoàn toàn độc lập.
Mạng Mantle sinh ra từ BitDAO. BitDAO nhận được sự hỗ trợ mạnh mẽ từ sàn Bybit, quy mô kho bạc thời kỳ đỉnh cao sánh ngang với Quỹ của Ethereum Foundation. Năm 2023, BitDAO sáp nhập vào Mantle, tiếp nhận trọn vẹn tài sản kho bạc; lúc đó nắm gần 300 triệu USD stablecoin và 270.000 ETH. Hiện quy mô kho bạc mở rộng lên 2,4 tỷ USD. Phần lớn các đội ngũ khởi nghiệp cần nhiều năm tài trợ mới có được số tiền như vậy, còn Mantle ngay từ đầu đã có sẵn. Hiện Mantle đã ra mắt hơn 155 loại cổ phiếu token hóa, quy mô thanh khoản DeFi vượt 1 tỷ USD. Ngày 6/8, dựa trên việc dựng kênh thông qua CCIP, Mantle mở rộng hạ tầng RWA tới Solana, lần đầu tiên “xuất khẩu” hệ sinh thái ra một blockchain công khai không thuộc sở hữu của mình. 
Coinbase và Binance tập trung vào mảng tài sản thế chấp và tổng hợp tài sản. BUIDL đã lên mạng BNB và có thể được sử dụng trực tiếp trên Binance làm tài sản thế chấp.
MEXC là một trong những sàn giao dịch có phạm vi triển khai rộng nhất: niêm yết trên hơn 105 cặp giao dịch cổ phiếu token hóa của Ondo, đồng thời hỗ trợ PAXG, XAUT và token thuộc các hạ tầng RWA phổ biến. Chỉ riêng trong tháng 8 đã thêm 5 tài sản cơ sở, bao gồm hạ tầng AI và mảng nguyên tố đất hiếm. Trong quý 1/2026, nền tảng này chiếm 27% khối lượng giao dịch vàng token hóa trên toàn cầu, đứng thứ hai thế giới. Tháng này, MEXC nâng cấp sản phẩm RealStocks: dựa trên hợp tác với các công ty chứng khoán để bao phủ hơn 7.000 cổ phiếu và ETF niêm yết trên thị trường Mỹ; chức năng mới giúp người nắm giữ token khớp đầy đủ với quyền lợi của cổ đông thực. 
Các hạng mục tăng trưởng nhanh nhất không chỉ giới hạn ở việc niêm yết trên thị trường giao ngay. Hợp đồng vĩnh viễn RWA của Hyperliquid và Binance: cuối tháng 7, quy mô giao dịch trong một tuần đạt 61,7 tỷ USD, tương đương 99,2% khối lượng giao dịch hợp đồng vĩnh viễn Bitcoin của hai sàn đó trong cùng kỳ; trong đó token hóa cổ phiếu chiếm 58%. Tại Hyperliquid, khối lượng giao dịch RWA vĩnh viễn đã vượt tổng tất cả các nhóm sản phẩm còn lại của nền tảng.
Quản lý dần bắt kịp nhịp độ đổi mới
Về mặt quản lý, bốn mạch chính được triển khai đồng thời:
(Đạo luật GENIUS): Luật liên bang đầu tiên về stablecoin trong lịch sử Mỹ, đã được ký ban hành và có hiệu lực vào ngày 18/7/2025.
