Только что, пока пил кофе, я просмотрел документы по расчетам TermMax и заметил одну деталь: в разделе про физическую поставку написано только, что активы распределяются пропорционально между держателями FT, а про XT не сказано ни разу.
Затем я снова вернулся к странице механики FT/XT: там написано «в любой момент 1 FT + 1 XT = 1 долговой токен».
Два этих утверждения вместе меня тревожат. Если XT не участвует в распределении, то «1» в правой части уравнения при проблемных долгах не выдерживает проверки. Держатели XT несут непропорционально высокий риск невыполнения обязательств: при клиринге он может обнулиться, тогда как держатели FT получают базовые активы через физическую поставку. Между FT и XT существует скрытая иерархия приоритета, но в документации никогда не говорилось явно, что «XT — это субординированный (младший) уровень».
На странице по рискам также нет механизмов защиты для держателей XT. Физическая поставка указана как «механизм защиты кредитора», но под «кредитором» здесь понимаются держатели FT, а не держатели XT.
Это не вопрос раскрытия, а вопрос ценообразования. Если участники XT не осознают свою субординированную позицию, они будут оценивать XT по логике FT+XT=1, считая риски симметричными. Но на самом деле риск дефолта почти целиком лежит на XT. Когда риск невыполнения обязательств растет, цена XT должна реагировать значительно сильнее, чем цена FT. Если рынок не демонстрирует такой чувствительности, значит, XT оценивается неверно.
#termmax @TermMax
Я также обратил внимание: протокол взимает 5% штраф с каждого клиринга в резервный казначейский пул. Но в документации не указано, используется ли этот резерв для компенсации держателям FT. Если резерв не защищает держателей FT, то «определенность» для FT целиком зависит от стоимости залога и эффективности клиринга: эти два условия выполняются в большинстве сценариев, но не во всех безусловно.
Мне пришел такой вопрос: если субординированная позиция XT будет достаточно хорошо учтена рынком, ликвидность XT снизится, потому что никто не захочет держать младший (субординированный) уровень. Дисконт по FT сужится, потому что ее определенность выше. Уравнение FT+XT=1 будет пересмотрено и переоценено на уровне рынка — не потому, что оно математически неверно, а потому что рынок потребует от XT дополнительную премию за риск, чтобы компенсировать его субординированную позицию. И тогда это уравнение, наоборот, станет более «истинным», поскольку будет включать в себя цену риска.
#termmax @TermMax
Затем я снова вернулся к странице механики FT/XT: там написано «в любой момент 1 FT + 1 XT = 1 долговой токен».
Два этих утверждения вместе меня тревожат. Если XT не участвует в распределении, то «1» в правой части уравнения при проблемных долгах не выдерживает проверки. Держатели XT несут непропорционально высокий риск невыполнения обязательств: при клиринге он может обнулиться, тогда как держатели FT получают базовые активы через физическую поставку. Между FT и XT существует скрытая иерархия приоритета, но в документации никогда не говорилось явно, что «XT — это субординированный (младший) уровень».
На странице по рискам также нет механизмов защиты для держателей XT. Физическая поставка указана как «механизм защиты кредитора», но под «кредитором» здесь понимаются держатели FT, а не держатели XT.
Это не вопрос раскрытия, а вопрос ценообразования. Если участники XT не осознают свою субординированную позицию, они будут оценивать XT по логике FT+XT=1, считая риски симметричными. Но на самом деле риск дефолта почти целиком лежит на XT. Когда риск невыполнения обязательств растет, цена XT должна реагировать значительно сильнее, чем цена FT. Если рынок не демонстрирует такой чувствительности, значит, XT оценивается неверно.
#termmax @TermMax
Я также обратил внимание: протокол взимает 5% штраф с каждого клиринга в резервный казначейский пул. Но в документации не указано, используется ли этот резерв для компенсации держателям FT. Если резерв не защищает держателей FT, то «определенность» для FT целиком зависит от стоимости залога и эффективности клиринга: эти два условия выполняются в большинстве сценариев, но не во всех безусловно.
Мне пришел такой вопрос: если субординированная позиция XT будет достаточно хорошо учтена рынком, ликвидность XT снизится, потому что никто не захочет держать младший (субординированный) уровень. Дисконт по FT сужится, потому что ее определенность выше. Уравнение FT+XT=1 будет пересмотрено и переоценено на уровне рынка — не потому, что оно математически неверно, а потому что рынок потребует от XT дополнительную премию за риск, чтобы компенсировать его субординированную позицию. И тогда это уравнение, наоборот, станет более «истинным», поскольку будет включать в себя цену риска.
#termmax @TermMax