Một, lời mở đầu: Cơn điên của thị trường vốn và sự bình tĩnh của ngành chip.
Vào ngày 5 tháng 12 năm 2025, khi Moole Thread (688795.sh) niêm yết trên sàn chứng khoán STAR của Thượng Hải, toàn bộ thị trường A-shares đã sục sôi. Giá mở cửa trong ngày đầu tiên là 650 nhân dân tệ/cổ phiếu, tăng 468,78% so với giá phát hành, có thời điểm đạt 688 nhân dân tệ/cổ phiếu, cuối cùng đóng cửa tại 600,5 nhân dân tệ/cổ phiếu, tăng 425,26% trong một ngày, giá trị vốn hóa thị trường trong ngày đầu tiên đã vượt 282,3 tỷ nhân dân tệ, đứng thứ năm trong số các doanh nghiệp có giá trị vốn hóa lớn nhất trên sàn STAR.
"Tôi đã đầu tư chứng khoán 30 năm, lợi nhuận không bằng việc trúng một phiếu Moole." Cảm thán của các nhà đầu tư trên diễn đàn, mô tả sống động về cơn cuồng loạn vốn này. Tuy nhiên, đằng sau cơn điên này là một thực tế đáng suy ngẫm hơn: doanh nghiệp được thị trường ca ngợi là "Nvidia phiên bản Trung Quốc", tính đến cuối tháng 9 năm 2025, đã lỗ ròng lên tới 724 triệu nhân dân tệ, tổng lỗ tích lũy đã vượt quá 5 tỷ nhân dân tệ.
Tốc độ duyệt xét nhanh chóng 88 ngày và khoản lỗ khổng lồ 700 triệu khiến Moole Thread trở thành tâm điểm kịch tính nhất của thị trường vốn năm 2025. Sự trỗi dậy của nó có thực sự là ánh sáng hy vọng cho ngành công nghiệp chip GPU nội địa hay chỉ là một bữa tiệc đầu cơ vốn khác? Liệu nó có thể sao chép huyền thoại thương mại của Nvidia hay sẽ rơi vào cạm bẫy định giá thường thấy của các doanh nghiệp công nghệ nội địa? Đây chính là vấn đề cốt lõi mà bài viết này sẽ đi sâu phân tích.
Hai, 88 ngày duyệt xét: Ba logic đằng sau tốc độ chớp nhoáng.
Moole Thread chỉ mất 88 ngày từ khi được chấp nhận IPO đến khi thông qua, lập kỷ lục nhanh nhất trong cuộc duyệt xét của sàn STAR. 'Tốc độ chớp nhoáng' này là kết quả của sự cộng hưởng ba logic: 'đối tượng khan hiếm + chính sách ủng hộ + nhu cầu công nghiệp cấp thiết'.
(Một) Tính khan hiếm: Lấp đầy khoảng trống trên thị trường A-shares.
Là doanh nghiệp GPU toàn năng duy nhất trong nước có thể đối đầu với Nvidia về mặt chức năng, Moole Thread có tính khan hiếm không thể thay thế trên thị trường A-shares. Khác với hầu hết các công ty GPU hiện tại tập trung vào một chức năng đơn lẻ (như kết xuất đồ họa hoặc tăng tốc AI), Moole Thread dựa trên kiến trúc MUSA tự phát triển, tích hợp nhiều khả năng như kết xuất đồ họa, tính toán AI, xử lý video và tính toán khoa học trên cùng một kiến trúc chip, có thể hiểu đơn giản là: GPU toàn năng = chip AI + GPGPU + chip đồ họa.
Con đường công nghệ này không chỉ khiến Moole Thread trở thành một trong số ít doanh nghiệp trong nước có thể cạnh tranh với Nvidia về hình thức sản phẩm, mà còn khiến GPU toàn năng có không gian ứng dụng rộng lớn - vừa có thể đáp ứng nhu cầu của lĩnh vực PC và trạm làm việc truyền thống, vừa có thể phát huy vai trò quan trọng trong các lĩnh vực mới nổi như AI, xử lý dữ liệu lớn, điện toán đám mây và sinh đôi kỹ thuật số.
(Hai) Lợi ích chính sách: Người hưởng lợi trực tiếp từ cải cách sàn STAR.
