Bài viết: Heechang, Four Pillars

Biên dịch: Glendon, Techub News

Khi ngành công nghiệp tiền điện tử phát triển, stablecoin đã tìm thấy điểm khớp sản phẩm thị trường rõ ràng. Trong khi đó, các nhà phát hành stablecoin đang thu được những lợi nhuận đáng kể. Ví dụ, nhà phát hành USDT, Tether, đã đạt được lợi nhuận hoạt động ròng 1,3 tỷ USD trong quý 2 năm 2024, một thành tích vượt trội so với nhiều công ty tài chính truyền thống.

Thành công này không chỉ giới hạn ở những người tham gia lâu năm, mà các người mới như Ethena và PayPal (ra mắt stablecoin USD PYUSD) cũng đang nhanh chóng nổi bật trong lĩnh vực này.

Kể từ khi ra mắt vào tháng 12 năm 2023, nguồn cung cấp của Ethena đã vượt quá 3 tỷ USD và tạo ra hơn 75 triệu USD doanh thu phí. Đồng thời, giao thức đang tích cực thực hiện đa dạng hóa sản phẩm stablecoin của mình, với kế hoạch ra mắt stablecoin UStb dựa trên quỹ token hóa của BlackRock, BUIDL. Ethena cũng có kế hoạch khởi động mạng lưới riêng của mình và xây dựng các ứng dụng dựa trên USDe trên mạng lưới đó.

Có thể thấy rằng bức tranh của stablecoin đang nhanh chóng thay đổi. Đến nay, các kênh phân phối stablecoin, nguồn lợi nhuận, v.v., đã trở nên ngày càng quan trọng. Cạnh tranh giữa các stablecoin cũng từ việc các công ty khởi nghiệp tiền điện tử ban đầu, dần mở rộng đến các gã khổng lồ tài chính như BlackRock và BitGo, cũng như các công ty fintech như PayPal, Robinhood và Revolut.

Hiện nay, một cuộc "chiến tranh stablecoin" mới đang sắp diễn ra. Bài viết này sẽ bắt đầu với "Nghiên cứu trường hợp Ethena - stablecoin phát triển nhanh nhất", phân tích mô hình kinh doanh và các yếu tố thành công của Ethena USDe. Liệu USDe có thể thay đổi cục diện cạnh tranh của thị trường stablecoin? Các thế hệ sau có thể rút ra bài học gì từ đó?

Nguồn: Kích thước của Cơ hội | Ethena Labs

Nghiên cứu trường hợp Ethena - Stablecoin phát triển nhanh nhất

Nguồn: X (@leptokurtic)

Với thiết kế cơ chế độc đáo, stablecoin tổng hợp USDe của Ethena đã đạt được sự tăng trưởng đáng kinh ngạc, chỉ trong bốn tháng đã đạt mức vốn hóa thị trường 3 tỷ USD. Sự mở rộng nhanh chóng này khiến nó trở thành stablecoin phát triển nhanh nhất cho đến nay, vượt qua các đối thủ như DAI, USDT, FDUSD và USDC. Làm thế nào mà nó có thể đạt được điều đó?

Các yếu tố thành công của USDe như sau:

  • Chiến lược sinh lợi độc đáo, không dễ dàng sao chép;

  • Quản lý tài sản thế chấp vững chắc

  • Kế hoạch mở rộng toàn diện

Nguồn lợi nhuận

Đầu tiên, chúng ta cần biết USDe duy trì tính ổn định như thế nào. Ethena giữ giá trị của USDe gần 1 đô la thông qua chiến lược phòng ngừa delta trung lập. Nói một cách đơn giản, khi người dùng sử dụng ETH làm tài sản thế chấp để tạo ra USDe, Ethena sẽ mở một vị thế bán tương lai tương đương trên sàn giao dịch phái sinh. Tức là tạo ra một vị thế delta trung lập, trong đó sự biến động giá của tài sản thế chấp ETH sẽ được bù đắp bởi sự biến động ngược chiều của vị thế bán tương lai. Chiến lược này có thể duy trì giá trị ổn định và tận dụng tính thanh khoản của các sàn giao dịch tập trung, mà không cần quá nhiều tài sản thế chấp.

Phương pháp này kết hợp giải pháp gốc tiền điện tử với các cơ hội ngoài chuỗi để hỗ trợ stablecoin bằng tài sản tiền điện tử và vị thế bán ngắn hạn. Vậy, lợi nhuận của nó được tạo ra như thế nào?

