463 млн долларов, отток.

197 млн долларов, приток.

В одной и той же неделе, на одном и том же рынке, две операции прошли полностью в противоположных направлениях. С одной стороны — спотовые биткоин ETF в США, с другой — спотовые Ethereum ETF.

Сначала посмотрим на биткоин. На прошлой неделе за четыре торговых дня чистый отток из BTC ETF превысил 460 млн долларов (фактические данные), что положило конец предыдущим трём неделям подряд чистого притока. Отток в четверг за один день составил около 283 млн долларов — это крупнейший дневной выкуп с июля (фактические данные).

Давление сосредоточилось на нескольких крупных фондах. ARKB от ARK 21Shares за неделю оттекло на 234 млн долларов, причём на один только четверг пришлось 164 млн (фактические данные). У Grayscale отток GBTC — 129 млн, у BlackRock IBIT — 53 млн, у Fidelity FBTC — 51 млн (фактические данные).

Посмотрим на Ethereum: здесь совсем другая картина. На прошлой неделе приток в ETH ETF составил 197 млн долларов (по факту). В пятницу в один день затянуло 216 млн, из них только BlackRock в одиночку — 148,8 млн; Core Ethereum ETF от 21Shares привлёк 29,1 млн (по факту).

Забавные детали: у одной и той же BlackRock в IBIT — отток, а в ETHA — приток. Те же институциональные клиенты, та же неделя: деньги из биткоина перенесли в Ethereum.

Почему именно сейчас? Время совпадает с ожиданиями по повышению ставки. Решение ФРС 16 сентября, а CME FedWatch показывает вероятность повышения на 25 б.п. около 90% (по факту). Когда ставки растут, страдает сценарий «без денежных потоков» — «цифровое золото» Биткоина в цикл повышения ставки рассказывать труднее всего.

У Ethereum, как минимум, есть другая версия: это productive asset — есть стейкинг, есть комиссии, есть ончейн-денежные потоки (анализ). Деньги не уходили из crypto — они внутри crypto сделали операцию уклонения от риска: повернули с «чистой истории» к «истории с денежными потоками».

Но у данных за эту неделю есть и другая сторона — не смотрите лишь на полкружки «оттока». С сентября и по сей день BTC ETF остаётся с чистым притоком примерно 307 млн долларов (по факту). Если считать с момента выхода в январе 2024 года, накопленный чистый приток превысил 55 млрд долларов (по факту). Отток в 463 млн за неделю, при пуле в 55 млрд, — это 0,8% (оценка).

И к тому же цена BTC в понедельник была примерно на уровне 77 900 долларов (по факту) — панической распродажи не случилось. Раз ETF на выкуп, а цена не рухнула, значит, вне биржи есть другая покупка — возможно, спот, возможно, хеджирование опционами (анализ).

Кто продаёт? Смотрите на структуру. ARKB и GBTC — главные источники оттока: у них есть общий признак — это «канал старых денег». ARKB — тактический капитал из той самой волны с высокой волатильностью в начале 2024 года, а GBTC — остаточные высокофисные позиции со времён Grayscale (анализ). IBIT отдает лишь 53 млн, что относительно его объёма почти несущественно (по факту). Настоящие долгосрочные buy-and-hold конфигурации пока не шевелились.

Как отличить «ротацию» от «кровопотери»? Смотрите на три вещи. Первое — курс ETH/BTC: если он растёт, значит деньги внутри crypto переложили портфель; если курс не меняется, а падают обе стороны вместе — это означает, что «кровопотеря» идёт по всему рынку (анализ). Второе — капитализация стейблкоинов: при ротации стейблкоины могут и не понадобиться, а при кровопотере почти обязательно увидите просадку капитализации стейблкоинов (анализ). Третье — фандинг по фьючерсам: ротация — это поведение на споте, а кровопотеря обычно сопровождается закрытием позиций с использованием плеча (анализ). Эти три индикатора честнее, чем один лишь взгляд на потоки ETF.

На стороне ETH в этом месяце историю «productive asset» продавать особенно легко. На фоне ожиданий повышения ставок всем активам нужно ответить на один вопрос: почему он должен быть дорогим? У BTC ответ — «вера», у ETH — «комиссии + доход от стейкинга» (анализ). В мире, где ставки стремятся к 4%, «вера» — самый дорогой ответ.

Есть ещё временное измерение: сентябрь традиционно — самый слабый месяц для BTC (анализ). Сезонная слабость и сильные ожидания повышения ставок накладываются друг на друга, и tactical деньги сначала бегут — логика понятна (анализ). Но сезонность — это статистическое правило, а не причинность: сентябрь слабый не значит, что сентябрь обязательно должен быть слабым; те, кто использует «сентябрь слабый» как повод продавать, и те, кто использует это как повод покупать на дне, — их одинаково много (анализ).

Нужно поставить самый сильный контраргумент на стол.

Контраргумент: данные за одну неделю — это шум. До конца сентября ещё половина, а BTC ETF в месячном разрезе всё ещё с чистым притоком — говорить о «переезде» рано. Выкупы в четверг на 283 млн за день, возможно, отражают ребалансировку одной-двух институциональных организаций, а не тенденцию. Отток из GBTC вообще структурный: владельцы продукта с высокой комиссией постоянно переезжают в продукты с более низкой комиссией; то, что деньги уходят из GBTC, не означает уход биткоина (анализ). В притоке в ETH в пятницу 216 млн: 148,8 млн — от одной лишь BlackRock; такая концентрация больше похожа на действие отдельных крупных денег, а не на поворот всего рынка.

Этот контраргумент справедлив. Показатель потоков ETF сам по себе даёт большую недельную волатильность; качественно «классифицировать» «ротацию» по одной неделе действительно рискованно — выборка тонкая.

В каких случаях я ошибаюсь? Это можно легко проверить.

Если в следующую неделю (неделя 21 сентября) BTC ETF снова резко покажет крупный чистый приток, а ETH ETF перейдёт в чистый отток — значит «переезд» был фиктивным движением, и я признаю ошибку.

Или если 16 сентября ФРС оставит ставку без изменений, а после опровержения ожиданий повышения ставок поведения денег с обеих сторон не будет никакого различия — тогда причинно-следственная цепочка «повышение ставок вызывает ротацию» не подтверждается.

Или если в период оттока из BTC ETF совокупная капитализация стейблкоинов синхронно заметно сокращается — тогда это не ротация, а «кровопотеря» всего crypto, и историю придётся переписать.

Смотрите на четыре цифры: дневные потоки на следующей неделе, решение ФРС 16 сентября, относительную силу BTC и ETH и капитализацию стейблкоинов. Деньги переезжают — или просто на минуту качнулись у порога? Через неделю увидим.

(Источник: Coinpaper/Cointelegraph/ETFfaction, 15 сентября; Farside Investors; SoSoValue)