Sinceramente, o modelo passivo de formador de mercado automático (AMM) — que parece “tolo” — tem de fato alguma chance de engolir os mercados mais lucrativos nas finanças tradicionais?
Há dez anos, quase todos os traders profissionais diriam a você — é impossível. Sem intervenção humana, como um pool de algoritmos poderia competir com formadores de mercado que têm supercomputadores? Mas os dados não mentem. Hoje, as exchanges descentralizadas já conquistaram mais de um quinto do mercado à vista, e esse número continua a crescer.
O mais importante é que uma mudança estrutural mais profunda do que “o aumento do volume de negociações” está acontecendo silenciosamente.
I. A zombaria de meio século atrás vai se repetir hoje
Em 1976, alguém lançou um tipo de fundo de "não tomar decisões". Ele não escolhe ações, não faz timing; apenas acompanha passivamente um índice. Na época, as elites de Wall Street acharam aquilo uma piada, imprimindo cartazes para zombar. Resultado: cinquenta anos depois, esse fundo "tosco" managed to vencer mais de 90% dos produtos de gestão ativa e se tornou a forma mais mainstream de pessoas comuns participarem do mercado de capitais.
Acho que hoje os ativos tokenizados e a liquidez passiva estão seguindo o mesmo caminho.
Quando os órgãos reguladores começarem a permitir que ações tokenizadas circulem em bolsas, e quando as instituições de liquidação de valores mobiliários comecem a testar a entrega on-chain, muitas pessoas vão chamar isso apenas de "upgrade de infraestrutura" — mais rápido, mais barato e com negociação 24/7. Mas isso é só a superfície. A mudança real é: quando o ativo é colocado on-chain, a própria estrutura do mercado se torna programável.
O que é “programável”?
Antes, as ações só podiam ser precificadas em dólares, porque todos os ativos ficavam presos em seus próprios sistemas fechados de liquidação, conectados apenas por um canal fiat (por exemplo, a rede interbancária de mensagens). Mas blockchain é uma camada de liquidação compartilhada. Depois que os ativos são tokenizados, quaisquer dois ativos podem estabelecer pares de negociação diretamente, sem precisar trocar primeiro forçosamente por dólares.
Isso significa que a forma de precificar a que estamos acostumados — NVDA/USD (ações contra dólar) — pode ser substituída por NVDA/SPY (ações contra fundo de índice). Empresas de petróleo podem fazer hedge contra ETFs de petróleo; crédito privado pode fazer hedge contra fundos de títulos tokenizados.
O mercado não se organiza mais em torno do dólar; ele se organiza em torno da correlação.
II. Por que o AMM vence primeiro "nas bordas"?
Para entender por que isso é importante, primeiro é preciso lembrar como o AMM sobreviveu.
O primeiro a vencer foi o mercado de cauda longa. Aquelas moedas/ativos pequenos demais, novos demais e que market makers profissionais não se dão ao trabalho de cobrir — o AMM permite que qualquer pessoa crie pools em um clique e faça market making passivo. Os emissores e a comunidade fornecem liquidez por conta própria, resolvendo o problema de "bootstrap" (início).
O próximo a vencer foi o par com stablecoins. A troca entre USDC e USDT tem variação de preço extremamente pequena; o rendimento de estratégias passivas já está muito próximo do ótimo. Market makers profissionais não têm vantagem nesse tipo de pool — eles têm aluguel de escritório, depreciação de equipamentos de alta frequência e custos de hedge, enquanto o LP do AMM só precisa depositar duas stablecoins e as taxas cobrem as oportunidades. custos.
Então, no segmento de câmbio de stablecoins, basicamente foi "encurralado" por liquidez passiva.
Mas o grande bloco do sistema financeiro tradicional — ações, títulos e câmbio — ainda é controlado firmemente por market makers profissionais. Eles fazem uma coisa chamada integração vertical: eles fornecem o próprio capital, escrevem as estratégias, montam os sistemas de execução, gerenciam a compensação e liquidação, e atendem os clientes. Com escala suficiente, os custos fixos são diluídos, e as barreiras ficam extremamente altas.