Staked USDe (sUSDe) mà Ethena ra mắt là một token sinh lợi, người dùng có thể kiếm được bằng cách staking token USDe của họ. sUSDe cung cấp lợi suất cao thông qua sự kết hợp giữa phần thưởng staking và chiến lược giao dịch chênh lệch giá.

Các nguồn lợi nhuận chính của sUSDe:

  • Phần thưởng staking: Nó thu lợi từ các tài sản thế chấp cơ bản như stETH (staked Ethereum) và nhận được lợi suất cơ bản từ hệ thống chứng minh cổ phần của Ethereum.

  • Chiến lược thị trường (Delta-Neutral): Tạo lợi nhuận từ phí và chênh lệch giá của hợp đồng vĩnh viễn và thị trường tương lai. Áp dụng phương pháp Delta trung lập, giữ vị thế mua trong tài sản giao ngay và vị thế bán trong hợp đồng vĩnh viễn. Phương pháp này cho phép giao thức tận dụng tỷ lệ phí vốn dương (Funding Rate), tức là người nắm giữ vị thế mua trả phí cho người nắm giữ vị thế bán.

  • Lợi nhuận từ stablecoin: Ethena thu được lợi nhuận cố định từ hai nguồn stablecoin. Nó kiếm được 295 triệu USDC thông qua chương trình khách hàng thân thiết của Coinbase và thu được 400 triệu sUSDS từ phí cho vay của giao thức Sky (trước đây gọi là Maker).

Cấu trúc "không thể phân nhánh"

Điểm độc đáo của Ethena là cấu trúc "không thể phân nhánh" của nó. Khác với hầu hết các AMM DEX, cấu trúc của Ethena không thể dễ dàng sao chép. Đầu tiên, các nhà giao dịch thực hiện giao dịch chênh lệch giá trên các sàn giao dịch tập trung lớn như Binance, Bybit và OKX, nhưng tài sản thế chấp lại được các nhà cung cấp dịch vụ thanh toán ngoài như Copper, Ceffu và Coinbase Custody nắm giữ. Mối quan hệ và thiết kế phức tạp này giải thích tại sao không có giao thức tương tự nào được mở rộng rộng rãi trong các hệ sinh thái khác nhau.

Nguồn: The Internet Bond | Ethena Labs

Quản lý tài sản thế chấp: Ethena UStb, stablecoin thanh khoản và quỹ dự trữ

Nguồn: Vị trí | Ethena

USDe, với tư cách là một stablecoin, cần được quản lý chủ động để cân bằng giữa rủi ro tiềm năng và lợi suất cao. Ethena chủ yếu sử dụng ba phương pháp để đảm bảo quản lý tài sản thế chấp, bao gồm:

  • Ethena UStb (sắp triển khai): Token trái phiếu kho bạc Mỹ sắp ra mắt này được hỗ trợ bởi quỹ BUIDL của BlackRock, dự kiến hoạt động như một bảo đảm chiến lược. Trong thời gian tỷ lệ phí vốn âm, Ethena có thể chuyển dự trữ sang UStb, giảm thiểu rủi ro từ các hợp đồng tương lai vĩnh viễn có chi phí cao, và chuyển sang đầu tư vào các tài sản ổn định hơn.

  • Stablecoin thanh khoản: Ethena sử dụng USDC của Circle và USDS của Sky (trước đây là MakerDAO) như một phần trong chiến lược tài sản thế chấp của mình. Những tài sản ổn định này cung cấp thành phần lợi nhuận ổn định, giúp giảm thiểu tỷ lệ phí vốn âm tương đối nhẹ và đa dạng hóa nguồn thu cho giao thức.

  • Quỹ dự trữ: Ethena duy trì một quỹ an toàn trị giá 46,6 triệu USD để bù đắp cho những tổn thất tiềm năng trong thời gian tỷ lệ phí vốn âm. Khi lãi suất âm vượt quá lợi suất từ tài sản thế chấp, quỹ này sẽ được kích hoạt để bảo vệ các chủ sở hữu sUSDe.

Trong bối cảnh tỷ lệ phí vốn dương chiếm ưu thế, chiến lược của Ethena thực sự có thể tỏa sáng. USDe có thể tạo ra lợi nhuận cao thông qua giao dịch chênh lệch giá của tài sản tiền điện tử, giúp Ethena phân bổ hầu hết tài sản thế chấp (lên đến 90%) cho chiến lược này, tối đa hóa lợi nhuận cho các chủ sở hữu sUSDe.

