$ENA упал на 94%, но протокол Ethena никогда не был так активен.
Это один из самых магических проектов в криптомире на данный момент. Токен упал с $1.52 до $0.085, но базовый продукт $USDe все еще имеет объем в 5.9 миллиарда долларов, что делает его третьим по величине долларовым криптоактивом.
Сначала скажу, для чего это нужно. USDe - это синтетический доллар, а не традиционный стабильныйcoin. Он зарабатывает на дельта-нейтральной стратегии "лонговать спот + шортить perpetual", получая примерно 4% годовых для держателей. Закон GENIUS четко запрещает выплату процентов таким платежным стабильнымcoin, как USDC, но USDe вообще не попадает под регуляцию — это не платежный стабильныйcoin, а продукт деривативной стратегии.
Этот регуляторный пробел заметили. В июне Janus Henderson — компания, управляющая активами на $48 млрд — сотрудничала с Ethena: использовали USDe для кэш-менеджмента и вместе разрабатывали биржевые продукты. Версия white-label на Jupiter, MegaETH и Sui — суммарное предложение превысило 500 млн. За несколько дней после запуска на отдельном рынке масштаб уже перешёл отметку в 1 млрд.
Протокол работает, институционалы покупают — так почему же токен обвалился?
Проблема в захвате стоимости. Общее предложение — 15 млрд монет, в обороте — 9 млрд, 2 июля ожидается ещё одна волна разблокировок. Нарратив про управляющий токен уже рухнул в 2025 году — все выяснили, что «право управления» не стоит ничего. Цепочка передачи комиссий, которые зарабатывает Ethena, держателям $ENA слишком слабая — рынок этого не принял.
В прошлом октябре USDe ненадолго отвязался от привязки к $ — опускался до $0,97, и это вскрыло его «болезни»: количество дней, когда ставка финансирования была отрицательной, достигала 17,5%. Если на рынке случается крупная просадка плюс отрицательные комиссии совпадают, этот «маховик» может начать работать в обратную сторону. Немецкий BaFin напрямую запретил публичные продажи USDe, заявив, что это незарегистрированная ценная бумага.
Интересно, что Ethena параллельно запустила $USDtb: Anchorage Digital делает комплаенс-резерв в фиатных деньгах, специально адаптированный под законопроект GENIUS. Две ноги: одна — зарабатывать высокую доходность в регуляторной серой зоне, другая — делать более низкорисковую стратегию в рамках комплаенса.
Мне кажется, ключевое противоречие этого проекта очень очевидно: продукт действительно нужен, но токен $ENA больше похож на лотерейный билет для ранних игроков, а не на актив, который может устойчиво захватывать стоимость. Чем успешнее протокол, тем не обязательно, что токен будет стоить дороже.
Если вы позитивно смотрите на нишу синтетического доллара, то на USDe стоит обратить внимание. Но $ENA — до тех пор, пока не решены проблемы давления разблокировок и захвата стоимости, я сохраняю осторожность.