I. Introdução: a loucura do mercado de capitais e a calma da indústria de chips.
Em 5 de dezembro de 2025, quando a Moores Threads (688795.sh) for listada na Bolsa de Valores de Xangai, todo o mercado de ações A estará em polvorosa. O preço de abertura no primeiro dia foi de 650 yuan por ação, um aumento de 468,78% em relação ao preço de emissão, alcançando um máximo de 688 yuan por ação durante o dia, e fechando em 600,5 yuan por ação, com um aumento diário de 425,26%, e o valor de mercado no primeiro dia ultrapassou 282,3 bilhões de yuan, tornando-se a quinta maior empresa em valor de mercado na bolsa de inovação.
"Estou negociando ações há 30 anos, e o retorno não é superior ao de ganhar uma assinatura da Moores Threads." O lamento dos investidores em fóruns de ações retrata vividamente o fervor desse carnaval de capitais. No entanto, por trás dessa loucura, há uma realidade que merece reflexão: esta empresa, aclamada pelo mercado como a "NVIDIA chinesa", até o final de setembro de 2025, teve um prejuízo líquido de 724 milhões de yuan, acumulando perdas superiores a 5 bilhões de yuan.
A velocidade de auditoria relâmpago de 88 dias e o forte contraste com uma perda de 700 milhões tornam a Moores Threads o foco mais dramático do mercado de capitais em 2025. Sua ascensão é realmente a luz da esperança para a indústria de chips de GPU nacional ou mais uma festa de especulação de capital? Conseguirá ela replicar o mito comercial da NVIDIA ou cairá na armadilha de avaliação comum das empresas de tecnologia domésticas? Esta é a questão central que este artigo pretende explorar.
II. 88 dias de aprovação: as três lógicas por trás da velocidade relâmpago.
A Moores Threads levou apenas 88 dias para ser aprovada, estabelecendo um novo recorde de auditoria mais rápida da bolsa de inovação. Essa "velocidade relâmpago" é o resultado da ressonância de três lógicas: "ativo escasso + endosse político + demanda industrial urgente".
(I) Escassez: preenchendo a lacuna no mercado de ações A.
Como a única empresa de GPU de funcionalidade total na China que pode competir funcionalmente com a NVIDIA, a Moores Threads possui uma escassez irremovível no mercado de ações A. Diferentemente da maioria das empresas de GPU que atualmente se concentram em uma única função (como renderização gráfica ou aceleração de IA), a Moores Threads, baseada na arquitetura MUSA desenvolvida internamente, integra múltiplas capacidades como renderização gráfica, computação de IA, processamento de vídeo e computação científica na mesma arquitetura de chip. Isso pode ser entendido de forma simples como: GPU de funcionalidade total = chip de IA + GPGPU + chip gráfico.
Esse caminho tecnológico não apenas torna a Moores Threads uma das poucas empresas no país que pode competir com a NVIDIA em termos de forma de produto, mas também dá ao GPU de funcionalidade total um amplo espaço de aplicação - que pode atender às necessidades tradicionais de PCs e estações de trabalho, além de desempenhar um papel importante em áreas emergentes como IA, processamento de big data, computação em nuvem e gêmeos digitais.
(II) Benefícios da política: beneficiário direto da reforma da bolsa de inovação.
A rápida aprovação da Moores Threads deve-se ao apoio da política de reforma "1+6" da bolsa de inovação. Em 2025, a reforma da bolsa de inovação estabeleceu a "Camada de Crescimento de Inovação", permitindo que empresas de tecnologia dura não lucrativas se listem e otimizem o processo de auditoria, com foco no apoio a indústrias emergentes estratégicas como inteligência artificial e circuitos integrados.
Como uma empresa nacional "pequena gigante" e unicórnio da indústria focada em produtos de GPU de funcionalidade total, a Moores Threads se dedica à pesquisa, design e vendas de GPUs, sendo uma das poucas empresas de GPU nacionais que equilibram renderização gráfica e computação de IA. Desde sua fundação em 2020, a empresa tem como objetivo uma rota de GPU de funcionalidade total que possui barreiras tecnológicas elevadas e significado estratégico, baseada na arquitetura MUSA desenvolvida internamente, conseguindo uma quebra tecnológica que suporta simultaneamente aceleração de computação de IA, renderização gráfica, simulação física, computação científica e codificação/decodificação em ultra alta definição. É também a primeira empresa nacional a lançar GPUs que suportam o motor de aceleração gráfica DirectX12.
