Phân tích sâu về cơ hội và rủi ro của MicroStrategy - Davis Double Play và Double Kill

Tác giả | @Web3_Mario
Tóm tắt: Tuần này có một chủ đề rất thú vị, đó là sự quan tâm đến MicroStrategy, nhiều bậc tiền bối đã bình luận về mô hình hoạt động của công ty này. Tôi đã tiêu hóa và nghiên cứu sâu hơn, có một số quan điểm riêng, hy vọng chia sẻ với mọi người. Tôi nghĩ lý do giá cổ phiếu MicroStrategy tăng lên là do “Davis Double Play”, thông qua thiết kế kinh doanh huy động vốn mua BTC, liên kết sự tăng giá BTC với lợi nhuận công ty, và thông qua thiết kế đổi mới kết hợp với các kênh huy động vốn truyền thống, có được đòn bẩy tài chính, giúp công ty có khả năng tăng trưởng lợi nhuận vượt qua lợi nhuận do sự tăng giá BTC mang lại, đồng thời với việc mở rộng quy mô nắm giữ, giúp công ty có một phần quyền định giá BTC nhất định, càng củng cố kỳ vọng tăng trưởng lợi nhuận này. Tuy nhiên, rủi ro của nó cũng nằm ở đây, khi giá BTC xuất hiện rủi ro dao động hoặc đảo chiều, lợi nhuận từ BTC sẽ bị đình trệ, đồng thời chịu ảnh hưởng từ chi phí hoạt động và áp lực nợ của công ty, khả năng huy động vốn của MicroStrategy sẽ bị giảm mạnh, từ đó ảnh hưởng đến kỳ vọng tăng trưởng lợi nhuận, đến lúc đó, trừ khi có sự hỗ trợ mới có thể thúc đẩy giá BTC lên tiếp, nếu không premium dương tương đối của giá cổ phiếu MSTR so với nắm giữ BTC sẽ nhanh chóng thu hẹp, quá trình này được gọi là “Davis Double Kill”.
Davis Double Play và Double Kill là gì
Những người quen thuộc với tôi chắc hẳn biết, tôi cố gắng giúp nhiều bạn không chuyên về tài chính có thể hiểu những động thái này, vì vậy tôi sẽ lặp lại logic suy nghĩ của mình. Vì vậy trước tiên vẫn nên bổ sung một số kiến thức cơ bản, thế nào là “Davis Double Play” và “Double Kill”.
Cái gọi là “Davis Double Play” được đưa ra bởi nhà đầu tư vĩ đại Clifford Davis, thường được sử dụng để mô tả hiện tượng giá cổ phiếu tăng mạnh do hai yếu tố trong một môi trường kinh tế tốt. Hai yếu tố này là:
· Tăng trưởng lợi nhuận công ty: Công ty đã đạt được tăng trưởng lợi nhuận mạnh mẽ, hoặc sự tối ưu hóa trong mô hình kinh doanh, ban lãnh đạo,... dẫn đến lợi nhuận gia tăng.
· Mở rộng giá trị: Do thị trường có cái nhìn lạc quan hơn về triển vọng của công ty, nhà đầu tư sẵn sàng trả giá cao hơn, từ đó thúc đẩy việc nâng cao định giá cổ phiếu. Nói cách khác, tỷ lệ P/E (P/E Ratio) và các bội số định giá khác sẽ mở rộng.
Cụ thể, logic kích thích “Davis Double Play” như sau, trước hết, hiệu suất công ty vượt kỳ vọng, doanh thu và lợi nhuận đều đang tăng. Ví dụ, doanh số bán hàng tốt, thị phần mở rộng hoặc kiểm soát chi phí thành công, tất cả điều này sẽ dẫn trực tiếp đến sự tăng trưởng lợi nhuận của công ty. Và sự tăng trưởng này cũng sẽ làm tăng sự tự tin của thị trường về triển vọng tương lai của công ty, dẫn đến việc nhà đầu tư sẵn sàng chấp nhận tỷ lệ P/E cao hơn, trả giá cao hơn cho cổ phiếu, giá trị bắt đầu mở rộng. Hiệu ứng phản hồi tích cực kết hợp giữa tuyến tính và hàm mũ này thường sẽ khiến giá cổ phiếu tăng tốc, đó là cái gọi là “Davis Double Play”.
