多くの人が目にしているのは、規制当局が身内から冷や水を浴びせられたという話だ。しかし、本当に注目すべきなのは、このルールがどれだけ長く持つかだ。

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水曜日、米下院金融サービス委員会のフレンチ・ヒル委員長はFox Businessのインタビューで、はっきりと言い切った。証券取引委員会と商品先物取引委員会がこの1年に打ち出した暗号資産ルールだけでは、問題を解決するには不十分で、足りないのは議会による立法だという。両機関が空白を埋め、免除措置による救済を通じてデジタル資産やデジタル商品に線引きし、まずは米国で機能する仕組みを整えようとしていることは認めた。

本当に重要なのは、その下にある話だ。ヒル氏は、こうした規制政策はゴールまで持たないと語った。免除やガイダンスで組み立てられたものは、もともと脆い。裁判所が覆すこともできるし、政権が交代すれば撤回される可能性もある。長く持つのは成文法だけだ。

背景にあるのは、市場構造法案が先月、上院で賛成49、反対50で否決されたことだ。立法が行き詰まった後、むしろ両機関の動きは速まった。SECはトークン化株式に対するイノベーション免除を認め、投資顧問やファンドによる暗号資産の保管方法に関する規則案も提示した。CFTCは暗号資産市場のルールをホワイトハウスに提出し、取引所を連邦規制の対象にする方針も示唆した。この半年、実際に市場で機能してきたルールの大半は、執行機関による暫定的な許可から生まれている。

資金が本当に値付けしているのは、ルールの良し悪しではなく、そのルールがどれだけ長く持つかだ。いつでも撤回され得る免除措置と、法典に書き込まれた条文とでは、リスクプレミアムはまったく異なる。機関投資家が求めているのは、規制の緩さではなく予測可能性だ。ところが今あるのは一時的な通路であって、明確な境界線ではない。だからこそ、大きな資金を米国に投じる覚悟のある投資家は、いまだにあの法案を待っている。

ヒル氏が期待を寄せているのは、年末のレームダック会期に残された、ごく限られた機会だ。彼はもともとこの道筋を長年推進してきた人物で、前議会ではFIT21を起草し、今議会ではClarity Actを主導している。

ここで逆転が起きる。法案が本当に年末までに成立すれば、最初に再評価されるのはビットコインとは限らない。むしろ、今なお証券か商品かのグレーゾーンに置かれているトークンだろう。その評価額には、これまで規制上のディスカウントが織り込まれてきた。法案がまた成立しなければ、市場はこの不確実性に引き続き割引を適用し、機関投資家は、より時間はかかるものの予測しやすいEUやアジアのルートを進み続けることになる。