So‘nggi ikki yilda hisoblash quvvatini (compute) qilayotganlar bitta ssenariyga o‘rganib qolishgan: Nvidia’ning kartalari tobora ko‘payadi, shuning uchun ijarasi kechasi bilan baribir pastga tushadi. Nebius esa aksincha qildi: talab asosida ijaraga olinadigan GPU’lar eski avloddan tortib, eng yangi Blackwell’ning butun liniyasigacha narxni oshirdi va bu yilning boshida ham bir marta narx ko‘tarilgan edi. Xabar chiqqan kechasi aksiyalar narxi sakrab chiqdi, hamkasblar ham ergashib harakat qildi, lekin AQSh fond bozori rasmiy ochilganda o‘sishning yarmidan ko‘pi yana qaytib tushdi.
Narx oshirilgani neocloud’ning haqiqatan ham narx belgilash vakolati borligini ko‘rsatadi, mablag‘ esa nega atigi yarim kungina yaxshi kayfiyat ko‘rsatdi — buni men so‘nggi ikki kunda aniqlab olmoqchiman. $NBISB hozir 216 dollar atrofida turibdi, avgust o‘rtasidagi eng yuqori nuqtadan esa hali ancha uzoqda.
Reuters xabariga ko‘ra, yangi narxlar jadvali 1-oktabrdan kuchga kiradi: Nvidia’ning barcha avlod GPU’lari 17% dan 21% gacha qimmatlashadi. H100’ning har bir kartasi uchun narx 3.85 dollardan 4.50 dollargacha ko‘tarildi, eng ko‘p esa eng yangi B300’lar oshdi; CPU instansiyalari va xotira ham birga qimmatlashadi. Oldingi bosqich may oyida bo‘lgan edi, bu safar esa yuqori nuqtada yana bir qatlam qo‘shildi. CoreWeave ilgari ham narxni oshirish haqida aytib o‘tgan, yaqinda ishlab chiqarish quvvatlari esa asosan “bo‘shab” ketib, deyarli sotilib bo‘lgan.
Eng ko‘p e’tiborim H100 yo‘nalishiga. Bu karta chiqarilganiga uch yildan oshgan, normal holatda zaxirani tozalash uchun narx pasayishi kerak edi, lekin ijaralar hali ham yuqoriga ketmoqda. Nebius’ning ikkinchi chorakdagi aksiyadorlar maktubida ham bir qiziq narsa aytilgan: eski avlod kartalarini yangi shartnoma bilan olgan mijozlarga beriladigan narx birinchi chorakka nisbatan uchdan bir qismdan ko‘proqqa yuqori. Bu AI infratuzilmasidagi eng katta bahsli masalalardan biriga — amortizatsiya (eskirish) masalasiga bog‘liq. Nebius bu yildan boshlab server va tarmoq uskunalarining amortizatsiya muddatini 4 yildan 5 yilga uzaytirdi. Michael Burry esa o‘tgan yili texnologiya kompaniyalari server amortizatsiyasini cho‘zib, foydani “chiroyliroq” ko‘rsatishiga ochiq tanqid qilgan. Eski kartalar qancha ko‘p ijaraga berilsa, shuncha qimmat bo‘lib chiqishi — bu “bullar” (o‘sish tomoni)ning eng kuchli e’tiroziga aynan mos keladi. Agar karta yanada yuqoriroq narxda ijaraga ketaverса, amortizatsiyani yana bir yilga cho‘zish ham asossiz bo‘lmaydi.
Aksiyalar narxi nega buni “qabul qilmadi”. Men aksiyadorlar maktublarini o‘qib chiqqanimdan keyin narx oshirishning bu yil daromadga bevosita qo‘shadigan hissasi sarlavhada ko‘ringandek unchalik katta emasligini sezdim. Nebius asosan 1–3 yil oralig‘idagi o‘rta muddatli shartnomalar hisobiga kun ko‘radi; uzoq muddatli mijozlar esa tabiatan chegirmali narx oladi. Bu safar ishga solinayotgan narsa — talab asosidagi “listing” narxi bo‘lib, u daromadning faqat bir qismini qoplaydi. Ikkinchi chorakda imzolangan katta buyurtmalarning ko‘pi yil oxirida ishga tushadigan quvvatlarga to‘g‘ri keladi va asosiy hissa 2027 yilda bo‘ladi. Narx oshirish esa shartlarni uzaytirish va yangi shartnomalar bo‘yicha kutilmalarni o‘zgartiradi; bu chorakdagi hisob-kitoblar esa deyarli o‘zgarmaydi.
