Пока часть 1 отображала, где находился капитал на начало 2026 года, в этом анализе нить продолжается с июня — когда начался летний цикл — и отслеживается, как именно этот капитал перемещался с 1 июня по 1 сентября.
За лето агрегированный топ-10 000 закончился тем, что стал на $13,9 млрд богаче — при этом удерживая почти на 0,9 млн меньше ETH. В то же время стейкинг Ethereum добавил 3,6 млн ETH. В тот же сезон — два противоположных направления. Это отправная точка данного анализа: летний отскок был не просто возвратом капитала. Это был переход капитала в другую форму, иное использование и рост концентрации.
Это исследование использует Aggregated Ethereum Address Rich List, построенный на метрике totalBalanceUsd, которая агрегирует долларовую оценку ETH, токенов ERC-20 и стейблкоинов. Такой подход принципиально отличается от традиционных рейтингов: исторически они ранжировали держателей только по ethBalanceUsd. Показатели Top-10,000 относятся к ежемесячным снимкам рейтинга; набор адресов может меняться между датами. Контрактные токены исключены из рейтинга.
Богаче в долларах, беднее в ETH
Долларовая стоимость Aggregated Top-10,000 описывала дугу в форме буквы V: $339,3B 1 июня, минимум $293,7B 1 июля, затем восстановление до $303,8B в августе и $353,2B к 1 сентября. Чистый прирост за сезон составил $13,9B.
Однако их холдинги нативного ETH двигались в противоположном направлении. За лето нативный ETH снизился примерно с 54,1M до 53,1M ETH — падение почти на 0,9M ETH, или 1,7%.
Август оказался особенно показательным. В долларовом выражении компонент ETH в адресах Top-10,000 взлетел на 32,8% — с $98,6B до $131,0B. На первый взгляд это может выглядеть как масштабное накопление ETH крупными держателями. Однако физические холдинги ETH почти не выросли: примерно 99% долларового прироста компонента ETH было вызвано исключительно переоценкой цены уже существующего ETH.
Коротко говоря, Богатейший список действительно стал богаче — но не потому, что киты агрессивно покупали ETH. Это было в первую очередь эффектом переоценки.
Также изменилась структура портфеля. Балансы стейблкоинов снизились на 8,3% за лето, а не-стейбл ERC-20 токены завершили сезон примерно на 1,6% выше уровней июня. В середине летней просадки доля стейблкоинов росла, но резко упала во время восстановления в августе. Хотя это не доказывает прямую конвертацию стейблкоинов в ETH, это показывает, что восстановление не было простым сбросом цен к базовым уровням: структура наблюдаемого капитала претерпела явное изменение.
Когда рост проекта — это его собственный токен
Чтобы отличить внешний капитал от стоимости, связанной с собственным токеном проекта, анализ использует Printing Press Index (PPI).
PPI = Собственная токеновая стоимость / Общая стоимость ERC-20 по адресам проекта.
Чем выше PPI, тем больше доля токен-баланса проекта состоит из его собственного токена — и тем осторожнее нужно интерпретировать рост Aggregated balance как приток внешнего капитала.
Данные за лето показывают, насколько сильно это меняет трактовку «роста проекта».
Uniswap завершил лето с приростом примерно $773M (+39,5%). Однако около $648M из этого увеличения пришлось на его нативный токен UNI — это около 84% от общего прироста. PPI проекта вырос с 45,9% до 57,3%.
Для Chainlink эффект был еще более выраженным: при этом приписанный общий баланс вырос примерно на $507M, тогда как стоимость LINK, хранящегося на собственных адресах проекта, увеличилась на $550M. Иными словами, рост нативного токена обеспечил 108,6% всей чистой прибавки: все остальные наблюдаемые активы, удерживаемые проектом в совокупности, за период сократились. PPI вырос с 89,8% до 92,4%.
World Liberty Financial — криптопроект, сооснователями которого являются участники семьи Трампа — приводит экстремальный пример другого типа. К 1 сентября примерно $3,8B его ERC-20 стоимости составлял собственный токен WLFI, доведя PPI до 98,2%.
Это значение экономически реально — но оно не равно внешнему капиталу. $1B во внешних активах и $1B в собственном токене проекта представляют совершенно разные балансовые отчеты.
Именно поэтому следующий этап анализа Богатейшего списка выходит за рамки измерения totalBalanceUsd и фокусируется на качестве роста: разбор того, что именно привело к увеличению баланса.
ETH не накапливался в Богатейшем списке — он стал продуктивным
Хотя первая секция показывает, что крупнейшие ликвидные адреса не накапливали нативный ETH, слой стейкинга раскрывает прямо противоположный тренд.
Доля капитализации от Total market cap (ETH + токены), а не только от предложения Ethereum.Подпись
За лето активный стейкинг вырос с 39,3M до 42,9M ETH — прибавка 3,6M ETH, или 9,1%. Примечательно, что стейкинг продолжал расти даже в периоды снижения долларовых оценок: к 1 августа стейкнутый ETH уже поднялся до 41,5M, несмотря на падение его общей USD-стоимости с $79,0B до $77,2B.
