米国証券取引委員会（SEC）と商品先物取引委員会（CFTC）の2つの、暗号資産の規制・執行に大きな権限を握る連邦機関は、今週金曜を過ぎると同時に「人手不足」に陥る。SECの委員ヘスター・ピアースは10月2日に退任した後、同機関は米国史上2度目となる形で、委員2名だけで運営される。一方、CFTCの議長マイケル・セリグは2025年末以降ずっと単独で支えてきた。両機関合計で7つの委員席が空席となり、規模が約3兆ドルに上る暗号資産業界の米国における規制の行方は、残る3名の委員が決めることになる。
この人事の「空白」こそが生じるタイミングとして、特に敏感だ。9月15日、業界が大きく期待していた(デジタル資産市場の明確化法案)（CLARITY Act）が、共和党が支配する上院で49対50の票差となり、手続上の投票の閾値である50票を前に、立法を前進させるのに必要な60票に届かなかった。議会での立法ルートが行き詰まった後、SECとCFTCは、既存の法定権限の範囲内で行政によるルール制定を通じて暗号の境界線を引くほかなくなった。ルールが法律の代わりに規制の主力になると、政策の耐久性は下がり、党派性は高まる一方で、ルール制定のスピードはむしろ上がり得る――これは、プロジェクト側、取引所、機関投資家にとって再評価が必要な変数となる。
2人のSECと1人のCFTC：歴史的にもまれな規制の空白
PeirceはSECに8年間在籍し、暗号資産に明確なルールを作ることを長く主張してきたとして、業界から「Crypto Mom」と呼ばれてきた。彼女の退任は、2期目の延長がさらに18カ月延びていた期間の終了から約2カ月後に当たる。その後、SECは議長のPaul Atkinsと委員のMark Uyedaの2人の共和党員だけが残る――もっとも、Uyedaは2022年にバイデンによって指名されたが、党派帰属は共和党である。5人の超党派構成だった委員会には3席の空席が生じる。
(証券取引法)によれば、SECは5名の委員で構成され、同一政党が3名を超えてはならない。だが法律は、5議席すべてが常に埋まることを義務づけているわけではない。大統領による指名と上院での承認のタイミングが、実際の在任人数を左右するからだ。SECが1995年に採用した法定人数ルールによれば、委員会は通常、3名の委員で定足数を満たし、正式な業務を開始できる。しかし、在任委員が3名に満たない場合は、在任している委員の人数そのものが定足数となる。この仕組みは「2人ルール」（Rule of 2）と呼ばれ、クリントン政権期や2017年初頭の権力移行の時期に発動され、SECは人手不足の局面でも日常業務やルール制定を回すことができた。
しかし同時に、それは二重の拘束も意味する。第一に、いかなる重大な決定でも2人の委員が一致しなければならず、意見が分かれれば有効な決議を形成できない。第二に、委員会から民主党の抑制と均衡の声が失われ、残る委員の党派的な傾向がそのまま規制の方針を左右してしまう。歴史的に、SECは2人の状態の間、複数の重要な執行やルール行動を新しい委員が就任するまで延期したことがある。
CFTCの状況はさらに極端だ。2025年12月に代理議長のCaroline Phamが離職して以来、議長のMichael Seligが同機関で唯一の上院承認委員であり続けている。設計上、CFTCも5人委員会であるはずだが、現在4議席が空いている。ホワイトハウスは新たな指名についてはまだ何も発表しておらず、トランプ大統領が「近いうちに」2つの機関のメンバーを指名する予定だとだけ明らかにしている。CNBCは9月4日、ホワイトハウスが4人のCFTC委員候補を選別しているものの、氏名は明らかにしていないと報じた。
承認された委員が1名しかいない状況では、CFTCのルール制定にはかえって制約が少ない。前CFTC民主党議長のTimothy Massadは、メディアに対し、Seligは他の委員の投票を取り付ける必要なく、議事を進められると語った。これは機関の政治化が進んでいることの反映であり、「良い流れではない」。実際、Pham在任中に始まった12カ月の「Crypto Sprint」は、現物の暗号取引所の上場、トークン化された担保、ステーブルコイン、ならびにデリバティブ市場のインフラに関するブロックチェーン応用ルールの整備を前に進めてきた。Seligが就任後も、この路線は引き継がれた。1人委員会の効率面の優位性が、トランプ政権が議会の行き詰まりを回避するための主要な手段になりつつある。
立法に失敗した後、規制は議会から行政ルールへ