Để minh họa quy trình này, giả sử một công ty hiện có tỷ lệ P/E là 15 lần, dự kiến lợi nhuận trong tương lai sẽ tăng trưởng 30%. Nếu do sự tăng trưởng lợi nhuận của công ty và sự thay đổi tâm lý thị trường, nhà đầu tư sẵn sàng trả tỷ lệ P/E là 18 lần cho công ty đó, thì ngay cả khi tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận không thay đổi, việc tăng giá trị cũng sẽ thúc đẩy giá cổ phiếu tăng mạnh, ví dụ:
Giá cổ phiếu hiện tại: $100
Lợi nhuận tăng 30%, có nghĩa là lợi nhuận mỗi cổ phiếu (EPS) từ $5 tăng lên $6.5
Tỷ lệ P/E từ 15 tăng lên 18
Giá cổ phiếu mới: $6.5×18 = $117
Giá cổ phiếu từ $100 tăng lên $117, thể hiện tác động kép của tăng trưởng lợi nhuận và tăng giá trị.
Ngược lại, “Davis Double Kill” thường được sử dụng để mô tả tình huống giá cổ phiếu giảm nhanh chóng do tác động của hai yếu tố tiêu cực cùng lúc. Hai yếu tố tiêu cực này lần lượt là:
· Giảm lợi nhuận công ty: Khả năng sinh lời của công ty giảm, có thể do doanh thu giảm, chi phí tăng, sai lầm quản lý,... dẫn đến lợi nhuận thấp hơn kỳ vọng của thị trường.
· Thu hẹp giá trị: Do lợi nhuận giảm hoặc triển vọng thị trường xấu đi, sự tự tin của nhà đầu tư về tương lai của công ty giảm, dẫn đến việc tỷ lệ định giá (như tỷ lệ P/E) giảm, giá cổ phiếu giảm.
Toàn bộ logic như sau, trước tiên công ty không đạt được mục tiêu lợi nhuận kỳ vọng, hoặc gặp khó khăn trong hoạt động, dẫn đến hiệu suất kém và lợi nhuận giảm. Điều này sẽ khiến thị trường có triển vọng xấu hơn về tương lai, nhà đầu tư thiếu tự tin, không muốn chấp nhận tỷ lệ P/E cao hiện tại, chỉ sẵn sàng trả giá thấp hơn cho cổ phiếu, dẫn đến việc tỷ lệ đánh giá giảm và giá cổ phiếu tiếp tục giảm.
Tương tự, để minh họa quy trình này, giả sử một công ty hiện có tỷ lệ P/E là 15 lần, dự kiến lợi nhuận trong tương lai sẽ giảm 20%. Do sự giảm lợi nhuận, thị trường bắt đầu nghi ngờ về triển vọng của công ty và nhà đầu tư bắt đầu giảm tỷ lệ P/E của nó. Ví dụ, giảm tỷ lệ P/E từ 15 xuống 12. Giá cổ phiếu có thể do đó giảm mạnh, ví dụ:
Giá cổ phiếu hiện tại: $100
Lợi nhuận giảm 20%, có nghĩa là lợi nhuận mỗi cổ phiếu (EPS) từ $5 giảm xuống $4
Tỷ lệ P/E từ 15 giảm xuống 12
Giá cổ phiếu mới: $4×12 = $48
Giá cổ phiếu từ $100 giảm xuống $48, thể hiện tác động kép của giảm lợi nhuận và thu hẹp giá trị.
