A avaliação: não dá para medir tudo com uma única régua.
“P/Receita” e “P/Valor Patrimonial Ajustado por Lucro” — qual é a diferença, afinal? Esses dois métodos fazem, no fundo, a mesma coisa: trazem os lucros para dentro da conta e corrigem a avaliação. Não é para olhar apenas um P/L baixo e achar que está barato. O poder de gerar lucro, quando está em níveis desmoronados, pode criar uma falsa sensação de preço “barato”. Mas a divergência começa depois que o lucro é trazido para a equação.
P/Receita é uma ferramenta para comparar “de lado”. O P/L dividido pelo ROE: quanto menor, mais vantajoso. Por exemplo, 20x de P/L com 15% de ROE dá 1,33; 15x de P/L com o mesmo ROE dá 1,0 — em uma linha já fica claro quem está mais caro e quem está mais barato. O exemplo do “comprar Coca-Cola com desconto de 4/10” do Buffett, combinado com essa fórmula, é mesmo mais prático para o investidor de varejo do que decorar uma pilha de modelos de valuation.
Só que há três limites que ele não tratou. Primeiro: quando o Buffett fala em “40 centavos por 1 dólar”, ele está comprando com desconto sobre o valor patrimonial líquido — o “desconto de 4/10” do P/Receita nem sempre cai, em regra, sobre o patrimônio líquido exatamente como “4/10”; pode até ser prêmio. Copiar no pé da letra pode levar a erro. Segundo: ações cíclicas são as mais perigosas — no pico do ciclo, o ROE costuma estar mais alto e o P/Receita mais baixo; parece “mais barato”, mas é justamente quando deveria vender. Terceiro: sem descontar o nível do mercado: em um bull market, todos os ativos ficam “artificialmente baratos”; em um bear market, ficam “artificialmente caros”. Ele só lê “quem é mais barato que quem”, mas não “quem é mais barato em relação ao próprio passado”.
O mais digno de elogio é o ajuste por dividendos. Ganhar quanto e distribuir quanto são coisas diferentes. Algumas empresas têm ROE alto nos livros, mas mantêm todo o lucro e não distribuem; esse “ganho” não cai no bolso do acionista. O proponente usa uma taxa de payout de 50% como referência, adiciona um coeficiente N: quem distribui mais não é penalizado, e quem distribui menos é ajustado “para cima”, ficando relativamente mais caro. Esse aspecto é exatamente algo que o outro método não trata de forma explícita.
O P/Valor Patrimonial Ajustado por Lucro muda o sentido: em vez de comparar com os outros, compara consigo mesmo no passado. Ajusta vários anos de P/Valor Patrimonial usando ROE; a parte que o lucro retido não consegue explicar, você vê se, em relação ao histórico da própria empresa, está alto ou baixo. Ele pergunta: “em relação ao próprio passado, esta ação está cara ou barata?”, e não “esta está mais barata do que aquela?”. Para ações com ROE em queda, ele também consegue ler — desde que o eixo “ganha muito e custa caro, ganha pouco e custa barato” não se rompa.
Depois de passar por alguns ciclos de alta e baixa, minha percepção é: duas réguas não são para substituir uma à outra. Uma faz a triagem inicial, a outra confirma; sobrepostas, ficam as mais seguras. É mais lento, mas é menos provável cair em armadilhas.
“P/Receita” e “P/Valor Patrimonial Ajustado por Lucro” — qual é a diferença, afinal? Esses dois métodos fazem, no fundo, a mesma coisa: trazem os lucros para dentro da conta e corrigem a avaliação. Não é para olhar apenas um P/L baixo e achar que está barato. O poder de gerar lucro, quando está em níveis desmoronados, pode criar uma falsa sensação de preço “barato”. Mas a divergência começa depois que o lucro é trazido para a equação.
P/Receita é uma ferramenta para comparar “de lado”. O P/L dividido pelo ROE: quanto menor, mais vantajoso. Por exemplo, 20x de P/L com 15% de ROE dá 1,33; 15x de P/L com o mesmo ROE dá 1,0 — em uma linha já fica claro quem está mais caro e quem está mais barato. O exemplo do “comprar Coca-Cola com desconto de 4/10” do Buffett, combinado com essa fórmula, é mesmo mais prático para o investidor de varejo do que decorar uma pilha de modelos de valuation.
Só que há três limites que ele não tratou. Primeiro: quando o Buffett fala em “40 centavos por 1 dólar”, ele está comprando com desconto sobre o valor patrimonial líquido — o “desconto de 4/10” do P/Receita nem sempre cai, em regra, sobre o patrimônio líquido exatamente como “4/10”; pode até ser prêmio. Copiar no pé da letra pode levar a erro. Segundo: ações cíclicas são as mais perigosas — no pico do ciclo, o ROE costuma estar mais alto e o P/Receita mais baixo; parece “mais barato”, mas é justamente quando deveria vender. Terceiro: sem descontar o nível do mercado: em um bull market, todos os ativos ficam “artificialmente baratos”; em um bear market, ficam “artificialmente caros”. Ele só lê “quem é mais barato que quem”, mas não “quem é mais barato em relação ao próprio passado”.
O mais digno de elogio é o ajuste por dividendos. Ganhar quanto e distribuir quanto são coisas diferentes. Algumas empresas têm ROE alto nos livros, mas mantêm todo o lucro e não distribuem; esse “ganho” não cai no bolso do acionista. O proponente usa uma taxa de payout de 50% como referência, adiciona um coeficiente N: quem distribui mais não é penalizado, e quem distribui menos é ajustado “para cima”, ficando relativamente mais caro. Esse aspecto é exatamente algo que o outro método não trata de forma explícita.
O P/Valor Patrimonial Ajustado por Lucro muda o sentido: em vez de comparar com os outros, compara consigo mesmo no passado. Ajusta vários anos de P/Valor Patrimonial usando ROE; a parte que o lucro retido não consegue explicar, você vê se, em relação ao histórico da própria empresa, está alto ou baixo. Ele pergunta: “em relação ao próprio passado, esta ação está cara ou barata?”, e não “esta está mais barata do que aquela?”. Para ações com ROE em queda, ele também consegue ler — desde que o eixo “ganha muito e custa caro, ganha pouco e custa barato” não se rompa.
Depois de passar por alguns ciclos de alta e baixa, minha percepção é: duas réguas não são para substituir uma à outra. Uma faz a triagem inicial, a outra confirma; sobrepostas, ficam as mais seguras. É mais lento, mas é menos provável cair em armadilhas.