(III) Demanda urgente: a necessidade de substituição nacional.
No contexto da crescente competição tecnológica entre China e EUA e o endurecimento do controle de exportações de GPUs de alto desempenho, a nacionalização da potência computacional se tornou uma estratégia nacional, e há uma demanda urgente por GPUs autônomas e controláveis em áreas críticas como finanças, energia e governo. Os dados mostram que a participação de mercado das GPUs nacionais atualmente é inferior a 1% no mercado doméstico, havendo um enorme espaço de substituição.
A listagem da Moores Threads fornece ao mercado de capitais um ativo central para participar da onda de substituição de potência nacional. Seus produtos já se aproximam ou alcançam níveis internacionais avançados em alguns indicadores de desempenho, como o desempenho de computação de ponto flutuante de precisão única da placa gráfica MTTS80, que se aproxima da NVIDIA RTX3060, oferecendo uma solução viável de substituição nacional para empresas domésticas.
III. A perda de 700 milhões: resultado inevitável de alto investimento e longo ciclo.
Embora o crescimento da receita da Moores Threads seja considerado "velocidade de foguete", de 2022 a 2024, a receita da empresa cresceu de 46,08 milhões de yuan para 4,38 bilhões de yuan, com uma taxa de crescimento anual composta de 208%. No primeiro semestre de 2025, a receita da empresa já alcançou 702 milhões de yuan, superando a soma das receitas dos três anos anteriores. Mas junto com isso, está a expansão contínua da escala de perdas.
(I) Intensidade de investimento em P&D muito além da média do setor.
De 2022 a 2024, os investimentos em P&D da Moores Threads foram de 1,116 bilhões de yuan, 1,334 bilhões de yuan e 1,359 bilhões de yuan, totalizando 3,81 bilhões de yuan em três anos, o que representa uma proporção de 626,03% em relação à receita acumulada no mesmo período. Ao mesmo tempo, os produtos GPU têm uma defasagem na confirmação de receita, e os clientes precisam avaliar a correspondência entre o desempenho do produto e as necessidades de negócios por um longo período antes de fazer compras em massa, resultando em um aumento das receitas da empresa de 0,46 bilhões de yuan para 4,38 bilhões de yuan de 2022 a 2024, mas o tamanho absoluto ainda é pequeno, tornando difícil cobrir os altos custos. Além disso, em 2023, a empresa foi incluída na "lista de entidades" dos EUA, limitando ainda mais a cadeia de suprimentos e afetando o ritmo de expansão do mercado.
Comparado a empresas semelhantes do setor, a Moores Threads apresenta um montante de prejuízo relativamente alto, sendo a principal razão a maior intensidade de investimento em P&D, além de se concentrar no desenvolvimento de GPUs de funcionalidade total, resultando em maior complexidade nos negócios e pressão de custos mais significativa.
(II) Alta concentração de clientes, insuficiência na estabilidade de receitas.
De 2022 a 2024, as vendas dos cinco principais clientes da Moores Threads representaram 89,86%, 97,45% e 98,16%, respectivamente, e no primeiro semestre de 2025, esse número subiu para 98,29%. A alta concentração de clientes resulta em riscos de flutuação de receita. Embora isso seja uma ocorrência comum na indústria de chips de IA, para a Moores Threads, que ainda está em estágio inicial, a mudança no ritmo de compras de um único cliente impacta diretamente a escala de receita, tornando difícil cobrir os custos fixos por meio da diversificação da receita, exacerbando ainda mais a situação de prejuízo.
(III) Investimentos de longo prazo em infraestrutura industrial e construção de ecossistemas.
Além do alto investimento em pesquisa e desenvolvimento de chips, a Moores Threads também está ativamente construindo um ecossistema de indústria de GPUs. Sua arquitetura de sistema unificada MUSA, desenvolvida internamente, abrange uma tecnologia de pilha completa que inclui arquitetura de chips, conjunto de instruções, modelo de programação, biblioteca de software e estrutura de drivers, necessitando de investimentos contínuos em recursos para construção de ecossistemas e suporte a desenvolvedores.