(Đạo luật CLARITY): nhằm xác lập quy tắc thị trường cho các tài sản còn lại trong ngành crypto. Đạo luật được thông qua ở Hạ viện sớm hơn một ngày và tại Ủy ban Ngân hàng Thượng viện vào tháng 5/2026 với tỷ lệ phiếu 15:9. Sau đó, dự luật rơi vào bế tắc: đảng Dân chủ yêu cầu bổ sung các điều khoản về xung đột lợi ích liên quan đến lợi ích tài sản số của quan chức công; trong khi đảng Cộng hòa muốn loại bỏ các nội dung liên quan để thúc đẩy việc thông qua lập pháp. Ngày 8/8, Thượng viện bước vào phiên nghỉ, chưa tiến hành bỏ phiếu cuối cùng. Tuy nhiên, lãnh đạo Thượng viện Schumer trước khi nghỉ đã nộp đề nghị thủ tục tranh luận chung kết (motion to proceed), dự kiến khởi động thủ tục vào ngày 15/9 (ngày hôm sau sau khi nghị viên trở lại phiên họp). Lần bỏ phiếu này không đồng nghĩa với việc đạo luật đã được thông qua, mà chỉ biểu thị việc mở cuộc tranh luận toàn viện. Nhân viên Thượng viện tiết lộ với bên ngoài rằng các tranh cãi về điều khoản xung đột lợi ích vẫn chưa được giải quyết. Nếu đến tháng 9 lại bị trì hoãn, lịch trình bầu cử giữa kỳ sẽ khiến “cửa sổ” lập pháp còn lại trong năm bị thu hẹp đáng kể.
SEC lựa chọn con đường độc lập. Tháng 3/2026, SEC và Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai (CFTC) cùng ban hành khung phân loại token, chia tài sản số thành năm nhóm lớn; chỉ “chứng khoán kỹ thuật số” mới thuộc đầy đủ sự quản lý của SEC. Chủ tịch SEC Paul Atkins vào tháng 4 phát biểu tại Câu lạc bộ Kinh tế ở Washington: cơ quan quản lý “sắp ban hành” các quy tắc miễn trừ cho đổi mới, đồng thời thiết lập cơ chế “vườn ươm quản lý” (regulatory sandbox). Doanh nghiệp có thể giao dịch trên chuỗi các chứng khoán token hóa trong thời gian 12 đến 36 tháng mà không cần hoàn tất toàn bộ quy trình đăng ký. Giữa tháng 5, Bloomberg đưa tin chính sách sắp được triển khai. Ngày 22/5, SEC tạm hoãn tiến độ, lắng nghe ý kiến phản đối từ các sở giao dịch về bảo vệ nhà đầu tư. Tính đến giữa tháng 6, thông tin mới nhất cho thấy kế hoạch miễn trừ này vẫn chưa được công bố chính thức.
Nasdaq, NYSE và DTCC không chờ đợi nữa. Tháng 3/2026, SEC chấp thuận việc sửa quy tắc của Nasdaq, cho phép các cổ phiếu thuộc S&P 1000 và ETF chỉ số dựa trên hạ tầng giao dịch truyền thống hiện có để thực hiện giao dịch token hóa; phương án tương tự của NYSE cũng được chấp thuận vào tháng 4. DTCC — tổ chức có quy mô tài sản lưu ký khoảng 114 nghìn tỷ USD — ngày 4/5 thông báo sẽ triển khai thí điểm ở cấp độ sản xuất vào tháng 7/2026; hơn 50 tổ chức như BlackRock, Morgan Stanley và Goldman Sachs tham gia, bao phủ các cổ phiếu thuộc S&P 1000, các ETF chỉ số chính thống và trái phiếu chính phủ Mỹ; dự kiến đến tháng 10 sẽ mở rộng toàn diện. Hệ thống này giữ nguyên đầy đủ các quyền lợi truyền thống như quyền biểu quyết của cổ đông và chi trả cổ tức; hệ thống đăng ký chứng khoán cốt lõi không thay đổi, token chỉ đóng vai như một lớp “đóng gói” cho sổ sách thanh toán. 
Kế hoạch miễn trừ mà Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Chứng khoán (SEC) tạm gác ban đầu sẽ mở ra một “kênh” thứ hai rộng hơn và thoáng hơn: phát hành token mà không cần sự ủy quyền của công ty niêm yết cơ sở; nhà đầu tư chỉ có quyền hưởng lợi ích kinh tế, không có quyền của cổ đông. Kênh thứ hai liệu có được triển khai và triển khai khi nào vẫn là ẩn số. Nhưng chỉ cần thử nghiệm của DTCC cũng đủ chứng minh: giao dịch token hóa chứng khoán cổ phiếu chủ đạo của Mỹ theo quy định chắc chắn sẽ đến.