Tuy nhiên, khi tỷ lệ phí vốn giảm mạnh, Ethena sẽ phải đối mặt với tình huống lợi suất giảm, điều này cũng trở thành lý do chính khiến thị trường nghi ngờ về tính ổn định lợi suất của Ethena.

Đáng chú ý là stablecoin UStb mà Ethena gần đây dự định ra mắt, có khả năng trở thành một yếu tố xúc tác cho quá trình phát triển của nó.

Vào cuối tháng 9, khi thông báo kế hoạch này, Ethena cho biết UStb có thể giúp USDe vượt qua môi trường thị trường khó khăn, và giải thích rằng, "Nếu ban quản lý của Ethena cho là cần thiết và hợp lý, trong thời gian tỷ lệ phí vốn âm, Ethena sẽ có thể đóng các vị thế phòng ngừa của USDe và phân bổ lại tài sản thế chấp vào UStb, nhằm cải thiện các rủi ro liên quan hơn nữa."

Về lý thuyết, sau khi USTb được ra mắt, khi tỷ lệ phí vốn trở thành âm và tâm lý tiền điện tử chuyển sang tiêu cực, Ethena có thể chuyển đổi tài sản thế chấp của mình sang những tài sản ổn định hơn, bước chuyển chiến lược này có thể đóng vai trò quan trọng trong hai vấn đề:

  • USTb đã thiết lập mức giới hạn cho lợi suất sUSDe: Bằng cách tận dụng USTb và các tài sản ổn định khác, Ethena có thể đảm bảo lợi suất tối thiểu ngay cả trong điều kiện thị trường giảm. Điều này giúp duy trì sức hấp dẫn đối với các chủ sở hữu sUSDe, vì lợi suất tối thiểu sẽ gần với lợi suất trái phiếu kho bạc.

  • USTb đã giảm thiểu biến động lợi suất sUSDe: Trong thời gian 'thị trường gấu', việc chuyển sang tài sản thế chấp ổn định hơn chắc chắn sẽ dẫn đến sự giảm thiểu biến động lợi suất. Tuy nhiên, sự gia tăng tính ổn định này lại đặc biệt hấp dẫn đối với những nhà đầu tư tránh rủi ro, những người tìm kiếm lợi nhuận liên tục ngay cả trong những điều kiện thị trường đầy thách thức.

Sự linh hoạt này giúp Ethena duy trì lợi suất cao trong các điều kiện thị trường khác nhau. Hơn nữa, mối quan hệ giữa tỷ lệ phí vốn và cấu hình UStb rất đơn giản và rõ ràng: khi tỷ lệ phí vốn âm, cấu hình UStb sẽ tăng lên, thậm chí từ 50% lên 70%, nhằm tránh lợi suất âm. Ngược lại, khi tỷ lệ phí vốn dương, cấu hình UStb sẽ giảm.

Nguồn: X (@ethena_labs)

Ngoài ra, quỹ dự trữ không chỉ bảo vệ lợi ích của các chủ sở hữu sUSDe mà quỹ này còn được phân bổ chiến lược cho các tài sản sinh lợi như Blackrock BUIDL, Superstate, SKy và Mountain Protocol. Mô hình này cho phép Ethena tối đa hóa hiệu quả của quỹ, từ đó có thể tạo ra thu nhập bổ sung, làm tăng thêm quỹ dự trữ.

Chiến lược mở rộng của Ethena

Ethena đang thực hiện một chiến lược mở rộng toàn diện bao gồm cả tăng trưởng theo chiều ngang và chiều dọc:

  • Mở rộng theo chiều ngang: Điều này liên quan đến đa dạng hóa sản phẩm và phương thức đa chuỗi. Ethena đang mở rộng phạm vi sản phẩm của mình và mở rộng sang nhiều chuỗi blockchain. Chiến lược này nhằm bao phủ một nhóm người dùng rộng lớn hơn, giảm sự phụ thuộc vào một chuỗi blockchain đơn lẻ.

  • Mở rộng theo chiều dọc: Ethena đang phát triển cơ sở hạ tầng mạng của riêng mình và hợp tác với các sàn giao dịch ngoại tuyến. Bằng cách xây dựng cơ sở hạ tầng, giao thức có thể tăng cường kiểm soát hoạt động và thu được nhiều giá trị hơn, chẳng hạn như thu được giá trị từ doanh thu của bộ chọn. Sự hợp tác với các sàn giao dịch cũng nâng cao tính thanh khoản và khả năng tiếp cận của sản phẩm Ethena.

