Алекс Сюй, партнер по исследованиям Mint Ventures, и Лоуренс Ли, исследователь Mint Ventures

Введение

Несмотря на то, что проекты DeFi являются одним из наиболее зрелых секторов в криптопространстве, они показали неутешительные результаты в этом бычьем тренде. За последний год в секторе DeFi наблюдался скромный рост на 41,3%, что значительно отстает от среднего роста рынка на 91% и роста Ethereum на 75,8%.

Источник: Артемида

Если ориентироваться только на данные за 2024 год, показатели сектора DeFi сложно назвать положительными: общий спад составил 11,2%.

Источник: Артемида

Однако, с моей точки зрения, в необычном рыночном контексте, когда цены на альткойны в совокупности упали после нового максимума BTC, некоторые ведущие проекты DeFi, возможно, достигли оптимального времени для стратегических инвестиций. 

В этой статье я стремлюсь прояснить текущую ценность DeFi, исследуя следующие вопросы:

• Причины значительного отставания альткойна по сравнению с BTC и Ethereum в этом цикле

• Почему сейчас лучшее время сосредоточиться на DeFi

• Некоторые проекты DeFi, на которые стоит обратить внимание, а также их источники стоимости и связанные с ними риски

Эта статья не преследует цели охватить все проекты DeFi с инвестиционным потенциалом на рынке. Упомянутые проекты DeFi являются просто примерами анализа, а не финансовыми рекомендациями.

Обратите внимание, что эта статья отражает мое нынешнее мышление и может развиваться. Мнения здесь субъективны и могут быть фактами, данными и ошибками логического рассуждения. Отзывы и обсуждения приветствуются.

Загадка резкого падения цен на альткоины

На мой взгляд, неутешительные результаты цен на альткойны в этом цикле можно объяснить тремя основными внутренними факторами криптоиндустрии:

• Недостаточный рост спроса: привлекательных бизнес-моделей не хватает, а большинство секторов криптовалют далеки от достижения соответствия продукта рынку (PMF).

• Чрезмерный рост предложения: по мере того, как инфраструктура становится более устойчивой, а входные барьеры снижаются, появляется чрезмерное количество новых проектов.

• Постоянное разблокирование токенов. Постоянное разблокирование токенов из проектов с низким обращением и высокой FDV (полностью разбавленная оценка) привело к значительному давлению со стороны продавцов.

Давайте рассмотрим каждую из трех причин подробно.

Недостаточный рост спроса: первый бычий рынок, которому не хватает инновационных идей

В своей статье в начале марта «Подготовка к первичной волне: моя периодическая стратегия в этом бычьем рыночном цикле» я указал, что этому бычьему рынку не хватает масштаба бизнес-инноваций и повествований, которые наблюдались во время бума DeFi в 2021 году и всплеска ICO в 2017 году. Следовательно, стратегия должна заключаться в том, чтобы переоценить BTC и ETH (получив выгоду от притока средств из ETF) и контролировать распределение альткойнов.

На сегодняшний день мое наблюдение подтвердилось.

Отсутствие новых бизнес-историй сократило приток предпринимателей, инвестиций, пользователей и средств. Что еще более важно, это ослабило общие ожидания инвесторов в отношении роста отрасли. Когда на рынке отсутствуют убедительные истории, такие как «DeFi разрушит традиционные финансы», «ICO — это новая парадигма инноваций и финансирования» и «NFT совершают революцию в экосистеме индустрии контента», инвесторы естественным образом тяготеют к секторам с новыми идеями, таким как искусственный интеллект. .

Однако я не поддерживаю слишком пессимистичные взгляды. Хотя мы пока не увидели привлекательных инноваций в этом цикле, инфраструктура постоянно совершенствуется:

• Стоимость блочного пространства значительно снизилась как для решений уровня 1 (L1), так и уровня 2 (L2).

• Решения для межсетевых коммуникаций становятся все более комплексными, предлагая широкий спектр возможностей.

• Кошельки обновили свой интерфейс и стали более удобными для пользователя. Например, умный кошелек Coinbase поддерживает быстрое создание и восстановление без ключа, прямой вызов балансов CEX и устраняет необходимость пополнения баланса, предоставляя пользователям лучший опыт работы с продуктом.

• Функции Solana Actions и Blinks позволяют публиковать взаимодействие с блокчейном Solana в любой распространенной интернет-среде, что еще больше сокращает путь пользователя.

Эта инфраструктура похожа на реальную воду, электричество, уголь и дороги. Они не являются результатом инноваций, а представляют собой почву, на которой они возникают.

Чрезмерный рост предложения: чрезмерный выпуск проектов и постоянное присвоение токенов проектам с высокой рыночной капитализацией

Фактически, если посмотреть под другим углом, хотя цены на многие альткойны достигли новых минимумов за год, общая рыночная капитализация альткойнов по отношению к BTC пострадала не так сильно.

Обзор торгов, 25 июня 2024 г.

Цена BTC упала примерно на 18,4% от своего пика, в то время как общая рыночная капитализация альткойнов снизилась всего на 25,5%.

Примечание. Под рыночной капитализацией альткоинов понимается общая рыночная капитализация криптовалют, исключая BTC и ETH, а именно «Total3» в системе Trading View.

Обзор торгов, 25 июня 2024 г.

Ограниченное снижение общей рыночной капитализации альткойнов происходит на фоне значительного увеличения общего количества и рыночной капитализации вновь выпущенных альткойнов. График ниже ясно показывает, что во время бычьего рынка тенденция роста новых токенов является самой быстрой в истории.

Новые токены от блокчейна

Важно отметить, что приведенные выше данные включают только недавно выпущенные токены в цепочках EVM, причем более 90% из них выпущены в базовой цепочке. На самом деле на Солане было выпущено еще больше новых токенов. Будь то Solana или Base, большинство недавно выпущенных токенов являются мемкоинами.

Среди мемкоинов с высокой рыночной капитализацией, появившихся на этом бычьем рынке, можно назвать:

MemecoinsОбратущая рыночная капитализация (млн долларов США)Dogwifhat2,040Brett1,660Notcoin1,610DOG•GO•TO•THE•MOON630Mog Coin560Popcat470Maga410

Помимо мемкоинов, в этом году на бирже будет выпущено или будет выпущено большое количество токенов инфраструктурной концепции.

Решения уровня 2

Решения L2Обратущая рыночная капитализация (млрд долларов)FDV (млрд долларов)Starknet0.937.17ZKsync0.613.51Manta Network0.331.02Taiko0.121.9Blast0.482.81

Межсетевые услуги

Межсетевые услугиОбратящаяся рыночная капитализация (млрд долларов)FDV (млрд долларов)Wormhole0.633.48Layerzero0.682.73Zetachain0.231.78Omni Network0.1471.42

Модульные блокчейны

Модульные блокчейныОбратущая рыночная капитализация (млрд долларов США)FDV (млрд долларов США)Altlayer0.291.87Dymension0.31.59Saga0.141.5

*Рыночная капитализация получена от Coingecko по состоянию на 28 июня 2024 года.