Sự thông qua nhanh chóng của Moole Thread không thể tách rời sự hỗ trợ của chính sách cải cách '1+6' của sàn STAR. Cải cách sàn STAR vào năm 2025 thiết lập 'cấp độ tăng trưởng công nghệ', cho phép các doanh nghiệp công nghệ cứng chưa có lợi nhuận niêm yết, và tối ưu hóa quy trình duyệt xét, ưu tiên hỗ trợ cho các ngành công nghiệp mới chiến lược như trí tuệ nhân tạo, mạch tích hợp.
Là doanh nghiệp 'chuyên tinh đặc mới' nhỏ của quốc gia và kỳ lân ngành, Moole Thread tập trung vào nghiên cứu, thiết kế và bán sản phẩm GPU toàn năng, là một trong số ít công ty GPU nội địa kết hợp giữa kết xuất đồ họa và tính toán AI. Kể từ khi thành lập vào năm 2020, nó đã xác định con đường GPU toàn năng với rào cản công nghệ cao và ý nghĩa chiến lược lớn, dựa trên kiến trúc MUSA tự phát triển, đạt được sự đột phá công nghệ trong việc hỗ trợ đồng thời tăng tốc tính toán AI, kết xuất đồ họa, mô phỏng vật lý, tính toán khoa học và mã hóa/giải mã siêu độ phân giải, cũng là doanh nghiệp đầu tiên trong nước tung ra GPU hỗ trợ động cơ tăng tốc đồ họa DirectX12.
(Ba) Nhu cầu cấp thiết của ngành: Làn sóng thay thế nội địa.
Trong bối cảnh cạnh tranh công nghệ giữa Trung-Mỹ ngày càng gia tăng và kiểm soát xuất khẩu GPU cao cấp càng trở nên nghiêm ngặt, việc thay thế tính toán nội địa đã trở thành một chiến lược quốc gia, nhu cầu về GPU tự chủ trong các lĩnh vực quan trọng như tài chính, năng lượng, và chính phủ đang trở nên cấp thiết. Dữ liệu cho thấy, hiện tại, thị phần của GPU nội địa trong thị trường trong nước chưa đến 1%, có không gian thay thế rất lớn.
Việc Moole Thread niêm yết cung cấp cho thị trường vốn một mục tiêu cốt lõi để tham gia vào làn sóng thay thế tính toán nội địa. Sản phẩm của nó đã gần đạt hoặc đạt mức độ tiên tiến quốc tế trong một số chỉ số hiệu suất, chẳng hạn như hiệu suất tính toán điểm nổi đơn của card đồ họa MTTS80 gần giống với Nvidia RTX3060, cung cấp một giải pháp thay thế nội địa khả thi cho các doanh nghiệp trong nước.
Ba, khoản lỗ 700 triệu: Kết quả tất yếu của đầu tư cao và chu kỳ dài.
Mặc dù doanh thu của Moole Thread đã tăng trưởng được coi là 'tốc độ tên lửa', từ năm 2022 đến năm 2024, doanh thu của công ty đã từ 46 triệu nhân dân tệ tăng lên 438 triệu nhân dân tệ, với tỷ lệ tăng trưởng hàng năm lên tới 208%, trong nửa đầu năm 2025, doanh thu của công ty đã đạt 702 triệu nhân dân tệ, vượt qua tổng doanh thu của ba năm trước. Nhưng đi kèm với điều này là quy mô thua lỗ liên tục mở rộng.
(Một) Cường độ đầu tư R&D vượt xa mức trung bình của ngành.
Trong các năm 2022-2024, đầu tư R&D của Moole Thread lần lượt đạt 1,116 triệu nhân dân tệ, 1,334 triệu nhân dân tệ, 1,359 triệu nhân dân tệ, tổng cộng trong ba năm lên tới 3,81 tỷ nhân dân tệ, tỷ lệ chiếm 626,03% so với doanh thu tích lũy cùng kỳ. Đồng thời, sản phẩm GPU có độ trễ trong việc xác nhận doanh thu, khách hàng cần đánh giá lâu dài về sự phù hợp giữa hiệu suất sản phẩm và nhu cầu kinh doanh trước khi đặt hàng số lượng lớn, dẫn đến doanh thu của công ty từ năm 2022-2024 dù từ 46 triệu nhân dân tệ tăng lên 438 triệu nhân dân tệ, nhưng quy mô tuyệt đối vẫn còn nhỏ, khó có thể trang trải chi phí cao. Hơn nữa, vào năm 2023, công ty đã bị Mỹ đưa vào 'danh sách thực thể', khiến chuỗi cung ứng bị hạn chế, ảnh hưởng thêm đến tốc độ mở rộng thị trường.
