Nếu chỉ nhìn các con số trên báo cáo tài chính, lần này Cisco đáng lẽ phải tăng. Doanh thu Q4 đạt 17,25 tỷ USD, tăng +17,6% so với cùng kỳ; EPS điều chỉnh 1,22 USD, cũng cao hơn dự báo của thị trường. Ấn tượng hơn cả là đơn hàng hạ tầng AI: riêng Q4 đạt 4,0 tỷ USD, lũy kế cả năm đã lên tới 9,3 tỷ USD. Nói cách khác, trung tâm dữ liệu AI không phải là không chi tiền—mà đang điên cuồng mua thiết bị mạng.
Kết quả là hôm nay thị trường đã trực tiếp “đập” Cisco gần 9%. Vấn đề không nằm ở chỗ “nhu cầu AI không tốt”, mà ở một con số thực tế hơn: biên lợi nhuận gộp. Biên lợi nhuận gộp điều chỉnh của Cisco ở Q4 khoảng 66,3%, trong khi cùng kỳ năm ngoái là 68,4%; sang quý tới, công ty đưa ra dự báo biên lợi nhuận gộp chỉ 65%—66%, cũng thấp hơn một chút so với kỳ vọng của thị trường.
Vì sao đơn hàng AI càng nhiều, biên lợi nhuận lại có thể chịu áp lực ngược? Bởi vì hiện Cisco bán ra phần lớn là switch, router và phần cứng mạng cho trung tâm dữ liệu. Trung tâm dữ liệu xây dựng mở rộng càng điên cuồng thì tỷ trọng doanh thu từ phần cứng càng cao, đồng thời chi phí các linh kiện như bộ nhớ (RAM) cũng tăng lên. Doanh thu đúng là ngày càng lớn, nhưng mỗi khi kiếm thêm 1 USD doanh thu, tỷ lệ lợi nhuận thực sự được giữ lại có thể lại giảm đi.
Đây chính là sự thay đổi đang diễn ra trong “cơn sốt” AI hiện nay. Trước đây, thị trường hỏi: “Có đơn hàng AI không?” Bây giờ, với đơn hàng trị giá 9,3 tỷ USD đã chứng minh nhu cầu đủ mạnh, thị trường bắt đầu đặt câu hỏi thứ hai: “Nhiều đơn như vậy thì rốt cuộc kiếm được bao nhiêu lợi nhuận?” Cisco thậm chí dự kiến doanh thu hạ tầng AI trong FY2027 đạt 7,5 tỷ USD; cả năm dự báo tổng doanh thu 72,2—73,4 tỷ USD, cao hơn kỳ vọng trước đó của Phố Wall. Nhưng những tin tốt này vẫn không ngăn được giá cổ phiếu giảm.
【Quan điểm của tôi】 Đây không phải là AI chạm đỉnh nhu cầu, mà là việc giao dịch AI đang chuyển từ “ai có thể giành được đơn hàng” sang “ai có thể biến đơn hàng thành lợi nhuận cao”. Kịch bản A: Nhu cầu mạng AI tiếp tục bùng nổ, đồng thời chi phí linh kiện giảm và biên lợi nhuận gộp lại cải thiện, thì đợt sụt giảm hôm nay giống như một lần định giá lại do kỳ vọng cao; Kịch bản B: Doanh thu tiếp tục tăng mạnh nhưng biên lợi nhuận gộp xu hướng dài hạn đi xuống, khi đó thị trường sẽ nhận ra rằng hạ tầng AI không phải lớp nào cũng kiếm được lợi nhuận cao như Nvidia.
Cisco hiện vào khoảng 112,8 USD, giảm gần 9% trong ngày; mức thấp nhất trong phiên khoảng 111,5 USD. Tín hiệu mà thị trường lần này đưa ra rất trực tiếp: chỉ doanh nghiệp có kết quả tốt thôi là chưa đủ, các công ty AI bắt đầu phải đồng thời chứng minh cả tốc độ tăng trưởng lẫn hiệu quả tạo lợi nhuận.
Tóm tắt một câu: Trung tâm dữ liệu AI đúng là đang “đốt tiền” điên cuồng để mua thiết bị của Cisco, nhưng thị trường hiện không còn thỏa mãn với việc “bán được nhiều”, mà bắt đầu hỏi—sau khi bán nhiều như vậy, rốt cuộc giữ lại được bao nhiêu lợi nhuận?