Quốc hội và các cơ quan quản lý không còn đi cùng một tiến độ. Đạo luật CLARITY, dự luật về cấu trúc thị trường crypto của Mỹ nhằm giải quyết các câu hỏi kéo dài về việc phát hành và giao dịch tài sản số, nay trông có vẻ ít khả năng được thông qua vào năm 2026 hơn. Lần cập nhật mới nhất của Galaxy Research—báo cáo gốc—chỉ ra động lực lập pháp đang suy giảm và sự chuyển hướng sang các hành động của cơ quan quản lý nhanh hơn.

Sự kháng cự của ngành ngân hàng đối với những thay đổi lớn về cấu trúc thị trường đã từng được thể hiện rõ tại Thượng viện, nơi các dự luật crypto lớn đã phải trải qua một cuộc tranh đấu vận động hành lang vào phút chót. Ma sát đó giờ là một phần của bối cảnh rộng hơn cho Đạo luật CLARITY. Khi lịch trình siết lại, câu hỏi thực tế đối với các sàn giao dịch, nhà phát hành và đội ngũ tuân thủ không phải là Quốc hội có hành động hay không, mà là cơ quan nào sẽ lấp đầy khoảng trống trước.

Hoạt động của cơ quan quản lý đang tăng tốc

SEC và CFTC đã phản ứng trước bất định bằng cách thúc đẩy các biện pháp hành chính: ban hành quy định, hướng dẫn mang tính diễn giải, và các miễn trừ mang tính quản lý. Galaxy cho biết mục tiêu là làm rõ cách thức các tài sản số nên được phát hành, giao dịch và giám sát trong khi lối đi lập pháp vẫn bị bế tắc. Một diễn giải của nhân sự hoặc một miễn trừ có thể hữu ích hơn trong ngắn hạn so với một dự luật có thể chẳng bao giờ được đưa ra bỏ phiếu tại nghị trường.

Tốc độ đó có giá trị thực. Một dự án token đang chờ hướng dẫn đăng ký hoặc một nền tảng giao dịch cố gắng hiểu cơ quan quản lý nào có thẩm quyền có thể đưa ra quyết định vận hành sớm hơn nhiều dựa trên một hành động của cơ quan quản lý, thay vì dựa trên một quy trình lập pháp của Quốc hội bị đình trệ. Với các nhà đầu tư tổ chức và các tổ chức phát hành token, sự khác biệt giữa một đạo luật và một miễn trừ theo cơ quan quản lý không phải là vấn đề học thuật. Đạo luật ràng buộc cơ quan và tồn tại qua sự thay đổi lãnh đạo. Miễn trừ chỉ bền vững bằng chính “dòng suy nghĩ” hiện hành tại ủy ban.

Tính cấp bách đặc biệt rõ trong các tài sản thực được token hóa, nơi cơ cấu phát hành và thanh toán đã và đang mở rộng. Hoạt động token hóa gần đây cho thấy các bên tham gia thị trường không chờ Washington “chốt” mọi định nghĩa trước khi mở rộng sản phẩm.

Sự rõ ràng tạm thời có trần cứng

Sự thận trọng của Galaxy là rõ ràng: các biện pháp sửa đổi hành chính thiếu độ bền vững về mặt pháp lý. Việc ban hành quy định và hướng dẫn có thể được một chính quyền tương lai sửa đổi hoặc bãi bỏ, và chúng không thể thay thế một khung dài hạn được Quốc hội thiết lập. Điều đó tạo ra một dạng bất định khác. Các doanh nghiệp có thể dựa vào lập trường của nhân sự SEC, chỉ để rồi một tân chủ tịch sau giai đoạn chuyển giao chính trị lại gỡ bỏ nó.

Kết quả là một thực tế quản lý theo hai tầng. Quốc hội vẫn có thể ban hành một đạo luật bền vững, nhưng hiện tại ngành đang vận hành dựa trên các hướng dẫn đến nhanh hơn và dễ đảo ngược hơn. Đó không phải là nền tảng ổn định cho các quyết định đầu tư vào hạ tầng đòi hỏi vốn lớn.

Đối với các lãnh đạo pháp lý và tuân thủ, sự thay đổi này cũng làm thay đổi kiểu rủi ro mà họ phải quản lý. Một quy trình lập pháp mang theo một nhóm rủi ro vận động hành lang và rủi ro về thời điểm khác nhau. Một quy trình hành chính mang theo nhóm rủi ro khác: khả năng một văn bản hướng dẫn biến mất cùng với một chính quyền mới, hoặc việc tòa án diễn giải một quy định chặt chẽ hơn so với ý định của nhân sự. Sự phân biệt đó giờ đây là một chi phí cho kế hoạch, chứ không còn là mối lo ngại mang tính lý thuyết.

Trong khi đó, hoạt động của các bên xây dựng vẫn tiếp tục tập trung vào một vài hệ sinh thái chủ đạo bất chấp các “tiếng ồn” pháp lý. Hoạt động của nhà phát triển trong tuần này vẫn tập trung ở các mạng Layer 1 và Layer 2 lớn, nhưng các quy tắc áp dụng cho những tài sản được tạo trên các chuỗi đó vẫn phụ thuộc vào những gì các cơ quan quản lý sẽ làm tiếp theo.