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担保の価値が急落した場合、TermMaxでは何が起きるのでしょうか？開発者たちはこの問題を非常に巧妙に解決するために、物理的な担保引渡しメカニズム（Physical Delivery）を実装しました。具体的な数字を使って、どのように機能するかをシンプルな例で分解してみましょう。想像してみてください。2人の市場参加者がいます。借り手のAlex、貸し手のSteveです。

Alexの担保は1 ETHで、ローン開始時の評価額が$2000だとします。AlexはこのETHをもとに1000 FTを発行します。これは$1000 USDCの負債に相当します。

Steveはこれらの1000 FTを割引価格で$800 USDCにて購入します。Alexは手元に$800の現金を受け取り、Steveは満期日にUSDC $1000を回収することを見込んでいます。$200、つまり25%の固定利益を得ます。

しかし、ETH市場が下落したらどうなるのでしょうか？

シナリオ1：緩やかな下落。ETHが$1400まで下がった場合。ETHの価格は下がったものの、担保価値は$1400であり、負債額$1000をまだ上回っています。そのためローンは安全な状態のままです。満期日が到来したら、Alexは$1000 USDCを支払って1 ETHを取り戻せます。もしAlexが返済を拒否した場合、プロトコルはローンをクローズし、Steveは固定の$1000 USDCを受け取ります。支出$800、受領$1000です。

シナリオ2：重大なクラッシュ。ETHが$1100まで下がった場合。担保価格が安全な清算水準を下回り、デフォルトのリスクが生じます。このスマートコントラクトは一切、取引所でETHを売却しません。代わりに、プロトコルは単にAlexから1 ETHを差し押さえ、そのままSteveへ直接譲渡します。

クラッシュ時の両者の計算：

借り手のAlexは1 ETHを失いますが、これまでに受け取っていた$800 USDCは保持でき、プロトコルに追加で支払う義務はありません。

貸し手のSteveは$800 USDCを投資しており、その結果デフォルトにより1 ETHを受け取ります。クラッシュ後でもその価値は$1100です。最終的にSteveは依然としてプラスで、合計+$300です。assets（$1100）から投資額（$800）を引くと+$300になります。ステーブルコインの代わりに今はETHを保有していますが、Steveは自分で売却するか、市場回復を待つことができます。

このように、TermMaxのPhysical Deliveryは不良債権（bad debt）のリスクを排除し、DEX上の取引所オラクルの不具合や流動性不足から貸し手を保護します。