Подготовлено | WuBlockchain
Оригинальная ссылка:
https://www.wublock123.com/articles/microstrategy-death-spiral-risk-macro-outlook-h2-2026-59118
Эта статья основана на замечаниях Бокая, сооснователя и генерального директора Unified Labs, сделанных на подкасте WuBlockchain. Бокай считает, что в секторе RWA сейчас наблюдается явный разрыв: традиционные финансовые институты, такие как BlackRock, ускоряют выход на рынок и выводят продукты, в то время как криптосфера по-прежнему полна хаоса и схем по типу Понци.
По мнению Боцая, RWA по своей сути — это onchain-апгрейд традиционной финансовой системы. Это институциональная игра, которая сильно опирается на одобрение со стороны регулирования и комплаенса, а эмитенты без необходимых лицензий имеют очень мало доверия. Главная цель вывода активов в onchain — не спекуляция, а преодоление географических ограничений, продвижение финансовой инклюзии и использование DeFi для устранения традиционных финансовых посредников. Это может дать возможность создавать более эффективные и менее затратные onchain-финансовые приложения, например обеспеченные займы. Боцай сказал, что децентрализованная структура DeFi обеспечивает уверенность исполнения кода, тогда как централизованность RWA решает вопросы верификации владения активами и защиты инвесторов. Сочетание двух подходов может заметно повысить эффективность.
Говоря о риск-менеджменте для onchain-активов, он отметил, что продукты RWA сейчас часто выпускаются через офшорные SPV (special purpose vehicles — компании специального назначения). Если возникают проблемы с базовыми активами, обычные пользователи могут столкнуться с крайне высокими затратами при попытке предъявлять трансграничные претензии или вести судебные разбирательства, а местным регуляторам тоже может быть сложно вмешаться напрямую. В части регулирования он подчеркнул законодательный прогресс законопроектов, таких как U.S. CLARITY Act. Он ожидает экспоненциального роста рынка RWA в 2027–2030 годах по мере того, как в США, Японии, Сингапуре и других юрисдикциях будут содержательно внедряться регуляторные рамки.
На практике Unified Labs стремится выполнять роль «onchain-менеджера фонда» для RWA-активов. Предоставляя кредитные пулы и децентрализованные vault’ы, построенные на архитектуре Morpho, он стремится удовлетворить спрос на ликвидность в производных финансовых услугах после того, как активы выведены в onchain. Боцай советовал обычным инвесторам оставаться осторожными и продолжать наблюдать за рынком, пока не будет принят чёткий закон на федеральном уровне.
Перспективы сектора: RWA — институциональная игра, а сочетание onchain-активов с DeFi — ключ к прорыву
Боцай: Я сооснователь и CEO Unified Labs, а также создатель контента. Я рад присоединиться к подкасту WuBlockchain, чтобы обсудить RWA. Я вошёл в криптоиндустрию в 2021 году и был глубоко вовлечён в основание и проведение инвестиционных исследований для нескольких известных DAO. Я также написал многочисленные развернутые исследовательские отчёты по DeFi, экосистеме EVM, безопасности смарт-контрактов и оракулам — это помогло мне сформировать всеобъемлющую базу знаний.
Когда я поехал в Австралию учиться в 2023 году, у меня появилась возможность участвовать в пилоте onchain CBDC Резервного банка Австралии. Тогда мы были одной из немногих выбранных команд стартапов и изучали целый ряд инноваций в supply chain finance — в том числе способы бороться с подделкой документов и финансированием дебиторской задолженности. Поскольку проект был очень инновационным, позже мы работали с Денежно-кредитным управлением Сингапура и Банком Ганы над международным пилотом в торговле: исследовали программируемые трансграничные платежи и торговое финансирование. Этот опыт дал мне возможность работать с регуляторами центральных банков и традиционными финансовыми учреждениями. Он научил меня, как на практике интегрировать onchain и offchain-системы, а не просто спекулировать концепциями без содержания.
