Stablecoins também podem enfrentar uma crise bancária

USD Coin (USDC), emitido pela Circle, há muito tempo é o “mocinho” entre as stablecoins – perdendo apenas para o frequentemente sitiado Tether em capitalização de mercado. O modelo da Circle baseia-se no investimento de dinheiro e títulos do Tesouro de curto prazo e no fornecimento de divulgações transparentes. Este também é o modelo básico usado quando o Congresso tenta aprovar legislação sobre stablecoins, mas não é sábio.

Essa estrutura funcionou muito bem para a Circle durante um período de tempo. Apesar da vantagem de ser o pioneiro do Tether e de outras vantagens, a Circle está quase se recuperando em capitalização de mercado. Na época do colapso do Terra/Luna em maio de 2022, a participação de mercado da Tether em stablecoins baseadas em dólares americanos caiu para menos da metade, enquanto a participação de mercado da Circle atingiu quase 40%.

Como a Circle escreveu em sua série de blogs “Confiança e Transparência” em julho passado (todas as ênfases destacadas por mim):

“Comparar a Circle com aqueles trustes ou bancos que usam um modelo de reserva fracionária é como comparar maçãs com laranjas (duas coisas essencialmente diferentes, significado incomparável: não emprestaremos as reservas do USDC a ninguém, o USDC emitido pela Circle é um dólar digital totalmente reservado). moeda, ao contrário de bancos, bolsas ou instituições não regulamentadas, a Circle não pode emprestar reservas em USDC... "

Este é um ponto que a Circle enfatizou repetidamente na opinião pública e em Washington, DC.

Como disse o CEO da Circle, Jeremy Allaire, em depoimento ao Congresso: “Um modelo de moeda digital totalmente reservada como o USDC, onde 100% dos ativos são denominados em dinheiro de alta qualidade e os ativos líquidos de curto prazo dos EUA são totalmente reservados, o que não é a mesma coisa. como depósitos bancários, que são os processos pelos quais os bancos recebem depósitos, rehipotecam e emprestam.”

Para detentores de stablecoins, isso parece ótimo! O dinheiro dos clientes é totalmente guardado em local seguro.O seu dinheiro está marcado com o nome do cliente e pode ser facilmente levantado e utilizado.O investimento de risco em obrigações do tesouro de curto prazo não expõe os clientes ao risco de perda de capital.

Então, como instituição não bancária, como você pode conseguir esse tipo de segurança? A resposta é “dinheiro” (também conhecido como depósitos bancários) e títulos do Tesouro de curto prazo. Estes títulos do Tesouro de curto prazo incluem participações em fundos do mercado monetário e acordos de recompra garantidos pelo Tesouro com bancos e outras instituições que possam deter títulos do Tesouro de longo prazo. Além disso, a divulgação transparente desses ativos é necessária para que o mercado possa confiar neles. (Para evitar a instabilidade da stablecoin, transparência, divulgação e verificação de terceiros são fundamentais, certo?)

OK, vamos dar uma olhada nas divulgações da Circle em fevereiro de 2023:

Na data do relatório, o dinheiro da Circle foi depositado nas seguintes instituições financeiras regulamentadas nos EUA: Bank of New York, Mellon Citizens Trust Bank, Customer Bank, New York Bank of Commerce, filiais do Flagstar Bank of North Carolina, Signature Bank, Silicon Valley Banco, Banco Silvergate.

Assim, ao longo de três dias de março, o ativo garantido pelo USDC “totalmente reservado” transformou-se numa carteira invejável para investidores de crédito em dificuldades. O mesmo acontece com o próprio USDC. Sob o peso da divulgação acima (transparência!), o USDC começou a cair, e quando a Circle revelou que US$ 3,3 bilhões estavam realmente presos no SVB, apesar das tentativas de retirá-lo, o valor do USDC caiu ainda mais severamente:

Naquele fim de semana, o USDC estava sendo negociado abaixo de US$ 0,9 – até que o governo anunciou que apoiaria depósitos não segurados em bancos falidos:

A retórica “não emprestaremos fundos de reserva” sempre foi ridícula e agora o USDC passou por um exercício de 48 horas que a tornou ainda mais clara. Para alcançar verdadeiramente “reservas totais”, todas as reservas devem ser depositadas no banco central.