Mở rộng theo chiều ngang: Chiến lược đa chuỗi của LayerZero

Ethena đã hợp tác với LayerZero để xây dựng chiến lược mở rộng đa chuỗi. Sự hợp tác này tận dụng tiêu chuẩn token đồng nhất xuyên chuỗi (OFT), cho phép Ethena mở rộng phạm vi token của mình lên 16 chuỗi blockchain khác nhau. Hiện tại, token gốc ENA của Ethena cùng với stablecoin USDe và sUSDe có thể truy cập trên nhiều chuỗi blockchain.

Tiêu chuẩn OFT áp dụng cơ chế "đúc - tiêu hủy", cho phép nguồn cung token trên tất cả các chuỗi kết nối duy trì sự đồng nhất mà không cần tài sản đóng gói hoặc các bể thanh khoản bổ sung. Ethena áp dụng phương pháp này để đơn giản hóa giao dịch xuyên chuỗi trong khi tiềm năng giảm thiểu chi phí và rủi ro liên quan.

Nguồn: Bảng điều khiển dữ liệu Ethena của Hashed

Mở rộng theo chiều dọc: Xây dựng Mạng lưới Ethena và hệ sinh thái của nó

Mạng lưới Ethena là một kế hoạch sắp ra mắt của giao thức Ethena, mạng lưới mới này nhằm tạo ra một hệ sinh thái ứng dụng tài chính và lấy USDe làm tài sản cơ sở.

Mạng lưới này dự định hoạt động như một lớp nền tảng cho các ứng dụng tài chính khác và bao gồm một lớp tổng hợp thanh khoản. Tính năng này cũng dự kiến sẽ hỗ trợ các sàn giao dịch tập trung và phi tập trung hiện có. Ethena thực hiện điều này nhằm định vị chính mình ở giao điểm của chức năng tiền tệ, mạng lưới và sàn giao dịch trong thế giới tiền điện tử.

Hiện tại, Bybit đã hợp tác với Ethena để tích hợp USDe trên nền tảng của mình. Một trong những mục tiêu chính của Ethena là định vị USDe như một tài sản thế chấp giao dịch trên CEX. Bằng cách cho phép người dùng kiếm lợi từ tài sản bảo đảm trên hợp đồng tương lai CEX, USDe cũng có thể tạo ra nhiều lợi thế hơn trong hệ sinh thái giao dịch.

Nguồn: Lộ trình năm 2024 của Ethena: Chén Thánh: Tiền Internet

Phân tích stablecoin: Tài sản thế chấp và lợi suất

Dựa trên các cơ chế và chiến lược nêu trên, Ethena đã thành công bước vào thị trường do Tether (USDT), Circle (USDC) và DAI dẫn dắt. Nhưng sự cạnh tranh trên thị trường stablecoin không chỉ giới hạn ở việc phát hành những stablecoin mới, mà chiến lược xây dựng stablecoin cũng đang trở nên đa dạng hơn.

Nguồn: Khối lượng stablecoin - DefiLlama

Stablecoin được phân loại như thế nào? Stablecoin sử dụng tài sản thế chấp và quản lý chủ động để duy trì giá trị 1 đô la. Mỗi nhà phát hành đều có hệ thống để duy trì giá trị, đúc hoặc đổi lại tiền.

Loại tài sản thế chấp sẽ ảnh hưởng đến cách mà các chủ sở hữu stablecoin nhận được lợi nhuận. Trước đây, các nhà phát hành như Tether và Circle đã thu được lợi nhuận đáng kể từ việc kiếm lợi nhuận từ tài sản thế chấp. Hiện tại, nhiều dự án cung cấp lợi nhuận trực tiếp cho các chủ sở hữu. Phần này sẽ nghiên cứu các loại tài sản thế chấp khác nhau hỗ trợ stablecoin và nguồn lợi nhuận của chúng.

Tài sản thế chấp: Nền tảng của stablecoin

Tài sản thế chấp đã trở thành yếu tố quan trọng trong hệ sinh thái stablecoin, đặc biệt là sau các sự kiện như sự sụp đổ của Terra UST và những lo ngại về tính minh bạch của USDT. Ngày nay, các dự án stablecoin đảm bảo sử dụng các thực thể uy tín nắm giữ tài sản đáng tin cậy để cung cấp hỗ trợ minh bạch và an toàn.