В то время я внимательно следил за регуляторными изменениями и видел, как крупные институции, включая МВФ, BIS, Денежно-кредитное управление Сингапура и Банк Англии, часто в 2023–2024 годах вводили токенизационные политики и инициативы по инновациям. Это убедило меня, что сектор RWA в итоге будет испытывать существенный рост, движимый прежде всего поддержкой регулирования и устранением барьеров политики.
В этот период я также соорганизовал инкубатор по RWA, что позволило мне постоянно наблюдать за бизнес-моделями и развитием разных проектов. Однако я выяснил, что многие стартапы в конечном итоге не смогли выжить.
Я начал понимать, что выпуск RWA — это в основном институциональная игра, с очень ограниченными точками входа для стартапов. Однако когда после вступления Трампа в должность регуляторная и правовая среда стала гораздо более открытой — особенно на фоне недавнего большого прогресса по CLARITY Act — я решил войти в рынок сам в конце прошлого года и основал Unified Labs, который фокусируется на сочетании RWA с DeFi.
Возможность, которую я вижу, заключается в том, что хотя выпуск RWA-активов сложен, вывод этих активов в onchain создаёт огромный спрос на производные финансовые услуги, при этом обеспеченное кредитование представляет крупнейший рынок. Как первая китайская команда в Азии, получившая одобрение белого списка Morpho с фокусом на RWA + DeFi, мы обязуемся решать проблемы ликвидности для RWA-активов. Мы строим кастомизированные кредитные пулы на Morpho для эмитентов RWA и предоставляем Vault, куда onchain-пользователи с доходностью могут вносить средства и получать доход, генерируемый за счёт кредитования под базовые RWA-активы. Направляя ликвидность в эти кредитные пулы, мы позволяем RWA-активам использоваться как обеспечение для onchain-займов и расширяем их полезность. Именно это мы сейчас и строим.
Текущее состояние сектора: RWA по-прежнему сильно разделён, а комплаенс и регулирование — фундамент вывода активов в onchain
Маоди: Обычные пользователи всё ещё довольно не уверены в текущем состоянии RWA. Не могли бы вы объяснить прогресс сектора и его общую структуру?
Боцай: Восприятие сектора RWA внутри индустрии сильно разделено. В 2023 году Citibank опубликовал отчёт по RWA, предсказывая, что рынок достигнет триллионов долларов к 2030 году. Этот отчёт по-настоящему зажёг сектор. Все начали обсуждать идею вынести всё в onchain, и один за другим стали появляться новые стартапы. Однако с 2024 года по настоящее время в традиционных финансах наблюдается существенный прогресс в RWA, в то время как крипто-сектор пока не произвёл проектов, которые действительно получили бы устойчивое развитие.
Маоди: Какой прогресс был достигнут?
Боцай: Во-первых, отчёт Citibank за 2024 год вдохновил многие институции начать изучать сектор. Люди в крипте редко обращают внимание на такие события, но многие ведущие традиционные финансовые институты стали создавать подразделения по цифровым активам, проводить внутренние пилоты на консорциумных чейнах или в рамках регуляторных песочниц и постепенно выводить активы в onchain. Когда я читал их исследовательские отчёты, у меня возникло ощущение, что специалисты традиционных финансов понимают крипто лучше, чем мы. Их работа была очень профессиональной. Такие организации, как BlackRock, Franklin Templeton, OCBC и BNY, тогда ещё не запускали продукты, но сейчас почти все крупные финансовые институты уже вошли в рынок и либо выпустили, либо готовят к выпуску RWA-активы.
Во-вторых, был достигнут и существенный регуляторный прогресс. После того как Трамп вступил в должность, он лично продвинул несколько законопроектов и подробно расписал правила. Я часто пишу о последних заявлениях и рекомендациях SEC, и вы можете увидеть, как регуляторы фактически обучают рынок тому, как выпускать RWA-активы, чётко определяя соответствующие рамки и границы. Развитие было чрезвычайно быстрым в течение последних двух лет. Некоторые страны могут даже начать снимать отдельные ограничения на розничный доступ к продуктам RWA уже в этом году или в следующем.