Hiệu ứng cộng hưởng này thường xảy ra trong các cổ phiếu tăng trưởng cao, đặc biệt là trong nhiều cổ phiếu công nghệ, vì nhà đầu tư thường sẵn lòng trả một kỳ vọng cao cho sự tăng trưởng trong tương lai của những công ty này, tuy nhiên, kỳ vọng này thường sẽ có nhiều yếu tố chủ quan hỗ trợ, do đó độ biến động cũng rất lớn.
Premium cao của MSTR được tạo ra từ đâu, và tại sao nó trở thành cốt lõi của mô hình kinh doanh của mình
Sau khi bổ sung kiến thức nền tảng này, tôi nghĩ mọi người có thể hiểu đại khái cách mà premium cao của MSTR so với nắm giữ BTC được hình thành. Trước tiên, MicroStrategy đã chuyển đổi hoạt động kinh doanh của mình từ phần mềm truyền thống sang huy động vốn để mua BTC, tất nhiên không loại trừ trong tương lai sẽ có doanh thu từ quản lý tài sản tương ứng. Điều này có nghĩa là nguồn lợi nhuận của công ty này đến từ việc tăng giá vốn của BTC mà họ mua được thông qua việc pha loãng cổ phần và phát hành trái phiếu. Cùng với sự tăng giá của BTC, toàn bộ quyền lợi cổ đông của nhà đầu tư sẽ tương ứng lớn hơn, nhà đầu tư do đó được hưởng lợi, ở điểm này MSTR không khác gì so với các BTC ETF khác.
Điểm khác biệt nằm ở khả năng huy động vốn tạo ra hiệu ứng đòn bẩy, vì kỳ vọng của nhà đầu tư vào sự tăng trưởng lợi nhuận trong tương lai của MSTR đến từ việc tăng trưởng khả năng huy động vốn để có được lợi nhuận từ đòn bẩy. Xét đến tổng giá trị thị trường của cổ phiếu MSTR so với tổng giá trị BTC mà họ nắm giữ đang trong trạng thái premium dương, có nghĩa là tổng giá trị thị trường của MSTR cao hơn tổng giá trị BTC mà họ nắm giữ. Chỉ cần ở trong trạng thái premium dương này, bất kể huy động vốn cổ phần hay huy động vốn trái phiếu chuyển đổi, đi kèm với số tiền có được để mua BTC, sẽ càng làm tăng lợi ích mỗi cổ phần. Điều này khiến MSTR có khả năng tăng trưởng lợi nhuận khác biệt so với BTC ETF.
Để minh họa, giả sử hiện tại MSTR nắm giữ BTC trị giá 40 tỷ đô la, tổng số cổ phiếu lưu hành là X, tổng giá trị thị trường là Y. Thì lúc này lợi ích mỗi cổ phần là 40 tỷ / X. Trong trường hợp huy động vốn bằng việc phát hành thêm cổ phần với tỷ lệ a, tổng số cổ phiếu lưu hành sẽ trở thành X*(a+1), và để hoàn thành việc huy động vốn với định giá hiện tại, tổng cộng sẽ huy động được a*Y triệu đô la. Nếu tất cả số tiền này được chuyển đổi thành BTC, thì từ việc nắm giữ BTC sẽ trở thành 40 tỷ + a*Y triệu, có nghĩa là lợi ích mỗi cổ phần sẽ trở thành:
Chúng ta sẽ lấy nó trừ đi lợi ích mỗi cổ phần ban đầu để tính toán sự gia tăng lợi ích mỗi cổ phần do việc pha loãng cổ phần, như sau:
Điều này có nghĩa là khi Y lớn hơn 40 tỷ, tức là giá trị BTC mà họ nắm giữ, có nghĩa là có premium dương, việc hoàn thành huy động vốn để mua BTC sẽ mang lại sự gia tăng lợi ích mỗi cổ phần lớn hơn 0, và premium dương càng lớn, lợi ích mỗi cổ phần càng cao, cả hai đều có mối quan hệ tuyến tính, mà tỷ lệ pha loãng a ảnh hưởng đến điều này, trong góc phần tư đầu tiên thể hiện đặc điểm tỷ lệ nghịch, có nghĩa là, khi phát hành cổ phần càng ít, độ tăng trưởng lợi ích càng cao.
