BISのワーキングペーパーは、「ステーブルコインの成長＝決済での普及」という見方に疑問を投げかけています。論文は2019年1月から2025年6月までの米国の週次データを分析し、平均預金金利が1週間で1ベーシスポイント上昇すると、その後10週間のステーブルコイン時価総額の累積成長率は、平均約15％から約12％に低下すると示しました。注意すべきなのは、成長率が鈍化するのであって、時価総額が下落するわけではないという点です。この違いは重要です。

私が注目するのは、この結果がステーブルコインの成長のピークを予測しているからではなく、その成長の一部を支える資金が銀行預金金利と直接競合していることを示唆しているからです。この種の資金の軸となるのは金利差です。預金金利が上がれば、ステーブルコインを保有する機会費用が高まり、新たな資金が流入するペースは鈍化します。また論文では、USDCの金利への反応はUSDTよりも大きいことが示されていますが、著者らは因果関係について説明していません。私はこれが、準備資産の収益の分配方法や機関投資家の保有構造に関係している可能性があると推測しますが、あくまで推測であり、論文で確認されたわけではありません。今後検証が必要な点です。

読者にとってこれは、ステーブルコインの時価総額を見る際、オンチェーン決済というストーリーだけを追うべきではないということを意味します。より注目すべきなのは、次の3つの条件です。1つ目は米国の預金金利の動向です。金利が継続的に低下すれば、論文が示す抑制メカニズムは弱まります。2つ目は、USDCとUSDTの時価総額成長率の差が続くかどうかです。この差がなくなれば、金利感応度による説明を見直す必要があります。3つ目は、オンチェーン決済関連の送金比率が金利変動とは独立して上昇するかどうかです。そうなって初めて、実際の利用拡大に近づいたと言えます。

証拠の限界も明確にしておく必要があります。論文のサンプルは高金利局面を一度しか対象としておらず、著者らは、これを根拠に銀行預金や融資の総量が減少したと結論づけることはできないと明言しています。つまり、これは結論というより、メカニズムを示す手がかりです。

出典：
PANews（初出 10-17 20:12 北京時間）
https://www.panewslab.com/zh/articles/01a149c7-597f-720f-8236-768daacf0fdb
CoinDesk（初出 10-17 20:00 北京時間）
https://www.coindesk.com/business/2026/10/14/banks-could-slow-stablecoin-growth-by-paying-savers-more-bis-paper-finds