MiniMax caiu 85% e Zhipu, 78%: a bolha das ações chinesas de grandes modelos de IA já esvaziou? Vamos avaliar a Zhipu usando MiniMax e Anthropic como referência
Conclusão inicial: com base nos critérios de avaliação abaixo, boa parte da bolha da MiniMax já esvaziou; para saber se a avaliação da Zhipu se sustenta, é preciso ver por quanto tempo o crescimento da receita divulgado pela empresa pode continuar.
【Primeiro, vamos olhar para as duas ações】
- MiniMax (HK 00100, perpétuo da Binance $MINIMAX ): preço de IPO de 165 HKD; fechou a 1,238 HKD em 18 de março, seu maior fechamento; em 16 de outubro, fechou a 182.1, uma queda de 85.3% em relação ao pico e cerca de 10% acima do preço de IPO
- Zhipu Z.AI (HK 02513, $ZHIPU ): preço de IPO de 116.2 HKD; fechou a 2,410 HKD em 22 de junho, seu maior fechamento; em 16 de outubro, fechou a 518, ainda 4.5 vezes o preço de IPO, após cair 78.5% em relação ao pico
- Na semana de 9 a 16 de outubro, as duas caíram 14.5% e 19.3%, respectivamente; entre 17 e 18 de outubro, os contratos perpétuos das duas caíram mais cerca de 3% cada, e a abertura em 19 de outubro pode sofrer pressão
- Desde 20 de julho, os betas das duas em relação ao ETF Hang Seng Tech foram de 2.7 e 1.9, com correlação de 0.67 entre si, contra apenas 0.07 com a CoreWeave no dia anterior: parece mais uma negociação do «setor de IA de Hong Kong» do que um movimento seguindo a IA das ações americanas
【Primeiro, vamos ver quantas vezes a avaliação supera a receita anualizada】
- Anthropic: avaliação estimada em cerca de US$ 1.88 trilhões com base nos contratos perpétuos da Binance; rodada de financiamento de maio a 965 bilhões; receita anualizada de cerca de 67 bilhões (16.8 bilhões no terceiro trimestre multiplicados por 4, não auditada); cerca de 28 e 14 vezes
- OpenAI: avaliação estimada em cerca de 1.49 trilhão com base nos contratos perpétuos; rodada de financiamento a 852 bilhões; receita anualizada de cerca de 50 bilhões (segundo o FT); cerca de 30 e 17 vezes
- Zhipu: valor de mercado de cerca de US$ 32 bilhões; receita anualizada divulgada pela empresa de 1.6 bilhão; cerca de 20 vezes
- MiniMax: valor de mercado de cerca de US$ 8.2 bilhões; receita anualizada divulgada pela empresa de pouco mais de 800 milhões; cerca de 10 vezes
- Mas a receita anualizada das duas empresas listadas em Hong Kong usa o critério apresentado na reunião de resultados (receita do mês mais recente multiplicada por 12, não auditada; esse valor não consta no relatório semestral). Se multiplicarmos a receita do primeiro semestre por 2, os múltiplos seriam de 35 e 120 vezes, respectivamente. A diferença é grande, mas, por si só, isso não permite afirmar que a empresa exagerou a receita: segundo o relatório semestral da Zhipu, o volume de chamadas de tokens cresceu mais de 40 vezes desde o início do ano, e o preço médio da API subiu cerca de 101%. Com base no volume multiplicado pelo preço, estima-se que a receita mensal da API em agosto tenha sido de cerca de 900 milhões de yuans, ou cerca de US$ 1.5 bilhão anualizados, uma ordem de grandeza semelhante aos 1.6 bilhão. Isso reflete o nível de agosto; por quanto tempo poderá ser mantido depende das divulgações futuras
【Quanto valeria a Zhipu se fosse avaliada nos níveis da MiniMax? (estimativa por cenários)】