Caso contrário, afirmar que algo inferior a uma reserva total é uma “reserva total” é extremamente enganador. Os dólares não segurados nos bancos (o USDC provavelmente precisará de pelo menos alguns deles, e há muitos deles de qualquer maneira) são empréstimos para esses bancos, pois são eles que conectam os sistemas blockchain para converter moedas digitais em moedas tradicionais. como uma ponte importante entre o sistema financeiro tradicional e o sistema monetário digital. A Circle está emitindo passivos à vista e fazendo empréstimos arriscados, então é um banco:

Em Março, a transparência do seu livro de activos levou à perda de passivos (quanto maiores forem os depósitos dos utilizadores do banco ou USDC, maior será o passivo, porque estes fundos precisam de ser resgatados aos clientes, por isso é um passivo), embora em última análise não sofreu perdas, mas isso indica que se trata de um banco. E o Tether, que é relativamente mais arriscado, mas reduz habilmente a transparência, recuperou grande parte da participação de mercado em março, por isso também é um banco:

Portanto, o consenso emergente sobre como tornar estáveis ​​os “pagamentos em moeda estável” permanece instável. No entanto, do ponto de vista da estabilidade financeira, o declínio no valor do USDC não é o mais importante. A parte importante da história é que a Circle tentou sacar US$ 3,3 bilhões do banco depois de saber das más notícias do banco.

Stablecoins, depósitos instáveis

Embora 3,3 mil milhões de dólares em financiamento não alterassem a sorte do SVB neste caso, é fácil imaginar um cenário em que a moeda estável, quando gerida em nome dos seus detentores, exerceria pressão sobre contrapartes sistemicamente importantes. Se a Circle retirar fundos com sucesso, isso seria bom para os detentores de stablecoin, mas pode ocorrer às custas da estabilidade do sistema.

Entre 6 e 31 de março, a Circle retirou aproximadamente US$ 8 bilhões em depósitos que respaldavam o USDC do sistema bancário. De uma perspectiva macro, 8 mil milhões de dólares não são nada. Mas para alguns bancos em particular, isso pode significar tudo; quando um banco está em modo de sobrevivência, alguém tem de desempenhar o papel de contraparte marginal.

No primeiro trimestre, a Tether movimentou cerca de 5 mil milhões de dólares em depósitos para transações com acordos de recompra, em linha com as tendências mais amplas dos mercados bancários. Mesmo que os fundos voltem às mãos dos mesmos mutuários, os custos aumentarão e poderá haver alguma perturbação temporária. É mais provável que algumas pessoas tenham perdido a sua fonte de financiamento.

Mas isso não é culpa dos maus tomadores de empréstimos (ou seja, dos bancos), e não da stablecoin por cumprir seu dever fiduciário? Afinal, os detentores resgataram aproximadamente 25% das stablecoins USDC em circulação em março, que ultrapassaram US$ 10 bilhões! A Circle deve ter liquidez para cumprir essas obrigações.

No entanto, a existência de stablecoins não bancárias está aumentando a vulnerabilidade do sistema ao entrar na cadeia de intermediários. Os dados do Blockchain mostram que a maioria dos detentores de Tether (USDT) e USDC detêm valores que geralmente deveriam ser cobertos pelo seguro da Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC):

Portanto, se você excluir as stablecoins não bancárias da cadeia de intermediários (ou exigir que elas se tornem bancos), você ficará com depositantes segurados e pegajosos no sistema bancário.

Ou seja, para fornecer serviços de criptomoeda aos clientes, as stablecoins não bancárias estão, na verdade, agregando depósitos segurados e convertendo-os em depósitos não segurados e outros financiamentos por atacado. E estes financiamentos correm o risco de cumprir as suas obrigações fiduciárias ao primeiro sinal de problemas. Se as stablecoins são verdadeiramente “stablecoins de pagamento”, como afirma o Congresso, deveriam ser simplesmente uma tecnologia de pagamento e existir nos livros de depósito do sistema bancário. As stablecoins não bancárias podem proporcionar segurança para si mesmas, mas também podem trazer riscos para todo o sistema.

Dica C3: As opiniões, pensamentos e opiniões expressas aqui são exclusivamente do autor. Este artigo não contém opiniões ou recomendações de investimento. Todo investimento e transação envolve risco. Existem três domínios de investimento: ver, compreender e reter. O empreendedorismo também tem três dimensões: pensar, fazer e concluir. Cada nível parece ser praticamente o mesmo no papel, mas na verdade é muito diferente. Cada nível pode eliminar mais de 90% das pessoas.