#termmax 昨夜、DeFiの金利データを深夜まで見ていたら、TermMaxの固定金利市場に思わず姿勢を正した。私は「DeFiの固定金利」にはとっくに食傷気味で、Pendleのような利回り分割の仕組みか、形を変えた債券にすぎず、「流動性を誰が保証するのか」という難題から逃れられないと思っていた。ホワイトペーパーとコントラクトのドキュメントを読み込んでみると、重要な点を見落としていたのかもしれない。@TermStructureLabs

TermMaxで最も意外だったのは、「固定金利」の定義を捉え直していることだ。ドキュメントには明快に記されている。共有流動性プールではなく、「isolated orderbook markets」――市場ごとに独立して隔離され、lenderとborrowerが相対でマッチングされるため、リスクがプールを越えて波及しない。この構造は、「資金を大きなプールに投げ入れてリスクを共有する」方式とはまったく逆だ。金利は約定した瞬間に確定し、利用率曲線に気を揉みながら目を光らせる必要もない。

3トークンへの分割も興味深い。基礎資産1つを1 FT + 1 XTに分割する。FTは満期に額面で償還されるゼロクーポン債で、XTは変動する残余分だ。Borrowerは受け取ったXTをすぐに売却して流動性に換え、参入した瞬間に借入コストを固定できる。LenderはFTを購入して満期まで保有し、約定した時点から利回りが変動しなくなる。

さらに意外だったのはGTの設計だ。従来のレバレッジ運用では手作業でループする必要があり、ガス代が痛いほどかかる。TermMaxではレバレッジポジションをNFTにまとめ、1回の取引で希望倍率のポジションを構築できる。裏側ではフラッシュローンを使って自動でループする。ユーザーが担保を預けて倍率を指定すれば、プロトコルが自動で負債トークンを借り入れ、さらに担保を購入してGTにロックする。

懸念点もある。「curator」が価格曲線と資金配分を全面的に握っているため、プロのマーケットメイカーが参入すれば、「分散型」としての性格は薄れる。各市場の流動性はmakerの注文に依存しており、板が薄いときに成行注文を出せば、ポジションが清算される可能性もある。現物決済の仕組みがどれほど巧妙でも、債務不履行が起きれば、lenderが受け取るのはUSDCではなく、暴落中のWETHかもしれない。テールリスクは消し去れない。

現在、TVLは9,000万ドルを突破し、登録ウォレット数は150万超、1日あたりのアクティブユーザー数は約9万人。「金利の確実性」への需要は確かに存在する。TMXはプロトコルのガバナンス、ステーキング報酬、curatorのホワイトリスト投票を担い、総供給量は10億枚。TGEは8月25日に予定されている。メインネット公開後の実績が答えを示すだろう。#TMX @TermMax