«Гарні очікування на ринку» є однією з важливих причин останнього відновлення крипторинку. Однак за відсутності суттєвого покращення умов ліквідності, особливо у випадку, якщо «зменшення криптовалютного балансу» не закінчилося, загальна хороша продуктивність криптовалютних активів може бути нестабільною, а «обертання секторів» може бути головною особливістю крипторинку в 2023H2. На щастя, продуктивність BTC може бути більш надійною за макрофакторів, регулювання та інституційних переваг.
Чи наближається світанок?
Зростання BTC виглядає дещо несподіваним. Теоретично, інвестори не повинні мати більше оптимізму в той час, коли регулятивні потрясіння SEC щойно минули, а макросередовище не покращилося. Однак інвестори на крипторинку надто довго чекали хороших новин, і будь-яка новина може стати каталізатором зростання.
В умовах низької ліквідності підвищення ціни коштує недорого. Тому під впливом хороших новин на кшталт «гіганти готуються вийти на крипторинок» і «BTC spot ETF може бути схвалений», ціна BTC швидко зросла. Для HODLers проста стратегія «купуй і тримай» принесла їм прибуток у кілька разів більше, ніж утримання S&P 500. У той же час, бики Delta 1 також отримали значний прибуток від ралі. Навіть для ведмедів, через бичачий настрій, хоча масштаб ліквідації ведмедів більш значний, не досяг нового максимуму з березня.
Рух індексу S&P Cryptocurrency MegaCap та індексу S&P 500 з 2023 року станом на 28 червня 2023 року. Джерело: S&P Global
Зміна шкали ліквідації деривативів Delta 1 протягом 2023 кв. 2 станом на 28 червня 2023 р. Джерело: Coinglass
Оптимізм інвесторів також заполонив ринок опціонів. Через підвищення ціни перевага колл-опціонів підштовхнула перекос майже всіх опціонів BTC і ETH вище нуля, особливо для BTC. У міру того, як ціна зростає, продавці опціонів стають найбільш стресовою групою на крипто-ринку: багато опціонів колл стали банкоматами, тобто вони повинні продовжувати купувати базові активи, коли ціна зростає, щоб захиститися від змін ціни. Продавці опціонів стали каталізаторами зростання цін. Згодом більше наступних інвесторів купували опціони колл, посилюючи тиск хеджування та ціни.
Зміна розбіжності опціонів BTC за термінами погашення станом на 28 червня 2023 р. Джерело: Amberdata Derivatives
Зміна розбіжності опціонів ETH за термінами погашення станом на 28 червня 2023 р. Джерело: Amberdata Derivatives
Щоденний обсяг торгів опціонами BTC на біржі Deribit станом на 28 червня 2023 р. Джерело: Deribit Metrics
Багато людей вже очікують повернення бичачого ринку. Процентні ставки більше не повинні бути вищими за очікувані; інфляція впала і ось-ось наблизиться до заявленої ФРС мети в 2%. Схвалення провідних світових менеджерів активами ось-ось принесе нову ліквідність на крипторинок. У той же час вплив регулювання зробив ліквідність більш концентрованою в основних криптоактивах, таких як BTC і ETH, що може підштовхнути BTC і ETH до раннього виходу на «технічний бичачий ринок».
Інфляція в США в реальному часі станом на 28 червня 2023 р. Джерело: truflation.com
Щотижневий чистий приплив/відтік коштів від установ управління криптоактивами станом на 28 червня 2023 р. Джерело: Coinshares
Проте «повернення ліквідності» виглядає дискусійним питанням. З початку ведмежого ринку у 2022 році криптовалютний ринок пережив кілька коротких цінових ралі, але потім знизився до нижчих рівнів через нижчі очікування та потрясіння. Отже, чи буде останнє зростання схоже на попередні цикли відновлення, «як метеор»?
«Відрахування з балансу криптовалюти» та перерозподіл ліквідності
Давайте спочатку подивимося на стейблкойни на крипторинку. Як засіб обміну між криптоактивами та фіатними валютами, стейблкоїни розглядаються як «готівка» на крипторинку. Для будь-якого активу ліквідність готівки має вирішальне значення: загальна сума готівки, пов’язана з активом, безпосередньо пов’язана з вартістю активу, тоді як зміни в активній ліквідності готівки безпосередньо впливають на ціну активу, а використання левериджу ще більше посилює цей вплив.