Các nhà phát hành stablecoin hiện đang sử dụng năm loại tài sản thế chấp chính, nhưng hầu hết các dự án sẽ sử dụng một vài trong số đó, thay vì chỉ dựa vào một loại.

1. Tài sản tiền điện tử Delta Neutral: Chiến lược này tận dụng sự chênh lệch giá giữa thị trường tiền điện tử giao ngay và tương lai để duy trì sự gắn kết của stablecoin, chẳng hạn như USDe của Ethena và deUSD của Elixir. USDe áp dụng phương pháp Delta trung lập, kết hợp vị thế mua giao ngay và vị thế bán tương lai liên tục trên Ethereum để tạo ra lợi nhuận. Chiến lược này đặc trưng bởi việc tích hợp CEX và quản lý tài sản thế chấp chủ động, có thể tối ưu hóa trong nhiều điều kiện thị trường.

2. Tài sản thế chấp tiền điện tử vượt mức: Những stablecoin này sử dụng nhiều tiền điện tử hơn làm tài sản thế chấp để giảm thiểu sự biến động của thị trường. DAI do MakerDAO phát hành là một ví dụ điển hình, nó sử dụng nhiều loại tiền điện tử với tỷ lệ tài sản thế chấp tối thiểu là 150%. USDD, Frax và GHO cũng sử dụng chiến lược tương tự, thường kết hợp tài sản thế chấp vượt mức với các cơ chế ổn định khác. Ví dụ, Frax sử dụng cơ chế thuật toán phân số.

3. Tài sản thế chấp bằng tiền tệ hợp pháp: Những stablecoin này được hỗ trợ bởi tiền tệ truyền thống do các thực thể tập trung nắm giữ. Danh mục này bao gồm những stablecoin phổ biến, chẳng hạn như USDT được hỗ trợ bởi tiền mặt, tiền mặt tương đương và các tài sản khác, cũng như Circle (USDC) được hỗ trợ bởi tiền mặt và trái phiếu chính phủ Mỹ ngắn hạn. Ngoài ra, còn có Binance USD (BUSD), TrueUSD (TUSD), Pax Dollar (USDP) và Gemini Dollar (GUSD), mỗi loại có cơ chế hỗ trợ độc đáo.

4. Hỗ trợ bởi trái phiếu kho bạc Mỹ: Các stablecoin này kết hợp tài chính truyền thống. Ví dụ, USDY của Ondo, USDM của Mountain Protocol và BUIDL của BlackRock. Chúng thường được hỗ trợ bởi nợ ngắn hạn của chính phủ Mỹ. Như đã đề cập ở trên, UStb của Ethena được hỗ trợ bởi trái phiếu kho bạc ngắn hạn và tiền gửi ngân hàng của BlackRock BUIDL, cung cấp sự tiếp xúc với lợi suất trái phiếu chính phủ và tính linh hoạt của tiền điện tử.

5. Hỗ trợ tín dụng tư nhân: Phương pháp này sử dụng các công cụ tín dụng tư nhân làm tài sản thế chấp. USDz do Anzen phát hành là một ví dụ điển hình, được hỗ trợ bởi trái phiếu doanh nghiệp, khoản vay hoặc các hình thức nợ tư nhân khác. So với stablecoin được hỗ trợ bởi tiền tệ hợp pháp, phương pháp này có tiềm năng lợi nhuận cao hơn, đồng thời thông qua quản lý rủi ro và đa dạng hóa danh mục đầu tư để duy trì tính ổn định.

Khi ngành này ngày càng trưởng thành, loại tài sản thế chấp trong thị trường stablecoin cũng đang ngày càng phong phú. Không còn nghi ngờ gì nữa, tính minh bạch, an toàn và tuân thủ quy định sẽ ngày càng trở nên quan trọng trong việc quyết định sự thành công và việc chấp nhận của các dự án stablecoin.