Vì vậy, đối với Michael Saylor, premium dương của giá trị thị trường MSTR so với giá trị BTC mà ông nắm giữ là yếu tố cốt lõi để mô hình kinh doanh của ông thành công, do đó lựa chọn tối ưu của ông là làm thế nào để duy trì premium này trong khi liên tục huy động vốn, tăng thị phần của mình, có được nhiều quyền định giá BTC hơn. Và việc quyền định giá ngày càng tăng sẽ làm tăng sự tự tin của nhà đầu tư, ngay cả trong tình huống tỷ lệ P/E cao, họ vẫn sẽ giữ niềm tin vào sự tăng trưởng trong tương lai, giúp họ hoàn thành việc huy động vốn.
Tóm lại, bí mật của mô hình kinh doanh MicroStrategy nằm ở chỗ, sự tăng giá BTC thúc đẩy lợi nhuận công ty tăng lên, trong khi xu hướng tăng trưởng của BTC tốt thì có nghĩa là xu hướng tăng trưởng lợi nhuận doanh nghiệp tốt, dưới sự hỗ trợ của “Davis Double Play”, premium dương của MSTR bắt đầu mở rộng, do đó thị trường đang đấu tranh xem MicroStrategy có thể hoàn thành huy động vốn tiếp theo với mức premium dương bao nhiêu.
MicroStrategy mang lại rủi ro gì cho ngành
Tiếp theo, chúng ta hãy nói về rủi ro mà MicroStrategy mang lại cho ngành, tôi nghĩ rằng cốt lõi nằm ở chỗ mô hình kinh doanh này sẽ làm tăng đáng kể sự biến động giá của BTC, đóng vai trò như một bộ khuếch đại biến động. Nguyên nhân là do “Davis Double Kill”, trong khi BTC bước vào giai đoạn dao động cao chính là thời điểm bắt đầu của toàn bộ chuỗi domino.
Hãy tưởng tượng rằng khi mức độ tăng trưởng của BTC chậm lại và bước vào giai đoạn dao động, lợi nhuận của MicroStrategy chắc chắn sẽ bắt đầu giảm. Tại đây, tôi muốn mở rộng rằng tôi thấy có nhiều bạn rất chú trọng đến chi phí nắm giữ cũng như quy mô lợi nhuận. Điều này không có ý nghĩa gì, lý do là trong mô hình kinh doanh của MicroStrategy, lợi nhuận là minh bạch và tương đương với việc thanh toán theo thời gian thực. Trong thị trường chứng khoán truyền thống, chúng ta biết rằng yếu tố thực sự tạo ra biến động giá cổ phiếu là báo cáo tài chính, chỉ khi báo cáo tài chính hàng quý được công bố, mức lợi nhuận thực sự mới được thị trường xác nhận, trong khoảng thời gian đó, nhà đầu tư chỉ dựa vào một số thông tin bên ngoài để ước lượng sự thay đổi của tình hình tài chính. Nói cách khác, trong hầu hết thời gian, phản ứng của giá cổ phiếu là chậm hơn so với sự thay đổi thực sự của doanh thu công ty, mối quan hệ chậm trễ này sẽ được điều chỉnh khi báo cáo tài chính hàng quý được công bố. Tuy nhiên, trong mô hình kinh doanh của MicroStrategy, vì quy mô nắm giữ và giá BTC đều là thông tin công khai, vì vậy nhà đầu tư có thể hiểu rõ mức lợi nhuận thực sự của họ theo thời gian thực, và không có hiệu ứng chậm trễ, vì lợi ích mỗi cổ phần thay đổi động theo nó, tương đương với việc thanh toán lợi nhuận theo thời gian thực. Một khi đã như vậy, giá cổ phiếu đã phản ánh đầy đủ tất cả lợi nhuận, không có hiệu ứng chậm trễ, do đó việc chú ý đến chi phí nắm giữ là vô nghĩa.