Bài toán thanh khoản đã được giải quyết chưa?
So sánh với phần “điểm đau” của ngành đã nêu ở trên để tổng kết hiện trạng: vấn đề phân mảnh thanh khoản đã được cải thiện phần nào. Ở mảng trái phiếu chính phủ và tín dụng tư nhân, thanh khoản tương đối dồi dào, với quy mô lần lượt 16,2 tỷ USD và 7,3 tỷ USD; số lượng tài sản cơ sở tương ứng lần lượt là 87 và 2.543.
Ngoài ra, thanh khoản ở các nhánh khác vẫn mỏng (hầu hết các nhóm sản phẩm có quy mô dưới 1 tỷ USD). Vấn đề về độ tin cậy trong lưu ký đối với các tổ chức như BlackRock và Franklin Templeton đã được giải quyết, nhưng các bên phát hành nhỏ và vừa vẫn bế tắc. Khoảng 97% tài sản token hóa vẫn đặt ra ngưỡng gia nhập; nhà đầu tư bán lẻ thông thường không thể tham gia. Gốc rễ của rào cản có thể truy ngược về tiêu chuẩn phán quyết trong thử nghiệm Howey của SEC năm 2017.
Đoạn trên là góc nhìn tương đối lạc quan. Tháng 7/2026, BeInCrypto Intelligence dựa trên dữ liệu hơn 7.000 sản phẩm token hóa của RWA.xyz phát hành báo cáo, phơi bày một thực tế khắc nghiệt hơn: trong các tài sản token hóa có vốn hóa trên 100.000 USD, 56% (khoảng 32,9 tỷ USD) trong một tuần ghi nhận không có bất kỳ bản ghi chuyển nhượng nào trên chuỗi. Đưa tài sản lên chuỗi và để tài sản luân chuyển trên chuỗi là hai việc hoàn toàn khác nhau. Hiện tại, ngành mới chỉ làm xong bước thứ nhất.
Một số hiện tượng thuộc về “thiết kế sản phẩm” ngay từ đầu: mua token hóa trái phiếu chính phủ để nhận lợi suất, vốn không giống đầu cơ trái phiếu nên không cần giao dịch hằng ngày. Nhưng thực trạng khách quan là không thể né tránh: thị trường đang thể hiện sự tập trung rõ rệt ở nhóm đầu. Năm sản phẩm chiếm gần một nửa giá trị vốn hóa; phần còn lại gồm hơn 6.000 tài sản cơ sở đa số chìm lặng.
Xu hướng tương lai
Các tổ chức lớn có sự khác biệt rất lớn về các con số dự báo quy mô thị trường, nhưng họ thống nhất về hướng tăng trưởng. Kịch bản chuẩn của McKinsey: quy mô tài sản token hóa đạt 20.000–40.000 tỷ USD vào thập niên 2030. Ark Invest dự báo 110.000 tỷ USD. Boston Consulting Group kết hợp với Riye Ying dự báo 94.000 tỷ USD vào năm 2030, và tăng lên 189.000 tỷ USD vào năm 2033. Ngân hàng Standard Chartered dự báo đến năm 2034 sẽ vượt 300.000 tỷ USD.
Chênh lệch về con số về bản chất không phải do bất đồng về việc tăng trưởng hay không; mọi người đều dự đoán quy mô thị trường sẽ mở rộng gấp trăm lần so với hiện tại. Sự khác biệt nằm ở cách tính thống kê: stablecoin có được đưa vào hay không, tiền gửi ngân hàng có được đưa vào hay không, và ranh giới định nghĩa cho tài sản token hóa được xác định thế nào.
Các tổ chức vừa thừa nhận kỳ vọng tăng trưởng, vừa giữ thái độ thận trọng. Khảo sát của Coinbase và EY vào tháng 1/2026 với 351 nhà ra quyết định tổ chức cho thấy: 73% dự định nâng tỷ trọng phân bổ tài sản số trong năm; 65% coi việc làm rõ quy định là yếu tố thúc đẩy hàng đầu. Trong khi đó, 66% người được hỏi cũng xếp rủi ro do không chắc chắn về quy định là rủi ro lớn nhất. Điều kiện cốt lõi để dòng tiền vào cuộc lại vẫn đang treo lơ lửng.