С точки зрения традиционных финансов институции входят на рынок в масштабе, продукты запускаются, а новые регуляции вводятся. С криптовалютной стороны же рынок изначально был наполнен беспорядком. Появлялись разные сомнительные эмитенты RWA, которые токенизировали необычные активы — например, вино и гавайское/хананьское (Hainan) палисандровое дерево — чтобы мошеннически собрать деньги. Также было много Ponzi-подобных схем, которые под баннером RWA организовывали крупные конференции, чтобы обмануть розничных инвесторов.
Команды, которые успешно запустили продукты RWA и выжили, обычно имеют бэкграунд в традиционных финансах — включая Securitize и несколько проектов, основанных китайскими командами. Очень немногие команды с чисто криптовалютным бэкграундом сумели набрать обороты. Это отражает глубокий разрыв между двумя сферами. Те, кто продолжает работать над RWA, обычно двигают свои проекты тихо и редко продвигают себя публично. Таково текущее состояние сектора.
Маоди: В крипто- и AI-индустриях продукты или спрос обычно появляются сначала, а регулирование догоняет позже. Почему сектор RWA выглядит так, будто он работает в обратном направлении — продукты появляются только после того, как регулирование уже установлено?
Боцай: Развитие RWA не ждёт, пока регулирование будет полностью внедрено. Как только регуляторы дадут ясный сигнал, куда движутся правила, участники рынка начинают строить. В 2024 году, ещё до того, как Трамп вступил в должность, и до того, как CLARITY Act привёл к каким-либо прорывам, учреждения уже вошли в рынок, потому что понимали, что это направление будущего. Возвращение Трампа на пост стало катализатором, который ускорил процесс. Как только регуляторы уточнили свою позицию, учреждения начали заходить в рынок в масштабе.
Почему регулирование так важно? Потому что RWA отличается от большинства криптовалютных направлений. В крипте проекты часто выпускают токены и полагаются на спекуляции, чтобы разгонять цены и получать прибыль. RWA, напротив, выводит традиционные активы в onchain и улучшает более широкую традиционную финансовую систему. Этот процесс не создаёт новые активы. Он использует новую инфраструктуру, чтобы перестроить традиционную финансовую систему в другой среде. Логика другая. Активы, выведенные в onchain, сложно рассматривать как исключительно спекулятивные инструменты, и поскольку они представляют реальные активы, комплаенс крайне важен.
Сначала эти активы принадлежат финансовым учреждениям. Чтобы продать их в onchain, необходимо юридически признать и верифицировать их право собственности. Без правовой защиты прав собственности — что именно покупают пользователи? Может ли любой просто выпустить актив и исчезнуть с выручкой? Это было бы явно неразумно и никогда не прошло бы риск-контроль учреждения.
Во-вторых, инвесторы должны быть защищены. Люди, которые покупают токены ради спекулятивных целей, понимают, что они принимают связанные риски. Те, кто покупает активы, однако, делают это ради того, чтобы получать аннуализированную доходность, а не чтобы спекулировать на росте цен. В этом контексте юридический надзор, регулирование и комплаенс крайне важны.
Переопределение ценности: сочетание RWA с DeFi заменит традиционных финансовых посредников, снизит расходы и повысит эффективность
Маоди: Предлагает ли RWA действительно ценность пользователям блокчейна? Люди, которым нужны относительно стабильные, но низкодоходные активы, обычно относятся к высокообеспеченным лицам, которые уже могут покупать их через традиционные финансовые каналы. Зачем им нужно получать доступ к этим активам onchain? Есть ли на самом деле спрос внутри криптоиндустрии на канал распространения, который предлагает относительно стабильную доходность?
Боцай: Если вы — onchain-пользователь, который ищет высокую доходность, то это другой вопрос. Однако, рассматривая значимость RWA для глобальных инвесторов и обычных людей, первый плюс — то, что он снижает барьеры доступа и продвигает глобальную финансовую инклюзию.
Стейблкоины в долларах США на самом деле являются самой успешной формой RWA. Они расширили глобальное распространение доллара США, позволив людям в регионах, где финансовые учреждения обслуживают недостаточно, хранить цифровые доллары onchain. Раньше у этих людей могло не быть доступа к местным банковским услугам, но теперь им достаточно кошелька, чтобы хранить цифровые доллары и получать доступ к активам, которые раньше были вне досягаемости. Получив цифровые доллары, они могут покупать качественные U.S.-активы.
