11月3日、ReのCEOであるKarn SaroyaがCastle Labs PodcastにFrancescoとともに出演し、再保険がオンチェーン利回りの独自の供給源となる理由や、Reが保険市場でオンチェーン資本をどのように活用しているかについて語りました。
再保険を購入する側から、Reを築く側へ
Karnが再保険の世界に初めて触れたのは、購入者としてでした。それ以前に立ち上げたEコマースのスタートアップが、Shopifyに人材獲得を目的として買収された後、彼は保険のモバイルアプリ「Cover」を共同創業しました。このアプリでは、保険をかけたいものの写真や動画を撮影して、保険を選ぶことができました。その後7年間で、Coverはまず全国規模の保険代理店へと成長し、最終的には保険会社に代わって保険契約の引受けや管理を行う代理店、MGA（マネージング・ジェネラル・エージェント）となりました。
Cover在籍中、Karnはブローカーを通じて再保険を購入していました。Karnによると、再保険会社が実際に彼に販売していたのは、貸借対照表上の引受余力、つまりCoverが単独で引き受けられる以上の保険契約を引き受ける能力でした。保険料と引き換えに、再保険会社はリスクの一部を引き受け、契約で補償される損失を支払うと約束しました。その約束が、Reの着想につながりました。すなわち、その約束を支える資産を検証可能にすることです。
「世の中には、再保険会社が私やほかの顧客に対して行う約束を裏付ける担保として差し入れられるデジタル資産が、数多く存在します。」- Karn
現在、Reは48州で30社以上の保険会社と50件を超える再保険プログラムを運営し、約100万人の保険契約者を支えています。創業以来、Reの引受保険料は5億2,000万ドルを超えています。
再保険プログラム50件以上
保険会社30社以上
48州
約100万人の保険契約者を支援
創業以来の引受保険料5億2,000万ドル超
再保険収益の源泉
今日オンチェーンで得られる利回りは、多くの場合、特定の市場の動向に左右されます。Francescoが指摘したように、利用可能なRWA利回りの多くは米国債、暗号資産のファンディングレート、裁定取引に由来します。米国債の利回りは金利に左右され、後者の2つはトレーダーのレバレッジ需要に追随します。ポートフォリオの保有資産がすべて少数の同じ市場要因に依存していると、同じ市場イベントを受けて一斉に下落する可能性があります。
一方、再保険の収益は別の要素、すなわち再保険契約の実績に左右されます。たとえば金利、株価、暗号資産市場が、商用自動車保険や労災保険の財務結果に直接影響することはほとんどありません。保険料が保険金請求と費用の合計を上回れば、その保険契約は利益を生み、市場イベントによる影響もほとんど受けません。
「無数の小さな要素がそれぞれ異なる方向に動いて、大数の法則が働く、頻度を基盤とした事業になります。これは従来の資本市場とは根本的に異なります。」- Karn
そのため、再保険の実績は他の市場のパフォーマンスとほとんど相関しません。このような利回り源は、市場主導型の利回りに大きく依存するポートフォリオの分散に役立ちます。
Reのリスク選択
Karnが説明する大数の法則が最もよく当てはまるのは、集中を避け、多数の小規模で分散されたリスクを扱う保険戦略です。対照的なのが自然災害再保険です。リスクが高度に集中しており、ハリケーンや地震が一度起きるだけで数千件の保険契約が同時に発動し、甚大な損失が生じる可能性があります。自然災害保険はその補償として高い保険料を支払いますが、自然災害への大きなエクスポージャーは本質的に変動性を高めます。たった一度の深刻な自然災害の年が、再保険会社の財務に壊滅的な影響を及ぼすこともあります。
Karnによると、Reは、利益を取り逃がす可能性があっても、意図的により安定した道を選びました。
「ここ数年、自然災害リスクを段階的に取り入れていれば、実際にはもっと大きな利益を上げられたでしょう。おっしゃるとおり、利益率ははるかに高い一方で、変動も大きくなります。相関のない追加収益源にはなりますが、結果が深刻になれば資本が失われるおそれがあります。」- Karn
従来、再保険では新たな契約を引き受けるために機関投資家の資本に大きく依存してきました。Reは代わりにDeFiから資本を調達します。つまり、規制当局、保険会社、DeFiの資本配分者に、まったく新しいモデルを信頼してもらう必要がありました。Karnによると、Reの戦略では、長期にわたって存続するというメッセージを示さなければなりませんでした。より予測しやすい結果をもたらすリスクを選ぶことも、その信頼を築く一環でした。
これは、自然災害リスクを完全に避けるという意味ではありません。現在、Reのポートフォリオには自然災害へのエクスポージャーがある程度含まれています。Karnによると、潜在的な損失を制限し、リスクの一部を他の再保険会社に移転する計画と併せれば、自然災害リスクをより大きなポートフォリオの小さな構成要素とすることは理にかなう可能性があります。
同じ選択基準は、Reのポートフォリオの残りの部分にも適用されます。Reは保険種目ごとに個別に評価します。特定の種目の価格設定が妥当でなくなれば、別の分野で事業を見つけるか、資本を配分せずにおきます。資本を活用するためだけに価格設定の悪い事業を引き受ければ、利益率を危険にさらすことになります。
Reの自己資本がファーストロスを負担
小規模なリスクを重視し、ポートフォリオを分散することで、ポートフォリオ全体に及ぶ損失が発生する可能性は大きく低下します。しかし、どのような再保険戦略でも、その可能性を完全に排除することはできません。損失が発生した場合、利回りを生むReのトークンであるreUSDおよびreUSDeの保有者にとって、その損失の影響が最初にどこに及ぶのかが重要です。