Até junho de 2025, a Moores Threads obteve 514 patentes autorizadas, das quais 453 são patentes de invenção no território nacional, construindo uma barreira sólida de propriedade intelectual. Ao mesmo tempo, o SDK MUSA desenvolvido pela empresa cobre todos os recursos de desenvolvimento, como framework de programação, aceleradores e ferramentas de implantação, tendo completado a adaptação de mais de 300 aplicativos, sendo compatível com frameworks principais como Python, PyTorch e TensorFlow, e reduzindo a barreira de migração do ecossistema CUDA através da ferramenta MUSIFY.
IV. Mito da NVIDIA: um milagre comercial difícil de replicar.
Para avaliar se a Moores Threads pode replicar o mito comercial da NVIDIA, é necessário primeiro entender a lógica central do sucesso da NVIDIA. A ascensão da NVIDIA é essencialmente uma perfeita tempestade de "inovação tecnológica + construção de ecossistemas + posicionamento estratégico".
(I) O código do sucesso da NVIDIA.
O longo prazo da iteração tecnológica: desde sua fundação em 1993, a NVIDIA tem mantido sua rota tecnológica de GPU, acumulando mais de 20 anos de experiência, expandindo gradualmente de renderização gráfica para áreas como computação de IA e computação de alto desempenho, formando uma barreira tecnológica profunda.
Construção de uma barreira ecológica: a NVIDIA construiu o maior ecossistema de desenvolvedores de GPU do mundo através da plataforma CUDA, com mais de 4 milhões de desenvolvedores e um número incontável de aplicações adaptadas. Essa barreira ecológica torna difícil para os concorrentes superarem-no em um curto espaço de tempo.
Precisão do posicionamento estratégico: a NVIDIA se antecipou à explosão da IA, aprimorando seu layout da cadeia industrial através da aquisição da Mellanox e outras empresas, aproveitando com sucesso a explosão da demanda por potência de computação trazida pelo treinamento de grandes modelos de IA.
(II) As diferenças abrangentes entre a Moores Threads e a NVIDIA.
Embora a Moores Threads tenha feito progressos significativos em certos aspectos, ainda existem diferenças abrangentes em relação à NVIDIA.
Diferença tecnológica: em termos de processo de fabricação, os principais produtos da Moores Threads atualmente utilizam tecnologia de 12nm, enquanto a NVIDIA já produziu em massa a série H100/H200 com processo de 5nm, e a diferença entre as duas gerações de processo resulta em uma diferença significativa em termos de desempenho e eficiência energética. Em termos de desempenho de computação, a potência de computação dos produtos de alto desempenho da Moores Threads é apenas cerca da metade da dos modelos de ponta da NVIDIA, e em cenários de computação em cluster, essa diferença se amplifica ainda mais.
Barreira ecológica: o ecossistema CUDA da NVIDIA acumulou quase 20 anos, com uma comunidade de 4 milhões de desenvolvedores e um número incontável de aplicações adaptadas, enquanto a arquitetura MUSA desenvolvida internamente pela Moores Threads, embora afirme ser compatível com CUDA, apresentou apenas 68% de compatibilidade com o framework PyTorch em testes reais, com suporte insuficiente para operadores de cauda longa, e o tamanho da comunidade de desenvolvedores é de apenas 100 mil, resultando em um aumento de 30% nos custos de migração para o modelo MUSA.
Força financeira: a receita da NVIDIA para o ano fiscal de 2024 alcançou 60,9 bilhões de dólares, com lucro líquido de 29,7 bilhões de dólares e investimento em P&D de 10,2 bilhões de dólares. Em contraste, a receita da Moores Threads nos primeiros três trimestres de 2025 foi de apenas 785 milhões de yuan, com prejuízo líquido de 724 milhões de yuan. Embora a intensidade do investimento em P&D seja alta, a diferença em relação à escala absoluta da NVIDIA é enorme.
Participação de mercado: a participação de mercado da NVIDIA em GPUs globalmente ultrapassa 80%, dominando ainda mais o mercado de treinamento de IA. Em contrapartida, a Moores Threads tem uma participação de mercado inferior a 1% no país, com a maioria de seus produtos ainda em fase de validação em pequena escala.
V. Caminho para a ruptura: escolhas reais da Moores Threads.
Apesar de enfrentar diversos desafios, a Moores Threads não está sem possibilidades de ruptura. No contexto da onda de substituição nacional e da explosão na demanda por poder de computação de IA, a Moores Threads pode alcançar um desenvolvimento diferenciado através dos seguintes caminhos:
(I) Focando na substituição nacional e mercado segmentado.