Nguồn lợi nhuận: Stablecoin tạo ra lợi nhuận như thế nào

Hiện tại, sự phát triển của stablecoin đã vượt xa việc chỉ đơn giản là ổn định giá. Nó đã cung cấp cơ chế tạo lợi nhuận, mang đến cho người dùng cơ hội thu nhập thụ động. Những lợi nhuận này đến từ nhiều chiến lược khác nhau, khiến stablecoin trở nên hấp dẫn hơn, với các nguồn chính có thể phân loại như:

1. Lợi nhuận từ giao dịch chênh lệch giá: Chiến lược này sử dụng sự chênh lệch giá giữa thị trường giao ngay và thị trường tương lai của tiền điện tử, cho phép stablecoin tạo ra lợi nhuận trong khi vẫn duy trì sự gắn kết.

2. Trái phiếu kho bạc Mỹ: Một số stablecoin được hỗ trợ bởi trái phiếu kho bạc Mỹ. Những stablecoin này tạo ra lợi nhuận thông qua lãi suất từ nợ ngắn hạn của chính phủ. Ví dụ, USDM của Mountain Protocol được hỗ trợ bởi trái phiếu kho bạc ngắn hạn của Mỹ và chuyển giao lợi nhuận cho các chủ sở hữu USDM.

3. Lợi nhuận từ staking: Một số stablecoin cho phép người dùng staking token của họ trong giao thức, từ đó đóng góp vào sự ổn định và an toàn của mạng lưới để nhận phần thưởng.

4. Cơ chế DeFi: Stablecoin có thể kiếm lợi nhuận thông qua nhiều thực hành DeFi khác nhau, chẳng hạn như cung cấp thanh khoản cho các bể AMM hoặc canh tác lợi nhuận. Ví dụ, OUSD (Origin Dollar) phân bổ tài sản thế chấp của mình vào nhiều giao thức DeFi, sử dụng các nền tảng cho vay như Compound và Aave và kiếm phí giao dịch thông qua việc cung cấp thanh khoản. Ngoài ra, mô-đun lãi suất tiết kiệm DAI (DSR) cho phép những người nắm giữ DAI kiếm lợi nhuận bằng cách gửi token và phân phối lợi suất từ hoạt động cho vay của giao thức Maker cho người tham gia.

Biến động tài sản thế chấp và lợi suất

Stablecoin được gọi là "stablecoin" vì thiết kế của chúng nhằm duy trì giá trị ổn định so với một tài sản hoặc chuẩn cụ thể (thường là đô la Mỹ), tức là cung cấp một phương tiện trao đổi đáng tin cậy trong hệ sinh thái tiền điện tử.

Tuy nhiên, trong quá khứ, một số stablecoin đã gặp phải hiện tượng thoát giá nhẹ. Ví dụ, Tether từng bị chỉ trích vì thiếu tính minh bạch dẫn đến sự không ổn định về giá trị, trong khi trong sự kiện sụp đổ của Silvergate, các nhà đầu tư cũng đã trải qua một thời gian thoát giá ngắn hạn đối với USDC do lo ngại về khả năng thanh toán của tài sản thế chấp.

Vậy, tài sản thế chấp và lợi suất của stablecoin có thể gặp những biến động gì?

Nguồn: Giá USDC trong thời gian sụp đổ của Silvergate 2023.03.11 | CoinGecko

Rủi ro tài sản thế chấp

Đối với các tài sản lớn, stablecoin được hỗ trợ bởi tiền tệ hợp pháp và trái phiếu kho bạc Mỹ được coi là an toàn nhất. Chúng có rủi ro thấp hơn, chủ yếu liên quan đến thực thể nắm giữ tài sản. Những stablecoin này chịu sự quản lý và bảo hiểm của hệ thống tài chính quốc gia.

Nguồn: Tổng quan về quy định stablecoin

Tuy nhiên, sự ổn định của đồng đô la tổng hợp (chẳng hạn như token USDe của Ethena) gặp phải một số nghi ngờ. Những mối lo ngại chính liên quan đến việc thị trường phái sinh có thể xuất hiện tỷ lệ phí vốn âm, nếu chi phí duy trì vị thế bán cao hơn lợi suất từ tài sản thế chấp, điều này có thể dẫn đến thua lỗ. Các rủi ro khác bao gồm việc phụ thuộc vào các sàn giao dịch tập trung để giao dịch phái sinh, các vấn đề thanh khoản có thể xảy ra trong thời gian áp lực thị trường, và khả năng tài sản thế chấp (như stETH) bị mất liên kết với ETH.