- A Zhipu tem cerca de 48 bilhões de HKD em caixa líquido, equivalente a cerca de 99 HKD por ação; isso não significa que esse seja o piso da cotação
- As receitas das duas no primeiro semestre foram semelhantes (cerca de US$ 130 milhões vs. US$ 120 milhões), mas o valor da empresa da Zhipu (valor de mercado menos caixa líquido) é 4.4 vezes o da MiniMax
- Usando 518 HKD como referência: aplicando o valor da empresa÷receita da MiniMax, 207 (60% abaixo); ÷lucro bruto, 258 (50% abaixo); ÷receita anualizada, 288 (44% abaixo); aplicando o múltiplo de 14 vezes da rodada de financiamento da Anthropic, 467 (10% abaixo); aplicando o múltiplo de 17 vezes da rodada de financiamento da OpenAI, 535 (3% acima)
- Pela metodologia da MiniMax, o valor fica 44%–60% abaixo do preço atual; pelas avaliações das rodadas de financiamento das duas empresas americanas, fica perto do preço atual. A grande diferença depende principalmente de a receita futura da Zhipu conseguir se manter
【Que ritmo de crescimento é necessário para sustentar o preço atual?】
Supondo um retorno anual de 10% e um múltiplo preço/lucro de 25 vezes daqui a cinco anos: com base na receita do relatório do primeiro semestre, a receita da Zhipu precisaria crescer 84%–90% ao ano nos próximos cinco anos, e a da MiniMax, 43%–49%; usando 1.6 bilhão de receita anualizada como ponto de partida, a taxa da Zhipu cai para 39%; se atingir os 3.2 bilhões previstos pelo Goldman Sachs para o fim do ano, cai para 21%
【Outro ponto de atenção: o fim do período de bloqueio por volta de janeiro de 2027 (estimativa)】
O período de bloqueio de cerca de 178 milhões de ações H da Zhipu termina, um volume 2.1 vezes maior que o total atual de ações H em circulação (cerca de 85 milhões), equivalente ao volume negociado em 38 dias dos últimos 20 pregões; supondo que 10% sejam vendidos, seriam cerca de 9.2 bilhões de HKD, equivalente ao volume negociado em 4 pregões. A MiniMax já passou por uma rodada de desbloqueio em julho: cerca de metade das ações foi liberada, e a cotação caiu 26% em dois dias
Segundo os comunicados, a Zhipu captou cerca de 70.5 bilhões de HKD desde a listagem; os preços de colocação de 1,588 e 714, e o preço de conversão de 892.5, estão todos acima do preço atual, e o caixa pode sustentar a empresa por cerca de dez anos; os preços de colocação de 268 e de conversão de 335 da MiniMax também estão acima do preço atual. A pressão por falta de dinheiro é baixa, mas posições compradas em níveis elevados podem gerar pressão vendedora durante uma recuperação
【O que acompanhar a seguir】
- Se os investidores do sul reduzem suas posições por duas semanas consecutivas
- Relatórios anuais de 2026: se as empresas mantiverem os níveis anualizados que divulgaram, a receita anual da Zhipu deve ser de pelo menos cerca de 6.3 bilhões de yuans, e a da MiniMax, de pelo menos cerca de US$ 500 milhões
- A precificação da oferta pública da Anthropic, supostamente prevista para meados de novembro: se correr bem, o mercado voltará a comparar os múltiplos nos dois mercados; se a ação estrear abaixo do preço da oferta, poderá pressionar as avaliações de empresas semelhantes
- Se os principais acionistas da Zhipu se comprometem a estender o período de bloqueio antes de janeiro de 2027; o andamento das listagens da Kimi e da DeepSeek
Estas são estimativas de avaliação baseadas em diferentes premissas, não previsões do preço das ações.