Во-вторых, почему высокообеспеченные профессиональные инвесторы, которые уже могут покупать активы через традиционные каналы, захотят купить их onchain? Ключ в том, что onchain-инфраструктура может дать возможности, которые традиционные финансы предоставить не могут.
Один из примеров — обеспеченное кредитование через DeFi. Для некоторых активов обеспеченное кредитование практически недоступно в традиционных финансах. Возьмём золото. Сложно использовать золото напрямую как обеспечение для займа в традиционных финансах. Банки и брокеры обычно не предоставляют такую услугу, потому что транспортировка, кастоди и оценка делают процесс крайне сложным, а централизованного клирингового центра нет. Обычно такой сервис доступен только клиентам private banking с активами более 50 миллионов.
Заимствование под холдинги традиционных фондов тоже затруднено. Такие сервисы обычно доступны только для фондов высокого качества, процесс может занять одну-две недели, переводы собственности нужно регистрировать через transfer agent, а процентные ставки часто невыгодны. Onchain, однако, любой человек в мире, владеющий активом, может занять наличные напрямую из пула DeFi. Это убирает всех посредников, даёт мгновенную ликвидность и предлагает более выгодные процентные ставки, чем традиционные финансы.
Профессиональные инвесторы, следовательно, могут использовать onchain-инфраструктуру, чтобы получать более высокую доходность или получать доступ к инновациям DeFi, таким как PT и YT, которые недоступны в традиционных финансах. RWA создаёт глобально доступный канал, через который люди в любой момент могут получать качественные активы и использовать onchain-инфраструктуру для повышения доходности. Это и есть реальное значение RWA для большинства людей. Речь не просто о спекуляции активами ради прибыли — это распространённое заблуждение про RWA.
Маоди: Нужно ли инвесторам устанавливать юридическое право собственности на RWA-активы и проходить верификацию KYC? Иначе они могут нарушить ограничения, установленные регуляторами, такими как SEC или CFTC, что сделает невозможным интеграцию этих активов с DeFi. Но если пользователям нужно выполнять эти требования, не получается ли, что это просто возвращает нас к традиционной финансовой системе? Это парадокс?
Боцай: Я не думаю, что это парадокс. Это идеологический вопрос. Если вы — крипто-нативный фундаменталист, который стремится к абсолютной децентрализации и полному отсутствию регулирования, то вы можете видеть это именно так. Но с практической точки зрения децентрализация не означает полного устранения всех посредников и централизованных механизмов. Это нереалистично. «Что принадлежит Богу — Богу, а что принадлежит Цезарю — Цезарю». Децентрализованные и централизованные механизмы решают разные проблемы.
DeFi устраняет посредников и процессы правового принуждения из традиционных финансов и заменяет их автоматическим выполнением кода. Однако DeFi нельзя считать полностью децентрализованным. Многие смарт-контракты по-прежнему сохраняют привилегии владельца, а некоторые команды проектов даже присваивали средства и исчезали. По-настоящему децентрализована согласованность вокруг правил, установленных распределёнными узлами и кодом. Код выполняется ровно так, как написан, обеспечивая уверенность в результате исполнения.
Между тем централизованный характер RWA решает проблему доверия. Эти активы изначально выпускаются в рамках традиционных финансов. Без институциональной поддержки и правовой защиты чем бы RWA-активы отличались от мем-коинов? Инвесторы будут чувствовать уверенность в покупке только тогда, когда институты сами выведут активы в onchain, а права инвесторов будут защищены законом. Сочетание двух подходов означает использование инфраструктуры блокчейна для ведения традиционного финансового бизнеса.
Когда RWA-активы используют onchain-сервисы DeFi, они могут полностью обойти посредников в традиционной финансовой системе, что ведёт к большей эффективности и более низким затратам. Именно это является ключевым в нашем понимании RWA. Не стоит просто рассматривать её как парадокс с точки зрения децентрализации.