Кроме того, многие токены, котирующиеся на CEX, сталкиваются с необходимостью существенного перехода прав. Эти токены обычно имеют низкие коэффициенты обращения и высокие FDV, а также прошли ранние раунды венчурного финансирования, что приводит к низкой стоимости токенов для учреждений.

Сочетание слабого спроса и слухов, а также чрезмерной эмиссии со стороны предложения представляет собой беспрецедентную ситуацию в криптовалютном цикле. Несмотря на ручные усилия по поддержанию оценок за счет дальнейшего снижения коэффициента обращения токенов на момент листинга – с 41,2% в 2022 году до 12,3% в 2024 году – и постепенной продажи вторичным инвесторам, сближение этих факторов привело к общему сдвигу в сторону понижения. оценка этих криптопроектов. В 2024 году лишь немногим концепциям, таким как Memecoins, CEX и DePIN, удалось сохранить положительную доходность.

MC/FDV новых токенов

Однако, с моей точки зрения, обвал оценки токена VC с высокой рыночной капитализацией является нормальной реакцией рынка на различные крипто-аномалии:

• Дублирование создания накопительных пакетов, что приводит к феномену города-призрака, когда проекты с высоким TVL заполнены ботами, но не имеют реальных пользователей.

• Привлечение средств путем ребрендинга условий при предоставлении по существу аналогичных решений, особенно среди услуг межсетевой связи.

• Запуск проектов, основанных на тенденциях, а не на реальных потребностях пользователей, например, многочисленные проекты AI+Web3.

• Проекты не могут найти прибыльные модели и их токены, не имея возможности получить прибыль.

Общее снижение стоимости этих альткойнов является результатом самокоррекции рынка. Это здоровый процесс лопания пузыря, когда фонды голосуют ногами, что приводит к очищению рынка и самоспасению. 

Реальность такова, что большинство монет VC не лишены ценности; их просто переоценили, и рынок наконец-то отрегулировал их законные позиции.

Подходящее время сосредоточиться на DeFi: продукты PMF, возникающие из пузыря

С 2020 года DeFi официально стала категорией в экосистеме альткойнов. В первой половине 2021 года в рейтинге 100 крупнейших компаний по рыночной капитализации криптовалют доминировали проекты DeFi с головокружительным набором подкатегорий, каждая из которых была направлена ​​на воспроизведение каждой существующей бизнес-модели в традиционных финансах на блокчейне. 

В течение этого года DeFi был фундаментальным модулем публичных сетей, а DEX, кредитные платформы, стейблкоины и деривативы стали важными компонентами любой новой публичной сети.

Однако из-за чрезмерного выпуска подобных проектов, многочисленных хакерских атак или инсайдерских работ, а также быстрого краха TVL, полученного с помощью схем Понци, некогда высокие цены на токены упали до нуля.

По мере того, как мы вступаем в текущий цикл бычьего рынка, ценовые показатели большинства сохранившихся проектов DeFi были неудовлетворительными, а первичные инвестиции в сектор DeFi сократились. Как это типично в начале любого бычьего рынка, инвесторов больше всего привлекают новые идеи, возникающие в этом цикле, и DeFi не вписывается в этот тип.

Однако именно по этой причине DeFi-проекты, пережившие пузырь, начинают выглядеть более привлекательными, чем другие альткойн-проекты. Конкретно:

• Обзор бизнеса: у них есть зрелые бизнес-модели и модели получения прибыли, а ведущие проекты имеют конкурентные преимущества.

DEX и деривативы получают комиссию за торговлю, кредитные платформы получают доход от процентных спредов, стейблкоины собирают комиссию за стабильность, а проекты ставок взимают комиссию за свои услуги. Эти отрасли имеют четкие модели получения прибыли. Ведущие проекты в каждом секторе имеют органический спрос со стороны пользователей, в значительной степени прошли фазу субсидирования, а некоторые достигли положительного денежного потока даже после учета эмиссии токенов.

Рейтинги прибыльных криптопроектов

По статистике Token Terminal, по состоянию на 2024 год 12 из 20 самых прибыльных протоколов являются DeFi-проектами. По категориям они включают в себя:

• Стейблкоины: MakerDAO, Ethena.

• Кредитование: Ааве, Венера

• Услуги по стейкингу: Лидо

• DEX: Uniswap Labs, PancakeSwap, Thena (заработок на торговых комиссиях)

• Производные: dYdX, Synthetix, MUX.

• Агрегаторы доходности: Выпуклые финансы

Эти проекты имеют различные конкурентные преимущества, которые могут быть связаны с многосторонними или двусторонними сетевыми эффектами, привычками пользователей и узнаваемостью бренда или уникальными экосистемными ресурсами. Тем не менее, ведущие проекты DeFi в своих секторах имеют некоторые общие черты: стабилизация доли рынка, меньшее количество последующих конкурентов и власть в области ценообразования на услуги.

Мы подробно проанализируем эти проекты DeFi позже.

• Сторона предложения: низкие выбросы, высокий коэффициент обращения, минимальная разблокировка токенов.

В предыдущем разделе мы отмечали, что одной из основных причин непрерывного снижения текущего цикла оценки альткоинов является высокая эмиссия многих проектов, основанных на завышенных оценках, в сочетании с негативными ожиданиями от масштабного разблокирования токенов.

Напротив, ведущие проекты DeFi из-за более ранних дат запуска в основном прошли периоды пиковой эмиссии токенов, а институциональные токены в основном были выпущены, что приводит к минимальному давлению со стороны продаж в будущем. Например, коэффициент обращения токенов Aave в настоящее время составляет 91%, Lido — 89%, Uniswap — 75,3%, MakerDAO — 95% и Convex — 81,9%.

Частично это свидетельствует о низком демпинговом давлении в будущем, но это также означает, что тому, кто хочет получить контроль над этими проектами, придется покупать токены на рынке.

• Анализ оценки: расхождение между вниманием рынка и бизнес-показателями, уровни оценки на исторических минимумах

По сравнению с новыми концепциями, такими как услуги Meme, AI, DePIN, Restake и Rollup, DeFi привлек очень мало внимания на этом бычьем рынке, а его ценовые показатели были посредственными. Однако основные бизнес-показатели ведущих проектов DeFi, такие как объем торгов, масштаб кредитования и уровень прибыли, продолжают расти. Это расхождение между ценой и бизнес-показателями привело к тому, что уровни оценки некоторых ведущих проектов DeFi достигли исторического минимума.

Возьмем в качестве примера протокол кредитования Aave. В то время как его квартальные доходы (относящиеся к чистой прибыли, а не к общей сумме комиссий по соглашениям) превзошли максимумы последнего цикла и достигли рекордных максимумов, соотношение PS (оборотная рыночная капитализация/годовой доход) достигло рекордно низкого уровня и составляет в настоящее время всего 17,4x.

Токентерминал

• Регулирование: Закон FIT21 благоприятствует соблюдению требований DeFi и может спровоцировать потенциальные слияния и поглощения.