Nguồn: Stablecoin Monitor

Biến động lợi suất

Lợi suất của stablecoin được hỗ trợ bởi trái phiếu kho bạc dễ bị ảnh hưởng bởi sự tương tác phức tạp giữa các yếu tố kinh tế và động lực thị trường. Những yếu tố chính điều khiển những lợi suất này là lãi suất của trái phiếu kho bạc cơ bản, mà lãi suất đó trực tiếp bị ảnh hưởng bởi chính sách tiền tệ của Cục Dự trữ Liên bang.

Khi Cục Dự trữ Liên bang điều chỉnh lãi suất, nó sẽ tạo ra hiệu ứng lan tỏa trên toàn bộ thị trường tài chính, bao gồm cả lợi suất mà stablecoin cung cấp. Chẳng hạn, trong thời kỳ thắt chặt tiền tệ, khi Cục Dự trữ Liên bang tăng lãi suất, lợi suất trái phiếu thường tăng lên. Điều này khiến các nhà phát hành stablecoin có khả năng cung cấp lợi suất cao hơn cho người dùng của họ. Ngược lại, khi lợi suất trái phiếu giảm, lợi nhuận của người dùng cũng sẽ giảm.

Cần lưu ý rằng hầu hết các stablecoin được hỗ trợ bởi tiền tệ hợp pháp đều được tạo ra từ sự kết hợp giữa tiền mặt và trái phiếu kho bạc, với đường cong lợi suất có thể khác nhau tùy thuộc vào tài sản thế chấp và nhà phát hành. Ví dụ, stablecoin BUIDL của BlackRock được hỗ trợ bởi sự kết hợp giữa tiền mặt, trái phiếu kho bạc và các chứng khoán chính phủ ngắn hạn khác, với tư cách là sản phẩm được quản lý của một tổ chức tài chính lớn, lợi suất của BUIDL có mối liên hệ chặt chẽ với lãi suất của trái phiếu kho bạc hiện hành. Tuy nhiên, những lợi suất này không miễn nhiễm với sự biến động do các điều kiện thị trường rộng lớn hơn và sự thay đổi trong chính sách tiền tệ. Trong 10 năm qua, lãi suất của trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 1 năm đã dao động từ 0,1% - 5,5%.

Nguồn: Lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 1 năm - Biểu đồ lịch sử 54 năm | MacroTrends

Giao dịch chênh lệch giá

Giao dịch chênh lệch giá đã trở thành phương pháp chính để tạo ra lợi nhuận cho một số stablecoin. Chiến lược này tận dụng sự chênh lệch giá giữa thị trường giao ngay và thị trường tương lai của tiền điện tử, thường là mua trên thị trường giao ngay và bán khống trên thị trường tương lai.

Do ảnh hưởng của tâm lý thị trường, khối lượng giao dịch và tình trạng tổng thể của thị trường tiền điện tử, lợi suất từ giao dịch chênh lệch giá có thể có sự khác biệt lớn. Trong thời gian "thị trường bò" hoặc thời kỳ lạc quan, nhu cầu về đòn bẩy trên thị trường tương lai có thể mở rộng chênh lệch giá, từ đó có thể nâng cao lợi suất. Ngược lại, trong "thị trường gấu" hoặc thời kỳ không chắc chắn, chênh lệch giá có thể thu hẹp lại, thậm chí trở thành âm, từ đó có thể giảm hoặc loại bỏ lợi suất.

USDe của Ethena chính là một ví dụ điển hình sử dụng giao dịch chênh lệch giá để tạo ra lợi nhuận, trước đó lợi suất của sUSDe từng cao tới 113%, nhưng sau khi thị trường hạ nhiệt, con số này đã ổn định quanh mức 12%.

Nguồn: Basis Trading TVL Ranking - DefiLlama

Các trường hợp sử dụng stablecoin

Dựa trên mô hình kinh doanh của Ethena và các yếu tố rủi ro khác nhau trong lĩnh vực stablecoin, các nhà phát hành stablecoin mới có thể định vị bản thân như thế nào để tận dụng tiềm năng của thị trường? Có thể chia thành ba hướng sử dụng chính: token thanh toán trong giao dịch, tài sản thế chấp trong thị trường tiền tệ, và thanh toán (tiềm năng lớn nhưng hiện tại còn hạn chế).

Không còn nghi ngờ gì nữa, trường hợp sử dụng chính của stablecoin là đóng vai trò là token thanh toán trong giao dịch, điển hình như Tether, hơn 33% nguồn cung USDT được nắm giữ bởi các sàn giao dịch tập trung (CEX).