Quay lại chủ đề, hãy xem “Davis Double Kill” diễn ra như thế nào, khi sự tăng trưởng của BTC chậm lại và bước vào giai đoạn dao động, lợi nhuận của MicroStrategy sẽ liên tục giảm, thậm chí về 0, lúc này chi phí hoạt động cố định và chi phí huy động vốn sẽ tiếp tục thu hẹp lợi nhuận của doanh nghiệp, thậm chí trong tình trạng thua lỗ. Và lúc này, sự dao động này sẽ liên tục làm tiêu hao sự tự tin của thị trường vào sự phát triển giá BTC tiếp theo. Điều này sẽ chuyển thành sự nghi ngờ về khả năng huy động vốn của MicroStrategy, từ đó càng làm giảm kỳ vọng vào sự tăng trưởng lợi nhuận của họ, dưới sự cộng hưởng của cả hai điều này, premium dương của MSTR sẽ nhanh chóng thu hẹp lại. Để duy trì sự tồn tại của mô hình kinh doanh của mình, Michael Saylor buộc phải duy trì trạng thái premium dương. Vì vậy, việc bán BTC để lấy tiền mua lại cổ phiếu là một hành động cần thiết, và đây là thời điểm MicroStrategy bắt đầu bán BTC đầu tiên của mình.
Có bạn hỏi, chỉ cần giữ BTC không động chạm, để giá cổ phiếu tự giảm không phải sao. Câu trả lời của tôi là không được, nói chính xác hơn là khi giá BTC đảo chiều thì không được, còn trong tình trạng dao động thì có thể chấp nhận một chút, lý do là vì cấu trúc cổ phần hiện tại của MicroStrategy, và đối với Michael Saylor, điều gì mới là giải pháp tối ưu.
Theo tỷ lệ nắm giữ hiện tại của MicroStrategy, không thiếu các tập đoàn hàng đầu, chẳng hạn như Jane Street và BlackRock, trong khi Michael Saylor, người sáng lập, chỉ nắm giữ chưa đến 10%. Tất nhiên, thông qua thiết kế cổ phần kép, quyền bỏ phiếu của Michael Saylor có ưu thế tuyệt đối, vì cổ phiếu mà ông nắm giữ chủ yếu là cổ phiếu loại B, trong khi quyền bỏ phiếu của cổ phiếu loại B so với loại A là 10:1. Vì vậy công ty này vẫn đang trong sự kiểm soát mạnh mẽ của Michael Saylor, nhưng tỷ lệ cổ phần của ông không cao.
Điều này có nghĩa là đối với Michael Saylor, giá trị dài hạn của công ty cao hơn nhiều so với giá trị BTC mà ông nắm giữ, vì giả sử công ty phải đối mặt với sự thanh lý, thì số BTC mà họ có được cũng không nhiều.
Vậy trong giai đoạn dao động, việc bán BTC và mua lại cổ phiếu để duy trì premium có lợi ích gì? Câu trả lời cũng rất rõ ràng, khi premium đang thu hẹp, giả sử Michael Saylor đánh giá rằng lúc này tỷ lệ P/E của MSTR đang ở trạng thái bị định giá thấp do sự hoảng sợ, thì việc bán BTC để lấy tiền và mua lại MSTR từ thị trường là một hành động có lợi. Vì vậy, lúc này việc mua lại sẽ có tác động lớn hơn đến việc giảm lưu lượng và làm tăng lợi ích mỗi cổ phần hơn là việc giảm dự trữ BTC và làm giảm lợi ích mỗi cổ phần. Khi sự hoảng sợ kết thúc, giá cổ phiếu sẽ hồi phục, lợi ích mỗi cổ phần sẽ vì vậy mà tăng lên, có lợi cho sự phát triển tiếp theo, hiệu ứng này trong tình huống cực đoan khi xu hướng BTC đảo chiều, MSTR xuất hiện premium âm sẽ dễ hiểu hơn.