FIT21, Закон о финансовых инновациях и технологиях 21 века, направлен на создание четкой федеральной нормативной базы для рынка цифровых активов, усиление защиты потребителей и продвижение лидерства США на мировом рынке цифровых активов. Этот закон, предложенный в мае 2023 года и принятый Палатой представителей с большим перевесом 22 мая этого года, разъясняет нормативную базу и правила для участников рынка. После официального принятия он будет способствовать инвестированию в проекты DeFi как для стартапов, так и для традиционных финансовых организаций. Учитывая, что традиционные финансовые учреждения, такие как недавнее использование BlackRock криптоактивов, таких как продвижение листингов ETF и выпуск облигационных активов на Ethereum, DeFi, вероятно, станет для них основным направлением деятельности в ближайшие годы. Для традиционных финансовых гигантов слияния и поглощения могут быть одним из наиболее удобных вариантов, и любой признак значимости, даже простые намерения приобретения, вызовет переоценку ведущего проекта Defi.

В качестве примеров я проанализирую условия ведения бизнеса, конкурентные преимущества и оценки выбранных проектов DeFi. 

Учитывая множество проектов DeFi, я буду отдавать предпочтение тем, у которых лучше развит бизнес, значительные конкурентные преимущества и более привлекательная оценка.

Известные проекты DeFi

Протокол кредитования: Aave

Aave выделяется как один из наиболее авторитетных проектов DeFi, обеспечив свой первоначальный раунд финансирования в 2017 году. После финансирования Aave превратился из системы однорангового кредитования (ранее известной как Lend) в сложную систему однорангового кредитования. модель. Во время предыдущего бычьего рынка Aave превзошла Compound, основного конкурента в своей сфере, и теперь лидирует среди протоколов кредитования как по рыночной доле, так и по рыночной капитализации. 

Основная бизнес-модель Aave вращается вокруг учета разницы между ставками по займам и кредитам. В 2023 году Aave представила свой стейблкоин $GHO, предназначенный для увеличения процентных доходов. Однако управление GHO означает дополнительные операционные расходы, включая стимулирование маркетинга и ликвидности.

Обзор бизнеса

Для протоколов кредитования объем активного кредита является ключевым показателем, служащим основным источником дохода для таких проектов. 

На диаграмме ниже показана рыночная доля Aave по размерам активных кредитов за последний год. Доля активных кредитов Aave в течение последних шести месяцев росла, в настоящее время занимая значительную долю рынка в 61,1%. Важно отметить, что этот процент может быть занижен. График непреднамеренно включает двойной подсчет объемов кредитов, приписываемых оптимизаторам Morpho, которые работают как на Aave, так и на Compound.

Токентерминал

Еще одним важным показателем является прибыльность протокола или его размер прибыли. Здесь прибыль рассчитывается как доход протокола минус стимулы в виде токенов. Как показано на следующем графике, прибыльность протокола Aave дистанцировалась от других протоколов кредитования. Aave фактически отказался от модели Понци, основанной на использовании токеновых субсидий для финансирования операций, стратегии, которую до сих пор используют другие компании, такие как Radiant (обозначены фиолетовым сегментом на диаграмме).

Токентерминал

Конкурентные преимущества

У Aave есть четыре основные сильные стороны:

1. Постоянное накопление залогового кредита. Многие новые протоколы кредитования сталкиваются с нарушениями безопасности в течение первого года работы. Тем не менее, Aave поддерживает безупречную репутацию без каких-либо инцидентов на уровне смарт-контрактов с момента его создания. Этот послужной список безопасных и стабильных операций является решающим фактором для пользователей DeFi при выборе кредитной платформы, особенно для крупных инвесторов или «китов». Джастин Сан, например, является известным давним пользователем Aave.

2. Эффект двусторонней сети. Как и многие онлайн-платформы, кредитование DeFi работает как классический двусторонний рынок, где вкладчики и заемщики образуют соответствующие стороны спроса и предложения. Увеличение активности с одной стороны (будь то депозиты или кредиты) естественным образом стимулирует активность с другой стороны, устанавливая высокий барьер для новых участников. Более того, чем выше общая ликвидность платформы, тем более плавными становятся переходы как для депозитов, так и для снятия средств, и тем больше вероятность того, что они будут пользоваться благосклонностью китов, что, в свою очередь, стимулирует рост платформенного бизнеса.

3. Исключительное управление DAO. Aave перешла на полностью децентрализованную систему управления на основе DAO, обеспечивающую большую прозрачность и более глубокое участие сообщества в принятии решений по сравнению с централизованным управлением. Aave DAO может похвастаться динамичной экосистемой участников управления, включая ведущих венчурных капиталистов, университетские клубы блокчейнов, маркет-мейкеров, фирмы по управлению рисками, сторонних разработчиков и финансовых консультантов. Эти участники разнообразны и активно участвуют в управлении. Судя по операционным результатам проекта, Aave, поздно пришедшая на рынок одноранговых кредитных услуг, сумела эффективно сбалансировать рост и безопасность при разработке продуктов и расширении активов, а также осознала, что обогнала лидера отрасли Compound. Управление DAO сыграло решающую роль в этом процессе.

4. Стратегическое позиционирование в мультичейн-экосистеме. Aave установила прочное присутствие практически во всех EVM-совместимых сетях уровня 1 и уровня 2, постоянно занимая первое место по общему заблокированному значению (TVL) в каждой. Предстоящий Aave V4 улучшит интеграцию многоцепочечной ликвидности, усиливая преимущества межцепочечных потоков ликвидности. Следующая диаграмма предоставляет более подробную информацию.

Помимо цепочек, совместимых с EVM, Aave активно оценивает другие сети, такие как Solana и Aptos, рассматривая потенциальное развертывание в этих сетях в будущем.

Аналитика оценки

Согласно данным Tokenterminal, показатели оценки Aave упали до исторического минимума из-за устойчивого роста комиссий и доходов за протокол, а также постоянно низкой цены токена. Соотношение цены к продажам (PS), которое сравнивает оборотную рыночную капитализацию с доходом от протокола, составляет 17,44x, а соотношение цены и комиссий (PF), сравнивающее рыночную капитализацию с комиссиями за протокол, составляет 3,1x.

Токентерминал

Риски и вызовы

Хотя Aave успешно расширяет свою долю на рынке кредитования, она сталкивается с растущей конкуренцией со стороны Morpho Blue, примечательной модульной кредитной платформы. Morpho Blue предлагает гибкий набор модульных протоколов третьим сторонам, стремящимся создать свои собственные рынки кредитования. Эта платформа позволяет настраивать залоговое обеспечение, заемные активы, прогнозы и параметры риска, что позволяет создавать индивидуальную среду кредитования.

Этот модульный подход облегчил выход на рынок кредитования многочисленных новых игроков, которые начали предлагать кредитные услуги. Например, компания Gauntlet, ранее работавшая риск-менеджером в Aave, решила разорвать связи с Aave в пользу запуска собственного рынка кредитования на Morpho Blue.

Морфо Синий

Морфоблок Аналитика

С момента своего запуска более полугода назад Morpho Blue пережила быстрый рост и теперь занимает четвертое место по величине кредитной платформы по версии TVL, сразу после Aave, Spark (копия Aave v3, запущенная MakerDAO) и Compound. 