損失を最初に吸収するのは保険料です。保険料は、保険金請求と費用を賄ったうえで利益も確保できるよう設定されています。それらの保険料を保険金請求と費用が上回ると、引受損失が発生します。ポートフォリオ全体の再保険契約の実績が振るわない年には、Re自身が積み立てた資本と準備金がファーストロス層となり、いずれかのトークンに損失が及ぶ前に潜在的な損失を吸収します。2026年10月時点で、この層は7,700万ドルに達しています。
「ここでの私たちの理念の中核にあるのは、インセンティブの整合性です。オンチェーンで確認できるように、私たちはかなりの資産と全株式を、いわばファーストロスのポジションに投入しています。つまり、自分たちも同じリスクを負っており、市場に安心感を持ってもらうため、規模を拡大していく中でも今後もそうし続けます。」- Karn
利回りの裏側にあるもの
上記のすべては、オフチェーンの事業に依存しています。Reの再保険会社であるCover Re SPC Ltd.が再保険業務を運営し、引受による収益はRe Protocolに還流して、保有者への利回りを支えます。当然ながら、保有者はCover Reの業績に関心があるかもしれません。従来の再保険では、外部の人が特定の事業者の運営状況を知ることは通常できません。Karnが述べたように、実際、この不透明さは再保険業界のビジネスモデルの大きな部分を占めています。
Reは正反対のアプローチを取ります。オンチェーンおよびオフチェーンの準備金、プロトコルへの預け入れ、再保険戦略、ポートフォリオのパフォーマンス（個々の再保険契約単位まで）など、プロトコルに関するあらゆる指標をRe App（https://app.re.xyz）で公開し、毎日更新しています。
「すべての資本がどこにあるのか、どのような担保設定になっているのかを確認できます。」- Karn
さらに、Grant Thornton Attest (Cayman) LLPが、Reの資本が裏付けとなっているCover Reポートフォリオの2024年および2025年の財務諸表を監査し、Reはその結果を公開しています。監査済み財務諸表により、Reへの預け入れ者は機関投資家が期待する水準の報告情報を得られます。
保険会社にとってDeFi連携が重要な理由
FrancescoはKarnに、reUSDとKamino、Jupiter Lend、ExponentとのSolana連携について尋ねました。こうした連携により、reUSDはDeFiの標準的な資金フローに組み込まれ、保有者は単に保有するだけでなく、貸し出したり、担保にして借り入れたり、利回りと元本を分けたりできます。連携が増えればreUSDの用途も広がり、資本流入の経路も増えます。
Karnが指摘したのは、同じ連携が保険の側でも重要だということです。
「これによって、私たちのプロダクトは、基本的に保険版のドル、つまり1兆ドル規模の市場における保険ドルのプリミティブになります。さらに先を考えると、世界の保険市場がオンチェーン資本へのアクセスを求める場合、事業開発や連携、必要なインフラを一から再現しようとするより、私たちを利用してすぐにあらゆるものとつながるほうが、はるかに簡単です。」- Karn
事業を切り開くチーム
資本の調達は仕事の第一段階にすぎません。その先には、その資本で裏付ける契約を見つける必要があります。再保険は実績と人間関係に基づいて成り立っており、Reは保険会社に対し、実質的に新しい再保険モデルでの協業を求めていました。そのためReは、豊富な経験と業界での確かな人脈を持つ保険人材を採用しました。
FrancescoからReがどのように成長に取り組んできたかを尋ねられると、KarnはReが特に成果を上げてきた分野として保険事業を挙げました。そして、その功績の多くは保険チームにあると述べました。
「私たちが実現できたのは、専門分野の知識、ネットワークへのアクセス、数十億ドル規模の保険事業を運営してきた経験を持つチームを築き、社内に迎え入れることです。そして今、彼らは世界各地で私たちのモデルを説明し、アプローチ先のお客様の保険事業に資本を提供する新しい方法として紹介しています。」- Karn
より多くの再保険会社のための資本市場
Re Protocolを運営するResilience Foundationは、2026年にCover Reへ1億6,500万ドルを拠出しました。これは4月の1億ドルの初回投資ノートに始まり、10月にさらに6,500万ドルが追加されました。
ノートを通じて拠出された資本はオフチェーンに送られ、Cover Reがステーブルコインから米ドルに換金して、新たな再保険契約の裏付けに使用します。ノートへの支払いはオンチェーンに還流し、reUSDおよびreUSDeの保有者への利回りを支えます。
Karnによると、Reは現在、再保険会社向けの再保険であるレトロセッションを通じて、Cover Re以外の再保険会社とも取引しています。最終的な目標は、Reのインフラを通じて、より多くの再保険会社がオンチェーン資本にアクセスできるようにすることです。Karnは、そのような共有市場のモデルとしてLloyd’sを挙げました。
「私たちが作ったこのプロトコルは、Lloyd’sのように機能することが期待されます。Lloyd’sは大きな資金のプールです。その上に保険会社があり、それらの保険会社にサービスを提供するインフラがあります。」- Karn
全体像
Karnは、Reがこれまでに実証してきたことを説明しました。従来の保険業界がオンチェーン資産を通じて資本を調達できること、そして両者をつなぐシステムが機能していることです。
「デジタル資産とステーブルコインのDeFi市場が、実際に利用可能であることを私たちは世界に示しています。そこに至る道筋があります。すでに実証されており、大きく拡大できます。」- Karn
会話の全編を聴く：
https://www.youtube.com/watch?v=i9DbgK_vWfc
Reを詳しく見る：https://re.xyz
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