• ESCBは57ページの回答書を提出し、MiCAのステーブルコイン利息禁止を、貸付、借入、ステーキングにも拡大するよう欧州委員会に求めた。

• MiCAでは現在、ステーブルコインの発行者に対し、準備金の30%を預金（銀行預金）として保有することを求めており、大規模（significant）トークンでは60%に引き上げられる。

• MiCAの見直しに関する協議は9月30日に締め切られる。欧州委員会の報告書には、2027年半ばまでに提出される立法提案が含まれる可能性がある。

ECBは利回り禁止を規制外のプロダクトまで拡大したい

欧州中央銀行（ECB）とユーロ圏各国の中央銀行は、欧州委員会に対し、ステーブルコイン保有者への利息支払いに関する欧州連合（EU）の禁止を延長するよう求めた。狙いは、現在その利回りが当該ルールの適用範囲外で提供されている暗号資産の貸付、借入、ステーキング商品である。MiCAの見直しに関する欧州委員会のターゲット型協議に提出した57ページの回答書で、欧州中央銀行制度（ESCB）は、禁止は「MiCARに基づくサービスをCASPが提供する場合に限定されるべきではなく、暗号の借り入れ、貸し付け、ステーキングのような規制されていないサービスにも適用されるべきだ」と主張した。暗号資産サービス提供者、すなわちCASPは、MiCAがすでにカバーしているライセンスを受けた仲介業者であり、現在の禁止は発行体とそれら仲介業者のみに適用されている。中央銀行側の中心的な不満は、利回りが結局は保有者に到達してしまう点だ。回答書は、DeFiの仕組みが、ステーブルコインが「貸付、ステーキング、あるいはその他の階層化された構造を通じて利回りを生む取り決めへと変換され得る」ことを示しており、直接的な禁止を回避していると述べている。さらに、忠誠プログラムの特典、流動性マイニングのインセンティブ、報酬、手数料の削減、バンドルされたサービスを、間接的な支払いとしても対象にすべきだと明記した。法的根拠も明白だ。これらのトークンは電子マネーであり、「電子マネーは、保存手段としてではなく支払いに用いられることを意図している」としている。

預金から流動性へ移行する準備ルール

同じ文書は、既存の要件を1つ緩め、別の要件を1つ厳格化する提案をしている。MiCAは現在、ステーブルコイン発行体に対し、準備資産の少なくとも30%を銀行預金として保有することを義務づけており、「重要（significant）」と指定されたトークンでは60%に引き上げられている。ESCBはこれらの下限を引き下げ、その代わりに、準備を現金に変換できるまでの速さに関する要件を設けたい考えだ。起点となるのは、欧州銀行監督当局（EBA）の2024年草案の基準で、重要なステーブルコインは、準備のうち単一の営業日内に満期を迎える資産を40%、5営業日内を60%とする一方、その他のトークンでは20%と30%がそれぞれ上限（閾値）となる。論拠は一方向ではない。大口のステーブルコイン預金は、銀行にとって不安定な資金調達源になり得て、発行体が取り付け（ラン）の最中に償還に対応するため準備を現金化する必要があると、貸し手が急な引き出し圧力にさらされる恐れがある。同時に、銀行は現状、発行体にとっては囲い込まれた安定的な預金基盤として機能しており、流動性・満期の枠組みではその利点は失われ、発行体は代わりに短期の高品質資産へとシフトする可能性が高い。協議は9月30日に締め切られ、（立法提案を伴う可能性がある）欧州委員会のレビュー報告書は2027年半ばまでに提出される予定だ。

預金競争に対する環大西洋の行動計画

EUの立場は、ワシントンですでに起きた争いと同じ構図を映している。8つの米国の銀行グループは以前、ステーブルコインの報酬に関するCLARITY法の制限を強化するよう上院議員に求めていた。そうしないと、仮想通貨プラットフォームが銀行預金と直接競合する利息に似たリターンを提供し得るというのが理由だった。それでも法案は49対50の手続き上の採決で不成立となり、倫理規定も影響した。ブリュッセルが中銀側の文言を採用すれば、欧州市場への実務的な影響は即座に、かつ広範囲に及ぶだろう。リステーキング型の利回り商品や、ユーザーがステーブルコインを預けて利息を得られるようにする貸付プロトコルは、間接的な報酬禁止に抵触し得る。一方で、取引所によるステーキング・プログラムは再設計が必要になる。ステーブルコイン（ラップされたもの）が絡む場合、ネイティブのステーキング経済も対象外の範囲から外れる—イーサリアムのコンセンサス機構を通じてネットワークを確保するための報酬が、現状では電子マネーのルールから大きくかけ離れている点を踏まえると、これは注目すべき大きな飛躍だ。EUライセンスのもとで営業するBest Crypto Exchangesにとっては、規制済みと未規制の利回りチャネルの区別—現在、業界の主要な抜け道となっているもの—が完全に閉じられることになる。

2027年半ばのレビューが時計を止める

3つの論点を合わせて読むと、一つの弧を描いていることがわかる。大西洋の両側の中銀が、ステーブルコインは決済手段であり続けるべきで、貯蓄の代替にはならない、という見解に収束しつつあるのだ。私たちの読みでは、主要文書（ESCB自身の回答であり、拘束力のあるルールではなく協議提出物）には、現時点で誰も拘束されるものは何もない。ここで対象としているのは欧州委員会であり、レビュー報告書は2027年半ばまでに提出される。また、貸付やステーキングへの拡張があるとしても、新たな立法がCASP（暗号資産サービス提供者）と発行体を拘束する必要がある。提案と最終ルールのギャップこそが、9月30日の協議期限までに注目すべきポイントだ。