Его расширение на Base было особенно быстрым: менее чем за два месяца TVL достиг 27 миллионов долларов, тогда как TVL Aave на Base составляет примерно 59 миллионов долларов.

Морфоблок Аналитика

Децентрализованные биржи: Uniswap и Raydium

Uniswap и Raydium являются ключевыми игроками в экосистемах Ethereum EVM и Solana соответственно. Uniswap дебютировал в сети Ethereum со своей версией V1 в 2018 году, но именно появление версии V2 в мае 2020 года привело платформу к известности. С другой стороны, Raydium появился в сети Solana в 2021 году.

Причиной выделения двух отдельных субъектов в секторе децентрализованных бирж является их принадлежность к двум наиболее густонаселенным экосистемам Web3: экосистеме EVM, сосредоточенной вокруг Ethereum — ведущего публичного блокчейна — и быстро расширяющейся экосистемы Solana. Оба проекта обладают уникальными преимуществами и сталкиваются с конкретными проблемами. Давайте углубимся в подробный анализ каждого.

Унисвап

Обзор бизнеса

С момента выпуска версии V2 Uniswap сохранила свою позицию ведущей децентрализованной биржи (DEX) с точки зрения объема торгов в сети Ethereum и других EVM-совместимых цепочках. Мы ориентируемся в первую очередь на два ключевых показателя: объем торгов и торговые комиссии.

На диаграмме ниже показана ежемесячная доля объема торгов Uniswap V2 с момента его запуска, исключая объемы торгов в цепочках, не относящихся к EVM:

Токентерминал

С момента запуска V2 в мае 2020 года рыночная доля Uniswap достигла пика в 78,4% в августе 2020 года, а затем снизилась до минимума в 36,8% во время самых ожесточенных войн DEX в ноябре 2021 года. С тех пор она восстановилась до стабильных 56,7%. , что свидетельствует о его способности выдерживать жесткую конкуренцию. 

Токентерминал

Эта тенденция также отражается на доле торговых комиссий; После достижения минимального уровня в 36,7% в ноябре 2021 года рыночная доля Uniswap в области комиссий неуклонно росла и сейчас составляет 57,6%.

Примечательно, что Uniswap в основном воздерживается от субсидирования ликвидности с помощью токенов, за исключением коротких периодов в 2020 году в сети Ethereum и в конце 2022 года в сети Optimism. Эта сдержанность резко контрастирует с большинством других DEX, которые по сей день продолжают полагаться на стимулы ликвидности.

На диаграмме ниже показаны ежемесячные поощрения основных DEX. Можно заметить, что проекты Sushiswap, Curve, Pancakeswap и Aerodrome используют модель ve(3,3) и построены на базе Base, каждый из которых в какой-то момент имел самые большие суммы субсидий. Однако ни одному из них не удалось обеспечить более высокую долю рынка, чем Uniswap.

Токентерминал

Одна из постоянных критических замечаний в адрес Uniswap заключается в том, что, несмотря на то, что он не участвует в стимулировании токенами, его токены по-прежнему недостаточно полезны, поскольку протокол не активировал $UNI в качестве платы за газ.

В конце февраля 2024 года Эрин Коэн, разработчик Uniswap и руководитель управления в фонде Uniswap, представила предложение по обновлению протокола. Это приведет к введению структуры комиссий в интересах держателей $UNI, которые одобрили и делегировали свои токены, что приведет к серьезным дебатам в сообществе. Хотя изначально голосование было запланировано на 31 мая, оно было отложено и до сих пор не завершено. Несмотря на эти задержки, Uniswap предприняла первые шаги по введению комиссий и повышению полезности токенов $UNI, при этом пересмотренный контракт уже разработан и проверен. В ближайшем будущем Uniswap получит отдельный поток доходов от протокола.

Кроме того, в октябре 2023 года Uniswap Labs начала вводить комиссию за своп для пользователей, торгующих через официальный сайт Uniswap и кошелек Uniswap. Комиссия установлена ​​в размере 0,15% и включает ETH, USDC, WETH, USDT, DAI, WBTC, agEUR, GUSD, LUSD, EUROC и XSGD. Однако важно отметить, что обмен между стейблкоинами и конвертации между ETH и WETH не включаются в эту комиссию.

Простое введение структуры комиссий в интерфейсе Uniswap сделало Uniswap Labs одной из самых прибыльных команд в пространстве Web3.

С ожидаемой активацией комиссий на уровне протокола и исходя из годовых комиссий за первую половину 2024 года Uniswap может зарабатывать около 1,13 миллиарда долларов в год. Если протокол взимает комиссию в размере 10%, это приведет к годовому доходу протокола примерно в 113 миллионов долларов. 

Кроме того, ожидаемый запуск Uniswap X и V4 позднее в этом году потенциально может еще больше увеличить ее рыночную долю в объемах торговли и комиссиях.

Конкурентные преимущества

Конкурентоспособность Uniswap подкреплена тремя ключевыми факторами:

1. Репутация среди пользователей. Когда в прошлом году Uniswap впервые ввела плату за интерфейс, существовал значительный скептицизм. Многие считали, что пользователи быстро перенесут свои свопы на агрегаторы вроде 1inch, чтобы избежать дополнительных комиссий. Вопреки этим ожиданиям, доходы от комиссий за интерфейс продолжали расти и даже опередили рост комиссий Uniswap для всего протокола.

Токентерминал

Эти данные являются убедительным показателем, доказывающим силу привычек пользователей в Uniswap. Многих пользователей не волнуют эти комиссионные в размере 0,15%, и они предпочитают придерживаться своих привычных торговых процедур.

2. Двусторонний сетевой эффект: Uniswap функционирует как классический двусторонний рынок. С одной стороны — трейдеры, а с другой — поставщики ликвидности (LP). Чем оживленнее торговля на данной платформе, тем больше она привлекает LP для предложения ликвидности, создавая цикл взаимного усиления. Другое измерение этого двустороннего эффекта связано с тем, что трейдеры и команды используют начальную ликвидность токенов. Чтобы обеспечить легкость обнаружения и продажи своих токенов, эти команды часто предпочитают устанавливать начальную ликвидность на известных DEX, таких как Uniswap, а не на менее известных и небольших платформах. Эта стратегия не только повышает видимость новых токенов, но и укрепляет привычку трейдеров сначала искать Uniswap для новых инвестиций, тем самым усиливая двустороннюю динамику рынка между «блокчейн-проектами» и «трейдерами».

3. Развертывание нескольких цепочек. Как и Aave, Uniswap активно расширяет свое присутствие в нескольких сетях блокчейнов. Это видно во всех основных цепочках EVM, которые постоянно входят в число лучших децентрализованных бирж по объему торгов в этих сетях. 

С предстоящим выпуском Uniswap X, который улучшит поддержку торгов в различных цепочках, конкурентное преимущество Uniswap в многоцепочечной ликвидности может стать еще сильнее.