Và xem xét lượng nắm giữ hiện tại của Michael Saylor, và khi có sự dao động hoặc chu kỳ giảm, thanh khoản thường bị siết chặt, vì vậy khi ông bắt đầu bán, giá BTC sẽ giảm nhanh chóng. Sự giảm tốc này lại càng làm xấu đi kỳ vọng về sự tăng trưởng lợi nhuận của MicroStrategy, premium tiếp tục giảm, và điều này có thể buộc họ phải bán BTC để mua lại MSTR, lúc này “Davis Double Kill” bắt đầu.
Tất nhiên, còn một lý do buộc họ phải bán BTC để duy trì giá cổ phiếu là vì nhà đầu tư đứng sau là một nhóm người có quyền lực lớn, không thể ngồi nhìn giá cổ phiếu giảm về 0 mà không có hành động nào, chắc chắn sẽ gây áp lực cho Michael Saylor, buộc ông phải chịu trách nhiệm về quản lý giá trị thị trường. Hơn nữa, thông tin gần đây cho thấy với việc pha loãng cổ phần liên tục, quyền bỏ phiếu của Michael Saylor đã giảm xuống dưới 50%, mặc dù chưa tìm thấy nguồn thông tin cụ thể. Nhưng có vẻ như xu hướng này là không thể tránh khỏi.
Liệu trái phiếu chuyển đổi của MicroStrategy thực sự không có rủi ro trước ngày đáo hạn
Sau cuộc thảo luận trên, tôi nghĩ mình đã trình bày logic của mình một cách đầy đủ. Tôi cũng hy vọng có thể thảo luận một chủ đề, liệu MicroStrategy có thực sự không có rủi ro nợ trong ngắn hạn hay không. Đã có bậc tiền bối giới thiệu về bản chất của trái phiếu chuyển đổi của MicroStrategy, tôi sẽ không đề cập đến chi tiết ở đây. Thật vậy, thời gian đáo hạn của nó còn khá lâu. Trước khi ngày đáo hạn đến, thực sự không có rủi ro thanh toán. Nhưng quan điểm của tôi là rủi ro nợ vẫn có thể được phản hồi trước thông qua giá cổ phiếu.
Trái phiếu chuyển đổi mà MicroStrategy phát hành về bản chất là một trái phiếu được tăng cường bằng quyền chọn mua miễn phí, vào thời điểm đáo hạn, người cho vay có thể yêu cầu MicroStrategy hoàn trả bằng cổ phiếu tương đương theo tỷ lệ chuyển đổi đã thỏa thuận trước đó, nhưng ở đây có một sự bảo vệ cho MicroStrategy, đó là MicroStrategy có thể chủ động chọn cách hoàn trả, bằng tiền mặt, cổ phiếu hoặc sự kết hợp của cả hai, điều này tương đối linh hoạt, nếu có đủ tiền thì hoàn trả nhiều tiền mặt hơn, tránh bị pha loãng cổ phần, nếu vốn không đủ, thì có thể phát hành nhiều cổ phiếu hơn, và trái phiếu chuyển đổi này là không có bảo đảm, vì vậy thực sự rủi ro từ việc hoàn nợ không lớn. Hơn nữa, MicroStrategy còn có một sự bảo vệ, đó là nếu tỷ lệ premium vượt quá 130%, MicroStrategy cũng có thể chọn hoàn trả bằng tiền mặt theo giá trị gốc, điều này tạo điều kiện cho việc thương lượng tái cấp vốn.
Vì vậy, những trái phiếu này chỉ có thể mang lại lợi nhuận vốn cho người cho vay khi giá cổ phiếu cao hơn giá chuyển đổi, đồng thời thấp hơn 130% của giá chuyển đổi, ngoài ra chỉ có gốc cộng với lãi suất thấp. Tất nhiên, qua sự nhắc nhở của thầy Mindao, nhà đầu tư trái phiếu này chủ yếu vẫn là quỹ đầu cơ dùng để thực hiện Delta hedging, kiếm lợi nhuận từ sự biến động. Vì vậy, tôi đã suy nghĩ chi tiết về logic phía sau.