Доходность RWA возвращает пользователям слои комиссий и прибыли, которые традиционно извлекали финансовые посредники. Для традиционных институтов это похоже на нарушение их собственных бизнесов, но альтернативы нет. Если они не адаптируются, их вытеснят. Поэтому им нужно входить на рынок проактивно и бороться за влияние. Именно это — главная мотивация, которую я сейчас вижу за их приходом в сектор.
Управление рисками: категории продуктов RWA, ожидания по доходности и стратегии интеграции с DeFi
Маоди: Может ли многократное обеспечение onchain усиливать риски внутри финансовой системы? Как сектор RWA должен подходить к управлению рисками в будущем?
Боцай: Раньше я работал над связанными инновациями в рамках пилотного проекта центрального банка, где мы использовали стандарт ERC-3525, чтобы токенизировать CDO. Финансовый кризис 2008 года произошёл потому, что в производных инструментах по недвижимости было слишком много слоёв базовых активов. Инвесторы не представляли, что именно является теми базовыми активами. Когда продукты распространились по рынку и базовые активы не выдержали, это запустило цепную реакцию.
Блокчейн может эффективно решить эту проблему, потому что его важнейшая особенность — прозрачность. Допустим, MBS и CDO были бы структурированы полностью onchain. Токенизированный MBS или CDO позволил бы инвесторам видеть, какие активы в него входят. В традиционных финансах такой информации нет, но onchain она может быть видна.
Если бы те продукты 2008 года были выпущены на блокчейне, возможно, кризис не случился бы. Ключевой вопрос, однако, в офчейн-компоненте. Если продукт упакован onchain, инвесторы могут проследить происхождение каждого базового актива. Но если он упакован offchain ещё до вывода в onchain, эта информация остаётся невидимой. Настоящая проблема, которую нужно решить, — офчейн-прозрачность.
Маоди: Какие основные категории продуктов в секторе RWA сегодня? Есть ли другие продукты, особенно актуальные для обычных пользователей?
Боцай: Со стороны активов жизнеспособные категории относительно ограничены. К ним относятся стандартизированные активы, такие как доллары США, U.S. Treasuries, фонды денежного рынка, фонды с фиксированным доходом, частный кредит и золото. Многие вопросы, связанные с нестандартизированными активами, остаются нерешёнными.
U.S. акции — особенно интересная категория активов. В последнее время появилось много токенизированных продуктов на базе американских акций, но их базовые активы — не реальные U.S. акции. Вместо этого это деривативные контракты, привязанные к ценам на акции в США, поэтому с технической точки зрения это не securities.
SEC недавно выпустила регуляторные рекомендации по токенизированным активам, установив правила для токенизированного сегмента американских акций. SEC рассматривает суть актива. Если базовый актив — акция, он регулируется как security. Если это дериватив, он регулируется по правилам, применимым к деривативам.
Раньше многие токенизированные продукты на базе американского фондового рынка могли не подпадать под какие-либо нормативные рамки. Теперь, когда SEC ввела новые правила, а крупные учреждения, такие как Нью-Йоркская фондовая биржа и Nasdaq, выходят на рынок, их токенизированные продукты на базе акций будут обеспечиваться реальными акциями. Это также показывает, что выпуск RWA по своей сути — институциональная игра.
Маоди: Что именно делает ваш проект RWA? Можете объяснить простыми словами?
Боцай: Давайте кратко объясню, чем занимается Unified Labs. Профессиональный термин для нашей роли — «Risk Curator», но проще говоря, нас можно рассматривать как onchain-менеджера фонда. Мы ведём onchain-финансовый бизнес и уполномочены выполнять две функции в Morpho.
Сначала, после того как RWA-активы будут выведены в onchain, мы можем создать для них кредитные пулы. Это позволяет использовать эти активы как обеспечение для займов и формирует спрос на них.
Во-вторых, мы создадим Vault на Morpho, который работает как onchain-продукт для сбережений, аналогичный Yu’e Bao. Он некастодиальный и позволяет пользователям вносить или выводить средства в любое время. Пользователи могут депонировать стейблкоины и получать стабильную аннуализированную доходность. Эти доходы возникают за счёт того, что стейблкоины кредитуются заёмщикам, которые держат RWA-активы.