Аналитика оценки

Основным показателем оценки стоимости Uniswap является соотношение цены и комиссий (PF), которое сравнивает ее оборотную рыночную капитализацию с ее годовыми комиссиями. В настоящее время токены $UNI оцениваются в исторически высоком процентиле, что, вероятно, обусловлено ожиданием рынка предстоящего повышения комиссий.

Токентерминал

Что касается рыночной оценки, Uniswap в настоящее время может похвастаться оборотной рыночной капитализацией почти в 6 миллиардов долларов и полностью разводненной оценкой примерно в 9,3 миллиарда долларов, что указывает на разумную оценку.

Риски и вызовы

Регуляторный риск: В апреле 2024 года Uniswap получила от SEC уведомление Wells, сигнализирующее о возможных предстоящих правоприменительных мерах. Хотя постепенное продвижение законопроекта FIT21 может в конечном итоге предложить проектам DeFi, таким как Uniswap, более четкую и предсказуемую нормативную базу, но, учитывая, что голосование и введение законопроекта в действие все равно займет много времени, а иск от SEC будет оказывать давление на операционную деятельность Uniswap и цены токенов в среднесрочной перспективе.

Позиция в экосистеме DeFi: DEX – это фундаментальный уровень ликвидности. Традиционно вышестоящими организациями над DEX являются агрегаторы (например, 1inch, Cowswap, Paraswap), которые предлагают пользователям сравнительные цены в разных цепочках для определения оптимальных торговых маршрутов. Эта модель в определенной степени препятствует нисходящему DEX торговому поведению пользователя в отношении сборов и ценовой способности. С развитием блокчейна кошельки со встроенными торговыми функциями стали инфраструктурой более высокого уровня. Ожидается, что с принятием моделей, основанных на намерениях, DEX станут невидимыми источниками ликвидности, возможно, уменьшая прямое использование таких платформ, как Uniswap, в пользу комплексного «режима сравнительных покупок». Осознавая эту динамику, Uniswap прилагает согласованные усилия для продвижения в экосистеме, в частности, продвигая свой собственный кошелек и запуская Uniswap X, чтобы стать более агрегированным, стремясь улучшить свое стратегическое позиционирование.

Радий

Обзор бизнеса

Мы внимательно проанализируем объем торгов и комиссии Raydium. Raydium имеет значительное преимущество перед Uniswap благодаря раннему внедрению комиссий за протокол, что приводит к устойчивым денежным потокам. Следовательно, доходы от протоколов Raydium также будут в центре внимания нашего анализа.

Анализируя объем торгов Raydium, который резко вырос с октября 2023 года благодаря процветающей экосистеме Solana, мы видим пик в марте, когда объем достиг $47,5 млрд — около 52,7% объема торгов Uniswap за тот же месяц.

Оборотная сторона

Что касается доли рынка, объем торгов Raydium на Solana последовательно увеличивался с сентября 2023 года и теперь составляет 62,8% от всего объема торгов в экосистеме Solana. Доминирование Raydium в Solana даже превосходит влияние Uniswap в экосистеме Ethereum.

Дюнная аналитика

Впечатляющее увеличение доли рынка Raydium с менее чем 10% во время спада до более чем 60% во многом можно объяснить устойчивым ажиотажем вокруг мемов в этом бычьем цикле. Raydium использует два типа пулов ликвидности: стандартные AMM и CPMM. Стандартная модель AMM, аналогичная Uniswap V2, отличается равномерно распределенной ликвидностью, подходящей для активов с высокой волатильностью. Напротив, модель CPMM, аналогичная Uniswap V3, позволяет поставщикам ликвидности устанавливать конкретные диапазоны своей ликвидности, в результате чего система становится более гибкой, но более сложной.

Конкурент Raydium, Orca, выбирает модель пула концентрированной ликвидности, аналогичную Uniswap V3, но стандартная модель AMM Raydium оказывается более подходящей для мемкоинов, которым необходимо ежедневно предоставлять и распределять ликвидность в больших объемах. Это сделало Raydium популярной платформой ликвидности для мемкоинов.

Кроме того, Солана стала ведущим инкубатором мемкоинов во время бычьего рынка, становясь свидетелем создания тысяч новых мемкоинов каждый день с ноября. Эти мемкоины стали движущей силой процветающей экосистемы Solana, значительно ускорив расширение бизнеса Raydium.

Дюнная аналитика

Как видно из диаграммы, в декабре 2023 года Raydium за неделю представил 19 664 новых токена, что резко контрастирует с 89 новыми токенами на Orca. Теоретически механизм концентрированной ликвидности Orca может имитировать традиционные AMM, настраивая ликвидность на «полный диапазон». Однако этому методу не хватает простоты стандартной модели пула Raydium. 

Об этом также свидетельствуют торговые данные Raydium, которые показывают, что 94,3% объема торгов приходится на стандартные пулы, в основном основанные на мемкоинах.

Кроме того, Raydium работает как двусторонний рынок, аналогичный Uniswap, обслуживая как проекты, так и отдельных пользователей. Увеличение количества розничных трейдеров на Raydium поощряет мемкоины устанавливать свою первоначальную ликвидность на платформе. Эта динамика побуждает пользователей и инструменты поддержки пользователей (например, различные боты, отслеживающие мемкоины в Telegram) проводить торговлю через Raydium, создавая самовоспроизводящийся цикл, который значительно увеличивает преимущество Raydium над Orca. 

Что касается комиссий за свопы, то в первой половине 2024 года компания Raydium заработала около 300 миллионов долларов, что в 9,3 раза превышает комиссионные, собранные ею за весь 2023 год.

Оборотная сторона

Стандартные пулы AMM Raydium взимают комиссию за своп в размере 0,25%, при этом 0,22% этой комиссии распределяется среди поставщиков ликвидности (LP), а оставшиеся 0,03% выделяются на выкуп $Ray, собственного токена Raydium. В пулах ИМЭК соотношение комиссий настраивается и может быть свободно установлено на уровне 1%, 0,25%, 0,05% или 0,01%, при этом LP получает 84% торговых комиссий, а оставшиеся 16% распределяются между выкупом Ray жетоны (12%) и вклад в казну (4%).

Оборотная сторона

В первой половине 2024 года Raydium использовала около $20,98 млн доходов от своего протокола для выкупа токенов $Ray, что в 10,5 раз превышает общую сумму, потраченную на выкуп в 2023 году.

Помимо торговых комиссий, Raydium взимает плату за создание новых пулов: 0,4 SOL за стандартный пул AMM и 0,15 SOL за пул CPMM. Ежедневный доход Raydium от комиссий за создание пула составляет в среднем около 775 солей. Согласно расчетам по SOL 30 июня 2024 года, общий доход должен составить 108 000 долларов США. Эти средства направляются на разработку и поддержку протокола, служащие операционным доходом для команды, а не вносятся в казну или используются для обратных выкупов $Ray.

Оборотная сторона

Подобно большинству децентрализованных бирж, Raydium продолжает предлагать стимулы для предоставления ликвидности. Хотя данных о размерах этих стимулов нет, можно оценить текущую стоимость стимулов, предоставляемых активным пулам ликвидности, проанализировав данные, доступные в официальном интерфейсе ликвидности Raydium.

