• Сэйлор опубликовал в X эссе, в котором проследил историю финансовой инфраструктуры биткоина более чем на 400 лет назад

• Учредительная хартия Голландской Ост-Индской компании 1602 года ввела передаваемые акции, отделив капитал компании от временных горизонтов инвесторов

• В 1836 году штат Мэриленд профинансировал строительство железной дороги Балтимор — Огайо с помощью бессрочных привилегированных акций с дивидендом 6%

Аргумент Сэйлора на 400 лет

Майкл Сэйлор, сооснователь MicroStrategy, ныне возглавляющий Strategy, в минувшие выходные опубликовал в X большой пост, в котором утверждает, что роль биткоина (BTC) как резервного актива основана на более чем 400-летней финансовой инфраструктуре, а не на единственном изобретении 2008 года. Сэйлор, самый видный сторонник максимализма биткоина, проводит линию от учредительной хартии Голландской Ост-Индской компании 1602 года до счета ценных бумаг, где сегодня находится тикер биткоина, и представляет цифровой кредит как естественное продолжение развития рынков капитала, а не разрыв с ним. Его тезис касается структуры капитала, а не цены биткоина. Он начинает с проблемы, которая до сих пор определяет устройство финансов: компаниям нужен капитал на более долгий срок, чем любой отдельный инвестор готов его предоставить. Хартия 1602 года решила эту проблему с помощью передаваемых акций: инвесторы могли выходить из вложений, когда пожелают, а компания продолжала использовать привлеченные средства. Он отмечает, что этот механизм вновь подтвердили в 1791 году, когда был учрежден Первый банк Соединенных Штатов с капиталом в 10 миллионов долларов, разделенным на 25 000 акций. По его словам, это разделение временных горизонтов по-прежнему важно: компания может годами держать стратегический резерв в биткоинах, пока ее акционеры ежедневно торгуют акциями. Следующим этапом стало создание многоуровневых источников дохода. В 1836 году штат Мэриленд финансировал строительство железной дороги Балтимор — Огайо с помощью привилегированной доли, дававшей право на постоянный дивиденд в размере 6% от прибыли, — одного из первых примеров привилегированных акций в США. К 1899 году корпоративное право Делавэра признавало, что разные классы акций могут предоставлять разные права, — это стало прообразом сегодняшних условий выплаты дивидендов, голосования, конвертации и погашения. Владельцы привилегированных акций имеют преимущество перед обычными акционерами, но уступают кредиторам; такой инструмент может быть бессрочным, без установленной даты погашения.

Биржи, налоговые правила и появление биткоина в 2008 году

Передаваемые акции стали полезны лишь тогда, когда рынки научились определять их цену. Сейлор относит возникновение рынка ценных бумаг Нью-Йорка к Соглашению под платаном 1792 года, отмечает, что привилегированные акции железнодорожных компаний появились в публичных котировках к 1866 году, приписывает биржевому тикеру Эдварда Каллахана 1867 года распространение цен за пределы торгового зала, а запуск NASDAQ в 1971 году считает появлением электронной системы котировок. Регулирование разделилось по той же линии: Закон о ценных бумагах 1933 года и Закон о фондовых биржах 1934 года сформировали федеральную систему регулирования ценных бумаг, а Закон о фьючерсной торговле зерном 1922 года, Закон о товарных биржах 1936 года и расширение регулирования в 1974 году создали параллельную систему для товаров. Сейлор называет это разделение ключом к цифровому кредиту. Компания держит биткоин в качестве резервного актива; владельцы привилегированных акций владеют ценными бумагами, выпущенными этой компанией, что позволяет разместить несколько продуктов на одном балансе. Закон об инвестиционных компаниях 1940 года и установленный им порог в 40% проводят дополнительные границы: прямое владение биткоином, владение акциями биткоин-ETF или фонда и инвестиции в ценные бумаги рассматриваются по-разному. Налоговые правила появились ещё раньше. Закон о доходах 1921 года требует, чтобы выплаты сверх нераспределённой прибыли уменьшали налоговую базу акционера; закон 1924 года охватил выплаты, превышающие налоговую базу, а Налоговый кодекс 1954 года сохранил эту систему. В примере Сейлора инвестор покупает акцию за 100 долларов и получает выплату в счёт возврата капитала в размере 12 долларов: налоговая база снижается до 88 долларов, а при последующей продаже за 100 долларов фиксируется прибыль в 12 долларов. Деньги поступают до налогового счёта. Затем появились механизмы размещения: Правило 415 создало современную программу shelf-регистрации в 1982 году, автоматическая shelf-регистрация появилась в 2005 году, а программы продаж по рыночной цене позволяют эмитентам продавать акции на существующем рынке. Решение суда Джорджии 1828 года признало право банка выкупать собственные акции, Правило SEC 10b-18 в 1982 году предоставило безопасную гавань для выкупа обыкновенных акций, а погашение привилегированных акций устраняет будущие требования на выплату дивидендов. На этом фоне белая книга от 31 октября 2008 года и генезис-блок от 3 января 2009 года добавили недостающее звено: собственный цифровой актив, защищённый доказательством выполнения работы, который компании могут покупать, хранить и использовать для привлечения финансирования через уже существующие рынки. В 2015 году CFTC классифицировала биткоин как товар, а интерпретация SEC 2026 года вместе с рекомендациями CFTC относит его к цифровым товарам, которые сами по себе не являются ценными бумагами.

Почему хронология сосредоточена на структуре капитала

Наше прочтение: это эссе — скорее аргумент в пользу баланса компании с биткоином, чем урок истории. Приписывая привилегированным акциям, размещению по рыночной цене и обратному выкупу акций 400-летнюю историю, Сейлор представляет казначейские компании как зрелый инструмент рынка капитала, а не как импровизацию 2020-х годов. В публикации нет прогноза рынка, а уровни рассматриваются в нашем отдельном техническом анализе биткоина. Важен и момент публикации: она появилась в том же месяце, но раньше ноябрьской покупки Strategy на 811 BTC, когда Сейлор вновь намекнул на скорую очередную покупку. Практический вывод для инвесторов — наличие выбора: держать сам биткоин, купить обыкновенные акции или вложиться в привилегированные акции, созданные для получения дохода, — и всё это на основе одного актива.