Việc phòng ngừa Delta thông qua trái phiếu chuyển đổi chủ yếu được thực hiện bằng cách mua trái phiếu chuyển đổi MSTR, đồng thời bán khống số lượng cổ phiếu MSTR tương đương để phòng ngừa rủi ro do biến động giá cổ phiếu. Hơn nữa, kèm theo sự phát triển giá sau này, quỹ đầu cơ cần liên tục điều chỉnh vị thế để thực hiện việc phòng ngừa động. Việc phòng ngừa động thường có hai tình huống sau:
· Khi giá cổ phiếu MSTR giảm, giá trị Delta của trái phiếu chuyển đổi sẽ giảm, vì quyền chuyển đổi của trái phiếu trở nên ít giá trị hơn (gần như “không có giá trị”). Vì vậy lúc này cần phải bán khống nhiều cổ phiếu MSTR hơn để khớp với giá trị Delta mới.
· Khi giá cổ phiếu MSTR tăng, giá trị Delta của trái phiếu chuyển đổi sẽ tăng, vì quyền chuyển đổi của trái phiếu trở nên có giá trị hơn (gần như “có giá trị”). Lúc này, việc mua lại một phần cổ phiếu MSTR đã bán khống trước đó để khớp với giá trị Delta mới nhằm duy trì sự phòng ngừa trong danh mục.
Động thái phòng ngừa cần được điều chỉnh thường xuyên trong các trường hợp sau:
· Giá cổ phiếu mục tiêu biến động rõ rệt: như giá Bitcoin thay đổi mạnh làm cho giá cổ phiếu MSTR biến động mạnh.
· Thay đổi điều kiện thị trường: như độ biến động, lãi suất hoặc các yếu tố bên ngoài khác ảnh hưởng đến mô hình định giá trái phiếu chuyển đổi.
· Thông thường, quỹ đầu cơ sẽ thực hiện các giao dịch dựa trên sự thay đổi của Delta (như mỗi khi thay đổi 0.01), để duy trì sự phòng ngừa chính xác trong danh mục đầu tư.
Chúng ta sẽ lấy một ví dụ cụ thể để minh họa, giả sử một quỹ đầu cơ có vị trí ban đầu như sau
· Mua trái phiếu chuyển đổi MSTR trị giá 1000 vạn đô la (Delta = 0.6).
· Bán khống cổ phiếu MSTR trị giá 600 vạn đô la.
Khi giá cổ phiếu từ $100 tăng lên $110, giá trị Delta của trái phiếu chuyển đổi trở thành 0.65, do đó lúc này cần điều chỉnh vị thế cổ phiếu. Tính toán số cổ phiếu cần mua lại là (0.65−0.6)×1000 vạn = 50 vạn. Cụ thể là mua lại cổ phiếu trị giá 50 vạn đô la.
Khi giá cổ phiếu từ $100 giảm xuống $95, giá trị Delta mới của trái phiếu chuyển đổi trở thành 0.55, cần điều chỉnh vị thế cổ phiếu. Tính toán số lượng cổ phiếu bán khống cần tăng là (0.6−0.55)×1000 vạn = 50 vạn. Cụ thể là bán khống cổ phiếu trị giá 50 vạn đô la.
Điều này có nghĩa là khi giá MSTR giảm, quỹ đầu cơ đứng sau trái phiếu chuyển đổi sẽ bán khống nhiều cổ phiếu MSTR hơn để thực hiện phòng ngừa động cho Delta, từ đó tiếp tục tác động tiêu cực đến giá cổ phiếu MSTR, và điều này sẽ ảnh hưởng tiêu cực đến premium dương, từ đó tác động đến toàn bộ mô hình kinh doanh, vì vậy rủi ro từ phía trái phiếu sẽ được phản hồi qua giá cổ phiếu trước. Tất nhiên, trong xu hướng tăng của MSTR, quỹ đầu cơ sẽ mua thêm MSTR, vì vậy đây cũng là một con dao hai lưỡi.