ZEC 1500刀を突破したあの日、全ネットがある一人の損益を計算していた。

オンチェーンのアナリスト Garrett Jin は、$BTC 本以上の買い増し（ロング）で積み上げたのが 1.07 億ドルという実体で、$ZEC では売り（ショート）のポジションを抱えていて含み損が 2570 万。コイン価格が上がれば上がるほど、ショートはより損をし、コメント欄には「巨鯨にも今日という日が来た」と幸運を祝うような声があふれた。

だが、話はそんなに単純じゃない。

誰かが帳簿をもう一度めくり直した。今回のこの売りポジションは、おそらく裸の空売りではなく、現物によるヘッジ（相殺）だったというのだ。つまり、彼は ZEC の現物を握りながら、同時に空売り（価格ロックのためのショート）も打っている。価格が上がればショートの含み損は 2570 万で膨らむが、現物側でその分を取り返せる。結果、帳尻は合う。場合によっては利息差のような“おこぼれ”まで得られるかもしれない。

デリバティブの板面を見ると、ここがいちばん陰湿な授業だ。逼迫（ショートスクイーズ）相場で何がいちばん怖い？　それは「燃料が偽物」だということ。真にショートを焼き切るのは、裸の空売りポジション――含み損が増えて追証を迫られ、強制決済が起き、それがまた価格を上に押し上げる。だが、もしあの 2570 万の含み損の裏に大量の現物が控えているなら、相手はそもそも決済する必要がない。あなたが燃料だと思っているものは、そもそも燃えない。

だから、ショートが混み合っているのを見て、突っ込んで「スクイーズだ」と叫んでしまうな。まず帳簿を翻せ。今回の売りは裸か、ヘッジか？　裸の空売りが厚いほど相場は脆い。ヘッジの売りなら、それは他人のコスト管理であって、あなたの方向性とは無関係だ。

昨夜、これを友達に話した。彼はしばらく黙っていて、「なるほど、だから俺は毎回スクイーズにやられるんだな」と言った。僕は笑って答えた。「やられてるんじゃない。君は他人のヘッジ注文を、自分の味方だと思い込んでいるんだ。」

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