O que a blockchain faz é desmontar esse pacote.
A execução é entregue a contratos inteligentes, enquanto custódia e liquidação são infraestruturas públicas compartilhadas. Qualquer pessoa pode se conectar, sem precisar montar data center próprio ou solicitar licença de valores mobiliários para fazer a compensação. O capital vira o elemento mais escasso, e quem consegue manter inventário com o menor custo tem vantagem.
III、pareamento de correlação: "vantagem de casa" do AMM
Nos mercados tradicionais, market makers têm uma regra de ferro: neutralidade de Delta. Em linguagem humana: eles só querem lucrar com o spread entre compra e venda, não querem assumir o risco de alta e baixa do ativo em si. Por isso, quando possuem ações, gastam dinheiro para fazer hedge (por exemplo, comprando opções) e assim anulam o risco. Esse custo de hedge, no fim, é repassado ao trader.
Mas a lógica do AMM é diferente. Se um provedor de liquidez já mantém a carteira de longo prazo em ações da NVIDIA e também acredita no índice de mercado, então ao fazer o pool NVIDIA/SPY como LP ele nem precisa fazer hedge. Porque os dois ativos naturalmente sobem e caem juntos, e o risco de inventário já é naturalmente baixo.
Esse é o núcleo da lógica de pareamento por correlação: parear dois ativos cujos movimentos de preços são parecidos, comprimindo a perda impermanente (Impermanent Loss) assumida pelos LPs para um valor muito pequeno. Assim, a eficiência de estratégias passivas consegue alcançar — e até superar — a de market makers profissionais.
Ao contrário: se você insistir em fazer NVIDIA/USD, a volatilidade na ponta das ações será enorme, enquanto a ponta do dólar não se mexe; então os LPs serão colhidos repetidamente por perdas impermanentes (impermanent loss). Portanto, esses "pares de ponte de alta volatilidade" ainda precisam de market makers profissionais com estratégias complexas para manter — mas a quantidade deles será bem pequena.
A estrutura do futuro mercado provavelmente será assim:
Camada central: alguns poucos pares de ponte de alta volatilidade (como SPY/USD, ETH/USD), conectando o mundo cripto ao mundo fiat, mantidos por equipes profissionais usando estratégias ativas;
Camada periférica: muitos pares de correlação (por exemplo, pares de ações com índices, tokens de setores com ETF, ativos semelhantes entre si), dominados por AMM passivo, porque o LP em si é um detentor de longo prazo e o custo de hedge é zero.
A liquidez naturalmente flui para onde o risco é mais baixo, e não é forçada a ficar presa em pares de dólar pela infraestrutura tradicional.
IV. Sinais que já estão acontecendo
Essa tendência não é apenas teoria pura. Já começaram a surgir on-chain pools que fazem pareamento direto de ações tokenizadas com fundos de índice. Em uma cadeia mainstream, um pool que combina dez ações tokenizadas com um fundo de índice do mercado teve, em poucos dias após o lançamento, um volume de transações de dezenas de milhões de dólares — e uma parte considerável ocorreu durante o horário em que o mercado de ações dos EUA está fechado.
Mais intrigante ainda é que até alguns ativos baseados em memes começaram a tentar o pareamento com "ativos correlacionados" — por exemplo, certos tokens de comunidade formando pares de negociação com ações de companhias listadas que correspondem ao conceito. Não está claro quanta correlação de preço existe de fato, mas pelo menos mostra que participantes do mercado estão explorando novas lógicas de pareamento.
Do ponto de vista de engenharia, isso significa que o roteamento de transações está passando por uma mudança qualitativa. Antes, quando o usuário queria trocar o ativo A pelo ativo B, o caminho normalmente era A → dólar → B. No futuro, pode ser A → índice setorial → B, ou até direto A → B. O algoritmo de roteamento precisa entender um mapa de correlações, que é uma ordem de grandeza mais complexo do que o modelo centrado em dólar atual.