So với các công ty tương đương trong ngành, khoản lỗ của Moole Thread tương đối cao, nguyên nhân chính là do đầu tư R&D mạnh hơn, đồng thời tập trung vào phát triển GPU toàn năng, độ phức tạp của công việc cao hơn và áp lực chi phí rõ rệt hơn.
(Hai) Tập trung khách hàng cao, tính ổn định thu nhập chưa đủ.
Trong các năm 2022-2024, doanh thu từ năm khách hàng lớn nhất của Moole Thread lần lượt chiếm tỷ lệ 89,86%, 97,45%, 98,16%, và trong nửa đầu năm 2025 đã tăng lên 98,29%, độ tập trung khách hàng quá cao dẫn đến rủi ro biến động thu nhập lớn. Mặc dù đây là hiện tượng phổ biến trong ngành chip AI, nhưng đối với Moole Thread vẫn ở giai đoạn đầu, sự thay đổi trong nhịp điệu mua hàng của một khách hàng duy nhất sẽ trực tiếp ảnh hưởng đến quy mô doanh thu, khó có thể sử dụng nguồn thu đa dạng để trang trải chi phí cố định, càng làm gia tăng tình trạng thua lỗ.
(Ba) Đầu tư lâu dài vào bố trí chuỗi công nghiệp và xây dựng hệ sinh thái.
Ngoài đầu tư lớn vào nghiên cứu chip, Moole Thread cũng đang tích cực xây dựng hệ sinh thái công nghiệp GPU. Hệ thống kiến trúc thống nhất MUSA tự phát triển của nó bao gồm kiến trúc chip, tập lệnh, mô hình lập trình, thư viện phần mềm và khung trình điều khiển, cần đầu tư liên tục một lượng lớn tài nguyên để xây dựng hệ sinh thái và hỗ trợ nhà phát triển.
Tính đến tháng 6 năm 2025, Moole Thread đã được cấp 514 bằng sáng chế, trong đó có 453 bằng sáng chế phát minh trong nước, xây dựng một rào cản sở hữu trí tuệ vững chắc. Đồng thời, SDK MUSA mà công ty phát triển bao gồm khung lập trình, bộ tăng tốc, công cụ triển khai và tài nguyên phát triển toàn diện, đã hoàn thành thích ứng hơn 300 ứng dụng, tương thích với các khung chính như Python, PyTorch, TensorFlow và thông qua công cụ MUSIFY giảm bớt rào cản chuyển đổi hệ sinh thái CUDA.
Bốn, huyền thoại Nvidia: Kỳ tích thương mại khó sao chép.
Để đánh giá liệu Moole Thread có thể sao chép huyền thoại thương mại của Nvidia hay không, trước tiên cần phải hiểu logic cốt lõi dẫn đến thành công của Nvidia. Sự trỗi dậy của Nvidia thực chất là một cơn bão hoàn hảo của 'sáng tạo công nghệ + xây dựng hệ sinh thái + định vị chiến lược'.
(Một) Mật mã thành công của Nvidia.
Chủ nghĩa dài hạn của sự thay đổi công nghệ: Từ khi thành lập vào năm 1993, Nvidia đã kiên định với con đường công nghệ GPU, trải qua hơn 20 năm tích lũy, từ lĩnh vực kết xuất đồ họa dần mở rộng sang tính toán AI, tính toán hiệu suất cao và các lĩnh vực khác, hình thành rào cản công nghệ sâu sắc.
Xây dựng rào cản sinh thái: Nvidia đã xây dựng hệ sinh thái phát triển GPU lớn nhất thế giới thông qua nền tảng CUDA, với hơn 4 triệu nhà phát triển, ứng dụng tương thích không đếm xuể. Rào cản sinh thái này khiến đối thủ khó có thể vượt qua trong thời gian ngắn.
Độ chính xác trong định vị chiến lược: Nvidia đã sớm chuẩn bị cho sự bùng nổ AI, hoàn thiện bố trí chuỗi công nghiệp thông qua việc mua lại các công ty như Mellanox, thành công nắm bắt nhu cầu bùng nổ tính toán do huấn luyện các mô hình AI lớn mang lại.