Учитывая текущие стимулы Raydium для обеспечения ликвидности, поощрительные расходы составляют примерно 48 000 долларов в неделю, в основном в токенах Ray. Эти расходы значительно ниже еженедельного дохода протокола, который приближается к $800 000 (не считая доходов от создания пулов). Эта разница подчеркивает, что компания Raydium имеет положительный денежный поток.

Конкурентные преимущества

Raydium отличается тем, что является DEX с самым высоким объемом рыночных торгов на Solana. Его основная сила заключается в двусторонних сетевых эффектах. Как и в случае с Uniswap, эти эффекты усиливаются симбиотическими отношениями между трейдерами и поставщиками ликвидности, а также между инициаторами проектов и трейдерами. Влияние этих сетевых эффектов особенно значимо в мемкоинах.

Аналитика оценки

Из-за отсутствия исторических данных до 2023 года оценка основана на сравнении данных оценки Raydium за первую половину 2024 года и за весь 2023 год.

В связи с резким ростом объема торгов в этом году, несмотря на рост цены токенов Ray, оценка Raydium по сравнению с прошлым годом заметно снизилась. Кроме того, по сравнению с другими DEX, такими как Uniswap, соотношение цены и комиссий (PF) Raydium все еще относительно низкое.

Риски и вызовы

Хотя Raydium продемонстрировал устойчивый рост объема торгов и доходов за последние полгода, его будущее развитие чревато неопределенностями и проблемами.

Позиция в экосистеме: Raydium борется за свое положение в экосистеме. В экосистеме Solana большее влияние имеют такие агрегаторы, как Jupiter, объемы торгов которых значительно превосходят объемы Raydium. В июне 2024 года общий объем торгов Jupiter составил 28,2 миллиарда долларов по сравнению с 16,8 миллиарда долларов у Raydium. Более того, платформы, ориентированные на мемкоины, такие как Pump.fun, постепенно вытесняют Raydium в качестве стартовой площадки для проектов, и все больше мемкоинов предпочитают запускать через Pump.fun вместо Raydium, несмотря на их продолжающееся сотрудничество. Pump.fun все больше уменьшает влияние Raydium среди проектов, а Jupiter обогнал Raydium в привлечении трейдеров. Если эта тенденция сохранится без внимания и если ведущие компании, такие как Pump.fun или Jupiter, разработают свои собственные DEX или перейдут к конкурентам, Raydium может столкнуться с серьезными проблемами.

Изменения в рыночных тенденциях: До того, как повальное увлечение мемкоинами охватило Солану, доля Orca в объеме торгов была в семь раз больше, чем у Raydium. В этом цикле, поскольку стандартные пулы Raydium более дружелюбны к мемкоинам, Raydium удалось вернуть часть утраченной доли рынка. Тем не менее, продолжительность увлечения мемкоинами в Солане остается неопределенной, как и будущее доминирование мемкоинов в блокчейне. Прогнозировать эти тенденции непросто. Если предпочтения рынка в отношении типов криптоактивов изменятся, восстановленная рыночная доля Raydium может снова оказаться под угрозой.

Эмиссия токенов: Коэффициент обращения $RAY составляет 47,2%, что относительно низко по сравнению с другими проектами DeFi. Это может означать потенциальное понижательное давление на цены, поскольку будет разблокировано больше токенов. Однако, учитывая устойчивый денежный поток Raydium, продажа этих токенов — не единственная доступная стратегия. Команда могла бы решить сжечь еще не выпущенные токены, что могло бы помочь смягчить опасения по поводу переизбытка предложения.

Проблемы централизации: Raydium не инициировал систему управления, основанную на токенах $RAY, оставляя развитие проекта исключительно в руках основной команды. Такая централизация может препятствовать распределению прибыли, которая должна быть отнесена к держателям. Например, решения о распределении выкупленных $RAY еще не прояснены, в результате чего остается нерешенным критический вопрос.

Ставка: Лидо

Lido — это ведущая ставка ликвидности в экосистеме Ethereum. Запуск Beacon Chain в конце 2020 года ознаменовал переход Эфириума от Proof of Work (PoW) к Proof of Stake (PoS). Первоначально отсутствие функции вывода застейкованных активов привело к потере ликвидности застейкованных ETH. Примечательно, что только после обновления Shapella в апреле 2023 года был возможен вывод средств из Beacon Chain, в результате чего ранние участники ETH остались без ликвидности более чем на два с половиной года.

Лидо был первым, кто представил концепцию ставок ликвидности. Когда пользователи вносят ETH в Lido, они получают sETH в качестве доказательства своей ставки. Lido создал надежный пул ликвидности stETH-ETH на Curve, что стало первым случаем, когда пользователи могли надежно участвовать в ставках ETH, чтобы получать вознаграждения, сохраняя при этом возможность вывода своих ETH в любое время. Этот прорыв способствовал быстрому росту, сделав Lido лидером на рынке ставок Ethereum.

Что касается своей бизнес-модели, Lido сохраняет 10% генерируемого дохода от ставок, выделяя 5% поставщикам услуг по стейкингу и управляя остальными 5% через свой DAO.

Обзор бизнеса

Основная деятельность Lido связана с предоставлением услуг по размещению ликвидности ETH. В прошлом Lido занимала позицию главного поставщика ставок ликвидности в сети Terra и была второй по величине в сети Solana. Компания также рискнула расширить свои услуги на другие блокчейны, включая Cosmos и Polygon. Тем не менее, Lido благоразумно свернула свою деятельность, решив сконцентрироваться исключительно на ставках в сети Ethereum. Сегодня Lido является лидером рынка ставок ETH и может похвастаться самым высоким TVL среди всех протоколов DeFi.

ДеФиЛлама

Благодаря значительной ликвидности stETH-ETH, созданной обширными стимулами $LDO, а также инвестиционной поддержке со стороны таких организаций, как Paradigm и Dragonfly в апреле 2021 года, Lido превзошла своих основных конкурентов — централизованные биржи, такие как Kraken и Coinbase, — к концу 2021 года, позиционируя себя находится в авангарде рынка ставок Ethereum.

Источник: Dune Analytics.

Однако это привело к опасениям по поводу того, может ли выдающееся положение Лидо подорвать децентрализацию Эфириума. Фонд Ethereum рассматривает меры по ограничению доли участия любой отдельной организации на уровне 33,3%, чтобы сохранить децентрализованный характер сети. После достижения максимума в 32,6% в мае 2022 года доля рынка Лидо колебалась между 28% и 32%.

Рыночная доля ставок ETH

Конкурентные преимущества

Сила бизнеса Лидо состоит из двух основных моментов:

1. Устойчивое лидерство Lido на рынке породило стабильные ожидания, позиционируя его как платформу для китов и учреждений, заинтересованных в ставках ETH. В число клиентов Lido входят такие известные личности, как Джастин Сан и Mantle до запуска LST, а также многие крупные инвесторы.