Nebiusning o‘zi ham yanada tajovuzkor narx siyosatini sinab ko‘rmoqda. Aksiyadorlar maktubida uchinchi chorakda birinchi marta ishlab chiqarish quvvatlari bo‘yicha “auksion” pilot sinovi qilingan, natijada kompaniya hozirgacha erishgan eng yuqori Blackwell kelishuv narxiga chiqilgani aytiladi; shuningdek 3–6 oylik birinchi qisqa muddatli shoshilinch buyurtmalar ham olingan — narx oddiy shartnomalardagidan ancha yuqori. Talab asosidagi narx oshirishni shu kombinatsiya doirasida ko‘rsak, bu kelasi yil uchun yangi shartnomalarga “ankor” (mos yozuv) qo‘yishga o‘xshaydi.
Bosim pulning boshqa tomonida yanada kattaroq. Ikkinchi chorakda Nebius daromadi 582 million dollar bo‘lgan, shu davrda kapital xarajatlari esa taxminan 5.7 milliard dollar — pul sarflash tezligi pul kelish tezligidan deyarli o‘n barobar. Tafovutni qoplash uchun aksiyadorlar maktubi uch yo‘lni sanaydi: mijozlarning oldindan to‘lovlari, aktivlar garovi bilan kredit, va nihoyat aksiyalarni qo‘shimcha chiqarish (emissiya). Iyun oyi oxirigacha kompaniya bozor kursi bo‘yicha qo‘shimcha emissiya orqali 10 milliondan ko‘proq aksiyani sotgan, o‘rtacha narxi 223.6 dollar; avgustda esa yana bir katta hajmda konvertatsiya qilinadigan obligatsiya (konvertatsiyalanadigan qarz qog‘ozi) chiqargan. Endi aksiyalar narxi o‘sha emissiyadagi o‘rtacha narxdan past — bir oyda 20%dan ko‘proqqa tushib ketdi, asosiy sabab esa “dilution” (aksiyalar ulushining suyulishi) xavotiri. Narx oshirish keltiradigan foyda esa birinchi navbatda har bir yangi moliyalashtirish bosqichida suyulib ketadigan ulushlarni qoplab olishi kerak, shundagina eski aksiyadorlar uchun navbat keladi.
Uoll-strit bu masalada aniq ikkiga bo‘lingan. Goldman Sachs tahlilchisi Alexander Duval avgust oxirida maqsadli narxni 328 dollargacha ko‘tardi: elektr energiyasi kutilgandan tezroq topilgani va oldindan to‘lovlar kengayishni moliyalashtirishni osonlashtirgani sabab sifatida keltiriladi. Truist esa sentabr boshida birinchi marta qamrovga olib, “buy” (sotib olish) tavsiyasini berdi — u ham kamyoblikdan keladigan narxni belgilash imkoniyatiga tayanadi. Ehtiyotkor tomoni esa ijroga qarab turibdi: DA Davidson oldinroq ham Nyu-Jersi shtatidagi Vineland ma’lumotlar markazining kechikishi sababli maqsadli narxni tushirgan. Narx oshirish kuni CoreWeave ko‘tarilmadi, aksincha tushdi; ayrim OAV tahliliga ko‘ra, investorlar uning qancha ishlab chiqarish quvvati eski narx bo‘yicha allaqachon “qulf” bo‘lib qolganini va ortida qancha qarz bosib turganini o‘ylab xavotirda.