(Hai) Sự chênh lệch toàn diện giữa Moole Thread và Nvidia.
Mặc dù Moole Thread đã đạt được những tiến bộ đáng kể trong một số lĩnh vực, nhưng so với Nvidia, vẫn còn những khoảng cách lớn:
Khác biệt công nghệ: Về quy trình sản xuất, sản phẩm chủ lực hiện tại của Moole Thread sử dụng quy trình 12nm, trong khi Nvidia đã sản xuất hàng loạt dòng H100/H200 với quy trình 5nm, sự khác biệt giữa hai thế hệ quy trình dẫn đến sự khác biệt rõ rệt về hiệu suất và tỷ lệ tiêu thụ năng lượng. Về hiệu suất tính toán, sản phẩm cao cấp của Moole Thread chỉ đạt khoảng một nửa hiệu suất của các mẫu flagship của Nvidia, và trong các tình huống tính toán cụm, sự khác biệt này càng được khuếch đại.
Rào cản sinh thái: Hệ sinh thái CUDA của Nvidia đã tích lũy gần 20 năm, có 4 triệu nhà phát triển, với vô số ứng dụng tương thích, trong khi kiến trúc MUSA tự phát triển của Moole Thread tuy tuyên bố tương thích với CUDA nhưng thực tế trong thử nghiệm, độ tương thích của khung PyTorch chỉ đạt 68%, hỗ trợ cho các toán tử dài hạn còn thiếu, quy mô cộng đồng nhà phát triển cũng chỉ khoảng 100 ngàn người, chi phí để doanh nghiệp chuyển mô hình sang nền tảng MUSA tăng thêm 30%.
Sức mạnh tài chính: Doanh thu của Nvidia trong năm tài chính 2024 đạt 60,9 tỷ USD, lợi nhuận ròng 29,7 tỷ USD, đầu tư R&D cao tới 10,2 tỷ USD. Trong khi đó, doanh thu của Moole Thread trong ba quý đầu năm 2025 chỉ đạt 785 triệu nhân dân tệ, lỗ ròng 724 triệu nhân dân tệ, mặc dù cường độ đầu tư R&D cao, nhưng quy mô tuyệt đối vẫn còn chênh lệch lớn so với Nvidia.
Thị phần: Thị phần toàn cầu của Nvidia trong thị trường GPU vượt quá 80%, đặc biệt chiếm ưu thế tuyệt đối trong thị trường huấn luyện AI. Trong khi đó, thị phần của Moole Thread trong thị trường nội địa chưa đến 1%, hầu hết sản phẩm vẫn đang trong giai đoạn xác minh quy mô nhỏ.
Năm, con đường vượt qua: Lựa chọn thực tế của Moole Thread.
Mặc dù đối mặt với nhiều thách thức, Moole Thread không phải không có khả năng vượt qua. Trong bối cảnh làn sóng thay thế nội địa và nhu cầu tính toán AI bùng nổ, Moole Thread có thể đạt được phát triển khác biệt thông qua các con đường sau:
(Một) Dựa vào thay thế nội địa, tập trung vào thị trường ngách.
Trong ngắn hạn, Moole Thread nên tránh cạnh tranh trực diện với Nvidia trên thị trường cao cấp, mà nên dựa vào lợi ích thay thế nội địa được chính sách hỗ trợ, tập trung vào các lĩnh vực như chính phủ và tài chính, nơi yêu cầu cao về an toàn và kiểm soát; trong thị trường tiêu dùng, tập trung vào các lĩnh vực trò chơi và thiết kế sáng tạo, lấp đầy khoảng trống trong nước; trong lĩnh vực tính toán AI, tránh thị trường huấn luyện cao cấp, tập trung vào các tình huống suy diễn và tính toán biên trung cấp mà Nvidia bị hạn chế.
(Hai) Tăng cường xây dựng hệ sinh thái, giảm chi phí di chuyển.
Xây dựng hệ sinh thái là chìa khóa cho sự phát triển lâu dài của Moole Thread. Công ty nên tiếp tục tăng cường đầu tư vào xây dựng hệ sinh thái MUSA, hoàn thiện chuỗi công cụ cho nhà phát triển, nâng cao khả năng tương thích phần mềm và giảm chi phí di chuyển cho doanh nghiệp. Đồng thời, thông qua việc gắn bó sâu sắc với các hệ điều hành nội địa và khung AI, hình thành ngăn xếp công nghệ nội địa tự chủ, thoát khỏi sự phụ thuộc vào CUDA.