Если кратко, мы позволяем держателям активов занимать деньги, одновременно давая вкладчикам возможность получать доход. Вся процедура работает через архитектуру Morpho. У нас нет полномочий ни на кастоди, ни на присвоение средств пользователей.
Маоди: Какую годовую (аннуализированную) доходность обычно предлагают относительно заслуживающие доверия продукты RWA?
Боцай: Всё зависит от базовых активов. Сейчас на рынке примерно три диапазона доходности.
На практике, однако, это относительно безопасно и стабильно. Продукты, обеспеченные фондами денежного рынка в долларах США, U.S. Treasuries или низкорисковыми фондами с фиксированным доходом, могут предлагать доходность примерно 3%–5%.
Вторая категория даёт примерно 8%–9%. Базовые активы могут включать относительно надёжную дебиторскую задолженность из supply chain finance или bridge-займы для трансграничных платежей.
В верхней части диапазона продукты частного кредитования могут давать примерно 12%–13%. Их базовые активы могут включать потребительские кредиты в Юго-Восточной Азии или частный кредит, выданный малым и средним компаниям. Сроки погашения могут быть около одного месяца.
Одна только доходность может указать лишь общий уровень риска. Чтобы определить, насколько продукт заслуживает доверия, инвесторам нужно также изучить эмитента и состав базовых активов. Например, для частного кредитования инвесторам нужно понимать, на какие отрасли выдаются займы.
В последнее время BlackRock столкнулась с проблемами ликвидности в частном кредитовании из‑за того, что ИИ сильно нарушил работу некоторых софтверных компаний, из‑за чего их денежные потоки резко снизились и ухудшилось общее состояние портфеля. Поэтому пользователям при оценке доверия к продукту нужно смотреть и на бэкграунд эмитента, и на состав базовых активов.
Маоди: Через какие каналы инвесторы обычно могут покупать эти продукты с доходностью на базе RWA?
Боцай: Обычные пользователи обычно сталкиваются с ними через каналы дистрибуции, например централизованные биржи. Многие розничные инвесторы не покупают RWA-активы напрямую, но им очень интересно, когда активы упакованы в доходные стейблкоины. Это любопытное явление.
Второй вариант — купить их напрямую через официальный сайт проекта, хотя обычно требуется прохождение KYC.
Маоди: Если пользователи не проходят или не могут завершить KYC, могут ли они покупать активы только через onchain DEX?
Боцай: В целом они не могут покупать их на DEX.
Маоди: Это потому, что так не получится соблюсти требования регулирования?
Боцай: Да. Если требуется KYC, переводы нужно ограничивать адресами из белого списка, поэтому обычно ликвидности на DEX нет. Текущее решение для некоторых проектов — упаковывать активы в доходные стейблкоины, чтобы привлечь розничных инвесторов.
Маоди: Розничные инвесторы предпочитают эти продукты потому, что каналы доступа ограничены и это их единственный практический вариант?
Боцай: Ограниченный доступ — одна из причин. Другая — то, что пользователи, ориентированные на криптовалюты, очень комфортно чувствуют себя с этими продуктами. Доходные стейблкоины давно существуют в индустрии и их можно использовать для фарминга раздач и стратегий DeFi. Крипто-нативные пользователи лучше знакомы с такого рода продуктами.
Регуляторная рамка: U.S. CLARITY Act станет ключевой вехой для роста RWA в 2027 году
Маоди: Если возникают проблемы с активами, лежащими в основе продукта RWA, как держатели активов могут защитить свои права? Им нужно просто ждать, пока вмешаются регуляторы, или идти через сложные судебные процедуры, которые могут занять годы, прежде чем они смогут вернуть свои активы?
Боцай: Вы обозначили серьёзную болевую точку в секторе RWA. Многие RWA-активы, которые сегодня выпускаются в onchain, не являются самими базовыми активами. Вместо этого они представляют собой требования к SPV. SPV, или special purpose vehicle, — это юридическое лицо, созданное для конкретной цели, и обычно оно зарегистрировано на Каймановых островах или Британских Виргинских островах.