Mening bahom esa: kelishish kuchi (pricing power) ta’minot tomoniga og‘ganligi haqiqatan ham ro‘y berayapti — H100 narxi bunga “qattiq” dalil. Shu nuqtada men Goldman Sachs va Truist tomoni bilan birman. Lekin narx oshirish Nebius’ning balans (aktiv-javobgarlik) muammosini bir-ikki chorak ichida hal qiladi, deb o‘ylamayman. Kompaniya hisoblagan yangi shartnomalarning qoplanish davri (payback) 1 yil 10 oyga qisqardi, oldin esa 2–3 yil bo‘lgan; bu raqamning amal qilishi uchun kelasi yil narxlar barqaror ushlanib turishi kerak. Keyingi avlod Rubin ommaviy chiqa boshlaganda bozorda yangi quvvatlar “yuvib kiradi”; agar eski kartalar ijarasi yana pasayib ketsa, 5 yillik amortizatsiya va ikki yildan ham kamroq muddatda qoplanish haqidagi ikkita taxmin bir vaqtda shubha ostiga tushadi. Shunda ortga qarab qaralsa, bugungi narx oshirish aksincha, eng yuqori nuqtadagi dalil bo‘lib qolishi mumkin.
Aksiyadorlar maktubida yana bir gap bor — u boshqaruv qanchalik “ko‘p qatlamli” garov tikkanini ko‘rsatadi. Nebius 2027 yilgi quvvatni hozirgi sharoitlar bilan bugun ham sotib bo‘lishi mumkinligini aytadi; kompaniya qasddan bir qismini shoshilinch (urgent) buyurtmalar uchun qoldirgan va yuqoriroq narxda sotmoqchi. Bu narx oshish tendensiyasiga tikish: to‘g‘ri bo‘lsa, kelasi yil foyda bir oz ko‘proq chiqadi; noto‘g‘ri bo‘lsa, bo‘sh turgan raqamlar (rack) va hali to‘lanmagan foizlar bilan qoladi.
Shuning uchun men bu safar narx oshirishga nisbatan qarashim biroz neytral: u talab borligini ko‘rsatadi, lekin moliyaviy modelni (hisob-kitob modelini) tasdiqlab bermaydi. #AI算力 keyingi bosqichda noyabr oyidagi uchinchi chorak hisobotiga qarab ko‘rish mumkin: eski avlod kartalar bo‘yicha yangi shartnomalar narxi hanuz saqlanadimi, emissiya va konvertatsiya qilinadigan obligatsiyalar chiqarish ritmi sekinlashganmi yo‘qmi. Agar bu ikkisi ham yaxshi tomonga yurursa, aksiyalar bu safar qaytargan o‘sish ulushini yana qaytarib olishiga asos bo‘ladi.
Narx oshirilgani neocloud’ning haqiqatan ham narx belgilash vakolati borligini ko‘rsatadi, mablag‘ esa nega atigi yarim kungina yaxshi kayfiyat ko‘rsatdi — buni men so‘nggi ikki kunda aniqlab olmoqchiman. $NBISB hozir 216 dollar atrofida turibdi, avgust o‘rtasidagi eng yuqori nuqtadan esa hali ancha uzoqda.
Reuters xabariga ko‘ra, yangi narxlar jadvali 1-oktabrdan kuchga kiradi: Nvidia’ning barcha avlod GPU’lari 17% dan 21% gacha qimmatlashadi. H100’ning har bir kartasi uchun narx 3.85 dollardan 4.50 dollargacha ko‘tarildi, eng ko‘p esa eng yangi B300’lar oshdi; CPU instansiyalari va xotira ham birga qimmatlashadi. Oldingi bosqich may oyida bo‘lgan edi, bu safar esa yuqori nuqtada yana bir qatlam qo‘shildi. CoreWeave ilgari ham narxni oshirish haqida aytib o‘tgan, yaqinda ishlab chiqarish quvvatlari esa asosan “bo‘shab” ketib, deyarli sotilib bo‘lgan.