A curto prazo, a Moores Threads deve evitar competir diretamente com a NVIDIA no mercado de alto desempenho, mas deve aproveitar o apoio político da onda de substituição nacional, focando em áreas como governo e finanças, onde os requisitos de segurança e controle são mais elevados; no mercado de consumo, deve se concentrar em jogos e design criativo em cenários de médio porte, preenchendo lacunas no mercado doméstico; na área de computação de IA, deve evitar o mercado de treinamento de alto desempenho, focando em cenários de inferência e computação de borda de médio porte, onde a NVIDIA está limitada.
(II) Fortalecer a construção do ecossistema e reduzir os custos de migração.
A construção de ecossistemas é a chave para o desenvolvimento de longo prazo da Moores Threads. A empresa deve continuar a aumentar o investimento na construção do ecossistema MUSA, aprimorar a cadeia de ferramentas para desenvolvedores, aumentar a compatibilidade de software e reduzir os custos de migração das empresas. Ao mesmo tempo, formando uma pilha tecnológica local autônoma e controlável, desvinculando-se da dependência do CUDA por meio da integração profunda com sistemas operacionais nacionais e frameworks de IA.
(III) Aprofundar a cooperação tecnológica e superar os gargalos da cadeia de suprimentos.
Dada a atual situação internacional, a Moores Threads deve fortalecer sua colaboração com empresas nacionais de fabricação de wafers para superar em conjunto as dificuldades dos processos de fabricação avançados. Além disso, por meio de tecnologias inovadoras como Chiplet, deve quebrar as limitações dos processos avançados e melhorar a relação entre desempenho e consumo de energia.
(IV) Otimização da estrutura de clientes, redução do risco operacional.
A Moores Threads deve expandir ativamente sua base de clientes e reduzir a dependência de um único cliente. Ao oferecer soluções personalizadas, a empresa pode atender às necessidades individuais de clientes em diferentes setores, aumentando a lealdade e o engajamento dos clientes.
VI. Conclusão: Encarando racionalmente a "NVIDIA chinesa".
A listagem da Moores Threads marca a entrada da indústria de GPU nacional em uma nova fase de desenvolvimento. Como a única empresa nacional a alcançar a produção em massa e vendas de GPUs de funcionalidade total, a Moores Threads fez progressos significativos em inovação tecnológica, disposição de produtos e construção de ecossistemas, contribuindo de forma importante para a formação de um sistema de potência nacional.
No entanto, devemos também reconhecer que ainda existem grandes lacunas entre a Moores Threads e a NVIDIA, e replicar o mito comercial da NVIDIA não será uma tarefa fácil. No atual clima de euforia do mercado de capitais em relação aos chips de IA, é ainda mais necessário manter a racionalidade e a calma, avaliando objetivamente o verdadeiro valor e potencial de desenvolvimento da empresa.
Para os investidores, é essencial se concentrar nas capacidades centrais de tecnologia da empresa, progresso na construção de ecossistemas e capacidade de implementação comercial, em vez de seguir cegamente a especulação. Para a Moores Threads, a listagem é apenas o começo; a verdadeira desafio é como continuar a se esforçar em iterações tecnológicas, construção de ecossistemas e expansão de mercado, realizando a transição de "substituição nacional" para "liderança global".
No futuro, se a Moores Threads poderá se tornar a "NVIDIA chinesa" depende não apenas de seus próprios esforços, mas também do desenvolvimento geral do ecossistema da indústria de GPU nacional. Com o apoio das políticas nacionais e a demanda do mercado, temos razões para acreditar que a indústria de GPU nacional pode alcançar uma ruptura, trazendo novas escolhas para o mercado global de potência computacional.
Mas isso será, sem dúvida, uma maratona de longo prazo, exigindo paciência, perseverança e investimento contínuo. Para a Moores Threads, uma perda de 700 milhões não é o fim, mas um caminho necessário para o sucesso. Como disse Jensen Huang, fundador da NVIDIA: "Grandes empresas não nascem em tempos de bonança, mas crescem em tempos de adversidade." Será que a Moores Threads conseguirá crescer em meio à adversidade e se tornar a verdadeira "NVIDIA chinesa"? Vamos aguardar para ver.