O calendário de desbloqueio de tokens de novembro já está definido, com um total de US$ 1,731 bilhão (Tokenomist, dados de 1º de novembro), cerca de 13% abaixo dos US$ 1,97 bilhão de outubro. Mas o mais importante não é a redução do total: a maior parcela do calendário provavelmente nem sequer se transformará em pressão de venda no mercado.

Vamos primeiro ver o calendário completo. Novembro envolve 34 tokens, com 17 desbloqueios pontuais acima de US$ 10 milhões e 19 desbloqueios lineares mensais acima de US$ 10 milhões (alguns tokens aparecem nas duas categorias, por isso o número total de itens é maior que o de tokens). A oferta está muito concentrada: as três maiores parcelas — HYPE, BTW e MON — somam cerca de US$ 1,2 bilhão, quase 70% do calendário do mês. Segundo a tabela da Tokenomist, o desbloqueio de BTW será de cerca de US$ 149,39 milhões em 2 de novembro, já amanhã; o de HYPE, cerca de US$ 923,63 milhões em 6 de novembro; o de CRO, cerca de US$ 60,02 milhões em 16 de novembro; o de AVAX, cerca de US$ 14,33 milhões em 8 de novembro; e o de ZRO, cerca de US$ 38,88 milhões em 20 de novembro.

Primeiro, uma ressalva sobre os critérios: todos os valores em dólares devem ser vistos com cautela. O valor em dólares no calendário de desbloqueios é igual a “tokens a serem liberados × preço atual”. A quantidade de tokens é definida pelo cronograma; o preço muda todos os dias. Se o preço do token sobe, o valor em dólares do mesmo desbloqueio também fica inflado, mas a quantidade de tokens que será liberada não muda. Ao consultar o calendário, olhe primeiro a quantidade de tokens e a proporção; o valor em dólares é apenas uma conversão.

O principal destaque é o HYPE, que merece ser analisado em camadas. O cronograma projetado pela Tokenomist prevê cerca de 9,92 milhões de tokens em 6 de novembro, destinados aos principais colaboradores, o que, ao preço atual, equivale a cerca de US$ 923 milhões. Mas as únicas palavras realmente importantes nessa frase são “cronograma projetado” — não se trata de uma distribuição confirmada, de um aviso de depósito nem de uma ordem de venda.

Outubro já serve como comparação. O cronograma projetado para outubro também previa cerca de 9,92 milhões de tokens por mês, mas apenas cerca de 3,75 milhões foram efetivamente transferidos aos colaboradores — aproximadamente 38% do valor projetado. Além disso, segundo relatos, esses tokens foram absorvidos por meio de operações de balcão institucionais (OTC), e não vendidos publicamente em exchanges. Ou seja, o valor no calendário de outubro e a quantidade que realmente chegou ao mercado diferiram em mais do dobro, e o caminho também foi diferente.

A contradição mais direta vem dos próprios rastreadores. O rastreador de desbloqueios da Hyperliquid, da DefiLlama, registra transferências de colaboradores que já foram observadas; no instantâneo de 29 de outubro, ele mostrava que não havia tokens HYPE aguardando desbloqueio. Já a Tokenomist, com base no cronograma projetado, calculou um desbloqueio de US$ 923 milhões em 6 de novembro. Nenhuma das duas está mentindo; elas simplesmente usam metodologias diferentes: uma conta as “transferências que já ocorreram”, enquanto a outra calcula as “alocações previstas no cronograma”. Tratar a segunda como se fosse a primeira é o erro mais comum ao ler calendários de desbloqueio.

O caso do MON ilustra isso ainda melhor. No mesmo calendário de novembro, o desbloqueio de MON previsto para 24 de novembro aparece com três valores diferentes, conforme a fonte: cerca de US$ 131,9 milhões na tabela da ETHNews; cerca de US$ 206,29 milhões na CoinClass, com base em 10,7 bilhões de tokens; e cerca de US$ 450 milhões em outra fonte, com base em 16,61 bilhões de tokens. Nem sequer há consenso sobre “quantos tokens serão liberados”, o que mostra que cada fonte modela de forma diferente os critérios de alocação e o escopo da contagem. Não é honesto usar números com denominadores incompatíveis para fazer previsões de preço precisas. Só posso dizer que haverá um grande desbloqueio de MON em 24 de novembro; o tamanho exato depende dos critérios de cada fonte e ainda não foi unificado. Os leitores devem consultar os cronogramas originais por conta própria.

Meu método de análise se chama “as três perguntas sobre desbloqueios”. Primeira: os tokens foram liberados? Só contam as transferências efetivas na blockchain, não o calendário. O calendário é uma previsão; a transferência é um fato. Segunda: quem recebeu? Uma concentração de tokens nas mãos da equipe e dos primeiros investidores é uma estrutura de oferta completamente diferente da distribuição dispersa de incentivos para o ecossistema. No primeiro caso, uma pessoa pode determinar a direção; no segundo, é preciso que muitas pessoas ajam ao mesmo tempo para que isso tenha impacto. Terceira: vão vender? Observe três destinos: depósitos em exchanges, manutenção em staking ou negociação privada de balcão. A mesma quantidade de tokens, ao ir para uma exchange, representa pressão vendedora evidente; em uma operação OTC, pode nem sequer chegar ao livro de ofertas; em staking, sai temporariamente de circulação.