Se só pudesse escolher uma para manter na carteira: você escolheria a MiniMax, que já caiu bastante, está barata, mas cresce devagar; a Zhipu, que continua 30% mais cara, mas teve um crescimento acelerado em agosto; ou preferiria apostar contra os grandes modelos de IA, acompanhando a queda acentuada das ações coreanas de tecnologia, semicondutores e memória? Deixe sua escolha nos comentários～
Conclusão inicial: com base nos critérios de avaliação abaixo, boa parte da bolha da MiniMax já esvaziou; para saber se a avaliação da Zhipu se sustenta, é preciso ver por quanto tempo o crescimento da receita divulgado pela empresa pode continuar.
【Primeiro, vamos olhar para as duas ações】
- MiniMax (HK 00100, perpétuo da Binance $MINIMAX ): preço de IPO de 165 HKD; fechou a 1,238 HKD em 18 de março, seu maior fechamento; em 16 de outubro, fechou a 182.1, uma queda de 85.3% em relação ao pico e cerca de 10% acima do preço de IPO
- Zhipu Z.AI (HK 02513, $ZHIPU ): preço de IPO de 116.2 HKD; fechou a 2,410 HKD em 22 de junho, seu maior fechamento; em 16 de outubro, fechou a 518, ainda 4.5 vezes o preço de IPO, após cair 78.5% em relação ao pico
- Na semana de 9 a 16 de outubro, as duas caíram 14.5% e 19.3%, respectivamente; entre 17 e 18 de outubro, os contratos perpétuos das duas caíram mais cerca de 3% cada, e a abertura em 19 de outubro pode sofrer pressão
- Desde 20 de julho, os betas das duas em relação ao ETF Hang Seng Tech foram de 2.7 e 1.9, com correlação de 0.67 entre si, contra apenas 0.07 com a CoreWeave no dia anterior: parece mais uma negociação do «setor de IA de Hong Kong» do que um movimento seguindo a IA das ações americanas
【Primeiro, vamos ver quantas vezes a avaliação supera a receita anualizada】
- Anthropic: avaliação estimada em cerca de US$ 1.88 trilhões com base nos contratos perpétuos da Binance; rodada de financiamento de maio a 965 bilhões; receita anualizada de cerca de 67 bilhões (16.8 bilhões no terceiro trimestre multiplicados por 4, não auditada); cerca de 28 e 14 vezes
- OpenAI: avaliação estimada em cerca de 1.49 trilhão com base nos contratos perpétuos; rodada de financiamento a 852 bilhões; receita anualizada de cerca de 50 bilhões (segundo o FT); cerca de 30 e 17 vezes
- Zhipu: valor de mercado de cerca de US$ 32 bilhões; receita anualizada divulgada pela empresa de 1.6 bilhão; cerca de 20 vezes
- MiniMax: valor de mercado de cerca de US$ 8.2 bilhões; receita anualizada divulgada pela empresa de pouco mais de 800 milhões; cerca de 10 vezes
- Mas a receita anualizada das duas empresas listadas em Hong Kong usa o critério apresentado na reunião de resultados (receita do mês mais recente multiplicada por 12, não auditada; esse valor não consta no relatório semestral). Se multiplicarmos a receita do primeiro semestre por 2, os múltiplos seriam de 35 e 120 vezes, respectivamente. A diferença é grande, mas, por si só, isso não permite afirmar que a empresa exagerou a receita: segundo o relatório semestral da Zhipu, o volume de chamadas de tokens cresceu mais de 40 vezes desde o início do ano, e o preço médio da API subiu cerca de 101%. Com base no volume multiplicado pelo preço, estima-se que a receita mensal da API em agosto tenha sido de cerca de 900 milhões de yuans, ou cerca de US$ 1.5 bilhão anualizados, uma ordem de grandeza semelhante aos 1.6 bilhão. Isso reflete o nível de agosto; por quanto tempo poderá ser mantido depende das divulgações futuras
【Quanto valeria a Zhipu se fosse avaliada nos níveis da MiniMax? (estimativa por cenários)】
- A Zhipu tem cerca de 48 bilhões de HKD em caixa líquido, equivalente a cerca de 99 HKD por ação; isso não significa que esse seja o piso da cotação
