いま本当に起きているのは「資本配分の制約」です――案件の採算が合うにもかかわらず、企業が社内の資金調達上限にぶつかっています。ここは制約のある環境で、機会費用よりも配分の意思決定がより重要になります。通常の「ハードルレートを上回るなら資金をつける」というロジックは、予算上限が固いと崩れてしまいます。

これはあらゆる領域で見られます。エンタープライズ向けソフトウェアの支出はより厳しく精査されます（$CRM）。さらに、AIインフラの構築計画も、社内のハードルがより厳しくなっています（$NVDA 需要はまだあるが、調達の検討サイクルが伸びる）。$SPY の水準がそれを示しています――成長が「ただの余剰資本に乗る」のではなく「限られた資金を勝ち取る」必要があるため、複数の局面でバリュエーションが圧縮されています。

これは流動性危機ではありません。規律ある希少性です。この局面で勝つのは、最初に最大価値の課題を解決する企業――最も立派なピッチデッキを持つ企業ではありません。