دفع الإصدار المبرمج للبيتكوين نسبة المخزون إلى التدفق (Stock-to-Flow) إلى نحو ضعف نسبة الذهب عقب تنصيف 2024، بحسب دراسة جديدة تقارن الندرة الخوارزمية بإمدادات السلع المادية.
يقدّر التحليل الصادر عن خدمة crypto4me السلوفاكية نسبة S2F للبيتكوين بنحو 120، مقارنة بنحو 59 للذهب. هذا لا يعني أن البيتكوين أكثر قيمة أو أمانًا بضعفين، بل يعني أن معدل نمو المعروض الحالي منه أبطأ بنحو النصف نسبيًا مقارنة بالذهب وفق هذا المقياس تحديدًا.
نقطة التحول: تنصيف 2024
قبل التنصيف، كانت نسبة S2F للبيتكوين نحو 60، أي مقاربة لنسبة الذهب. لكن بعد انخفاض مكافأة الكتلة من 6.25 إلى 3.125 بيتكوين، انخفض الإصدار السنوي الجديد فعليًا إلى النصف بينما استمر المخزون الحالي في النمو. يقارن هذا المقياس المخزون القائم من الأصل بكمية المعروض الجديد المُنتَج سنويًا؛ فكلما ارتفعت النسبة، كان الإنتاج السنوي يمثل حصة أصغر من المعروض القائم بالفعل.
بالنسبة للذهب، يقدّر مجلس الذهب العالمي أنه تم تعدين نحو 220 ألف طن متري عبر التاريخ، مع بلوغ إنتاج المناجم العالمي رقمًا قياسيًا عند 3,672 طنًا في 2025، ما ينتج نسبة S2F قريبة من 60. أما البيتكوين، فيتلقى المُعدّنون بعد تنصيف أبريل 2024 مكافأة 3.125 عملة لكل كتلة (بمعدل كتلة كل 10 دقائق تقريبًا)، أي نحو 164,250 عملة جديدة سنويًا، مقابل معروض متداول يقترب من 20 مليون عملة، ما ينتج نسبة قريبة من 120.
الفارق الجوهري بين البيتكوين والسلع المادية
يمكن لارتفاع أسعار الذهب أن يشجع على الاستكشاف والاستثمار وزيادة الإنتاج مستقبلًا، وإن استغرقت هذه العملية سنوات. أما جدول إصدار البيتكوين فلا يستجيب بالطريقة نفسها؛ فانضمام مُعدّنين إضافيين لا يؤدي إلى إنتاج عملات أكثر، لأنهم يتنافسون على نفس مكافآت الكتلة المحددة مسبقًا، بينما تُصمَّم تعديلات الصعوبة للحفاظ على وتيرة إنتاج الكتل قريبة من المستهدف. هذا يمنح البيتكوين خاصية عرض يصعب على السلع المادية تكرارها: جدول إصدار يمكن التنبؤ به لسنوات مقدمًا، طالما استمر البروتوكول وفق قواعده النقدية الحالية.
توقعات لما بعد تنصيف 2028
تتوقع الدراسة تغيرًا كبيرًا آخر بعد تنصيف البيتكوين المتوقع في 2028، حين تنخفض مكافأة الكتلة من 3.125 إلى 1.5625 عملة. إذا بقيت قواعد الإصدار دون تغيير وبقي إنتاج مناجم الذهب قريبًا من مستوياته الحالية، تقدّر crypto4me أن نسبة S2F للبيتكوين قد تقترب من 240، أي نحو أربعة أضعاف نسبة الذهب الحالية. هذا الحساب ميكانيكي بحت وليس توقعًا سوقيًا، إذ ينخفض نمو معروض البيتكوين عند كل تنصيف بغض النظر عن ارتفاع سعره أو انخفاضه، بينما يتفاوت إنتاج الذهب بحسب الجيولوجيا والاستثمار والتكاليف وظروف السوق.
تحفظ مهم: النسبة لا تتنبأ بالسعر
تقر الدراسة بأن مقياس S2F لا يتنبأ بشكل موثوق بسعر البيتكوين؛ فنموذج تقييم شهير قائم على هذا المقياس اكتسب رواجًا في دورات سوقية سابقة لكنه فشل في التنبؤ الدقيق بالأسعار بعد 2021. فندرة المعروض ليست سوى أحد مكونات تقييم الأصل، إذ تؤثر أيضًا عوامل الطلب والسيولة والتنظيم وسلوك المستثمرين والظروف الاقتصادية الكلية. لذا يمكن للبيتكوين أن يحمل نسبة S2F مرتفعة جدًا بينما يعاني من تراجعات سوقية كبيرة، والعكس صحيح مع الذهب. كما أن هذا المقياس لا يعكس فروقات التقلب أو التاريخ السوقي أو الحفظ أو الاستخدام.
كما لا تطرح الدراسة عمليات خصم للعملات المفقودة (التي تُقدَّر بالملايين بسبب مفاتيح خاصة منسية أو أجهزة تخزين تالفة)، مفضّلة استخدام المعروض المتداول المعروف فقط لإجراء مقارنة أكثر تحفظًا وقابلية للتكرار.