Trong khi đó, Ethena đã định vị USDe như một tài sản thế chấp giao dịch trên CEX bằng cách thiết lập quan hệ đối tác với các sàn giao dịch lớn như Bybit và Infinex, nhằm tăng cường tính thanh khoản và khả năng tiếp cận của USDe.

Chiến lược này cũng có thể tăng cường tính hữu dụng của một số token gốc trong các dự án stablecoin, chẳng hạn như token gốc ENA của Ethena, tương tự như BNB trong hệ sinh thái Binance, ENA có thể cung cấp phí giao dịch giảm giá cho các sàn giao dịch đối tác, quyền quản trị, phần thưởng staking và các chức năng độc quyền. Đề xuất Ethereal gần đây đã gợi ý phân bổ 15% tổng cung token tiềm năng trong tương lai cho các chủ sở hữu ENA, củng cố hơn nữa vai trò của họ trong hệ sinh thái.

Đối với các giao thức cho vay trong hệ sinh thái DeFi, stablecoin là tài sản thế chấp lý tưởng, vì chúng có thể tối thiểu hóa rủi ro thanh lý do biến động giá.

Ngoài ra, việc sử dụng stablecoin để thanh toán là một lĩnh vực tăng trưởng tiềm năng lớn. Mặc dù hiện tại nó gặp nhiều thách thức và bị hạn chế bởi nhiều yếu tố như sự không chắc chắn về quy định, mức độ chấp nhận của thương nhân thấp, nhưng nó cũng có thể cung cấp nhiều lợi thế cho lĩnh vực thanh toán, bao gồm thời gian thanh toán nhanh hơn, chi phí giao dịch thấp hơn (đặc biệt là trong thanh toán xuyên biên giới) và tính khả dụng 24/7.

Gần đây, sự phát triển như công ty fintech Stripe thông báo chấp nhận thanh toán bằng stablecoin cho thấy sự quan tâm ngày càng tăng của các nhà xử lý thanh toán truyền thống đối với việc tích hợp stablecoin vào hệ thống của họ. Với tổng số thanh toán của Stripe vượt qua 1 ngàn tỷ USD vào năm 2023, nếu stablecoin có thể chiếm một phần thị phần giao dịch, tiềm năng sẽ là vô cùng lớn.

Tóm tắt

Thị trường stablecoin dường như đang trải qua một cuộc cách mạng, với những người tham gia mới liên tục xuất hiện trong lĩnh vực này, và những người hiện có cũng đang mở rộng phạm vi sản phẩm của mình. Dữ liệu gần đây cho thấy, cung cấp stablecoin đã đạt mức cao lịch sử, cho thấy tỷ lệ chấp nhận stablecoin đang gia tăng trong nhiều lĩnh vực.

Mặc dù các dự án stablecoin mới nổi gặp nhiều rào cản gia nhập thị trường, nhưng nhu cầu về stablecoin sinh lợi với thanh khoản dồi dào vẫn chưa được đáp ứng. Ethena có thể là một trong những ngôi sao sáng nhất hiện nay, nhưng liệu nó có khả năng phá vỡ thế độc quyền của Tether (USDT) và Circle (USDC) hay không? Điều này vẫn là một con đường đầy ẩn số và thách thức.

Trong tương lai gần, có thể có nhiều giao thức stablecoin sinh lợi như Ethena, trong khi đó, quy định sẽ quyết định tương lai của ngành này, và những người chiến thắng thực sự sẽ phụ thuộc vào khả năng cung cấp lợi suất cao, duy trì tính ổn định và đảm bảo các kênh phân phối rộng rãi hơn.

Tác giả: TechubNews; từ nền tảng nội dung mở ChainDedede "Dededehao", bài viết này chỉ đại diện cho quan điểm của tác giả, không đại diện cho quan điểm chính thức của ChainDedede. Đối với các bài viết trên "Dededehao", tính nguyên bản và độ chân thực của nội dung do người gửi đảm bảo, nếu tài liệu gây ra hậu quả pháp lý do đạo văn, giả mạo, v.v., người gửi sẽ chịu trách nhiệm. Các bài viết được phát hành trên nền tảng Dededehao, nếu có vi phạm, vi phạm hoặc các nội dung không phù hợp khác, xin mời độc giả giám sát, nếu được xác nhận, nền tảng sẽ lập tức gỡ bỏ. Nếu có vấn đề về nội dung bài viết, xin liên hệ với WeChat: chaindd123.

#USDT