勘定してみたんですが、去年は変動金利で3か月借りて、満期を迎えた時には当初見た金利の2倍の実効金利になっていました。あのとき初めて気づいたんです。金利の変動コストが、手数料やスリッページに負けないくらい怖いことがあるって。後から融資（借入）案件を見るようになって、最初に確認すべきなのはこれです――金利は本当に固定できるのか。

その要件に沿って@TermMax を辿ると、何日も夜を徹してGT、FT、XTのロジックを整理しないといけませんでした。GTは担保と債務をNFTポジションとして束ねる仕組みで、これは納得しています。なぜなら、レバレッジの効いたポジションをまとめて譲渡でき、ポジションをいったん決済してから新たに建て直す必要がないからです。FTは似たようなイメージで、ゼロクーポン債のように満期に額面で償還されます。XTは利息部分を担い、満期になると自動的にゼロになります。Range Orderが一番頭を抱えたところです。金利は固定されているわけではなく、注文板によって分段のカーブが作られます。借入金利は規模が増えるほど段階的に下がり、貸出金利は段階的に上がっていきます。単にAPRを固定するだけより、この設計のほうが柔軟だと感じました。

ただ、裏を返せば、この柔軟さにも代償があります。Range Orderでは、約定する価格が市場の注文の埋まり具合に左右されます。スリッページが想像以上に大きくなる可能性があるんです。公式の例を見ると、借入金利は各段で下がっていく一方で、注文が次の段まで埋まってしまうと、実効金利が提示ページ上の年率と大きくズレることがあります。ここは少し気になっています。さらにFTは通常ディスカウントで取引されますし、ディスカウントが織り込む年率の利回りは魅力的に見えます。でも、買ったあとに市場が急変した場合、満期時に額面で償還してもらえるかどうかは、借り手がきちんと返済するか次第です。清算メカニズムはオラクルに依存します。価格が激しく変動したときに、現物決済がタイムリーに実行できるのか、私は自信がありません。

流動性も、何度も考え直したポイントです。TVLは一時71 millionまであったとしても、満期日が異なったりチェーンが異なったりして分散しているため、各市場の厚み（深さ）が十分でない可能性があります。V2で追加された組み合わせ可能なベースの収益は不足を補えているのは確かですが、長期の取引を支えられるかどうかは、現時点では様子見です。

だから現時点での結論はこうです――TermMaxの仕組みは研究する価値があるけれど、理解できていて、スリッページを管理する意思のあるユーザーにより向いている。普通の人が年率の数字だけを見て突っ込むと、その複雑さを見落としがちです。

より聞きたいのは、あなたは固定金利のプロダクトを、貯蓄の代替として捉えますか？それとも裁定（アービトラージ）の道具として捉えますか？その選択が、TermMaxの中でどう使うべきかを決めます。#termmax