Recentemente, o mercado do ouro apresentou um fenômeno que merece atenção: enquanto o preço à vista do ouro oscilava em torno de US$ 4.100, as ações de mineradoras de ouro começaram a subir primeiro. No início de outubro, o ETF de mineração de ouro da VanEck (GDX) registrou um “cruzamento de alta” — a média móvel de 50 dias cruzou acima da média móvel de 200 dias —, pela primeira vez desde fevereiro de 2025. Após o sinal anterior, o GDX disparou entre 150% e 170% nos oito meses seguintes. As ações de mineração estão refletindo o valor de alocação em ativos de ouro com uma inclinação mais acentuada.
I. Alavancagem operacional: a principal fonte de sensibilidade das ações de mineração
A razão fundamental pela qual as ações de mineradoras de ouro conseguem reagir “antes” do preço do ouro está em seu efeito singular de alavancagem operacional.
O ouro, por si só, não gera fluxo de caixa, mas as empresas de mineração podem transformar o metal em lucro. Tomemos como exemplo uma mineradora com custo total de sustentação de US$ 1.500 por onça: se o preço do ouro subir de US$ 2.000 para US$ 2.200 (alta de 10%), seu lucro por onça saltará de US$ 500 para US$ 700, um aumento de 40%. Essa alavancagem incorporada, decorrente dos custos fixos, faz com que as mineradoras de ouro normalmente subam entre 1,5 e 3 vezes mais do que o preço do ouro em mercados de alta.
Um relatório de pesquisa da TF Securities confirma ainda mais esse padrão: a alta das ações de ouro em determinados períodos costuma superar em mais de três vezes a alta do ouro à vista, e as tendências dos dois geralmente caminham juntas. Embora as ações de ouro não comecem a subir antes, elas amplificam seus próprios movimentos conforme o preço do ouro oscila. Uma análise do Bank of China Hong Kong também aponta que os preços das ações de ouro têm alta correlação com o preço do metal, e que os pontos de inflexão das ações coincidem com os do ouro ou os antecipam. Quando a tendência de alta do ouro se confirma, abre-se espaço para uma maior valorização das ações de ouro.
O desempenho recente do mercado mostra que essa lógica está se confirmando. Nos últimos 12 meses, o GDX subiu mais de 160%, enquanto o preço do ouro avançou cerca de 98% no mesmo período. Os resultados das principais empresas são ainda mais reveladores: no segundo trimestre, a Newmont obteve um preço realizado do ouro de US$ 4.414 por onça e registrou fluxo de caixa livre recorde de US$ 2,2 bilhões; a Agnico Eagle gerou US$ 1,3 bilhão em fluxo de caixa livre, com custo total de sustentação de apenas US$ 1.459 por onça.
II. As posições subjacentes do GDX: chama-se ouro, mas, na prática, é ouro
Embora seja chamado de “ETF de mineração de ouro”, o GDX de fato inclui algumas empresas com operações ligadas à prata em suas posições subjacentes. Com base nos dados dos relatórios financeiros mais recentes das dez maiores posições (que, juntas, representam cerca de 58,91% da carteira), estima-se, por meio de uma ponderação, que os negócios ligados à prata correspondam a aproximadamente 8%–12% da receita total das empresas da carteira do GDX.
Em detalhes, a posição com maior exposição à prata é a Pan American Silver (PAAS, participação de 2,70% na carteira), cuja receita proveniente da prata representa cerca de 20%–27%, a maior proporção entre as empresas do GDX. Em seguida vem a Wheaton Precious Metals (WPM, participação de 5,66% na carteira), com cerca de 35,6% da receita proveniente da prata, principalmente por meio de acordos de streaming de prata. A participação da prata na receita da Franco-Nevada (FNV, participação de 5,16% na carteira) é de cerca de 11%–17%. Já as duas maiores posições, Newmont (11,17%) e Agnico Eagle (11,05%), são grandes produtoras de ouro; a prata é apenas um subproduto, representando somente cerca de 4,2% e 1% de suas receitas, respectivamente. Isso reduz a participação geral dos negócios ligados à prata no ETF.
Isso significa que, em essência, o GDX continua sendo um ETF de mineração com foco no ouro. Para investidores que buscam maior exposição à prata, PAAS e WPM são as posições do GDX com a maior participação de negócios ligados à prata, mas a sensibilidade geral do GDX ao preço da prata é relativamente limitada.
III. Rompimento técnico e fluxo de capital
Do ponto de vista técnico, o movimento recente do GDX emite sinais positivos. Após uma forte recuperação desde cerca de US$ 91, o GDX consolidou-se dentro de uma pequena formação de bandeira de alta, sem devolver os ganhos iniciais. Em seguida, o preço rompeu essa formação, sugerindo que a correção anterior talvez tenha sido apenas uma pausa em um processo mais amplo de recuperação. O ponto técnico crucial é que, mesmo após o rompimento, o GDX continua bem acima da mínima do canal mais amplo, situada em torno de US$ 91–92.
O fluxo de capital também confirma a mudança no sentimento do mercado. O ETF de mineração de ouro da VanEck registrou seu maior ingresso mensal de recursos desde fevereiro, enquanto o preço do ouro subiu apenas 10% em agosto. A vantagem das ações de mineração em relação ao ouro atingiu o maior nível em 13 anos, um forte sinal de alta.
IV. Perspectivas de investimento e avisos de risco
Em suma, o GDX atravessa um período em que os fundamentos e os fatores técnicos convergem. O custo total de sustentação das mineradoras está abaixo de US$ 2.000 por onça, e as margens operacionais estão próximas de seus máximos históricos; os balanços do setor estão em sua melhor condição em anos, as recompras de ações estão reduzindo o número de ações em circulação e a administração das empresas vem dando mais importância ao retorno de capital aos acionistas.
No entanto, é preciso considerar os seguintes riscos: o efeito de alavancagem das ações de mineradoras de ouro funciona nos dois sentidos; no longo prazo, a volatilidade anual das ações de mineração costuma ser de 1,5 a 2 vezes a do metal subjacente. Se o preço do ouro recuar para US$ 4.000 e o petróleo WTI superar US$ 95, a lógica que sustenta a expansão das margens de lucro das mineradoras perderá força consideravelmente. As posições do GDX são bastante concentradas: Newmont e Agnico Eagle representam, juntas, mais de um quarto da carteira. Um único resultado de custos abaixo das expectativas por parte de uma das principais mineradoras também pode pressionar o setor como um todo.
Aviso de risco: a análise acima baseia-se em informações de mercado disponíveis publicamente e em projeções fundamentadas em estruturas técnicas, não constituindo qualquer recomendação de investimento. Os metais preciosos e as ações de empresas de mineração são altamente voláteis; os investidores devem tomar decisões com cautela, considerando sua própria tolerância ao risco.$