Например, SPV может быть создана на Британских Виргинских островах для хранения базовых активов, после чего доли в SPV токенизируются. То, что покупают пользователи, по сути является требованием к SPV. При выкупе токенов пользователи юридически просят SPV выкупить активы, которые она хранит. SPV обычно структурируются так, чтобы обеспечивать «банкротную удалённость» (bankruptcy remoteness). Если SPV становится неплатёжеспособной, инвесторы теоретически могут вернуть свои активы через судебные процедуры.
На практике, однако, это крайне сложно, потому что в процесс вовлечено множество трансграничных юридических вопросов. Базовые активы могут находиться в Соединённых Штатах или другой стране, а учреждение, на которое подают в суд, зарегистрировано на Британских Виргинских островах (BVI). Поэтому инвесторам пришлось бы подавать иск в суд BVI. Процесс может быть чрезвычайно дорогим и затяжным, потенциально потребуя несколько лет и сотни тысяч долларов на юридические расходы.
Регуляторы также могут оказаться не в силах помочь, потому что инвесторы держат интересы, выпущенные на базе BVI, а не активы, выпущенные в регуляторной юрисдикции Гонконга или Соединённых Штатов. Местные регуляторы не могут вмешаться напрямую. Это серьёзная болевая точка, характерная для всей отрасли, для которой сейчас нет стандартизированного решения. Подлежащая причина в том, что полноценные регуляторные рамки всё ещё разрабатываются, поэтому индустрия вынуждена полагаться на эту переходную структуру.
После внедрения будущих правовых рамок активы можно будет выпускать в пределах местных юрисдикций регулирования и они будут напрямую представлять сами базовые активы. Если возникнут проблемы, местные регуляторы смогут помочь инвесторам защитить свои права.
Пока инвесторам нужно принимать эти риски и пытаться выбирать надёжных эмитентов токенизации, или Wrappers. Например, Securitize поддерживается BlackRock, а DigiFT получила лицензию после участия в регуляторной песочнице Сингапура. Эмитенты, поддерживаемые крупными институтами и имеющие регуляторные лицензии, относительно заслуживают доверия. Нелицензированные команды без устоявшегося бэкграунда имеют крайне мало доверия и представляют значительно более высокий риск присвоения средств и исчезновения.
Маоди: Есть ли важные сроки или правовые рамки, за которыми стоит следить? Когда инвесторы получат формальные каналы, через которые можно защитить свои права?
Боцай: Говоря о регулировании RWA, я настоятельно рекомендую сосредоточиться на U.S. CLARITY Act, или Digital Asset Market Clarity Act, который в последнее время достиг значительного прогресса. Как только Соединённые Штаты примут его, другие страны, вероятно, последуют быстро. Законопроект чётко определяет, подпадают ли security-токены и commodity-токены под юрисдикцию SEC или CFTC.
Раньше регуляторные границы в США были неясными, а SEC и CFTC неоднократно конкурировали за юрисдикцию над Ether. Пока этот вопрос не будет решён, институции будут неохотно выпускать securities напрямую, потому что смена администрации может оставить их под ударом регуляторной проверки. Только федеральное законодательство может обеспечить чёткую рамку для RWA. Когда будет принят CLARITY Act, это станет катализатором более быстрого регуляторного развития по всему миру.
Законопроект уже урегулировал важный спорный момент между банковской и криптовалютной индустриями — в основном вопрос о том, могут ли стейблкоины приносить доход. Итоговый компромисс таков: одно лишь владение стейблкоином не даёт пользователям права на доход, генерируемый его базовыми активами. Пользователи могут получать доход только тогда, когда используют стейблкоин для участия в реальных активностях.