V. Palavras sinceras para desenvolvedores: há muitas oportunidades de engenharia aqui
Se você está fazendo RWA (ativos do mundo real) on-chain, ou ajudando instituições financeiras tradicionais a desenhar soluções de tokenização, o pareamento por correlação merece ser considerado já na fase de arquitetura técnica.
Em primeiro lugar, o projeto do pool não pode copiar o modelo padrão. A volatilidade de pares de ações/índices é totalmente diferente da de ativos cripto; as faixas de taxa (fee tiers), as curvas de preço (Curve) e a lógica de feed de oráculo precisam ser parametrizadas de novo. Aplicar diretamente a fórmula de produto constante existente pode resultar em eficiência de capital extremamente baixa ou em perdas severas para os LPs.
Em segundo lugar, a complexidade de engenharia da camada de Liquidez Programável (Programmable Liquidity) está sendo subestimada. A próxima geração de arquiteturas de AMM permite personalizar o comportamento dos pools por meio de lógicas acopladas (plugins) — por exemplo, conectar temporariamente a liquidez ociosa a protocolos de empréstimo para render juros, ou ajustar dinamicamente os intervalos de market making conforme a volatilidade. Esses recursos exigem que se justifique com clareza, já na fase de projeto da arquitetura, os limites de interação dos contratos, o controle de permissões e o tratamento de rollback de exceções.
Terceiro, conformidade e a camada de identidade precisam ser antecipadas. A tokenização de ações não é um ERC-20 sem permissão; os contraparte podem precisar atender ao critério de investidores qualificados, e os endereços de carteira precisam ser vinculados via KYC. Se essas lógicas de conformidade forem remendadas depois, em geral será necessário reestruturar toda a arquitetura do pool.
Em quarto lugar, liquidação cross-chain e consistência de dados. Se o ativo é emitido na cadeia A, e o par de negociação está na cadeia B, como o oráculo de preço garante atualidade e resistência a manipulação? A latência e as diferenças de finalidade na transmissão de mensagens cross-chain afetam diretamente a segurança de precificação do AMM.
Para ser bem direto: muitos times que fazem projetos de RWA colocam 80% do esforço em "como tokenizar os ativos", mas pensam pouco sobre "como negociar, como precificar e como organizar liquidez depois da tokenização". O projeto do AMM para pareamento de correlação — desde o modelo matemático do par de negociação, a auditoria de segurança de contratos inteligentes, até a otimização de rotas no front-end — exige uma experiência profunda de engenharia em DeFi. Se você está planejando um produto desse tipo, recomenda-se encontrar o quanto antes um time de engenharia com experiência prática para testar a arquitetura: definir, já na fase de design, os parâmetros do pool, a lógica de Hooks e as interfaces de conformidade. Caso contrário, quando os ativos forem colocados on-chain, você pode descobrir que a liquidez não se organiza. Aí o custo de voltar e alterar os contratos será muito alto.
VI. Conclusão
Há meio século, os fundos de índice passivo foram zombados como "produtos que só um idiota compraria". Hoje, eles administram a maior parte dos ativos de fundos no mundo.
O AMM está seguindo um caminho semelhante. Ele não derrota market makers profissionais em todas as pistas; em vez disso, no campo do pareamento por correlação, aproveita as vantagens de "custo zero de hedge" e "infraestrutura aberta" para redefinir quem tem direito de fazer mercado.
Quando as ações começam a "negociar entre si", quando a liquidez é organizada em torno da correlação dos ativos e não por meio de um canal de fiat, a estrutura subjacente dos mercados financeiros realmente muda. E, nessa transformação, os maiores vencedores não são necessariamente algum protocolo específico, mas todas as pessoas que entendem e preparam antecipadamente essa nova estrutura de mercado.
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