Для традиційних ринків статистика ліквідності готівки складніша. У більшості випадків ми можемо отримати лише приблизну оцінку. На щастя, завдяки прозорості блокчейну ми можемо відносно точно виміряти рівень грошової ліквідності на ринку криптовалют.
Зміни сукупних запасів стейблкойнів на крипторинку станом на 28 червня 2023 року. Джерело: glassnode
Схоже, що факти, відображені на графіку загального рівня ліквідності готівки крипторинку, дещо відхилилися від очікувань інвесторів. Фактично, процес зниження ліквідності готівки на ринку криптовалют (також відомий як «зменшення балансу криптовалюти»), який почався в квітні 2022 року, не був перерваний коротким зростанням цін, що означає, що поточному рівню цін не вистачає достатньої підтримки ліквідності. , і будь-який шок може призвести до фіксації прибутку.
Тож звідки взявся поштовх до останнього мітингу? Внутрішній перерозподіл ліквідності, а не надходження зовнішньої ліквідності, є більш імовірним джерелом «згуртованості». Резерви стейблкоїнів на біржах відкривають нам цю таємницю. Загалом, зменшення внутрішніх резервів стейблкойнів означає, що інвестори більш схильні обмінювати криптоактиви на грошову ліквідність, що знижує ціну криптоактивів. Навпаки, зростання резервів стейблкойнів означає можливий потік покупок і зростання ціни.
З середини червня запаси стейблкоїнів на основних криптовалютних біржах значно відновилися, і в той же час вони спричинили відновлення на ринку. На відміну від березня, приплив безпечних коштів у березні не вплинув на тенденцію до зниження внутрішньої ліквідності на крипторинку, зовнішні кошти якого головним чином сприяли ралі. Тим часом ринок у червні, швидше за все, був викликаний внутрішніми коштами на крипторинку. Їх купівля сприяла зростанню цін на криптоактиви, такі як BTC і ETH.
Зміна пропозиції стейблкойнів на біржах станом на 28 червня 2023 року. Джерело: glassnode
Крім того, зміна частки ринкової капіталізації монет також відображає зміну частки розподілу ліквідності. В даний час BTC займає 50% капіталізації криптовалютного ринку. Водночас у середині червня частка інших криптовалют, будь то ETH, стейблкойни чи альткоїни, дещо знизилася. Враховуючи, що зовнішня ліквідність ще не повернулася на крипто-ринок у великих масштабах, з точки зору відповідності BTC, безсумнівно, є більш сумісним, ніж інші криптоактиви, що сприяє інвесторам конвертувати інші криптоактиви в BTC.
Графік домінування біткойнів станом на 28 червня 2023 р. Джерело: CoinMarketCap
Підводячи підсумок, зростання BTC відбулося за рахунок ліквідності більшості інших криптоактивів, що також частково пояснює, чому ETH і навіть багато альткойнів не працюють так добре, як BTC з початку цього року.
Однак відскок від перерозподілу ліквідності не є «безкоштовним обідом». Яка вартість?
Pin Risk
У короткостроковій перспективі зростання BTC є однією з ознак того, що ринок починає повертатися. Але хороші довгострокові показники будь-якого ринку не можна відокремити від достатньої підтримки ліквідності. Внутрішній перерозподіл ліквідності забезпечує обмежену підтримку; переміщення грошей між двома банківськими рахунками не збільшує ваші загальні статки. Однак, враховуючи, що більшість активів на крипторинку прив’язані до одного або кількох похідних інструментів, перерозподіл внутрішньої ліквідності все ще є джерелом ризику, оскільки це може вплинути на торгову поведінку на ризикованих ринках.
«Пін-ризик» є одним із ризиків, пов’язаних із перерозподілом ліквідності. Маркет-мейкери продали багато опціонів колл навколо страйку в 30 тисяч доларів, які стали ITM. Здається, це не має значення; більшість маркет-мейкерів використовуватимуть інструменти дельта-хеджування для контролю своїх спрямованих ризиків.
Але ми не можемо ігнорувати, що швидкість дельта-переміщення, або гамма, також суттєво впливає на хеджування маркет-мейкерів. Пригадайте основи курсу Options 101: гамма – це швидкість зміни дельта; це найвищий показник для опціонів за гроші. З наближенням терміну дії гамма зростає нелінійно, що означає, що дельта змінюватиметься все швидше й швидше в міру наближення терміну дії опціону. Коли дельта змінюється повільно, розмір хеджування маркет-мейкера в межах певної частоти відносно малий. Проте, коли дельта швидко змінюється, частота та розмір хеджування маркет-мейкера відповідно збільшаться.
