Вы размещаете свои деньги в стейблкоине, чтобы спокойно спать по ночам. Пока Биткоин и Эфириум качает из стороны в сторону, ваши цифровые доллары должны оставаться идеально неподвижными. В этом и заключается главный аргумент в пользу этого класса активов. Но время от времени вы просыпаетесь, проверяете свой портфель и понимаете, что ваш цифровой доллар вдруг торгуется, не хватая до 100 центов по Хэмилтону. Паника захлёстывает всю хронологию, и привязка (пег) ломается.
Чтобы выжить в криптоиндустрии, нужно понимать, что стейблкоины — это не магические активы без риска. Это также высоко сложные механические системы. Когда на эти системы обрушивается экстремальное рыночное давление, шестерёнки внутри них могут сломаться, и все оказываются в замешательстве.
Сегодня мы заглянем под капот, чтобы понять, как именно поддерживаются эти привязки, и что происходит на самом деле, когда они дают сбой.
❍ Резинка
Прежде чем ломать привязку, вам нужно понять, что удерживает ее вместе в первую очередь. «Клей», который держит стейблкоин ровно на одном долларе, — это не магия и не что-то мистическое. Это чистая человеческая жадность, работающая через процесс, который называется арбитраж.
Представьте, что вы держите USD Coin. Эмитент, Circle (эти ребята выпускают USDC), держит реальные доллары и эквиваленты наличных на реальных банковских счетах, чтобы обеспечить каждый единственный коин. Если крипторынок паникует и люди начинают продавать USDC на децентрализованной бирже, цена может ненадолго упасть до 99 центов.
Это создает огромную возможность для профессиональных трейдеров. Они могут купить со скидкой этот дисконтный коин за 99 центов на открытом рынке и сразу же погасить его напрямую у эмитента за один реальный доллар. Они забирают безрисковую прибыль в один цент за каждый коин, который переворачивают. Поскольку эти трейдеры покупают огромные объемы дисконтного коина, чтобы получить эту прибыль, их покупательское давление действует как гигантская «резинка». Она тут же возвращает цену на открытом рынке обратно к одному доллару.
Привязка сохраняется полностью благодаря доверию к тому, что базовый актив всегда можно выкупить. Когда это доверие трескается, «резинка» рвется.
❍ Бегство за резервами: когда банк терпит крах
Самые распространенные в мире стейблкоины — обеспеченные фиатом. Это означает, что они полагаются на традиционные банки для хранения денежных резервов. Но традиционные банки не неуязвимы.
Мы увидели, как этот сценарий развернулся буквально идеально в марте 2023 года. Родительская компания, стоящая за USDC, держала в Silicon Valley Bank более трех миллиардов долларов своих денежных резервов. Когда этот традиционный банк внезапно рухнул, крипторынок понял, что огромная часть обеспечения USDC оказалась фактически заперта.
Арбитражный цикл полностью разрушился. Трейдеры перестали покупать дисконтные монеты, потому что боялись, что эмитент не сможет выполнить погашения по одному доллару. Страх захватил руль. Цена USDC упала до 87 центов всего за несколько часов. Она восстановилась лишь спустя дни, когда вмешалась Федеральная резервная система США, чтобы гарантировать депозиты в обанкротившемся банке.
Когда терпит неудачу банковский уровень, вслед за ним рушится и обеспеченный фиатом стейблкоин.
❍ Дефляционная спираль
Не все стейблкоины используют реальные доллары на банковском счету. Некоторые пытаются поддерживать свою стоимость, опираясь на чистую математику и рыночные стимулы. Мы называем такие стейблкоины алгоритмическими. Они невероятно опасны.
Вместо того чтобы держать наличные, эти системы пытаются поддерживать паритет с помощью автоматизированных рыночных операций и парных волатильных токенов. Алгоритм расширяет или сокращает предложение стейблкоина в зависимости от рыночного спроса.
Смертельный изъян в том, что вся система держится исключительно на рыночном доверии. Мы стали свидетелями окончательного краха этой модели в мае 2022 года с TerraUSD. Когда на рынок обрушилась огромная волна давления продаж, алгоритм начал печатать миллионы новых волатильных токенов LUNA, пытаясь поглотить шок. Но никто не хотел их покупать.
Уверенность исчезла мгновенно. Система вошла в гиперинфляционную спираль смерти. Алгоритм напечатал бесконечные количества бесполезных токенов, пока стейблкоин падал до нуля. За считанные дни были стерты миллиарды долларов. Когда вместо обеспечения появляется математика, простой панический настрой может уничтожить всю сеть.
❍ Ликвидный вакуум
Даже если стейблкоин полностью обеспечен и защищен, он все равно может столкнуться с временной потерей привязки на децентрализованных биржах. Это происходит через ликвидный вакуум.
Крупные децентрализованные биржи используют пулы ликвидности, где два разных стейблкоина объединены в пару. В нормальном рынке пул идеально сбалансирован. Но если по соцсетям разойдется негативный слух, розничные трейдеры бросятся обменивать свои монеты на другой бренд стейблкоина. Они вываливают свои запасы в пул и сливают всю встречную ликвидность.
Пул становится сильно перекошенным. Формула смарт-контракта вынуждена опустить цену сильно «слитой» монеты, чтобы привлечь покупателей. Монета теряет привязку просто потому, что конкретная децентрализованная биржа закончилась по ликвидности, даже если реальные денежные резервы в реальном мире идеально безопасны в банковском сейфе.
FIN
Стейблкоин — это инструмент, а не гарантия. Самая большая ошибка, которую делают новые инвесторы, — относиться к своим цифровым долларам как к банковскому счету, застрахованному государством.
У каждого стейблкоина есть уникальный структурный риск. Фиат-обеспеченные монеты несут риски традиционного банкинга и регуляторные угрозы. Крипто-обеспеченные несут риски ликвидации. Алгоритмические несут катастрофические риски дизайна.
Нужно применять к вашим стейблкоинам ровно такой же подход к управлению рисками, как и к вашему волатильному криптопортфелю. Никогда не держите всю вашу ликвидную чистую стоимость в одном единственном бренде цифрового доллара. Диверсифицируйте свои денежные активы среди разных топовых эмитентов. Читайте их ежемесячные аудиты резервов и обращайте внимание на то, где они фактически хранят ваши деньги (это, кстати, уже слишком много, чтобы ожидать от криптотрейдера). Когда рынок начинает паниковать и «резинка» растягивается, вы хотите быть тем, у кого диверсифицированный портфель, а не тем, кто отчаянно пытается выйти из рушащегося пула ликвидности.