2. Сетевые эффекты из широкого спектра вариантов использования stETH. stETH был полностью поддержан главным протоколом DeFi еще в 2022 году. А впоследствии протоколы DeFi были разработаны и нашли способы интеграции со stETH, о чем свидетельствует успех, полученный такими проектами, как LSTfi в 2023 году, а также другими, такими как Pendle и различные инициативы LRT. . Такое широкое внедрение укрепило роль stETH как основного приносящего доход актива в сети Ethereum.

Аналитика оценки 

Несмотря на незначительное падение доли рынка, объем ставок Lido продолжает расти, чему способствует увеличение общей ставки ставок в $ETH. С точки зрения оценки, соотношение цены к продажам (PS) и цены к комиссиям (PF) Lido недавно достигло рекордно низкого уровня. 

Токен-терминал

Благодаря успешному внедрению модернизации Shapella Lido укрепила свои позиции на рынке. Показатели рентабельности, отражающие показатели «доход/стимул токенов», показали впечатляющие результаты: за последний год Lido заработал $36,35 млн прибыли.

Токен-терминал

Эта ситуация привела к ожиданиям в сообществе потенциальных корректировок токеномики $LDO. Однако де-факто лидер Лидо Хасу неоднократно заявлял , что текущих доходов общественной казны недостаточно для покрытия всех текущих расходов Lido DAO в долгосрочной перспективе. Он подчеркивает, что дискуссии о распределении доходов преждевременны, учитывая финансовую ситуацию.

Риски и вызовы

Лидо сталкивается со следующими рисками и проблемами:

1. Конкуренция со стороны новичков. Доля рынка Lido снизилась с момента выпуска Eigenlayer. Новые проекты, оснащенные значительными бюджетами на маркетинг токенов, представляют угрозу для признанных лидеров, таких как Lido, особенно потому, что токены Lido почти полностью распространены.

2. Члены сообщества Ethereum, в том числе несколько представителей Ethereum Foundation, уже давно питают сомнения по поводу доминирующей доли Lido на рынке ставок. Виталик Бутерин напрямую обратился к этим проблемам, опубликовав статью, в которой рассматривались потенциальные решения, но воздержался от одобрения какого-либо конкретного варианта. Для тех, кто заинтересован в более глубоком погружении, вы можете прочитать наш предыдущий анализ: Оценка предложений Виталика по стейкингу Ethereum.

3. 28 июня 2024 года обвинения SEC против Consensys прямо классифицировали LST как ценную бумагу.  Акт чеканки и покупки sETH пользователем был охарактеризован SEC как «выпуск и продажа незарегистрированных ценных бумаг Лидо». Кроме того, Consensys столкнулась с обвинениями в выпуске и продаже незарегистрированных ценных бумаг путем предоставления пользователям услуги ставок ETH.

Вечная биржа: GMX 

GMX — это децентрализованная бессрочная биржа, впервые запущенная на Arbitrum в сентябре 2021 года, а затем запущенная на Avalanche в январе 2022 года. Платформа функционирует как двусторонний рынок: на одной стороне находятся трейдеры, которые могут открывать позиции с кредитным плечом до 100x; с другой стороны — поставщики ликвидности, которые предоставляют ликвидность своих активов для торговых целей и выступают контрагентами трейдеров.

С точки зрения бизнес-модели, потоки доходов GMX в основном поступают от торговых комиссий, которые варьируются от 0,05% до 0,1%, а также комиссий за финансирование и кредитование, взимаемых с трейдеров. GMX распределяет 70% всей своей выручки среди поставщиков ликвидности, а остальные 30% распределяются между стейкерами токенов $GMX.

Обзор бизнеса

В сфере бессрочных торговых платформ часто появляются новые участники, такие как Aevo, Hyperliquid, Synfutures и Drift, которые часто предлагают отслеживаемые раздачи, а также существующие платформы, которые предоставляют стимулы для торгового майнинга, такие как dYdX, Vertex и RabbitX. Учитывая эти факторы, данные об объеме торговли могут не полностью отражать истинную конкурентную среду. Поэтому мы будем использовать такие показатели, как общая зафиксированная стоимость (TVL), цена к продажам (PS) и прибыль, чтобы провести сравнительный анализ GMX с конкурентами.

GMX на данный момент занимает лидирующие позиции по ТВЛ. Тем не менее, другие важные игроки в этой области, такие как признанный протокол деривативов dYdX, Jupiter Perp с его значительным шлюзом трафика на Солане и предстоящий Hyperliquid, также демонстрируют показатели TVL, сопоставимые с показателями GMX.

ДеФиЛлама

При рассмотрении коэффициента PS GMX выделяется своей относительно низкой оценкой в ​​сегменте проектов, которые выпустили свои токены, ориентированы на бессрочную торговлю и имеют средний дневной объем торгов более 30 миллионов долларов США. Единственным конкурентом с более низким коэффициентом PS является Vertex, который продолжает активно участвовать в стимулировании торговли майнингом.

Если посмотреть на показатели прибыли, GMX зафиксировала прибыль в размере $6,5 млн в прошлом году, что меньше, чем у конкурентов, таких как dYdX, GNS и SNX. Однако важно понимать, что на эту цифру существенно повлияло решение GMX выпустить все вознаграждения в токенах ARB на сумму 12 миллионов долларов США во время мероприятия Arbitrum STIP с ноября 2023 года по март 2024 года. Оценочная стоимость этих токенов составляла 18 миллионов долларов США, исходя из данных ARB. среднюю цену на тот момент, что заметно уменьшило заявленную прибыль. Несмотря на это, тенденция накопления прибыли доказывает надежную способность GMX генерировать прибыль.

Конкурентные преимущества

По сравнению с другими упомянутыми проектами DeFi, GMX имеет сравнительно более слабое конкурентное преимущество. Частое появление новых программ на биржах деривативов в последние годы во многом повлияло на объем торгов GMX, и рынок остается перегруженным. Несмотря на эти проблемы, GMX сохраняет несколько ключевых сильных сторон:

1. Надежная поддержка со стороны Arbitrum: GMX, как собственный проект в экосистеме Arbitrum, отвечал за почти половину TVL Arbitrum в пиковые периоды. В то время практически каждый новый проект DeFi на Arbitrum был адаптирован для «обслуживания GLP», что не только обеспечило значительную известность через официальные каналы Arbitrum, но также привело к тому, что GMX получила значительное количество токенов ARB через различные поощрительные мероприятия, включая первоначальная раздача в размере 8 миллионов и дополнительные 12 миллионов от деятельности STIP. Это значительное накопление токенов значительно обогатило казну GMX и предоставило важные маркетинговые ресурсы для GMX, токены которой уже полностью распространены.

2. Устоявшееся лидерство и сильная репутация: GMX в значительной степени сформировала повествование о «реальной доходности DeFi» с конца 2022 по начало 2023 года, редкое яркое пятно в пространстве DeFi в тот период медвежьего рынка, и GMX воспользовалась возможностью, чтобы создать сильную репутацию бренда и привлечь преданная и лояльная база пользователей.