(Ba) Thúc đẩy hợp tác công nghệ sâu sắc, vượt qua nút thắt trong chuỗi cung ứng.
Trong bối cảnh hiện nay, Moole Thread nên tăng cường hợp tác với các doanh nghiệp sản xuất wafer nội địa, cùng nhau vượt qua các vấn đề khó khăn trong quy trình sản xuất tiên tiến. Đồng thời, thông qua các phương pháp đổi mới như công nghệ Chiplet, vượt qua các hạn chế của quy trình tiên tiến, nâng cao hiệu suất và tỷ lệ tiêu thụ năng lượng.
(Bốn) Tối ưu hóa cấu trúc khách hàng, giảm thiểu rủi ro kinh doanh.
Moole Thread nên tích cực mở rộng tập khách hàng, giảm sự phụ thuộc vào một khách hàng duy nhất. Bằng cách cung cấp các giải pháp tùy chỉnh, đáp ứng nhu cầu cá nhân hóa của khách hàng trong các ngành khác nhau, tăng cường độ gắn bó và lòng trung thành của khách hàng.
Sáu, kết luận: Nhìn nhận hợp lý về "Nvidia phiên bản Trung Quốc".
Việc Moole Thread niêm yết đánh dấu sự bước vào một giai đoạn phát triển mới của ngành công nghiệp GPU nội địa. Là doanh nghiệp duy nhất trong nước đạt sản xuất và doanh số GPU toàn năng, Moole Thread đã đạt được những tiến bộ đáng kể trong đổi mới công nghệ, bố trí sản phẩm và xây dựng hệ sinh thái, góp phần quan trọng vào việc xây dựng hệ thống tính toán nội địa.
Tuy nhiên, chúng ta cũng cần nhận thức rõ rằng vẫn còn khoảng cách lớn giữa Moole Thread và Nvidia, việc sao chép huyền thoại thương mại của Nvidia không phải là điều dễ dàng. Trong bối cảnh thị trường vốn hiện nay đang điên cuồng theo đuổi chip AI, càng cần giữ vững lý trí và bình tĩnh, đánh giá khách quan giá trị thực và tiềm năng phát triển của doanh nghiệp.
Đối với các nhà đầu tư, nên chú ý đến sức mạnh công nghệ cốt lõi của doanh nghiệp, tiến độ xây dựng hệ sinh thái và khả năng triển khai thương mại, thay vì mù quáng theo đuổi đầu cơ. Đối với Moole Thread, việc niêm yết chỉ là điểm khởi đầu, làm thế nào để liên tục nỗ lực trong việc thay đổi công nghệ, xây dựng hệ sinh thái và mở rộng thị trường, đạt được bước nhảy vọt từ 'thay thế nội địa' đến 'dẫn đầu toàn cầu', mới là thách thức thực sự.
Trong tương lai, liệu Moole Thread có thể trở thành 'Nvidia phiên bản Trung Quốc' hay không, không chỉ phụ thuộc vào nỗ lực của chính nó, mà còn phụ thuộc vào sự phát triển toàn diện của hệ sinh thái ngành GPU trong nước. Dưới sự hỗ trợ của chính sách quốc gia và động lực từ nhu cầu thị trường, chúng ta có lý do để tin rằng ngành công nghiệp GPU nội địa có khả năng đạt được đột phá, mang đến sự lựa chọn mới cho thị trường tính toán toàn cầu.
Nhưng đây chắc chắn sẽ là một cuộc marathon dài hạn, cần kiên nhẫn, nghị lực và đầu tư liên tục. Đối với Moole Thread, khoản lỗ 700 triệu không phải là điểm kết thúc, mà là con đường cần thiết để đạt được thành công. Như nhà sáng lập Nvidia Huang Renxun đã nói: 'Các công ty vĩ đại không được sinh ra trong hoàn cảnh thuận lợi, mà được trưởng thành trong nghịch cảnh.' Moole Thread có thể phát triển trong nghịch cảnh và trở thành 'Nvidia phiên bản Trung Quốc' hay không, chúng ta hãy cùng chờ xem.