У ситуаціях, коли рівень ліквідності низький, часті покупки та продажі маркет-мейкерами можуть суттєво вплинути на ціни. Звичайно, маркетмейкери не сидять на місці; вони контролюють гамма-випромінювання нижче порогів контролю ризику за допомогою таких стратегій, як синтетичні ф’ючерси (фактично, вони вже це роблять). Але у маркет-мейкерів може не бути вибору в разі раптового зміни ціни (наприклад, розпродаж криптовалютних китів); вони можуть лише слідувати крокам китів, щоб зменшити гамма-опромінення.
Оскільки гамма-вплив стане надзвичайно великим до закінчення терміну придатності, масштаб розпродажу, викликаного хеджуванням гамма-ризику, буде значним. Термін дії більше ніж 40% опціонів закінчується 30 червня, а поточна гама опціонів на BTC у доларах досягла понад 100 мільйонів доларів і зосереджена приблизно на рівні 30 тисяч доларів. Це означає, що як тільки ціна BTC падає нижче 30 тис. доларів США, з кожним 1% зниженням ціни маркет-мейкерам потрібно навіть додати шорти на 100 мільйонів доларів, що, безсумнівно, чинить величезний тиск на цінову ефективність BTC.
Зміна гамма-рівня долара опціонів BTC станом на 28 червня 2023 р. Джерело: Amberdata Derivatives
Гамма-розподіл опціонів BTC станом на 28 червня 2023 р. Джерело: Amberdata Derivatives
На щастя, «ризику шпильки» зазвичай не буває. «Підтримання стабільності ринку до квартальних розрахунків», здається, стало консенсусом. Однак на крипторинку немає нічого неможливого; ми все ще повинні бути обережними.
Після поселення...
Після піврічного розрахунку за деривативами офіційно почнеться 2023H2. Судячи з руху гамма-експозиції, позиції інвесторів на ринку опціонів відображають деякі цікаві неявні очікування:
Зниження ціни BTC буде більш обмеженим, з відносно невеликою ймовірністю падіння нижче 28 тис. доларів, тоді як простір для зростання відносно великий, і є навіть надія на відскок до 35 тис. доларів і вище.
Цінова ефективність ETH покращиться порівняно з травнем і червнем, але відскок буде обмеженим порівняно з BTC. Ціна ETH, швидше за все, «застрягне» близько 1,9 тисячі доларів. Навіть якщо відбудеться прорив, ETH зіткнеться зі значним опором вище 2 тисяч доларів. Однак у разі різкого падіння ETH буде важко отримати достатню цінову підтримку, перш ніж досягти $1,6 тис.
Розподіл гамма-експозиції опціонів BTC після розрахунку станом на 28 червня 2023 р. Джерело: Amberdata Derivatives
Розподіл гамма-експозиції опціонів ETH після розрахунку станом на 28 червня 2023 р. Джерело: Amberdata Derivatives
Якщо ми далі інтерпретуємо наведені вище очікування, то неважко виявити, що під впливом макрофакторів, нагляду та інституційних переваг розподіл ліквідності змінився, а також змінилися очікування щодо розподілу ліквідності. Атрибут відповідності BTC був широко визнаний. Незалежно від того, чи йдеться про наявну ліквідність на крипто-ринку чи про нову ліквідність, яка надходить на крипто-ринок у майбутньому, інституції та роздрібні інвестори віддають перевагу біткойнам у значній мірі, ніж інші крипто-активи.
Однак до того, як ФРС знову вивільнить ліквідність, перевага інвесторів BTC означає, що буде менше ліквідності для інших активів. У «грі з нульовою сумою» щодо ліквідності поява деяких нових наративів також може отримати ліквідність від BTC і спричинити короткострокову повільну роботу BTC.
Враховуючи поточний рівень глибини ринку, зміна ліквідності може спричинити ефект «ротації сектору», подібний до ефекту фондового ринку. Деякі криптоактиви матимуть хороші результати в короткостроковій перспективі, тоді як інші будуть менш ефективними через вилучення ліквідності. Але можна очікувати, що хороша продуктивність кожної частини є тимчасовою - як метеор; це може бути однією з нових характеристик крипторинку, з якою ми зіткнемося та адаптуємося до неї. Давайте разом стежити за змінами в ліквідності та вітати прихід 2023H2.