3. Преимущество масштаба: GMX, как ведущая платформа бессрочной торговли, является бенефициаром этого эффекта масштаба. Когда поставщики ликвидности (LP) достаточно велики, они могут размещать более крупные торговые ордера и более высокие открытые позиции, что, в свою очередь, приносит более высокую прибыль для LP. Например, Эндрю Канг, известный трейдер, часто открывал на GMX длинные и короткие позиции на десятки миллионов долларов. В то время GMX был практически единственным вариантом размещения таких крупных заказов в сети.

Аналитика оценки

GMX достигла полного тиража. Как подчеркивалось в нашем предыдущем межотраслевом сравнении, GMX в настоящее время имеет самую низкую оценку среди ведущих бессрочных бирж. 

При долгосрочном сравнении с историческими данными выручка GMX продемонстрировала последовательную стабильность, а коэффициент PS имел тенденцию находиться в умеренно низком диапазоне.

Риски и вызовы

1. Интенсивная конкурентная среда: GMX сталкивается с серьезной конкуренцией не только со стороны хорошо зарекомендовавших себя протоколов DeFi, таких как Synthetix и dYdX, которые продолжают внедрять инновации и стимулировать активность, но также со стороны развивающихся новичков, таких как AEVO, специализирующихся на обмене токенами, и Hyperliquid, которая еще не тем не менее, выпустила свои токены, привлекла значительное внимание и объем торгов за последний год. Jupiter Perp, используя свой существенный доступ к трафику Solana, сумел сравняться с TVL GMX и даже превзойти объемы торгов, используя почти идентичный механизму GMX. GMX в настоящее время готовится развернуть свою версию V2 на Solana, однако общая конкурентная среда остается очень напряженной и лишена определенной модели, как в других треках DeFi. Кроме того, распространенные стимулы для торговли горнодобывающей промышленностью снижают барьеры для миграции пользователей, что обычно приводит к снижению лояльности пользователей.

2. GMX использует цены оракулов в качестве ценовой основы для торговли и ликвидации, что создает уязвимость для атак оракулов. В сентябре 2022 года GMX понесла убытки в размере 560 000 долларов США из-за атаки оракула на AVAX. Несмотря на это, затраты, связанные с проведением таких атак (т. е. манипулированием ценами CEX задействованных токенов), обычно непомерно высоки по сравнению с прибылью. Для дальнейшей защиты от этих рисков в обновлении GMX V2 были введены такие меры, как сегрегированные пулы и корректировки на проскальзывание торговли.

Другие примечательные проекты DeFi

Помимо обсуждавшихся ранее проектов DeFi, наше исследование выявило и другие интересные проекты в этой области, в том числе хорошо зарекомендовавшую себя стабильную монету MakerDAO, восходящую звезду Ethena и передовое решение для оракулов Chainlink. К сожалению, ограниченность места не позволяет всесторонне представить эти проекты в этом документе. Более того, каждый из этих проектов сталкивается со своим набором проблем, в том числе:

Хотя MakerDAO продолжает лидировать в секторе децентрализованных стейблкоинов и может похвастаться значительной базой естественных держателей, которые относятся к DAI так же, как к USDC или USDT, размер его стейблкоина не увеличился, оставаясь примерно на половине своего предыдущего пика в выражении. рыночной капитализации. Более того, его зависимость от долларовых активов вне цепочки в качестве залога постепенно подрывает децентрализованное доверие, связанное с его токеном.

Стейблкоин Ethena, $USDe, резко контрастирует с DAI MakerDAO, выросший с нуля до 3,6 миллиардов долларов примерно за шесть месяцев. Несмотря на этот впечатляющий рост, бизнес-модель Этены, основанная на государственном фонде, занимающемся вечным арбитражем, по своей сути сталкивается с ограничениями. Существенное расширение стейблкоина зависит от готовности участников вторичного рынка покупать его токен $ENA по повышенным ценам — стратегия, которая лежит в основе высокодоходных субсидий, необходимых для поддержания расширения USDe. Эта конструкция, слегка напоминающая Понци, становится очень уязвимой во времена плохих настроений на рынке, что потенциально может привести к нисходящей спирали как цен на бизнес, так и на токенах. Поворотный момент для Ethena может наступить, если USDe действительно сможет утвердиться в качестве децентрализованной стабильной монеты, охватываемой значительной базой «естественных держателей», тем самым превратившись из публичного арбитражного фонда в оператора стабильной монеты. Однако, учитывая, что базовые активы USDe в значительной степени привязаны к арбитражным позициям на централизованных биржах, он сталкивается со значительными препятствиями, связанными как с «сопротивлением децентрализованной цензуре», так и с «надежной институциональной поддержкой». Это делает для USDe чрезвычайно сложной задачей замену DAI и USDT. .

Оставив свой след в секторе DeFi, Chainlink готовится к незаметному, но потенциально масштабному изменению повествования, движимому финансовыми гигантами, такими как BlackRock, которые постепенно внедряют технологии Web3. Этот сдвиг фокусируется на интеграции активов реального мира (RWA). Помимо поддержки BTC ETF и ETH ETF, одной из выдающихся инициатив BlackRock в этом году стала токенизация фонда облигаций Казначейства США под названием «Build» на Ethereum, который собрал более 380 миллионов долларов всего за шесть недель. Эксперименты с финансовыми продуктами на блокчейне со стороны традиционных финансовых гигантов будут продолжаться, неизбежно сталкиваясь с такими проблемами, как токенизация оффчейн-активов и улучшение как внутри-, так и внесетевых коммуникаций и совместимости. 

Исследования Chainlink в области совместимости блокчейнов достаточно продвинуты. Например, в мае этого года Chainlink завершила проект «Чистая стоимость умных активов» совместно с Депозитарной трастовой и клиринговой корпорацией (DTCC) и несколькими крупными финансовыми учреждениями США. Этот пилотный проект направлен на создание стандартизированного процесса агрегирования и распространения данных о стоимости чистых активов (NAV) фонда в частных или общедоступных блокчейнах с использованием протокола взаимодействия Chainlink, CCIP. Кроме того, в феврале управляющие активами Ark Invest и 21Shares объявили о проверке данных о позициях путем интеграции с платформой Chainlink Proof of Reserve. Тем не менее, Chainlink по-прежнему сталкивается с проблемами, поскольку его бизнес-ценность отделена от токенов. Отсутствие фиксации стоимости и жестких сценариев применения токенов $LINK вызывает опасения, что держателям будет трудно получить выгоду от роста бизнеса Chainlink.

Заключение

Как и многие преобразующие продукты, DeFi с момента своего создания проследил особую траекторию. Он начался с построения повествования о «Годе Бытия» в 2020 году, за которым последовал быстрый пузырь в 2021 году, а затем перешел в фазу разочарования после того, как пузырь лопнул на медвежьем рынке 2022 года. Теперь, когда четко установлено соответствие продукта рынку (PMF), DeFi выбирается из корыта разочарования в повествовании и строит свою внутреннюю ценность с помощью надежного бизнеса.

Я убежден, что DeFi, характеризующийся зрелыми бизнес-моделями и расширяющимся рыночным потенциалом, заслуживает постоянного внимания и инвестиций.