Чтобы протестировать этот контраст, анализ расширяет охват за пределы Top-10,000. В более широком наблюдаемом универсуме — примерно 29 тыс. крупных адресов — временно повторно включая контрактные токены, чтобы учесть лежащий в основе ETH внутри контракта WETH, ликвидные и обеспеченные (wrapped) балансы ETH сократились примерно на 1,8 млн ETH за лето. Тем временем стейкинг поглотил дополнительно 3,6 млн ETH.
Такое смещение сохранялось из месяца в месяц: ликвидные/обеспеченные (wrapped) балансы снижались, а стейкинг расширялся. Хотя невозможно отследить каждую отдельную единицу ETH напрямую до конкретного депозита валидатора и, следовательно, нельзя дать доказательство 1:1 перевода, огромный масштаб и синхронность ставят стейкинг в качестве наиболее естественного объяснения значительной части этого движения.
ETH уходил из ликвидных балансов — но стейкинг предполагает, что значительная часть этого стала работать, а не просто покидала экосистему.
Ether.fi: Тот же стейкнутый ETH в новой форме
Случай Ether.fi (протокол liquid restaking) показывает, как сама стейкинг-«стопка» подвергалась перестройке. Приписанный баланс подскочил с $229M до $1,2B, но 97,6% этого увеличения появилось в одном официальном контракте Restaker (0x1b7a...6fff) — то есть изменение в основном отражало то, где стал виден существующий стейкнутый капитал, а не пятикратный рост TVL.
Эта реструктуризация последовала за жестким стресс-тестом весной: Ether.fi обработала выводы, равные 19,6% от ее стартового TVL после инцидента с Kelp rsETH. К августу базовый стейкинг был отделен от опционального restaking, из-за чего дополнительная доходность — и дополнительный риск — стали явным выбором пользователя.
Это дало почти парадоксальный позитивный результат кризиса: сектор стал более осторожным, архитектура — более прозрачной, а граница между риском стейкинга и риском restaking стала для пользователей более понятной.
Смарт-контрактный капитал стал более «тяжелым» в верхней части распределения
По более широкому Aggregated Top-10,000 смарт-контракты фактически потеряли позиции за лето. Их количество снизилось с 1,722 до 1,570, а общий капитал сократился с $88,6B до $86,5B.
Однако в самой верхней части Богатейшего списка произошло обратное. В пределах Top-100 смарт-контрактный капитал вырос с $41,6B до $44,7B.
Если смотреть через призму концентрации контрактного капитала, тренд становится еще резче: в июне Top-100 удерживали примерно 47,0% всего смарт-контрактного капитала в рамках Top-10,000. К сентябрю эта доля выросла выше половины — до 51,7%.
Концентрация может отражать две разные динамики: активное консолидацию капитала в контракты верхнего уровня или то, что менее рейтинговые контракты просто теряли стоимость быстрее. Данные не позволяют различить эти сценарии, но в любом случае структурное смещение очевидно.
Самый быстрорастущий капитал был вне известных проектных ярлыков
Последнее крупное изменение сезона касается не структуры активов, а уровней атрибуции.
По всему универсуму атрибуции по проектам общий наблюдаемый капитал вырос примерно на 4,6% за лето — с $369,5B до $386,5B. Однако адреса без атрибуции расширялись гораздо быстрее: с $184,3B до $203,5B, то есть рост на 10,4%.
В результате их доля в общем наблюдаемом капитале выросла с 49,9% до 52,6%, то есть к концу лета более половины всего отслеживаемого капитала находилось в адресах без явных проектных меток.
Для сравнения: три основные категории идентифицированной инфраструктуры — CEX/CeFi (-1,6%), DeFi (+3,5%) и Bridge/L2 (-6,1%) — в совокупности сократились на 1,5%. Таким образом, адреса без атрибуции стали основным двигателем роста для всей выборки.
На поверхности рост балансов вне устоявшихся проектных ярлыков опережал рост отслеживаемой здесь идентифицированной криптоинфраструктуры.
Самый сильный рост капитала за лето произошел вне тех ярлыков инфраструктуры, за которыми все следили.
Финальное наблюдение: от балансов к поведению
Часть 1 перерисовала карту богатства Ethereum.
Часть 2 показывает, что даже когда рынок отскакивает почти к той же долларовой сумме, капитал внутри экосистемы возвращается в принципиально другой форме.
Крупнейшие балансы Ethereum восстановились за лето, но лежащий в основе капитал не вернулся туда, где он начинался. ETH стал более продуктивным за счет стейкинга. Для нескольких крупных проектов рост баланса обеспечивался в основном их собственными токенами. Смарт-контрактный капитал стал более сконцентрированным. А самый быстрорастущий капитал находился вне традиционных проектных ярлыков.
Рынок восстановился. Его структура капитала не «сбросилась» обратно.
Отказ от ответственности: данная статья предоставляется только в информационных целях. Она не предлагается и не предназначена для использования как юридический, налоговый, инвестиционный, финансовый или иной совет.