Сейчас этот спор уже разрешён, и законодательный процесс, как ожидается, будет двигаться дальше. Если всё пойдёт гладко, законопроект может быть принят в течение ближайших нескольких месяцев, а внедрение, вероятно, начнётся в 2027 году. Я также отслеживаю другие страны. Денежно-кредитное управление Сингапура уже даёт на своём сайте очень подробные рекомендации по выпуску RWA. Также ожидается, что Япония в 2027 году внедрит содержательное законодательство, открыв рынки стейблкоинов и RWA. Поэтому я ожидаю экспоненциального роста рынка RWA в 2027–2030 годах.
Маоди: Есть ли у институций конкретные предпочтения при выборе блокчейнов, на которых выпускать RWA-активы?
Боцай: Большинство крупных активов сейчас выпускаются в Ethereum или Solana, хотя некоторые также выпускаются на Arbitrum, Avalanche и Monad. Блокчейны с сильными институциональными связями обычно привлекают больше выпусков RWA. Например, Avalanche реализовывала проекты через прямые партнёрства с крупными японскими компаниями. Многие институции Уолл-стрит также, вероятно, будут выпускать RWA-активы на Monad, потому что у него сильный институциональный бэкграунд. В конечном итоге выбор зависит от базовых характеристик каждого блокчейна и его «институционального происхождения».
Перспективы сектора: стартапы RWA сталкиваются с высокими барьерами, а U.S. CLARITY Act определит следующие четыре-пять лет
Маоди: Какой совет или потенциальные точки входа вы бы предложили обычным пользователям, которые хотят участвовать в секторе RWA?
Боцай: RWA по сути — это onchain-апгрейд традиционных финансовых услуг. Для обычных людей инвестирование в активы — не единственный вариант. Предпринимательство — ещё одно возможное направление. Реальные возможности лежат в решении производных финансовых потребностей и болевых точек, которые возникают после того, как активы выводятся в onchain. Предоставление услуг институтам во время их перехода к onchain-финансам сейчас — один из немногих предпринимательских вариантов, доступных обычным людям. Однако сейчас для проектов, которые фокусируются исключительно на выпуске токенов, остаётся совсем мало места.
Маоди: Но такой вид предпринимательства тоже требует определённых квалификаций или опыта, значит барьеры для входа довольно высокие, верно?
Боцай: Для того чтобы запустить стартап в RWA, обычно нужна команда с комбинированным опытом в традиционных финансах и Web3. Основатели должны уметь ориентироваться и работать в обоих секторах или решать конкретные болевые точки за счёт технической экспертизы. Барьеры для входа в индустрии продолжают расти. Дни, когда команда могла привлечь десятки миллионов, имея только питч-дек, закончились — а частные раунды финансирования сейчас в глубокой заморозке.
Многие направления, включая perpetual DEX и рынки прогнозов, стали крайне конкурентными, а некоторые в итоге так и не доказали, что они жизнеспособны. RWA — одно из немногих оставшихся направлений роста для индустрии.
Маоди: Несмотря на значительное рыночное внимание, RWA всё ещё находится на ранней стадии. Лучший совет обычным пользователям — оставаться осторожными и ждать внедрения регуляторных рамок перед тем, как инвестировать?
Боцай: Всё ещё остаётся существенная неопределённость в политике. Например, будет ли в итоге принят U.S. CLARITY Act? Если он не будет принят, смена администрации может отменить все существующие политики и заставить индустрию начинать заново. Хотя законодательство по стейблкоинам уже принято и его нельзя просто отменить, следующей администрации будет относительно легко ограничить развитие сектора RWA.
Маоди: С пессимистичной точки зрения, если законопроект не будет принят, сможет ли сектор в ближайшей перспективе так и не укрепиться и потребовать ещё несколько лет исследований?
Боцай: Это верно. В рамках правовой системы США регуляторные планы SEC, правила, руководства и даже президентские исполнительные указы не являются постоянными. Их можно отменить будущей администрацией в любой момент. Только федеральное законодательство, принятое на постоянной основе, может обеспечить долговременную определённость.
То, будет ли в итоге принят CLARITY Act, напрямую определит траекторию всего сектора RWA в ближайшие четыре-пять лет. Поэтому это крайне важно.
Подписывайтесь на нас
Twitter: https://twitter.com/WuBlockchain
Telegram: https://t.me/wublockchainenglish