CLARITY Actは、本来、業界においてSECとCFTCの管轄をめぐる争いを解決するための重要な立法だと見なされており、より多くのデジタル資産の規制権限がCFTCに移ることが見込まれていた。同法案は上院銀行委員会で1年以上にわたり超党派の協議が行われ、下院ではさらに早い段階で2025年7月に294対134で可決されている。しかし9月15日の手続上の投票では、共和党上院議員のSusan Collins、Josh Hawley、Jerry Moranが、民主党の議員と同様に反対票を投じ、法案は最終的に成立に至らなかった。複数の分析では、法案を妨げたのは証券法の技術的な細部ではなく、現職大統領のデジタル資産保有をめぐる道徳的な論争、そしてコミュニティ・バンクがステーブルコインの条項に反対したことだと指摘されている。
立法に失敗した後、2大機関はいち早く行政ルートへと切り替えた。SEC議長のPaul Atkins氏とCFTC議長のMichael Selig氏はいずれも、既存の法定権限の範囲内で暗号のルールを引き続き推進すると表明している。この転換は前もって準備されていた。SECとCFTCは3月17日に共同で説明文書を公表し、トークンの分類体系を確立し、大部分の暗号資産は証券に当たらないと明確化した。一方で、証券ではないトークンでも、特定の条件下では投資契約に該当し、証券法の適用を受ける可能性があることも同時に示した。9月には、CLARITY Actの投票失敗から数日後、SECがCFTCの職員による質疑応答の指針に追随し、トークン発行、質権（ステーキング）用の裏付け証券、ネットワークサービスなどの場面で、連邦証券法がどのように適用されるのかをめぐる実務上の見取り図を提示した。
業界にとって、ルール制定の道筋は両刃の剣だ。行政ルールの強みは柔軟性とスピード、特に委員の人手が足りないときは、議長が主導する議題の実現がより進めやすい。だが代償がある。行政ルールは次の委員会が素早く修正したり撤回したりでき、安定した制度的な見通しは国会の立法だけが提供できる。長期の資本配分やコンプライアンス投資が必要な機関にとって、この不確実性そのものがコストになる。
より深刻なのは、管轄の境界がまだ法制化されていない点だ。CLARITY Actの中核的価値は、立法によってSECとCFTCの分担を明確化し、規制上の裁き（規制アービトラージ）や、統合されないグレーゾーンを減らすことにあった。だが法案が失敗した後、2つの機関は共同のガイダンスや個別の執行を通じて、境界線を「交渉」するしかない。この境界の安定性は法律の条文ではなく、2代の議長の暗黙の了解に依存している。人事や政治の風向きが変われば、これまでプロジェクト側が得ていたコンプライアンス上の確実性が揺らぐ可能性がある。
政党のバランス崩れと、その後の注視ポイント
人事の空白がもたらすもう一つの深刻な懸念は、二大政党による抑制と均衡の欠如だ。SECの残る2名の委員はいずれも共和党であり、CFTCはトランプが指名した議長の1人だけが指揮を執っている。上院の民主党議員は6月にトランプ氏と上院多数党院内総務のJohn Thune氏宛ての書簡で、トランプ政権がこれらの機関を完全に掌握する意図があるようだと率直に述べ、議会と善意で協力する姿勢が見られないと指摘した。暗号業界にとって、好意的な規制環境は短期的にはイノベーションと資本流入に追い風になる。しかし、政党をまたぐ合意にもとづく規制枠組みが欠ければ、その長期的な安定性は政治サイクルの継続に左右される。
次に注目すべきは3つの変数だ。第一に、ホワイトハウスが空席を埋めるための正式な指名をいつ行うか、そして指名される人物が上院の承認を順調に通過できるか――もし上院の超党派の議席が拮抗していれば、承認プロセスは再び膠着（にらみ合い）状態に陥る可能性がある。第二に、SECとCFTCが既存の権限の範囲で、どのような具体的なルールをさらに打ち出していくのか、特にトークン分類、ステーブルコイン、予測市場といったセンシティブな領域。第三に、第120回国会が開かれる前に、業界がCLARITY Actの全体的な行き詰まりを回避するため、より狭い範囲の独立法案を後押しする方向へ動くかどうかだ。
暗号市場にとっては、規制の境界が計算可能になりつつある一方、その境界を定める人がますます少なくなっている。立法不在の「穴」の期間に、3人の委員によるルールの一つ一つの動きが、市場によって政策シグナルとして増幅され得る。業界は規制に前向きな姿勢を歓迎しつつも、ルールの耐久性が低いことへの備えも必要になる。