Eng ko‘p e’tiborim H100 yo‘nalishiga. Bu karta chiqarilganiga uch yildan oshgan, normal holatda zaxirani tozalash uchun narx pasayishi kerak edi, lekin ijaralar hali ham yuqoriga ketmoqda. Nebius’ning ikkinchi chorakdagi aksiyadorlar maktubida ham bir qiziq narsa aytilgan: eski avlod kartalarini yangi shartnoma bilan olgan mijozlarga beriladigan narx birinchi chorakka nisbatan uchdan bir qismdan ko‘proqqa yuqori. Bu AI infratuzilmasidagi eng katta bahsli masalalardan biriga — amortizatsiya (eskirish) masalasiga bog‘liq. Nebius bu yildan boshlab server va tarmoq uskunalarining amortizatsiya muddatini 4 yildan 5 yilga uzaytirdi. Michael Burry esa o‘tgan yili texnologiya kompaniyalari server amortizatsiyasini cho‘zib, foydani “chiroyliroq” ko‘rsatishiga ochiq tanqid qilgan. Eski kartalar qancha ko‘p ijaraga berilsa, shuncha qimmat bo‘lib chiqishi — bu “bullar” (o‘sish tomoni)ning eng kuchli e’tiroziga aynan mos keladi. Agar karta yanada yuqoriroq narxda ijaraga ketaverса, amortizatsiyani yana bir yilga cho‘zish ham asossiz bo‘lmaydi.
Aksiyalar narxi nega buni “qabul qilmadi”. Men aksiyadorlar maktublarini o‘qib chiqqanimdan keyin narx oshirishning bu yil daromadga bevosita qo‘shadigan hissasi sarlavhada ko‘ringandek unchalik katta emasligini sezdim. Nebius asosan 1–3 yil oralig‘idagi o‘rta muddatli shartnomalar hisobiga kun ko‘radi; uzoq muddatli mijozlar esa tabiatan chegirmali narx oladi. Bu safar ishga solinayotgan narsa — talab asosidagi “listing” narxi bo‘lib, u daromadning faqat bir qismini qoplaydi. Ikkinchi chorakda imzolangan katta buyurtmalarning ko‘pi yil oxirida ishga tushadigan quvvatlarga to‘g‘ri keladi va asosiy hissa 2027 yilda bo‘ladi. Narx oshirish esa shartlarni uzaytirish va yangi shartnomalar bo‘yicha kutilmalarni o‘zgartiradi; bu chorakdagi hisob-kitoblar esa deyarli o‘zgarmaydi.
Nebiusning o‘zi ham yanada tajovuzkor narx siyosatini sinab ko‘rmoqda. Aksiyadorlar maktubida uchinchi chorakda birinchi marta ishlab chiqarish quvvatlari bo‘yicha “auksion” pilot sinovi qilingan, natijada kompaniya hozirgacha erishgan eng yuqori Blackwell kelishuv narxiga chiqilgani aytiladi; shuningdek 3–6 oylik birinchi qisqa muddatli shoshilinch buyurtmalar ham olingan — narx oddiy shartnomalardagidan ancha yuqori. Talab asosidagi narx oshirishni shu kombinatsiya doirasida ko‘rsak, bu kelasi yil uchun yangi shartnomalarga “ankor” (mos yozuv) qo‘yishga o‘xshaydi.
Bosim pulning boshqa tomonida yanada kattaroq. Ikkinchi chorakda Nebius daromadi 582 million dollar bo‘lgan, shu davrda kapital xarajatlari esa taxminan 5.7 milliard dollar — pul sarflash tezligi pul kelish tezligidan deyarli o‘n barobar. Tafovutni qoplash uchun aksiyadorlar maktubi uch yo‘lni sanaydi: mijozlarning oldindan to‘lovlari, aktivlar garovi bilan kredit, va nihoyat aksiyalarni qo‘shimcha chiqarish (emissiya). Iyun oyi oxirigacha kompaniya bozor kursi bo‘yicha qo‘shimcha emissiya orqali 10 milliondan ko‘proq aksiyani sotgan, o‘rtacha narxi 223.6 dollar; avgustda esa yana bir katta hajmda konvertatsiya qilinadigan obligatsiya (konvertatsiyalanadigan qarz qog‘ozi) chiqargan. Endi aksiyalar narxi o‘sha emissiyadagi o‘rtacha narxdan past — bir oyda 20%dan ko‘proqqa tushib ketdi, asosiy sabab esa “dilution” (aksiyalar ulushining suyulishi) xavotiri. Narx oshirish keltiradigan foyda esa birinchi navbatda har bir yangi moliyalashtirish bosqichida suyulib ketadigan ulushlarni qoplab olishi kerak, shundagina eski aksiyadorlar uchun navbat keladi.