Além das três perguntas, é preciso considerar a magnitude relativa: um desbloqueio de US$ 60 milhões pode ser apenas uma ondulação em um mercado profundo com centenas de milhões de dólares negociados por dia; já um desbloqueio de US$ 20 milhões pode ser uma onda em uma moeda pequena com baixo volume de negociação. O valor absoluto em dólares pode enganar. O que realmente importa calcular é a proporção do desbloqueio em relação à oferta em circulação e o seu múltiplo em relação ao volume negociado no dia.

Também há uma conta do lado da demanda que não pode ser automaticamente usada para compensar a oferta. A Hyperliquid tem um mecanismo de recompra vinculado à receita, o que de fato gera demanda. Mas recompras e distribuições não ocorrem necessariamente ao mesmo tempo, pelo mesmo preço ou no mesmo mercado; portanto, não se pode simplesmente subtrair uma da outra para calcular a oferta líquida. A recompra pode ocorrer antes ou depois da distribuição, e uma negociação OTC pode nem passar pelo mercado público. Tratar a “recompra” como “antídoto para o desbloqueio” é o outro lado da mesma moeda que tratar o “desbloqueio” como “sentença para o preço”.

Há outra variável independente para o HYPE antes do dia do desbloqueio: em 29 de outubro, a ICE e a TradeXYZ anunciaram planos para construir um mercado de contratos perpétuos em conformidade com as normas dos EUA, baseado na tecnologia da Hyperliquid, mas ainda sujeito à aprovação da CFTC. É um catalisador real, mas “anunciar planos” não significa “obter aprovação e entrar em operação”. Isso pode afetar primeiro as expectativas e as posições; o preço pode se mover antes mesmo de sabermos se os tokens serão efetivamente liberados em 6 de novembro. Atribuir toda a volatilidade perto da data do desbloqueio aos detentores é um erro de causalidade.

Os riscos e as evidências em sentido contrário precisam ser apresentados com honestidade.

Primeiro, nosso próprio exemplo anterior contradiz a ideia de que “desbloqueio significa queda”. Em 21 de outubro, no dia em que ocorreu um desbloqueio de cerca de US$ 63 milhões em AKE, o preço chegou a subir cerca de 58,7%. Quando uma notícia negativa já conhecida é precificada antecipadamente, o próprio dia do desbloqueio pode ser tranquilo ou até registrar uma alta. As expectativas se anteciparem aos acontecimentos é um padrão recorrente neste mercado.

Segundo, não se pode concluir que os detentores venderam com base na oscilação do preço perto da data do desbloqueio. Posições vendidas abertas antecipadamente, liquidações em cadeia de derivativos e movimentos correlacionados do mercado como um todo podem vir primeiro. Uma oscilação sem registros de depósitos em exchanges é apenas uma oscilação, não uma prova.

Terceiro, liberações lineares e liberações únicas são coisas diferentes. A liberação linear é como uma irrigação por gotejamento: o total mensal parece assustador, mas, distribuído por dia, é pequeno. Uma liberação única é que abre as comportas. O total mensal das 19 liberações lineares no calendário de novembro não pode ser calculado com o mesmo fator de impacto que as 17 liberações únicas.

Quarto, preciso deixar claras as minhas incertezas: ainda não consigo descobrir os valores exatos que serão distribuídos de fato em novembro para HYPE, a composição dos destinatários de BTW nem os cronogramas originais por trás das diferenças nos critérios usados pelas várias fontes para MON. Só será possível verificar isso depois de 6 de novembro, observando se as carteiras dos colaboradores se movimentam e para onde. Até lá, qualquer previsão com casas decimais é inventada.

Para concluir: o calendário de desbloqueios é uma “previsão do tempo para a oferta”, não uma “sentença para o preço”. O que realmente vale acompanhar em novembro não é o total de US$ 1,731 bilhão, mas se as carteiras dos colaboradores de HYPE se movimentam depois de 6 de novembro e em que direção; e se, quando o desbloqueio de US$ 149 milhões em BTW ocorrer em 2 de novembro, os destinatários depositarão os tokens em exchanges, os colocarão em staking ou não farão nada.

Para terminar, uma pergunta de verdade: você considera o “dia do desbloqueio” um sinal para vender ou um lembrete para conferir as transferências na blockchain? Por quê? Vamos conversar nos comentários.

Esta coluna publica um artigo por dia, explicando a fundo um assunto de cada vez. No post de ontem, falei sobre dois tipos de alta no primeiro dia de novembro; hoje, destrinchei o calendário de oferta de novembro. Até amanhã.

Isto não constitui aconselhamento de investimento. Sem recomendações de compra ou venda, apenas fazemos as contas.

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