Dữ liệu ghép tranh của tuần cuối cùng trong tháng 6, xếp lại với nhau khiến người ta cảm thấy không quá thoải mái.

ADP việc làm khu vực tư nhân 98.000, gửi đến thị trường một tín hiệu rằng biên độ việc làm đang suy yếu. Phản ứng đầu tiên rất dễ là cược vào chính sách nới lỏng, và tài sản rủi ro cũng sẽ muốn giao dịch theo hướng đó trước. Nhưng liệu phản ứng này có duy trì được không, tôi còn nghi ngờ.

Sự khác biệt giữa ADP và BLS đã nhiều lần xuất hiện trong suốt hai năm qua, và giá trị tín hiệu của dữ liệu ADP theo từng tháng thường bị đánh giá quá cao. Câu trả lời thực sự phải chờ đến các dữ liệu non-farm, tỷ lệ thất nghiệp và tiền lương theo giờ vào ngày 2 tháng 7 theo giờ Mỹ. Trước thời điểm đó, mọi kết luận vĩ mô dựa trên một dữ liệu mềm đều phần nào giống như dùng nửa bức ghép tranh để đặt cược.

Thực tế phũ phàng là gì?

Chỉ số PMI sản xuất ISM đạt 53,3, vẫn nằm trong vùng mở rộng. Chỉ số giá 73,0—con số này không có gì mơ hồ: chi phí đầu vào vẫn đang tăng, và áp lực tăng giá vẫn chưa hề thấp. Tiểu mục việc làm 49,7 nằm dưới ngưỡng cân bằng, cho thấy lao động trong ngành chế tạo thực sự đang yếu, điều này phù hợp với hướng đi của ADP.

Nhưng vấn đề là không thể đơn giản cộng gộp “việc làm yếu” và “giá cao” rồi dán một nhãn là xong. Cơ chế truyền dẫn của hai yếu tố này, khung thời gian, và ý nghĩa chính sách đều khác nhau.

Dòng năng lượng hiện cũng không thể dùng như một biến số chống giảm phát. Phần bù địa chính trị đúng là đã hạ nhiệt so với đỉnh, nhưng dữ liệu tồn kho của EIA cho thấy kịch bản “giải phóng tồn kho” chưa hề đảo chiều. Giá dầu giảm phần nào làm dịu áp lực, nhưng nếu tồn kho vẫn tiếp tục thắt chặt, thì “cửa sổ giảm bớt” này có thể kéo dài đến khi nào—còn phải tiếp tục theo dõi.

Điều rắc rối nhất là trái phiếu kho bạc kỳ hạn dài.

10Y ở mức 4,48%, còn 30Y tiệm cận 5%. Đây không phải là định giá cho kịch bản “kinh tế hạ nhiệt nhanh và chính sách chuyển hướng ngay”. Lãi suất kỳ hạn dài neo cao, một phần là do phần bù kỳ hạn quay trở lại, một phần là do áp lực ngân sách, và một phần là định giá “bảo hiểm” của thị trường trước rủi ro lạm phát bật tăng lần hai.

Ba yếu tố này chồng lên nhau khiến mỗi lần dữ liệu việc làm yếu đi, “giao dịch giảm lãi suất” lại trông càng hấp dẫn. Nhưng mỗi lần lãi suất kỳ hạn dài vẫn lì lợm, thị trường lại được nhắc đừng vội.

Đó là một môi trường bị chia rẽ.

Việc làm suy yếu ở biên, giá vẫn cứng, lãi suất kỳ hạn dài không chịu hợp tác—không gian chính sách hẹp hơn nhiều so với tưởng tượng.

Thông thường, “risk-on” cần được nâng kỳ vọng tăng trưởng, hoặc kỳ vọng thanh khoản nới lỏng phải thật sự thành hiện thực. Hiện cả hai điều kiện đều chưa đủ. Nói về “giao dịch suy thoái” thì lại thiếu bằng chứng về sự sụp đổ nhu cầu ở phía cầu, trong khi ngành chế tạo vẫn đang mở rộng.

Dùng cụm “cửa sổ hạ cánh mềm đang thu hẹp nhưng chưa đóng” có lẽ chính xác hơn. Nhưng cửa sổ này cần dữ liệu phía sau tiếp tục xác nhận, không thể chỉ dựa vào một con số ADP để duy trì.

Điểm kiểm chứng quan trọng nhất sắp tới là dữ liệu bảng lương phi nông nghiệp (Non-farm), tỷ lệ thất nghiệp, tiền lương theo giờ, và liệu lợi suất TPCP Mỹ kỳ hạn dài có phản ứng theo hay không. Nếu dữ liệu việc làm lại vẫn giữ vững, tín hiệu của ADP sẽ bị định giá lại nhanh chóng; còn nếu việc làm yếu đi và giá trị trước đó bị điều chỉnh giảm, thì việc lãi suất kỳ hạn dài có hạ xuống được hay không sẽ quyết định “câu chuyện tín hiệu mềm” này có thể đi được xa đến đâu.

Nếu ngược lại, dữ liệu việc làm vẫn đứng vững, tín hiệu của ADP sẽ nhanh chóng bị định giá lại, thị trường lại phải hiệu chỉnh.

Trước khi có câu trả lời, tôi luôn cảnh giác với mọi diễn giải mang tính tất định.

Bài viết này chỉ nhằm quan sát thị trường, không cấu thành lời khuyên đầu tư.