Uoll-strit bu masalada aniq ikkiga bo‘lingan. Goldman Sachs tahlilchisi Alexander Duval avgust oxirida maqsadli narxni 328 dollargacha ko‘tardi: elektr energiyasi kutilgandan tezroq topilgani va oldindan to‘lovlar kengayishni moliyalashtirishni osonlashtirgani sabab sifatida keltiriladi. Truist esa sentabr boshida birinchi marta qamrovga olib, “buy” (sotib olish) tavsiyasini berdi — u ham kamyoblikdan keladigan narxni belgilash imkoniyatiga tayanadi. Ehtiyotkor tomoni esa ijroga qarab turibdi: DA Davidson oldinroq ham Nyu-Jersi shtatidagi Vineland ma’lumotlar markazining kechikishi sababli maqsadli narxni tushirgan. Narx oshirish kuni CoreWeave ko‘tarilmadi, aksincha tushdi; ayrim OAV tahliliga ko‘ra, investorlar uning qancha ishlab chiqarish quvvati eski narx bo‘yicha allaqachon “qulf” bo‘lib qolganini va ortida qancha qarz bosib turganini o‘ylab xavotirda.
Mening bahom esa: kelishish kuchi (pricing power) ta’minot tomoniga og‘ganligi haqiqatan ham ro‘y berayapti — H100 narxi bunga “qattiq” dalil. Shu nuqtada men Goldman Sachs va Truist tomoni bilan birman. Lekin narx oshirish Nebius’ning balans (aktiv-javobgarlik) muammosini bir-ikki chorak ichida hal qiladi, deb o‘ylamayman. Kompaniya hisoblagan yangi shartnomalarning qoplanish davri (payback) 1 yil 10 oyga qisqardi, oldin esa 2–3 yil bo‘lgan; bu raqamning amal qilishi uchun kelasi yil narxlar barqaror ushlanib turishi kerak. Keyingi avlod Rubin ommaviy chiqa boshlaganda bozorda yangi quvvatlar “yuvib kiradi”; agar eski kartalar ijarasi yana pasayib ketsa, 5 yillik amortizatsiya va ikki yildan ham kamroq muddatda qoplanish haqidagi ikkita taxmin bir vaqtda shubha ostiga tushadi. Shunda ortga qarab qaralsa, bugungi narx oshirish aksincha, eng yuqori nuqtadagi dalil bo‘lib qolishi mumkin.
Aksiyadorlar maktubida yana bir gap bor — u boshqaruv qanchalik “ko‘p qatlamli” garov tikkanini ko‘rsatadi. Nebius 2027 yilgi quvvatni hozirgi sharoitlar bilan bugun ham sotib bo‘lishi mumkinligini aytadi; kompaniya qasddan bir qismini shoshilinch (urgent) buyurtmalar uchun qoldirgan va yuqoriroq narxda sotmoqchi. Bu narx oshish tendensiyasiga tikish: to‘g‘ri bo‘lsa, kelasi yil foyda bir oz ko‘proq chiqadi; noto‘g‘ri bo‘lsa, bo‘sh turgan raqamlar (rack) va hali to‘lanmagan foizlar bilan qoladi.
Shuning uchun men bu safar narx oshirishga nisbatan qarashim biroz neytral: u talab borligini ko‘rsatadi, lekin moliyaviy modelni (hisob-kitob modelini) tasdiqlab bermaydi. #AI算力 keyingi bosqichda noyabr oyidagi uchinchi chorak hisobotiga qarab ko‘rish mumkin: eski avlod kartalar bo‘yicha yangi shartnomalar narxi hanuz saqlanadimi, emissiya va konvertatsiya qilinadigan obligatsiyalar chiqarish ritmi sekinlashganmi yo‘qmi. Agar bu ikkisi ham yaxshi tomonga yurursa, aksiyalar bu safar qaytargan o‘sish ulushini yana qaytarib olishiga asos bo‘ladi.