利上げが金価格を抑え、周期の中で見れば必ずしも悪いこととは限らない。きっかけは米連邦準備制度理事会が9月16日に25bp（0.25%）引き上げたこと。市場は10月にも追加利上げが行われる確率を約70%と見ており、10年物TIPSの実質金利は2.79%まで上昇、18年来の最高水準に達した。これを受けて金価格は1月の高値から24%下落した。いつものパターンとしては、実質金利が50bp上がるたびに、金価格はおおむね1割程度の下落にとどまる。

本当の変数は債務側にある。ある試算では、5カ国の2030年までの利払い負担は次のとおりとされる。米国では2030会計年度の純利払いが、歳入の34.8%を占める可能性がある。日本では債務がGDP比206%に相当し、既存国債の平均クーポンは0.98%と低い。ここで利上げが一段進めば、利払いは一段再評価される。さらにフランスの財務相自身も「利払いは2027年に教育と国防を上回る可能性がある」と述べている。

歴史には前例がある。1945年以降、米英は緊縮で返済を進めたのではなく、長年のマイナス実質金利によって債務比率を120%から50%以下まで押し下げた。いまは債務がより高く、道はより狭い。この利上げ局面ではゴールドが否定されるどころか、インフレによって債務を薄めるというシナリオに拍車をかけている。

金の大相場は、常に高い債務と実質金利の抑制が重なる局面で現れてきた。金価格を毎日追うより、実質金利の転換点（拐点）を見たほうがいい。急がず、判断を周期側に置くべきだ。