Một cuộc khảo sát khác của EY cũng cho thấy tổ chức không muốn ngồi chờ quy định được ban hành: 83% nhà đầu tư tổ chức dự định phân bổ vào trái phiếu token hóa vào cuối năm 2026, hai năm trước tỷ lệ này chỉ là 33%.
Sự thay đổi đã thể hiện ở hạ tầng nền tảng, chứ không chỉ dừng ở các bảng câu hỏi nghiên cứu. Tháng 2/2026, BUIDL tích hợp UniswapX để giao dịch trực tiếp; tháng 3 tích hợp hệ thống xác minh Chronicle, cho phép bất kỳ ai dựa vào bản ghi lưu ký của Ngân hàng BNY Mellon để kiểm tra tức thời vị thế trái phiếu chính phủ nền tảng của BlackRock. Lớp thanh khoản Spark trong hệ sinh thái Sky tự động điều phối 1,5 tỷ USD, chuyển đổi qua lại giữa BUIDL, Anemoy và Superstateinc, và chuyển ngay sang tài sản có suất sinh lợi cao nhất — trước đây, việc này phụ thuộc vào thao tác thủ công của trader dòng tiền. 
Người sáng lập DWF Labs, r Andrei Grachev, cho rằng cổ phiếu token hóa đã định hình lại hành vi của nhà giao dịch. Nhà đầu tư crypto không cần rời khỏi nền tảng giao dịch hiện có: có thể chuyển sang nắm giữ tài sản cổ phiếu, đồng thời dự đoán quy mô cổ phiếu on-chain và hàng hóa quy mô lớn sẽ tăng mạnh trong năm nay. Artem Tolkachev của Falcon Finance đã diễn đạt thẳng cơ chế này: chỉ có tính tổ hợp (composability) và cơ chế hoàn trả (redeem) mới thực sự nối liền tài sản thực thể với thanh khoản crypto.
Bên trong ngành đang phân hóa thành hai hướng phát triển: Một phái ưu tiên đảm bảo tuân thủ quyền sở hữu, xây dựng kênh “có kiểm soát”, và để token vận hành trong ranh giới tuân thủ trong suốt quá trình. Phái còn lại ưu tiên khả năng kết hợp (composability), đóng gói các tài sản tuân thủ như BUIDL để có thể lưu thông tự do trong hệ sinh thái DeFi không cần cấp phép.
Có thể xem đây là cuộc tranh luận giữa RWA 1.0 và RWA 2.0, nhưng giờ đây không còn là thảo luận lý thuyết nữa mà đã thành hai lộ trình sản phẩm cạnh tranh nhau. Đầu năm nay, quy mô USYC của Circle đã vượt BlackRock BUIDL, trở thành quỹ token hóa trái phiếu chính phủ có quy mô lớn nhất; điều này cho thấy bên BlackRock tạm thời chiếm ưu thế ở kênh phân phối, còn ở khía cạnh sức ảnh hưởng thương hiệu thì câu chuyện lại khác.
RWA 1.0: chỉ ánh xạ tài sản thực thể, hỗ trợ mua, nắm giữ, và hoàn lại. Ví dụ: token khách sạn Aspen Regecy, và các quỹ/“pool” cho vay giai đoạn đầu của Maple đều thuộc mô hình này. RWA 2.0: để tài sản thực thể tiếp tục tạo ra giá trị sử dụng. Quý II năm 2026, quy mô tài sản thực tế được token hóa được gửi vào các nền tảng DeFi đạt 7,4 tỷ USD, tăng gấp đôi trở lên so với cùng kỳ; trong đó tỷ trọng cao nhất là stablecoin tạo lợi suất và token hóa trái phiếu chính phủ. Token syrupUSDT của Maple đã chính thức chạy trên Aave nhờ kết nối với Mantle; hạ tầng vòng tuần hoàn cho dòng tiền thực đã được hiện thực hóa.