- As receitas das duas no primeiro semestre foram semelhantes (cerca de US$ 130 milhões vs. US$ 120 milhões), mas o valor da empresa da Zhipu (valor de mercado menos caixa líquido) é 4.4 vezes o da MiniMax
- Usando 518 HKD como referência: aplicando o valor da empresa÷receita da MiniMax, 207 (60% abaixo); ÷lucro bruto, 258 (50% abaixo); ÷receita anualizada, 288 (44% abaixo); aplicando o múltiplo de 14 vezes da rodada de financiamento da Anthropic, 467 (10% abaixo); aplicando o múltiplo de 17 vezes da rodada de financiamento da OpenAI, 535 (3% acima)
- Pela metodologia da MiniMax, o valor fica 44%–60% abaixo do preço atual; pelas avaliações das rodadas de financiamento das duas empresas americanas, fica perto do preço atual. A grande diferença depende principalmente de a receita futura da Zhipu conseguir se manter
【Que ritmo de crescimento é necessário para sustentar o preço atual?】
Supondo um retorno anual de 10% e um múltiplo preço/lucro de 25 vezes daqui a cinco anos: com base na receita do relatório do primeiro semestre, a receita da Zhipu precisaria crescer 84%–90% ao ano nos próximos cinco anos, e a da MiniMax, 43%–49%; usando 1.6 bilhão de receita anualizada como ponto de partida, a taxa da Zhipu cai para 39%; se atingir os 3.2 bilhões previstos pelo Goldman Sachs para o fim do ano, cai para 21%
【Outro ponto de atenção: o fim do período de bloqueio por volta de janeiro de 2027 (estimativa)】
O período de bloqueio de cerca de 178 milhões de ações H da Zhipu termina, um volume 2.1 vezes maior que o total atual de ações H em circulação (cerca de 85 milhões), equivalente ao volume negociado em 38 dias dos últimos 20 pregões; supondo que 10% sejam vendidos, seriam cerca de 9.2 bilhões de HKD, equivalente ao volume negociado em 4 pregões. A MiniMax já passou por uma rodada de desbloqueio em julho: cerca de metade das ações foi liberada, e a cotação caiu 26% em dois dias
Segundo os comunicados, a Zhipu captou cerca de 70.5 bilhões de HKD desde a listagem; os preços de colocação de 1,588 e 714, e o preço de conversão de 892.5, estão todos acima do preço atual, e o caixa pode sustentar a empresa por cerca de dez anos; os preços de colocação de 268 e de conversão de 335 da MiniMax também estão acima do preço atual. A pressão por falta de dinheiro é baixa, mas posições compradas em níveis elevados podem gerar pressão vendedora durante uma recuperação
【O que acompanhar a seguir】
- Se os investidores do sul reduzem suas posições por duas semanas consecutivas
- Relatórios anuais de 2026: se as empresas mantiverem os níveis anualizados que divulgaram, a receita anual da Zhipu deve ser de pelo menos cerca de 6.3 bilhões de yuans, e a da MiniMax, de pelo menos cerca de US$ 500 milhões
- A precificação da oferta pública da Anthropic, supostamente prevista para meados de novembro: se correr bem, o mercado voltará a comparar os múltiplos nos dois mercados; se a ação estrear abaixo do preço da oferta, poderá pressionar as avaliações de empresas semelhantes
- Se os principais acionistas da Zhipu se comprometem a estender o período de bloqueio antes de janeiro de 2027; o andamento das listagens da Kimi e da DeepSeek
Estas são estimativas de avaliação baseadas em diferentes premissas, não previsões do preço das ações.
Se só pudesse escolher uma para manter na carteira: você escolheria a MiniMax, que já caiu bastante, está barata, mas cresce devagar; a Zhipu, que continua 30% mais cara, mas teve um crescimento acelerado em agosto; ou preferiria apostar contra os grandes modelos de IA, acompanhando a queda acentuada das ações coreanas de tecnologia, semicondutores e memória? Deixe sua escolha nos comentários～