この上昇局面でさらに上がるとは見ていない。暴落を予想しているのではなく、上昇しなければならない理由がないということだ。利上げ後も下落しなかったのは、悪材料が織り込まれたことを示すだけで、上値余地があることを示すわけではない。

金融引き締めは続いている。FRBは9月、フェデラルファンド金利を3.75～4.00%に引き上げた。12票全員の賛成で、3年ぶりの利上げだった。ドットチャートの年末中央値は約4.1%で、18人中12人が年内にもう1回の利上げを見込んでいる。声明から「高インフレはエネルギーショックに起因する」という文言が削除され、2%への回帰をより迅速に目指す方針に変わった。これは自ら引き締めに動いているということで、原油価格の下落を見守っているのではない。10月に利上げしない確率はその後低下したが、それは短期金利の面で懸念材料が一つ減ったにすぎない。12月の追加利上げが、依然として基本シナリオだ。日本も利上げしている。どちらも金融緩和には転じていない。

バランスシートを見ると、さらに状況がよく分かる。9月30日時点のFRBの総資産は6兆7430億ドル。ピークは2022年4月ごろの約8兆9700億ドルだった。量的引き締めは2025年12月に停止し、その後に購入しているのは短期国債だ。銀行準備金を十分な水準である約3兆ドルに維持するためで、量的緩和ではない。翌日物リバースレポはほぼ枯渇している。量的引き締めの停止は、準備金がさらに減るのを防ぐためであって、市場に資金を注ぎ込むためではない。このバランスシートがリスク資産を押し上げるというなら、長期債の購入、準備金の継続的な増加、実質金利の低下が見られるはずだ。どれも起きていない。

長期金利が依然として重しになっている。10年債利回りは5.25%近辺で、早朝には5.29%を付けたとの報道もあり、数年来の高水準だ。ドル指数は約102.5。ビットコインには利息がつかず、保有コストはこの実質金利に等しい。コストが下がらなければ、バリュエーション倍率は拡大しない。ナスダックが最高値を更新しても、暗号資産が追随するとは限らない。8万7000ドルへの挑戦は3回とも跳ね返され、現在価格は8万5000～8万6000ドルで推移。昨年10月ごろの高値、約12万6000ドルからはまだ32%低い。8万7000～8万7500ドルが壁で、2026年の始値である約87570ドルもこの近辺にある。

資金はAIに流れ、ほかには流れていない。マイクロソフト、グーグル、アマゾン、メタの今年の設備投資は約7300億ドルで、昨年の約4100億ドルから増加した。AIによる直接収入は約250億ドルで、設備投資のわずか4%にすぎない。営業キャッシュフローの9割超を再投資し、簿外にも約1兆6500億ドルのコミットメントがある。データセンターの建設は資金、電力、半導体を必要とし、住宅、工場、自動車、コンピューターは後回しになる。彼らと資金を奪い合うところでは、金利が高くなる。限界的な資金の出どころは、もはや自前の収益ではなく、債券、プライベートクレジット、年金基金だ。

富は一部に集中している。だから指数は上がっても、市場全体は冴えない。ChatGPTの登場以降、S&P 500の上昇分のおよそ4分の3は20社が占め、エヌビディア1社だけで約16%にのぼる。AI関連株は、算出方法によってはS&Pの時価総額のほぼ半分を占め、ドットコムバブルのピーク時よりも集中している。均等加重指数は7週連続で下落。この下落は前回が2022年、その前は2002年だった。構成銘柄のうち、50日移動平均線を上回っているのは4分の1にも満たない。一般消費財セクターは出遅れ、一部のアパレル株は過去1年でおよそ半値になった。この数十社を保有していない人には、こうした富の恩恵はない。

暗号資産市場の動きも、この見方と一致している。現物ビットコインETFは直近で約9000万ドルの純流出となった。それ以前には資金流入もあったが、価格は依然としてレンジ内にとどまっている。資金流入は持ち主が入れ替わっているだけで、バリュエーション倍率の拡大ではない。恐怖・強欲指数は73で、依然「強欲」圏にある。10月は必ず上がると主張する人たちが根拠にしているのは、過去13年で10勝3敗、平均月間リターン約17%という統計だ。統計は今月の注文ではない。強気派が買い手より多いときほど、レンジ上限でつかみやすい。

だから、私は上昇を見込んでいない。流動性がないのではなく、AIと長期金利から離れようとしないのだ。見方を変える条件は二つだけ。10年債利回りがはっきり低下するか、ビットコインの日足終値が8万7000ドルを上回り、ETFへの純流入が数週間続くことだ。どちらか一つでも欠ければ、10月の過去の傾向はあくまで過去の話にすぎない。8万4000～8万5000ドルを維持できなければ、利上げを乗り越えて積み上げたわずかな自信も失われる。#币安推出BinanceIntelligence #比特币三度受阻8.7万美元 #sol #ETH